САНХҮҮ ЭДИЙН ЗАСГИЙН ИХ СУРГУУЛЬ ХӨТӨЛБӨРИЙН НЭР САНХҮҮ УДИРДЛАГЫН ТЭНХИМ

Адууч Батсайхан Дөлгөөнмөрөн

МОНГОЛД ҮҮСМЭЛ ҮНЭТ ЦААСНЫ БИРЖИЙН ЗАХ ЗЭЭЛИЙГ НЭВТРҮҮЛЭХ БОЛОМЖИЙН СУДАЛГАА

Мэргэжлийн индекс D340800 Бизнесийн удирдлагын бакалаврын зэрэг горилсон Дипломын төсөл Удирдсан Э.Элдэв-Очир /Магистр/

Улаанбаатар. 2022.

САНХҮҮ ЭДИЙН ЗАСГИЙН ИХ СУРГУУЛЬ САНХҮҮ УДИРДЛАГЫН ТЭНХИМ

Адууч Батсайхан Дөлгөөнмөрөн

МОНГОЛД ҮҮСМЭЛ ҮНЭТ ЦААСНЫ БИРЖИЙН ЗАХ ЗЭЭЛИЙГ НЭВТРҮҮЛЭХ БОЛОМЖИЙН СУДАЛГАА Мэргэжлийн индекс D310700 Бизнесийн Удирдлагын Бакалаврын Зэрэг Горилсон Дипломын Төсөл Удирдагч:

.......................

Э.Элдэв-Очир /мастер/

Зөвлөх:

.......................

С.Нэр /зэрэгЦол/

Шүүмжлэгч: . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

О.Нэр /ЗэрэгЦол/

Улаанбаатар. 2022.

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа i

УДИРТГАЛ Сэдвийн нэр: Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа. Товч танилцуулга: Монголын хөрөнгө оруулалтын зах зээл нь өнөөгийн байдлаар зөвхөн суурь үнэт цаас буюу бонд, хувьцаа зэргээр хязгаарлагдаж байгаа ба үүсмэл үнэт цаасны хэрэглээ, ойлголтын талаар мэдээлэл дутмаг байгаагаас хөрөнгө оруулалтын эрсдэлд өртөх боломжтой байна. Тиймээс тухайн үүсмэл үнэт цаасыг зах зээлд нэвтрүүлэх боломж зэргийг судлах шаардлагатай байгаа юм. Иймд энэхүү судалгааны ажлаар Монголын хөрөнгийн зах зээлд деривативын хэрэгсэл нэвтрэх боломжтой эсэхийг манай улс оронтой ижил онцлогтой Азийн орнуудад үүсмэл үнэт цаасны зах зээл хэрхэн нэвтэрч хөгжсөн талаарх туршлагыг харьцуулан, биржийн зах зээл нэвтрэх суурь нөхцөл хэр бүрдсэн эсэхийг судлахад зорлиго оршино. Түлхүүр үгс: Үүсмэл үнэт цаас, дериватив, хөрөнгийн зах зээл, хувьцааны индекс, биржийн зах зээл

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа ii

АГУУЛГА УДИРТГАЛ ........................................................................................................................... i ОРШИЛ ................................................................................................................................ 1 I БҮЛЭГ.

Ном зүйн тойм буюу судлагдсан байдал ....................................................... 1

II БҮЛЭГ.

Онолын судалгаа............................................................................................. 7

2.1

Үүсмэл үнэт цаасны зах зээл ................................................................................. 7

2.1.1

Биржийн зах зээл ............................................................................................ 7

2.1.2

Биржийн бус зах зээл ...................................................................................... 7

2.2

Үүсмэл үнэт цаасны төрөл .................................................................................... 8

2.2.1

Фьючерсийн зах зээл ...................................................................................... 8

2.2.2

Форвардын зах зээл ........................................................................................ 9

2.2.3

Опцион гэрээ ................................................................................................. 10

2.2.4

Своп гэрээ ..................................................................................................... 11

2.3

Хувьцааны ндекс тооцох аргачлал ...................................................................... 12

2.3.1 III БҮЛЭГ.

Монгол улсын ТОП-20 индекс тооцох аргачлал ......................................... 12 Салбарын өнөөгийн байдал ...................................................................... 14

3.1

Олон улсын деривативийн зах зээл ..................................................................... 14

3.2

Монголын деривативийн зах зээлийн өнөөгийн байдлын судалгаа .................. 16

3.2.1

Монголын хөрөнгийн бирж дээрх шинэ бүтээгдэхүүний судалгаа ............ 16

3.2.2

Хөрөнгийн зах зээлийн өнөөгийн байдал .................................................... 17

3.3

Хөдөө аж ахуйн бирж дээрх дериватив .............................................................. 20

IV БҮЛЭГ.

Эмпирик судалгааны хэсэг ....................................................................... 21

4.1

Украин улсын деривативийн зах зээл ................................................................. 21

4.2

Казахстан улсын дериватив зах зээл ................................................................... 22

ДҮГНЭЛТ, САНАЛ ЗӨВЛӨМЖ....................................................................................... 22 Номзүй................................................................................................................................ 22

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа iii

ХҮСНЭГТҮҮДИЙН ЖАГСААЛТ Хүснэгт I-1 Дотоодын судлагдсан байдал .......................................................................... 1 Хүснэгт I-2 Гадаадын судлагдсан байдал ........................................................................... 3 Хүснэгт II-1 Форвард болон фьючерс гэрээний ялгаа ...................................................... 10 Хүснэгт II-2 Опционы төрөл ............................................................................................. 11 Хүснэгт III-1 Монголын анхны хөрөнгөөр баталгаажсан үнэт цаас ................................ 17 Хүснэгт III-2 Хөрөнгийн зах зээлийн өнөөгийн байдал ................................................... 17 Хүснэгт III-3 Топ 20 индекс дэх компаниуд, тэдгээрийн үнэлгээ ................................... 18 Хүснэгт III-4 2018 оны 11 дүгээр сарын 1-ний өдрийн форвард арилжаа ....................... 20 ЗУРГУУДЫН ЖАГСААЛТ Зураг II-1 Фьючерсийн гэрээний үнэ тогтоолт ................................................................... 9 Зураг II-2 Форвард гэрээний ашиг болон алдагдалын график ......................................... 10 Зураг III-1 2013-2021 он хүртэл дэлхий даяар арилжаалагдсан фьючерс болон опционы гэрээний тоо (тэрбумаар) ................................................................................................... 15 Зураг III-2 2020-2021 онуудад арилжаалагдсан гэрээний тоогоор (Саяар) .................... 15 Зураг III-3 МХБ-ийн шинэ бүтээгдэхүүний дараалал ...................................................... 16 Зураг III-4 Хөрөнгийн зах зээлийн үнэлгээ....................................................................... 17 Зураг III-5 Топ 20 индекс ................................................................................................... 18 Зураг IV-1 Украины хөрөнгийн биржийн хөгжил ............................................................ 21

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа

1

ОРШИЛ Судалгааны асуудал: Монголын хөрөнгө оруулалтын зах зээл нь өнөөгийн байдлаар зөвхөн суурь үнэт цаас буюу бонд, хувьцаа зэргээр хязгаарлагдаж байгаа ба үүсмэл үнэт цаасны хэрэглээ, ойлголтын талаар мэдээлэл дутмаг байгаагаас хөрөнгө оруулалтын эрсдэлд өртөх боломжтой байна. Иймд тухайн үүсмэл үнэт цаасыг зах зээлд нэвтрүүлэх, ямар хэрэгсэл Монголын хөрөнгийн биржид хамгий трхиромжтой эсэхийг судлах шаардлагтай байгаа юм. Судалгааны ажлн зорилго: Монголын хөрөнгө оруулалтын зах зээлд үүсмэл үнэт цаасыг нэвтрүүлэх боломж, арга замыг бусад улсын туршлагад суурилан тодорхойлоход оршино. Судалгааны ажлын зорилт: ➢ ➢ ➢ ➢ ➢ ➢

Үүсмэл үнэт цаасны онолын судалгааг хийх Монгол улсын хөрөнгийн биржийн өнөөгийн байдлын судалгаа Монгол улсын деривативын өнөөгийн зах зээлийн судалгаа Олон улсын деривативийн зах зээлийн өнөөгийн байдлын судалгаа Азийн зарим орнуудын үүсмэл үнэт цаасны зах зээлийг нэвтрүүлсэн туршлага Монголд улсад тохиромжтой биржийн үнэт цаасыг тодорхойлон, санал зөвлөмж бичих

I БҮЛЭГ.

НОМ ЗҮЙН ТОЙМ БУЮУ СУДЛАГДСАН БАЙДАЛ

Хүснэгт I-1 Дотоодын судлагдсан байдал №

1

Судлаач, он

Б. Баасандорж, 2021

Судалгааны ажлын нэр

Судалгааны үр дүн

Хувь хөрөнгө оруулагчийн гадаад зах зээл дээр нэвтрүүлэх боломж

Cанхүүгийн үүсмэл хэрэгслийг ашиглан хувь хөрөнгө оруулагчид гадаад зах зээлд хөрөнгө оруулах, арилжаанд оролцохдоо эрсдэлээ хэрхэн бууруулж, ашгийн боломжийг нэмэгдүүлэх дериватив стратегиудыг судлан тодорхойлох зорилготой ажил бөгөөд тухайн судалгааг хийхдээ ажиглалтын аргаар S&P500 индекс, түүнд багтдаг 3 бүлэг, 11 салбарын компаниудаас тус бүр нэгийг сонгон авч 8 төрлийн стратеги сонгон авч хэрэгжүүлсэн байна. Ингэхдээ хувьцаа болон үүсмэл үнэт цаасанд хөрөнгө оруулалт хийхдээ салбарын онцлогоос гадна тухайн үеийн эдийн засгийн нөхцөл байдал, зах зээлийн орчин, хөрөнгө оруулагчдын х+D4үлээлтийг чухалчлан анхаарал хандуулах хэрэгтэйг судалгааны үр дүн харуулж байна

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 2

2

3

4

5

Үүсмэл санхүүгийн хэрэгсэл, түүний эрх зүйн зохицуулалтыг боловсронгүй болгох нь

Санхүүгийн үүсмэл хэрэгслийг манай улсад дэлгэрүүлэн хөгжүүлэх боломж, эдийн засгийн хувьд үр өгөөжөө өгөхүйц эрх зүйн орчинг бий болгоход шаардлагатай зүйлсийг тодорхойлон сайжруулах арга боломжийн талаар санал зөвлөмж хүргэх зорилготой ба судалгаагаа логик анализын арга болон асуулгын аргыг түлхүү ашиглаж боловсруулсан байна. Судалгааны үр дүнд манай улсад үүсмэл санхүүгийн хэрэгслийг зохицуулсан тусгайлсан хууль байхгүй үнэт цаасны зах зээлийн тухай хуульд нарийвчлан зааж тусгаж өгөөгүй бусад холбогдох хууль тогтоомжид ерөнхий байдлаар зохицуулсан заалтуудыг оруулж өгсөн байна.

Хөдөө аж ахуйн бирж дээр дериватив хэрэгслийн үйлчилгээг нэвтрүүлснээр үйл ажиллагааг сайжруулах боломж

Судалгаагаар хөдөө аж ахуйн салбарын экспертүүд, гол тоглогчдын чиг хандлагыг судалсны үндсэн дээр ХААБ-д дериватив арилжааг нэвтрүүлэх суурь нөхцлийг шинжилж, тулгамдаж буй асуудлууд, боломж бололцоо, давуу талуудыг тодорхойлон, салбарын онцлог, хэрэгцээ шаардлагад нийцсэн дериватив хэрэгслийн оновчтой загвар, шийдлийг санал болгохыг зорьсон ба ярилцлага, асуулгын аргаар анхдагч өгөгдөл цуглуулах, макро болон микро түвшинд хоёрдогч өгөгдлийг цуглуулж, задлан шинжлэх аргачлалаар судалгааг голчлон явуулсан бөгөөд үр дүнд арилжааны банкуудын оролцоог нэмэгдүүлж, фьючерсийн гэрээ, агуулахын баримт бичигт үндэслэн хөнгөлөлттэй зээл гаргах тогтолцоог нэвтрүүлэх шийдлүүдийг дэвшүүлж, ноолуурын фьючерсийн гэрээний стандарт, арилжааны загвар схем, цаашид хэрэгжүүлэх шаардлагатай ажлуудын талаар, мөн энэ чиглэлээр судалгаа хийхтэй холбогдуулан санал зөвлөмж боловсруулсан.

Б. Батмягмар, 2016

Барилгын салбарын компаниуд валютын ханшийн эрсдэлээс хамгаалах нь

Монгол улсын барилгын салбарт үйл ажиллагаа явуулж байгаа компаниудад учирч болох валютын ханшийн эрсдлийг тодорхойлж үүнээс хамгаалах арга замыг тодорхойлохыг зорисон бөгөөд хоёрдогч эх үүсвэрийн статистик тоо мэдээлэл цуглуулах түүн дээр тулгуурлан таамаглал дэвшүүлэн зөвлөмж боловсруулсан ба деривативын хэрэгслийг ашиглах нь зүйтэй гэж үзсэн байгаа юм.

Б. Энхтуяа, 2017

Хөрөнгийн зах зээлд шинэ бүтээгдэхүүн гаргах боломжийн судалгаа

Уг бүтээл нь хөрөнгийн зах зээл дээр шинээр гаргах санхүүгийн хэрэгслийн талаарх судалгааны ажил юм. Үүсмэл санхүүгийн хэрэгслийг тал бүрээс нь сайн судалж, шинжилгээ хийсэн ба үр дүнд нь Монгол заавал нэвтрүүлэх шаардлагатай гэж үзсэн юм.

Э. Даваасүрэн, 2020

Г. Уянга, 2019

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 3

6

Э.Элдэв-Очир, Ч. Наранчимэг, 2012

7

С.Эрдэнэбилэг, 2015

8

9

Уламжлагдсан зах зээлийн хэрэгслүүдийг ашиглах боломжууд

Үүсмэл санхүүгийн хэрэгслийг нэвтрүүлсэн улс орны жишээн дээр тулгуурлан уг судалгааны ажлыг хийж гүйцэтгэсэн ба үнэ тогтолт, арилжааны стратегийн зарим тооцооллыг хийж харуулсан юм.

Хувьцаа-Опционы үнэлгээ, бүртгэлийг Монголд хэрэгжүүлэх арга зам Хөдөө аж ахуйн бирж дээр үүсмэл Ш.Ичинхорлоо, үнэт цаасны 2019 арилжааг хөгжүүлэх арга зам

Уг бүтээлд опционы талаарх ойлголт, опционы тооцоолол, Монгол улсад опционыг хэрхэн нэвтрүүлэх боломжтой эсэхийг санхүүгийн тооцоололд үндэслэн харуулсан юм. Монголд ХААБ бол үүсмэл санхүүгийн хэрэгслийг арилжаалдаг цорын ганц бирж юм. Уг бүтээлийн хувьд ХААБ дээр үүсмэл санхүүгийн хэрэгслийг арилжаалах боломж бий эсэх хэрхэн хөгжүүлэх талаар авч үзсэн юм.

Гадаад валютын ханшийн эрсдэлээс хамгаалахад хэрэглэх деривативийн бүртгэлийн жишиг аргачлал боловсруулах нь

СТОУС-д нийцсэн, бизнесийн байгууллагууд өөрийн үйл ажиллагааны онцлогт тохируулан хэрэглэж болохуйц “гадаад валютын ханшийн эрсдэлээс сэргийлэх зориулалт бүхий үүсмэл санхүүгийн хэрэглүүрийн нягтлан бодох бүртгэлийн жишиг аргачлал” боловсруулах зорилгын хүрээнд судалгааны ажил бичсэн ба ярилцлагын болон асуулгын аргаар судалгаа авч эцсийн үр дүн болох жишиг аргачлалдаа своп болон форвард хэлцлийн бүртгэл, тайлагналын талаар дэлгэрүүлж тусгах нь зүйтэй гэсэн эхний дүгнэлтийг гаргасан.

Ц. Алтантуяа, 2018

Хүснэгт I-2 Гадаадын судлагдсан байдал №

1

Судлаач, он

Stewart Mayhew, 2000

Судалгааны ажлын нэр

Судалгааны үр дүн

The Impact of Derivatives on Cash Markets

Энэхүү судалгаанд үүсмэл үнэт цаасыг нэвтрүүлэх нь суурь зах зээлд хэрхэн нөлөөлж буй талаарх онолын болон эмпирик судалгааг нэгтгэн үзүүлсэн ба хөрөнгийн зах зээлийн тогтвортой байдал, хөрвөх чадвар, үнийн мэдээлэлд спекулятив арилжаа, фьючерс, опционыг нэвтрүүлэх зэрэг нь хэрхэн нөлөөлж болох талаар судлах зорилготой байсан бөгөөд үр дүнд нь бий болсон загварууд нь спекулятив арилжаа болон дериватив зах зээлүүд нь тодорхой хязгаарлалттай нөхцөлд суурь зах зээлийг тогтворжуулдаг гэж таамаглаж байгаа боловч ерөнхийдөө параметрийн утгуудаас хамааран таамаглал өөрчлөгдсөн байна. Мөн деривативыг нэвтрүүлэх нь зах зээлийн хөрвөх чадвар, мэдээллийн чанарыг сайжруулах хандлагатай байжээ.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 4

2

3

H. Baklaci & H. Tutek, 2006

The Impact Of The Futures Market On Spot Volatility: An Analysis In Turkish Derivatives Markets

Shamsher M. Asian derivative and Taufiq H. markets: research ,2007 issues

Турк дахь деривативын зах зээл нь 2005 оны 2-р сараас эхлэн үйл ажиллагаагаа явуулж байна. Энэхүү нийтлэл нь Туркийн деривативын зах зээл дээр хамгийн их арилжаалагддаг фьючерс хэлцлүүд болох Стамбулын хөрөнгийн бирж 30 (ISE 30) индексийг ашиглан ирээдүйн арилжааны спот хэлбэлзэлд үзүүлэх нөлөөг судалсан болно. Судалгааны үр дүнгээс харахад Туркийн фьючерсийн зах зээл нь богино хугацаанд үйл ажиллагаагаа явуулж байгаа ч шинэ мэдээлэл спот үнэд шилжих хурдыг эрс нэмэгдүүлж, мэдээллийн тогтвортой байдлыг бууруулж байгааг харуулсан ба суурь спот зах зээлийн тогтворгүй байдал нь ашгийг өндөр байлгах хандлагатай байдаг байна. Азид деривативын 19 зах зээл байдаг. Ийм зах зээл дээрх дериватив арилжаа нь маш бага зардлаар спот зах зээл дээрх үнийн өөрчлөлтийн эрсдэлээс хамгаалахад тусалдаг. Санхүүгийн фьючерс нь санхүүгийн салбарт энэ үүргийг гүйцэтгэдэгтэй адил бодит сектор дахь үнийн өөрчлөлтөөс урьдчилан сэргийлэхийн тулд түүхий эдийн фьючерсийн хэрэгслүүд хэрэгтэй. Энэ нийтлэлд бид Ази дахь сонгогдсон түүхий эдийн болон санхүүгийн дериватив зах зээлийн өнөөгийн байдлыг судалж байна. Энэ нь илүү аж үйлдвэржсэн/дэвшилтэт эдийн засагтай орнууд хөрвөх чадвартай түүхий эдийн зах зээлийг хөгжүүлж, тэдний цөөхөн хэсэг нь идэвхтэй санхүүгийн дериватив зах зээлийг хөгжүүлсэн болохыг харуулж байна. Гэвч Азийн хөгжиж буй 19 орчим зах зээлийн ихэнхэд дериватив зах зээлийн хөгжил эрт шатандаа байна.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 5

4

5

Divya Verma Gakhar, 2016

Mohamed Rochdi Keffala, Christian de Peretti, ChiaYing Chan, 2011

Indian Derivatives Market: A Study of Impact on Volatility and Investor Perception

Судалгааны зорилго нь санхүүгийн деривативын (фьючерс ба опцион) зах зээлийн суурь тогтворгүй байдалд үзүүлэх нөлөөг судлах явдал юм. Энэхүү судалгааны ажил нь Энэтхэгийн хөрөнгө оруулагчдын деривативын талаарх мэдлэгийн түвшин, Энэтхэг дэх деривативын зах зээлийн ирээдүйн талаарх хөрөнгө оруулагчийн төсөөлөлд дүн шинжилгээ хийсэн. Мэдээллийг 1997 оны 1-р сарын 1-ээс 2015 оны 2-р сарын 5 хүртэл 18 жилийн хугацаанд цуглуулсан. Эцсийн AR (1)-GARCH (1,1) загвар нь деривативыг нэвтрүүлсний дараа спот зах зээлд нийт хэлбэлзэл буурсан болохыг харуулж байна. Хөрөнгө оруулалтыг нэмэгдүүлэхийн тулд зохицуулагчдаас авах арга хэмжээ, хөрөнгө оруулагчдын сургалт, сурталчилгааны хөтөлбөр, дэлхийн интеграцчлалыг таниулах шаардлагатай. Деривативын зах зээл эдийн засгийн өсөлтөд чухал нөлөө үзүүлэх ба биржүүдийг нэгтгэх шаардлагатай.

The Effect of Derivative Instrument Use on Capital Market Risk: Evidence from Banks in Emerging and Recently Developed Countries

Энэхүү судалгаа нь шинээр хөгжиж буй болон хөгжингүй орнуудын банкуудын үүсмэл санхүүгийн зах зээлд эрсдэлээ бууруулахын тулд хэрхэн оролцож байгааг судалсан байна. Үр дүнгээс харахад опционыг ашиглах нь буцаах эрсдэл болон системгүй эрсдэлийг нэмэгдүүлдэг бол форвард болон фьючерс ашиглах нь нийт буцах эрсдэлийг бууруулдаг. Энэ хооронд своп нь системчилсэн эрсдэлд сөргөөр нөлөөлдөг. Гол дүгнэлт нь түүвэрт хамрагдсан банкууд дериватив хэрэгслийг ашигласнаар эрсдэлд өртөхгүй байна.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 6

6

7

Duc Hong Vo, Son Van Huynh , Anh The Vo and Dao ThiThieu Ha , 2019

Saif Rahman and M. Kabir Hassan, 2011

The Importance of the Financial Derivatives Markets to Economic Development in the World’s Four Major Economie

Сүүлийн гучин жилийн хугацаанд Хятад, Энэтхэг улсууд Япон, АНУ-тай ойролцоо эдийн засгийн хүчин чадалд хүрсэн бөгөөд энэ хугацаанд санхүүгийн зах зээл дэх деривативын зах зээлийн ач холбогдлыг олон нийт хүлээн зөвшөөрсөн. Энэхүү судалгааны ажил нь CIJU (Хятад, Энэтхэг, Япон, АНУ) буюу дөрвөн том эдийн засгийн деривативын зах зээл болон эдийн засгийн хөгжлийн хоорондын динамик харилцааг судалсан байна. Үүсмэл хөрөнгийн зах зээл нь АНУ, Япон, Энэтхэгт богино хугацаанд эдийн засгийн хөгжилд эерэгээр нөлөөлдөг боловч урт хугацаанд үр нөлөө төдийлөн мэдрэгддэггүй байна. Хятадад деривативын зах зээл нь богино хугацаанд эдийн засгийн хөгжилд сөргөөр нөлөөлдөг. Гэсэн хэдий ч урт хугацаанд тооцооллын хоёр аргад тулгуурлан шинжлэхэд эдийн засгийн хөгжилд эерэг нөлөө үзүүлж байна хэмээн ажиглажээ. Мөн дериватив зах зээлийн хөгжил нь Энэтхэгт богино болон урт хугацаанд өсөлтийн тогтворгүй байдлыг үүсгэдэг.

The Potential of Derivatives Market in Bangladesh

Хөрөнгийн зах зээлийн сүүлийн үеийн уналт, ГШХО хурдацтай буурч байгаа байдал, төвлөрсөн эдийн засагт хөрөнгө оруулах боломж хомс байгаагаас үүдэн Бангладешийн хөрөнгө оруулагчид эрсдэлээс хамгаалах, зах зээлийг тэлэх үүсмэл үнэт цаас зэрэг шинэлэг, олон талт санхүүгийн бүтээгдэхүүн авах сонирхолтой байгаа ба энэхүү судалгаанд үүсмэл үнэт цаас нь эрсдэлийг бууруулах, өөр хөрөнгө оруулалтын хэрэгслийг бий болгох, мөн импорт, экспортын томоохон салбаруудын ачааллыг бууруулах үүднээс Бангладешийн хөрөнгийн зах зээлийг хэрхэн бэхжүүлж болох талаар тодорхойлсон байна. Мөн Бангладешийн дериватив зах зээлийг бий болгох урьдчилсан нөхцөлийг судалж, тодорхой арга бий болгохыг зорисон байна. Бүтээгдэхүүнийг үе шаттайгаар нэвтрүүлдэг стандартчилагдсан биржийн арилжааны дериватив зах зээлийг санал болгожээ.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 7

II БҮЛЭГ. 2.1

ОНОЛЫН СУДАЛГАА

Үүсмэл үнэт цаасны зах зээл

Үүсмэл үнэт цаас гэдэг нь тодорхой суурь хөрөнгийн ирээдүйн нөхцөлд тулгуурлан ашиг олох эсвэл эрсдэлийг хаах зорилгоор өнөөдөр хийж буй уламжилсан үнэ цэн бүхий гэрээ хэлцэл юм. Үүнд форвард гэрээ, фьючерс гэрээ, своп, опцион гэх мэт санхүүгийн хэрэгслүүд хамаарна. Нөгөө талаараа нэг талын эрсдэлийг нөгөө талруу шилжүүлж байгаатай утга нэг юм. Дериватив нь ямар нэгэн зүйлийг одоо юм уу эсхүл дараа нь хийхээр тохиролцох худалдан авагч буюу урт позиц эзэмшигч, худалдагч буюу богино позиц эзэмшигч хоёр талын хооронд хуулийн хүрээнд байгуулагдаж байгаа арилжааны гэрээ бөгөөд энэхүү гэрээнд талуудын эрх, үүргийг тодорхой зааж өгдөг. (C.Hull, 2018) Үүсмэл үнэт цаасыг шинж чанараар нь 2 ангилж болно. 1. Худалдагч, худалдан авагч 2 тал харилцан үүрэг хүлээн заавал биелүүлэх ёстой. Аль нэг тал заавал хожлыг авч эрсдэлийг хедж хийх, аль эсвэл ашиг хийх юм. Үүнд фьючерс гэрээ, форвард гэрээ, своп хамаарах юм. 2. Хоёр дахь төрөл нь суурь хөрөнгийг урьдчилан тогтоосон үнээр худалдах, худалдан авах нөхцөлт эрхийг олгодог. Гэрээг худалдан авсан тал нь эрхээ хэрэгжүүлэх эсэхээ шийдэх бол гэрээг бичсэн тал гэрээ эзэмшигч талын шийдвэрээс хамааран заавал үүрэг хүлээдэг. Үүнд гол төлөв опцион гэрээ багтана. (CFA institute, 2021) Үүсмэл үнэт цаасны зах зээл буюу уламжлагдсан зах зээлийн хэрэгслийг арилжаалагдаж буй зах зээлээс нь хамааруулан лангууны арын зах зээл буюу биржийн бус зах зээл(OTC), биржийн зах зээл хэмээн ангиллдаг. 2.1.1 Биржийн зах зээл Үүсмэл санхүүгийн хэрэгслийн биржийн зах зээл гэдэг нь биржээс тогтоосон стандартын дагуу гэрээгээр арилжаа хийгддэг зах зээл юм. Өөрөөр хэлбэл бирж дээр арилжаалагдаж байгаа санхүүгийн хэрэгслүүд нь санхүүгийн зуучлагчаар дамжуулан арилжаалагддаг бөгөөд гэрээний хэрэгжилт гүйцэтгэл дээр бирж хяналт тавьдаг. Олон улсын биржийн зах зээл дээр ихэвчлэн фьючерс, опцион арилжаалалгддаг. 2.1.2 Биржийн бус зах зээл Бүх үүсмэл санхүүгийн хэрэгслүүд биржээр арилжаалагддаггүй. Банк, бусад томоохон санхүүгийн байгууллагууд, сангийн менежерүүд болон корпорациуд биржийн бус зах зээлийн гол оролцогчид юм. Биржийн бус зах зээл дээр хийгдэх бүх арилжаа нь төв арилжааны систем (CCP)-ээр зохицуулагдана. Төв арилжааны систем нь клирингхаустай төстэй үйл ажиллагаа явуулдаг ба арилжаанд оролцогч нэг тал нь дампуурахад нөгөө тал уг эрсдэлийг нь үүрэхгүй байхаар зохицуулдаг. Хоёр талыг хамарсан арилжаа хийгдэж байгаа үед хоёр тал бүх ажил гүйлгээг тусгасан гэрээнд гарийн үсэг зурах шаардлагатай. Гэрээнд тусгагдах нөхцөлүүд нь ажил гүйлгээ ямар тохиолдолд цуцлагдах, цуцлагдсан тохиолдолд төлбөрийг хэрхэн тооцох, оролцогч талуудын байршуулсан барьцаа хөрөнгийг хэрхэн тооцох зэргийг агуулдаг.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 8

Ихэвчлэн томоохон банкууд зах зээлийг тодорхойлдог. Учир нь тэд bid price буюу дериватив хэлцлийн нэг талыг худалдаж авахаар бэлдсэн үнийг тодорхойлох бөгөөд offer price буюу дериватив хэлцлийн нөгөө талыг худалдаж авахаар бэлдсэн үнийг тодорхойлдог байна. 2007 онд эхэлсэн санхүүгийн хямралаас өмнө үүсмэл санхүүгийн хэрэгслийн зах зээл ямар ч зохицуулалтгүй байсан. Санхүүгийн хямрал болон Lehman Brothers-н дампуурлын дараагаар бий болсон олон төрлийн шинэ зохицуулалтууд биржийн бус зах зээлийн үйл ажиллагаанд хэрхэн нөлөөлснийг бид харж болно. Уг зохицуулалтуудын гол зорилго нь биржийн бус зах зээлийн ил тод байдлыг сайжруулах болон зах зээлийн эрсдэлийг бууруулах (Business Snapshot 1.2-р харах) байсан юм. Мөн эдгээр зохицуулалтуудын нөлөөгөөр биржийн бус зах зээл нь биржийн зах зээлтэй ижил төстэй болж эхэлсэн. Хамгийн чухал 3 өөрчлөлтүүд нь: 1. АНУ-д хоёр санхүүгийн байгууллагын хооронд стандартчлагдсан биржийн бус дериватив хэлцлүүд swap execution facilities-р арилжаалагдах боломжтой. SEF нь биржийн зах зээлийн оролцогчид өөрсдийн худалдах болон худалдаж авах үнээ санал болгож, санал болгосон үнийг өөр оролцогчид хүлээн зөвшөөрч арилжаа хийгддэг платформтай төстэй юм. 2. Санхүүгийн байгууллагуудын хооронд хийгдэх дериватив хэлцлүүд төвийн арилжааны систем (CCP)-ийг ашиглах шаардлагатай. 3. Бүх арилжаачид төв хадгалах газар (central repository) мэдээллэх ёстой. 2.2

Үүсмэл үнэт цаасны төрөл

2.2.1 Фьючерсийн зах зээл Фьючерс гэрээ гэдэг нь талууд урьдчилан тохиролцсон тодорхой үнээр заасан хугацаанд бараа бүтээгдэхүүн худалдах эсхүл худалдан авах үүрэг бүхий гэрээ юм. Тухайн хэрэгсэл нь зохион байгуулалттайгаар бирж дээр арилжаалагддаг ба гэрээний нөхцөлийг тухайн биржээр стандартчилдаг. Тиймээс фьючерсийн гэрээний худалдагч болон худалдан авагч талууд бие биенээ заавал мэддэг байх шаардлагагүй бөгөөд гэрээний үүргийн гүйцэтгэлийг бирж бүрэн хариуцдаг. Фьючерсийн гэрээний үнэ эрэлт, нийлүүлэлтийн хуулиар зохицуулагддаг бөгөөд эрэлт ихсэхэд үнэ нь өсөж, нийлүүлэлт нэмэгдэхэд үнэ нь буурдаг байна. Харин ихэнх фьючерсийн гэрээ нь хугацаа дуусахаас өмнө хаагддаг бөгөөд ингэхдээ эсрэг арилжаанд орж хаадаг. Гэрээний хэмжээ гэдэг нь 1 гэрээний хүрээнд хийгдэх бүтээгдэхүүний хэмжээг хэлэх бөгөөд зөв тодорхойлох нь биржүүдийн хувьд маш чухал шийдвэр юм. Хэт өндөр эсхүл хэт багаар тогтоох нь тохиромжгүй байдаг учир биржүүд үйлчлүүлэгчдийн хүсэлт, эрэлт хэрэгцээг харгалзан тогтоодог. Форвардын гэрээ нь гэрээ дуусахад л ашиг, алдагдлын тохируулга хийгддэг бол фьючерсийн гэрээний хувьд гэрээнд орохдоо маржин /анхны маржин/ байршуулдаг бөгөөд ханшийн өөрчлөлтөөс хамааран маржин хэмжээнд өдөр бүр тохируулга хийгддэг. Ингэхдээ хэрэв фьючерсийн ханш унан “ойролцоогоор байршуулсан маржины 75% орчмоор тогтоогддог засварын маржин” төвшнөөс доош орсон тохиолдолд маржин дуудлага ирж, анхны маржин хэмжээнд хүртэл маржин нэмж байршуулахыг шаардах бөгөөд арилжаачин үүнийг дараа өдрийн арилжаа дуусахаас өмнө байршуулсан байх ёстой. Уг өөрчлөлтийн маржиныг байршуулж чадаагүй тохиолдолд брокерын зүгээс тухайн позицыг хаадаг байна.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 9

Фьючерсийн үнэлгээг тогтоохдоо тухайн бараа бүтээгдэхүүний одоогийн ханш, эрсдэлгүй хүүний түвшин, хугацааг хамаарлуулан авч үздэг. Эндээс фьючерсийн үнэлгээг томъёолбол: 𝐹0 (𝑇) = S0 (1 + r)T S0 - Өнөөдрийн үнэ F0- Өнөөдрийн фьючерсийн үнэ T- Хүргэгдэх хүртэлх хугацаа r- T хугацаатай эрсдэлгүй үнэт цаасны өгөөж Онолын хувьд фьючерсийн үнэ нь спот ханшаас ялгаатай тогтооддог бөгөөд фьючерсийн гэрээний хугацаа дуусах өдөр ойртох тусам спот ханштай ижил түвшинд ирдэг. Үүнийг графикаар харуулбал: Зураг II-1 Фьючерсийн гэрээний үнэ тогтоолт (a) Фьючерсийн үнэ спот үнээс дээгүүр; (b) спот үнээс доогуур фьючерс үнэ.

2.2.2 Форвардын зах зээл Форвард гэрээ гэдэг нь фьючерс гэрээтэй адилхан боловч санхүүгийн хорооны дүрэм журмын дагуу бус бөгөөд хөрөнгийн биржээр арилжаалагддаггүй 2 этгээдийн хооронд байгуулсан ирээдүйд тодорхой хугацаанд хэрэгжих гэрээг хэлдэг. Форвард гэрээг лангууны арын зах зээлд (over the counter) санхүүгийн байгууллагууд хоорондоо эсвэл тэдний харилцагчдын хооронд байгуулагддаг. Уг гэрээнд зааснаар ирээдүйд тодорхой өдөр худалдан авагч тал тухайн бараа бүтээгдэхүүнийг заасан үнээр авахыг зөвшөөрч урт позици /long position/ нээдэг бөгөөд харин худалдагч тохирсон өдөр тохирсон үнээр барааг худалдахаар зөвшөөрч богино позицитой /short position/ болдог. Форвард гэрээг гэрээнд оролцогч талуудын зөвшилцсөний дагуу дурын бараа бүтээгдэхүүн дээр хийж хугацааг өөрсдөө тохирдог тул маш өргөн хэрэглэгддэг байна. Ерөнхийдөө форвард гэрээний хугацаа 30, 60, 90, 180, 360 хоног байдаг. Валютын зах зээл дээр форвард арилжааны үндсэн зориулалт нь: • • •

Валютын ханшийн эрсдэлээс сэргийлэх хэджинг /hedge/ Валютын ханшийн зөрүүн дээр арбитраж хийх Ирээдүйн ханшийн өөрчлөлтийг таамаглах болно.

Форвард гэрээний үнийг дараах томъёо нь: © 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 10 rT

F0=S0e S0-Хөрөнгийн одоогийн спот үнэ F0-T хугацаанд хүргэгдэх форвард үнэ

Форвард гэрээний урт позици хөрөнгийн нэг нэгжээс хамаарах ашиг болон алдагдал нь дараах байдалт байна: • •

Хэрэв форвардын гэрээний үнэ F0 < S0erT бол урт форвард гэрээг худалдаж авна. Хэрэв форвард гэрээний үнэ F0 > S0erT бол богино форвард гэрээг худалдаж авна.

Зураг II-2 Форвард гэрээний ашиг болон алдагдалын график

Хүснэгт II-1 Форвард болон фьючерс гэрээний ялгаа Форвард гэрээ

Фьючерс гэрээ

Талуудын хооронд байгуулагддаг 1 /Биржийн бус зах зээл дээр/ 2 Тодорхой стандарт байхгүй.

Биржээр арилжаалагддаг. Стандартчилагдсан.

Хүргэлт хийх огноо ихэвчлэн 1 3 тогтсон өдөр байдаг.

Хүргэлт хийх огноо нь өөр өөр байж болдог.

Гэрээт хугацааны эцэст 4 тохируулга хийж хаадаг

Өдөр тутамдаа тохируулга хийж, хаадаг.

Хүргэлт болон бэлэн мөнгөөр 5 тооцоогоо хийж хаадаг.

Гэрээ нь ихэвчлэн хугацаа дуусахаас өмнө хаадаг.

6 Кредитийн эрсдэл байдаг.

Кредитийн эрсдэл байхгүй.

2.2.3 Опцион гэрээ Опцион гэрээ нь бирж болон лангууны арын зах зээлийн /OTC/ аль алин дээр арилжаалагддаг ба тодорхой хөрөгийг тодорхой хугацааны дараа худалдан авах, худалдах эрх, үүрэг бүхий гэрээ юм. Фьючерс болон форвардын гэрээнд 2 тал хоёул үүрэг хүлээдэг бол опционы гэрээнд 1 тал нь зайлшгүй үүрэг хүлээж, эсрэг тал гэрээний нөхцөлөө хэрэгжүүлэх сонголт бүхий эрхтэй байдгаараа гол ялгаатай юм.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 11

Опционыг төрлөөр нь колл /call/ болон пүт /put/ гэж 2 ангилдаг ба төрөл тус бүр нь тухайн опционыг бичиж, үүнийхээ төлөө премиум /төлбөр/ авдаг худалдагч /seller/ тал, премиум төлж опционыг худалдаж авдаг худалдан авагч /buyer/ талуудаас бүрддэг. Хүснэгт II-2 Опционы төрөл Опцион Колл опцион

Пүт опцион

Cуурь хөрөнгийг урьдчилан тогтсон өдөр, тохирсон үнээр худалдан авах эрх.

Cуурь хөрөнгийг урьдчилан тогтсон өдөр, тохирсон үнээр худалдах эрх.

Худалдан авагч /опцион эзэмшигч/

Худалдан авагч/опцион эзэмшигч/

Худалдагч /опцион бичигч/

Пүт опцион худалдан авсан тал нь аливаа хөрөнгийг тохиролцсон үнээр зарах эрхтэй болох ба зах зээлийн байдлаас хамааран зарах, зарахгүй сонголтыг хийнэ.

Пүт опционыг худалдагч буюу бичигч тал нь опционы эзэмшигч талыг эрхээ хэрэгжүүлэх сонголт хийвэл тухайн хөрөнгийг зайлшгүй худалдан авна.

Тухайн хөрөнгийг заасан хугацаанд тохиролцсон үнээр худалдан авах эрхтэй ба зах зээлийн нөхцөл байдлаас хамааран эрхээ хэрэгжүүлэх, хэрэгжүүлэхгүй байх сонголтыг хийнэ.

Худалдагч /опцион бичигч/ Опцион эзэмшигч буюу худалдан авагч тал эрхээ хэрэгжүүлэх сонголтыг хийвэл гэрээнд тохиролцсоны дагуу тохиролцсон үнээр заавал тухайн хөрөнгийг худалдах буюу зарах үүрэгтэй.

Опцион гэрээг эрхээ хэрэгжүүлэх байдлаар нь Европ болон Америк гэж 2 ангилдаг. • •

Америк опционыг гэрээний хугацаа дуусгавар болох өдрөөс өмнө хэдийд ч хэрэгжүүлж болдог. Европ опционы хувьд зөвхөн гэрээний хугацаа дуусгавар болох өдрөө л хэрэгжүүлж болдгоороо ялгаатай байдаг.

Иймээс Европ төрлийн опционы үнэлгээг хийх нь Америк төрлийн опционы үнэлгээг хийхээс илүү хялбар, тодорхой байдаг байна. Бирж дээр арилжаалагдаж байгаа хувьцааны опционы хувьд опционы 1 гэрээ нь 100 ширхэг хувьцааг худалдах эсхүл худалдан авах эрхээр багцлагдсан байдаг. Колл опционы үнэ нь хэрэгжих үнэ өсөх тусам буурдаг бол пүт опционы үнэ эсрэгээрээ өсдөг байна. Аль ч төрлийн хувьцааны хувьд хугацаа нь урт байх тусам илүү үнэтэй байдаг. 2.2.4 Своп гэрээ Своп гэдэг нь хэлэлцээнд орж буй хоёр тал ирээдүйд тодорхой мөнгөн урсгалыг солилцох гэрээ хэлцэл юм. Форвард хэлцлийн гэрээгээр ирээдүйд зөвхөн нэг өдөр мөнгөн гүйлгээг солилцдог бол своп нь ихэвчлэн ирээдүйн хэд хэдэн үед мөнгөн урсгалыг солилцдог байна. Ихэнхдээ дараах 3 төрлийн своп нь түгээмэл байдаг. 1. Валютын своп

Своп гэрээний хамгийн түгээмэл хэрэглэгддэг төрөл нь валютын своп бөгөөд урт хугацаанд гадаад валютын ханшийн эрсдлийн эсрэг хеджи хийх зорилгоор ашиглагддаг байна. Өөрөөр хэлбэл гадаад валютын үндсэн төлбөр болон хүүгийн төлбөрийг өөр валютын үндсэн төлбөр болон хүүгийн төлбөрөөр солилцох солилцоо юм. Валют тус бүрийн үндсэн төлбөрийн дүнг ихэнх тохиолдолд своп гэрээний эхэнд болон эцэст солилцдог бөгөөд үндсэн төлбөрүүдийн дүн нь хугацааны эхэнд валютын ханшаар © 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 12

хөрвүүлэхэд тэнцүү дүнтэй байх боловч гэрээний хугацааны эцэст эдгээр үнэ нь зөрүүтэй болдог. 2. Өр төлбөрийг хөрвүүлэх a. Тогтмол хүүтэй зээлийг хувьсах хүүтэй болгох b. Хувьсах хүүтэй зээлийг тогтмол төлбөртэй болгох Компани хоорондын зээлийн хүүгээ тодорхой хугацаанд солилцон төлөх гэрээ хийж болох ба нэг талаас хүүний түвшин өснө гэж таамаглаж байгаа бол хувьсах хүүтэй зээлээ тогтмол хүүн дээр тогтоон барих сонирхолтой, харин нөгөө талаас хүүний түвшин буурна хэмээн таамагласан бол тогтмол хүү төлөхийн оронд хувьсах хүү төлөхийг илүүд үзнэ. Иймд 2 компани шууд хоорондоо гэрээлэх хэлбэрээр эсвэл санхүүгийн байгууллагад тодорхой шимтгэл төлөөд зуучлуулах, төлбөр тооцоог хийлгүүлэн зээлийн хүү, хэмжээг харилцан тохиролцсоны үндсэн дээр мөнгөн урсгалаа солилцох боломжтой юм. 3. Хөрөнгө оруулалтын мөн чанарыг өөрчлөх a. Тогтмол өгөөжөөс хувьсах өгөөж рүү b. Хувьсах өгөөжөөс тогтмол өгөөж рүү Зээлийн хүүтэй нэгэн адилаар хөрөнгө оруулалтын өгөөжийн мөнгөн урсгалыг мөн компаниуд өөрийн ашиг сонирхол, зах зээлийг таамагласан байдал дээр тулгуурлан шууд болон санхүүгийн байгууллагаар дамжуулан гэрээ хийж өгөөжөө солилцдог байна. Swap rate – тухайн хугацааны свопын гэрээнд ашиглагдаж байгаа тогтмол төлбөрийг хэлнэ. 2.3

Хувьцааны ндекс тооцох аргачлал

2.3.1 Монгол улсын ТОП-20 индекс тооцох аргачлал МХБ-ийн ТОП-20 болон I, II дугаар ангиллын индекс тооцохдоо дор дурдсан дэс дарааллыг баримтлана. Үүнд: 1. Индексийн багцад орсон компанийн зах зээлийн үнэлгээний жинг хязгаарлагч коеффициент Wn-ийг дараах f(Wn) функцийг ашиглан тооцно.

-

Qn,ff – n компанийн free-float хувьцааны тоо ширхэг, Pn – n компанийн тухайн өдрийн ханш, Ps – Индексийн багцад орсон, free-float хувьцаанд суурилсан зах зээлийн үнэлгээ нь индексийн багцын ‘x’ хувьтай тэнцүү ба түүнээс

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 13

бага байх s компанийн ханш, Qs,ff - Индексийн багцад орсон, free-float хувьцаанд суурилсан зах зээлийн үнэлгээ нь индексийн багцын ‘x’ хувь ба түүнээс бага байх s компанийн free-float хувьцааны тоо ширхэг, K – Индексийн багцад орсон нийт компанийн тоо, S - Индексийн багцад орсон, free-float хувьцаанд суурилсан зах зээлийн үнэлгээ нь индексийн багцын ‘x’ хувь ба түүнээс бага байх компанийн тоо

-

-

f(Wn) функцийн ‘x’ утга нь ТОП-20 индексийн хувьд 0.15, бүртгэлийн I ангиллын индексийн хувьд 0.35, бүртгэлийн II ангиллын индексийн хувьд 0.10 байна. ТОП-20 Индексийг арилжааны туршид тооцоолох бөгөөд индексийн хаалтын ханшийг индексийн багцад орсон компаниудын хаалтын ханшаар тооцоолно. 2. Индексийн багцад орсон компани бүрийн тохируулагч коэффициент Adjustment factor (Adj)-ийг олно.

Adj n – n хувьцаат компанийн тохируулагч коеффициент, Qn, ff– n хувьцаат компанийн free-float хувьцааны тоо ширхэг, IQn - Issued quantity буюу n хувьцаат компанийн нийт гаргасан хувьцааны тоо ширхэг, - Wn – n хувьцаат компанийн индексm үзүүлэх нөлөөг хязгаарлагч 3. Индексийг дараах суурь томьёо ашиглан тооцно. -

-

INDEXtoday – Тухайн өдрийн индекс IQn – Issued quantity буюу n хувьцаат компанийн нийт гаргасан хувьцааны тоо ширхэг Pn – Price буюу n хувьцаат компанийн хувьцааны тухайн өдрийн ханш Adj – Adjustment factor буюу тохируулагч коеффициент. Divisor – Хуваагч Base Value – Суурь нэгж

Индекс тооцох суурь томьёоны Base Value буюу суурь нэгж нь 19558,19 гэсэнтогтмол утгатай байна. 4. Индекс тооцох суурь томьёоны Divisor буюу хуваагчийг энэ журмын болон заасан индексийн багцад орох өөрчлөлт хийгдэх бүрт дараах томьёоны дагуу шинэчлэн тогтооно.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 14

Divisornew –Индексийн шинэ багцын хуваагч, - IQnew, Pnew, Adjnew – Индексийн шинэ багцад орсон компаниудын Нийт гаргасан хувьцааны тоо, Хувьцааны тухайн өдрийн ханш, Тухайн хувьцааны тохируулагч коеффициент, - Divisorold – Индексийн хуучин багцын хуваагч, - IQold, Pold, Adjold – Индексийн өмнөх багцад орсон компаниудын Нийт гаргасан хувьцааны тоо, Хувьцааны хамгийн сүүлийн өдрийн ханш, Тухайн багцад орсон байсан хувьцааны тохируулагч коеффициент. Бүртгэлтэй хувьцаат компаниудын үнэт цаасны тоо ширхэгт өөрчлөлт орох тохиолдолд Санхүүгийн зохицуулах хорооны тогтоолыг үндэслэн МХБ-ийн үнэт цаасны бүртгэлд өөрчлөлт оруулах тухай шийдвэр гарсан тухай бүр, дахин тооцож индексийн суурь томьёонд ашиглана. (Монголын хөрөнгийн бирж, 2017) -

III БҮЛЭГ. САЛБАРЫН ӨНӨӨГИЙН БАЙДАЛ 3.1

Олон улсын деривативийн зах зээл

Деривативын зах зээл нь олон улсын санхүү, эдийн засгийн гол тулгууруудын нэг мөн бөгөөд бизнес эрхлэгчид ирээдүйн ханш, үнийн хэлбэлзлээс эрсдэл хүлээхгүйн тулд үүсмэл үнэт цаасыг ашигласаар байна. Дэлхийн санхүүгийн зах зээлд деривативын зах зээлийн эзлэх хэмжээ сүүлийн жилүүдэд тогтвортой өсч байгаа ба сүүлийн 10 жилийн дундаж өсөлтийн хурд нь 13.8% байна. OTC буюу лангууны арын зах зээл эзэлж байгаа хувиараа биржийн зах зээлээс хэд дахин том юм. Арилжааны нийт хэмжээ 2021 онд 62.58 тэрбум гэрээ байгуулсан нь өмнөх оныхоос 33.7%-иар өссөн байна. Фьючерсийн арилжаа 14.6%-иар өсч 29.28 тэрбум гэрээ байгуулсан байна. Опционы арилжаа 56.6%-иар өсч, 33.31 тэрбум гэрээ байгуулсан байна. Олон улсын төлбөр тооцооны банкны (BIS) мэдээллээс харахад дэлхийн деривативын үнэ ойролцоогоор 700 их наяд доллар байна. Хамгийн том, арилжааны идэвх ихтэй 50 биржийн дунд арилжааны хэмжээ 2020 онтой харьцуулахад 33%-иар өсч, нэг жилийн дотор 63,24 тэрбум дериватив хэлцлийн арилжаа хийгдсэн (33,88 тэрбум опцион, 29,35 тэрбум фьючерс) рекорд тогтоосон байна.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 15

Зураг III-1 2013-2021 он хүртэл дэлхий даяар арилжаалагдсан фьючерс болон опционы гэрээний тоо (тэрбумаар)

Эх сурвалж: (Business research insights, 2021)

Энэтхэгийн Үндэсний хөрөнгийн бирж (NSE) нь 2021 оны дэлхийн хамгийн том деривативын зах зээл юм. Энэтхэгийн хөрөнгийн зах зээлд анх 2000 оны 6-р сард үүсмэл хөрөнгийн арилжааг нэвтрүүлсэн. Зураг III-2 2020-2021 онуудад арилжаалагдсан гэрээний тоогоор (Саяар)

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 16 Эх сурвалж: (World federation of exchanges, 2021)

3.2

Монголын деривативийн зах зээлийн өнөөгийн байдлын судалгаа

3.2.1 Монголын хөрөнгийн бирж дээрх шинэ бүтээгдэхүүний судалгаа Анх 1991 төвлөрсөн төлөвлөгөөт эдийн засгаас зах зээлийн эдийн засагт шилжих үед Монгол Улсын Засгийн газрын 1991 оны 01 дvгээр сарын 18-ны өдрийн 22 тоот тогтоолоор 1991 онд Монголын хөрөнгийн бирж байгуулагдаж Засгийн газрын өмч хувьчлалын бодлогын хүрээнд 475 улсын үйлдвэрийн газрыг хувьцаат компанийн хэлбэрт шилжүүлэн, тэдгээрийн нийт 8.2 тэрбум төгрөгийн vнэлгээ бүхий 96.1 сая ширхэг хувьцааг МХБ-ээр дамжуулан иргэдэд хөрөнгө оруулалтын эрхийн бичгээр эзэмшүүлсний дүнд нийт хүн амын 52 орчим хувь буюу 1.2 сая хүн хувьцаа эзэмшигч болжээ. Зураг III-3 МХБ-ийн шинэ бүтээгдэхүүний дараалал 1996.10.25 – Засгийн газрын бондын анхны арилжаа явагдаж байв. 1999 – ТОР-75 индекс тооцож эхлэв.

2001.06.08 – Компанийн бондын арилжаа анх явагдаж эхлэв. 2005.05.25 – Анхны IPO гарав.

2018.01.02 - MSE A болон MSE В индексүүдийг тооцож эхлэв. 2020.10.21 - Хөрөнгөөр баталгаажсан үнэт цаас арилжаалагдаж эхлэв.

Эх сурвалж: www.mse.mn

Засгийн газар 1996 онд төсвийн алдагдлыг санхүүжүүлэх зорилгоор анх бонд гаргаж байсан бол 2011 онд Засгийн газрын бондын арилжаа 14 удаа явагдаж, “4000 төрийн албан хаагчдыг орон сууцны урт хугацаат зээлд хамруулах” хөтөлбөрийн санхүүжилтэд 65.0 тэрбум төгрөгийн бонд, ноос ноолуурын болон жижиг дунд үйлдвэрлэлийг дэмжих хөтөлбөр”-ийн санхүүжилтэд 171.7 тэрбум төгрөгийн бонд арилжиж, нийт 236.7 тэрбум төгрөгийн үнийн дүн бүхий 2.4 сая ширхэг бондыг арилжаалж байжээ. “Барилга корпораци” ХХК компани нь “Шинэ зуун-210” нэртэй 210,000 ширхэг компанийн бондыг 2001 онд Монголын хөрөнгийн биржид бүртгүүлж арилжаалсан нь компанийн бонд гаргасан анхны компани болов. 2005 онд "Монгол шилтгээн" ХХК нь 800 сая төгрөгийн үнийн дүн бүхий 1 сая ширхэг хувьцааг Монголын хөрөнгийн биржид бүртгүүлж, олон нийтэд нээлттэйгээр санал болгон арилжаалсан нь Монголын хөрөнгийн бирж дээр IPO хийсэн анхны компани болов. © 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 17

Санхүүгийн зохицуулах хорооны 2020 оны 10 дугаар сарын 21-ний өдрийн 938 дугаар тогтоол, Монголын хөрөнгийн биржийн Гүйцэтгэх захирлын 2020 оны 11 дүгээр сарын 12-ны өдрийн А/75 тоот тушаалаар “Инвескор актив ТЗК” ХХК-ийн гаргаж буй доорх нөхцөлтэй хөрөнгөөр баталгаажсан үнэт цаасыг Монголын хөрөнгийн биржийн үнэт цаасны бүртгэлд бүртгэсэн байна. Ингэснээр банк санхүүгийн байгууллагууд үнэт цаас гаргаж санхүүжилт татах боломжтой болсон юм. (Монголын хөрөнгийн биржийн тайлан 2021, 2021) Хүснэгт III-1 Монголын анхны хөрөнгөөр баталгаажсан үнэт цаас Үнэт цаасны нэр Инвескор актив ХБҮЦ Үнэт цаасны тоо ширхэг

10,000 ширхэг

Үнэт цаасны нэрлэсэн үнэ

400,000 төгрөг

Үнэт цаасны нийт үнийн дүн

4,000,000,000 төгрөг

Үнэт цаасны хүү/өгөөжийн хувь хэмжээ

Жилийн 16.4%

Үнэт цаасны хугацаа

24 сар

Үнэт цаасны /давтамж/

хүү

төлөгдөх

хугацаа 3 сар тутамд

3.2.2 Хөрөнгийн зах зээлийн өнөөгийн байдал Хүснэгт III-2 Хөрөнгийн зах зээлийн өнөөгийн байдал Үзүүлэлт Хэмжээ 2020 онтой хартьцуулбал Зах зээлийн үнэлгээ 5.9 их наяд

+97%

+2.9 их наяд

Топ-20 индекс

44411 нэгж

+130%

+25125 нэгж

MSE A

15482 нэгж

+70%

+6412 нэгж

MSE B

12202 нэгж

+63%

+4724 нэгж

“Монголын хөрөнгийн бирж” ТӨХК-д 2021 оны 12 сарын 31- ний байдлаар 179 ХК бүртгэлтэй байгаагаас 9.5% буюу 17 ХК нь 100 хувь төрийн өмчит, 5% буюу 9 ХК нь төрийн өмчийн оролцоотой, 85.5% буюу 153 ХК нь бүрэн хувьчлагдсан компани байна. Бүртгэлттэй үнэт цаасны хувьд нийт 16.5 тэрбум ширхэг хувьцаа бүртгэлтэй байгаагаас 23.8% буюу 3.9 тэрбум ширхэг нь төрийн мэдлийн, 76.2% буюу 12.6 тэрбум ширхэг нь хөрөнгө оруулагчдын эзэмшлийн хувьцаа байна. (Монголын хөрөнгийн биржийн тайлан 2021, 2021) Зураг III-4 Хөрөнгийн зах зээлийн үнэлгээ

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 18

Эх сурвалж: www.frc.mn

2021 оны 12-р сарын 31-ний байдлаар ТОП-20 индекс 44,411 нэгж хүрсэн бөгөөд энэ нь 2020 оны мөн үетэй харьцуулахад 25,125 нэгжээр буюу 130% хувиар өссөн үзүүлэлттэй байна. Зураг III-5 Топ 20 индекс

Эх сурвалж: www.frc.mn

Хүснэгт III-3 Топ 20 индекс дэх компаниуд, тэдгээрийн үнэлгээ № 1

Симбол Компанийн нэр APU АПУ ХК

Хаалтын Зах зээлийн ханш үнэлгээ Үйл ажиллагааны чиглэл 1,398 1,486,038,690,714 Хүнсний бүтээгдэхүүний үйлдвэрлэл

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 19

2

AARD

Ард санхүүгийн нэгдэл ХК

3,312

94,770,439,056

Санхүүгийн бусад үйл ажиллагаа

3 4

GOV ERDN

Говь ХК Эрдэнэ Ресурс Девелопмент Корпорэйшн ХК

248 703

193,374,286,500 223,670,141,171

Нэхмэлийн үйлдвэрлэл Металлын хүдэр олборлолт

5

INV

4,619

349,862,833,939

6

TTL

Инвескор ББСБ ХК Таван толгой ХК

8,300

437,121,160,000

7

TUM

Түмэн шувуут ХК

300

59,914,000,000

Санхүүгийн бусад үйл ажиллагаа Чулуун, хүрэн нүүрс олборлолт Хүнсний бүтээгдэхүүний үйлдвэрлэл

8

ADB

Ард кредит ББСБ ХК

93

26,145,747,250

Санхүүгийн бусад үйл ажиллагаа

9

MNDL

Мандал Даатгал ХК

74

45,904,896,648

10

UID

Улсын их дэлгүүр ХК

3,897

136,880,998,767

11

AIC

Ард Даатгал ХК

749

18,724,500,000

12

SUU

Сүү ХК

449

154,034,799,386

Албан журмын нийгмийн даатгалаас бусад даатгал, давхар даатгал, тэтгэврийн санхүүжилтын үйл ажиллагаа Машин, мотоциклээс бусад барааны жижиглэн худалдаа Албан журмын нийгмийн даатгалаас бусад даатгал, давхар даатгал, тэтгэврийн санхүүжилтын үйл ажиллагаа Хүнсний бүтээгдэхүүний үйлдвэрлэл

13

MFC

Монос хүнс ХК

93

38,023,089,804

Хүнсний бүтээгдэхүүний үйлдвэрлэл

14

MNP

Монгол шуудан ХК

867

86,388,182,312

Шуудан, зарлага, элчийн үйл ажиллагаа

15

LEND

29

21,119,257,701

16

BODI

ЛэндМН ББСБ ХК Бодь Даатгал ХК

124

28,230,825,891

17

NEH

Дархан нэхий ХК

18

19,774,590,010

Санхүүгийн бусад үйл ажиллагаа Албан журмын нийгмийн даатгалаас бусад даатгал, давхар даатгал, тэтгэврийн санхүүжилтын үйл ажиллагаа Арьс, арьсан бүтээгдэхүүн үйлдвэрлэл

18

MMX

Махимпекс ХК

3,700

14,062,667,700

Хүнсний бүтээгдэхүүний үйлдвэрлэл

19

BDS

Би ди сек ХК

1,350

18,488,092,050

20

TCK

Талх чихэр ХК

31,900

32,656,125,700

Санхүүгийн бусад үйл ажиллагаа Хүнсний бүтээгдэхүүний үйлдвэрлэл

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 20 Эх сурвалж: www.mse.mn

Хөдөө аж ахуйн бирж дээрх дериватив

3.3

Монгол улсын зах зээлийн чухал ач холбогдолтой мөн нэгэн том салбар бол хөдөө аж ахуйн салбар билээ. 2021 оны байдлаар ХАА-н салбар нь ДНБ-ий 11.6 хувийг бүрдүүлжээ. “Хөдөө аж ахуйн бирж” ХХК нь Засгийн газрын 2013 оны 30 дугаар тогтоол, Төрийн өмчийн хорооны 2013 оны 40 дүгээр тогтоолоор 2013 оны 0 3 дугаар сард байгуулагдсан бөгөөд Хөдөө аж ахуйн гаралтай бараа, түүхий эдийн биржийн тухай хуулийн дагуу хөдөө аж ахуйн гаралтай бараа, түүхий эдийн арилжааг зохион байгуулах, түүхий эд бэлтгэн нийлүүлэлтийн нэгдсэн тогтолцоог бий болгох үндсэн чиг үүргийг хэрэгжүүлдэг байгууллага юм. Бирж нь одоогийн байдлаар 100 хувь төрийн өмчит компанийн хэлбэрээр үйл ажиллагаа явуулж байна. (Хөдөө аж ахуйн бирж, 2022) 2018 онд ХААБ малчид, хоршоодын мах, арьс, ширийг дотоодын үйлдвэрүүдэд форвард гэрээний арилжаагаар нийлүүлэх, дотоодын үйлдвэрийн махыг худалдааны байгууллагуудад, арьс, ширийг боловсруулах үйлдвэрүүдэд форвард гэрээгээр тус тус нийлүүлэх ажлыг хийж эхэлсэн. Бирж нь малын гоц халдварт өвчингүй, эрүүл бүсээс мал эмнэлгийн үйлчилгээнд бүрэн хамрагдсан, эмийн үлдэгдэлгүй малын махыг хүнсний хэрэгцээнд нийлүүлэх, малын амьдын болон нядалгааны үеийн гэмтэлгүй арьс ширийг боловсруулах үйлдвэрүүдэд нийлүүлэх анхны форвард гэрээг эхлүүлсэн. (Хөдөө аж ахуйн бирж, 2022) Хүснэгт III-4 2018 оны 11 дүгээр сарын 1-ний өдрийн форвард арилжаа Түүхий эдийн төрөл

Тоо хэмжээ

Хугацаа

Мал

400000 толгой

1жил

Мах

54 тонн

2 сар

Малын дотор гэдэс

Тогтмол нийлүүлэх

1жил

Арьс шир

Тогтмол нийлүүлэх

1жил Эх сурвалж: ХААБ, www.mse.mn

Арилжааа явагддаг зарчим: 1. Худалдагч тал байнгын болон байнгын бус гишүүнээр зуучлуулан арилжаанд оролцох зарах гэрээ байгуулах ба стандартын шаардлага хангасан бараа түүхий эдийг биржийн итгэмжлэгдсэн агуулахад байршуулна. 2. Худалдан авагч тал зөвхөн байнгын гишүүн буюу брокероор дамжуулан бараа, түүхий эдийг худалдан авах захиалга өгнө. Арилжаанд оролцохдоо худалдан авагч тал дэнчинг биржийн дансанд бүртгүүлсэн байх шаардлагатай бөгөөд энэ нь арилжааны захиалгыг худалдах, худалдан авах төлбөрийн хэрэгжилтийг хангах баталгаа юм. 3. Худалдагч, худалдан авагч талуудын захиалга бирж дээр хэлцэл хийгдэж биелэгдсэнээр худалдагч талд төлбөрийг шилжүүлж, худалдан авагч тал бараа бүтээгдэхүүнээ хүлээн авдаг байна.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 21

IV БҮЛЭГ. ЭМПИРИК СУДАЛГААНЫ ХЭСЭГ Тухайн хэсэгт төв Азийн улсуудаас сонгон авч тэдгээрт деривативийн зах зээлийн талаар судаллаа. 4.1

Украин улсын деривативийн зах зээл

Зураг IV-1 Украины хөрөнгийн биржийн хөгжил

• Оросын хөрөнгө оруулалтын систем анх нээгдсэн. 1995

2008

2009 оны 3-р сарын 26

2010 оны 5-р сарын 27

2011 оны 4-р сарын 26

2015 оны 1-р сар

2015 оны 12р сарын 19

2022 оны 2-р сарын 24

• Анх Оросын хөрөнгийн биржээс 2008 оны 5-р сард Украйны хөрөнгийн биржийг байгуулахаар санамж бичигт гарын үсэг зурав. • Украины хөрвөх чадвар сайн 80 гаруй үнэт цаасыг арилжаалж эхэлсэн. • Украины бирж Украинд анхны деривативын зах зээлийг нээв. Анхны арилжаалагдсан хэрэгсэл бол UX индекс дээрх фьючерсийн гэрээ байв. • 2011 оны 4-р сарын 26-нд Украины бирж опционы гэрээний арилжааг эхлүүлэв

• USDUAH, EURUSD болон алтны үнээр шинэ фьючерс худалдаанд гарсан.

• Украины бирж биткойны индекс болон Брент маркийн нефтийн үнэ гэсэн хоёр шинэ фьючерс гэрээг эхлүүлэв.

• Оросын довтолгоо эхэлсний дараа тэр өдөр үйл ажиллагаагаа зогсоож, өдөр тутмын үйл ажиллагаагаа зогсоож байгаагаа мэдэгдэв.

Төлбөрийн баталгаа Бирж нь гурван баталгааны сангаар дамжуулан төлбөр тооцоог баталгаажуулдаг.

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа

• • •

22

Эрсдэлийн сан Нөөцийн сан Анхны маржингийн сан

Ажилладаг үндсэн зарчим Арилжаачин өөрийн орох эсрэг хэлцлээ сонгон анхны маржин байршуулснаар төлбөр тооцооны банкинд хуримтлагддаг. Анхны маржингийн хэмжээг Бирж тогтоодог бөгөөд хэрэгсэл тус бүрээс хамааран өөр өөр байдаг. The total number of long positions is always equal to the total number of short ones. 1. Traders submit orders to the Trading System of the Exchange: 1. Bid and ask orders for futures contracts with an indication of the Client’s trading register; 2. Orders for withdrawal of cash indicating the Client’s trading register. 2. The Exchange checks automatically the funds sufficiency and blocks Initial Margin in the amount which depends on the total risk of the position (including orders). In the presence of opposite orders the Exchange’s matching engine matches them into a trade automatically and the number of derivatives contracts and cash balances recorded in the trading registers are adjusted to account for the executed trades. 3. The Exchange informs the Exchange Members of the current open interest and cash balances recorded in the trading registers through the trading system in real-time. 4. During the intraday clearing session that is held from 1:00 to 1:03 pm reports are prepared, risks arising from positions of market participants are estimated, and Initial Margin is recalculated. 5. At 5:30 pm the evening clearing session starts during which Initial Margin is recalculated and the settlement price is determined. All open positions as of the end of the day are marked-to-market at the above-mentioned settlement price by changing the cash balance recorded in the trading register. (Ukrainian exchange, 2021) 4.2

Казахстан улсын дериватив зах зээл

ДҮГНЭЛТ, САНАЛ ЗӨВЛӨМЖ НОМЗҮЙ (2021). World federation of exchanges: https://www.world-exchanges.org/-ээс Гаргасан Business research insights. (2021). https://www.businessresearchinsights.com/-ээс Гаргасан CFA institute. (2021). Ukrainian exchange. (2021). Монголын хөрөнгийн бирж. (2017). (2021). Монголын хөрөнгийн биржийн тайлан 2021. Монголын хөрөнгийн бирж.-ээс Гаргасан © 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн

Монголд үүсмэл үнэт цаасны биржийн зах зээлийг нэвтрүүлэх боломжийн судалгаа 23

Үндэсний статистикийн хороо. (1995-2004). Монгол Улсын Статистикийн эмхэтгэл. Улаанбаатар: Адмон ХХК. Хөдөө аж ахуйн бирж. (2022). http://mce.mn/-ээс Гаргасан

© 2022 он. Санхүү Эдийн Засгийн Их Сургууль. СУТ, Батсайханы Дөлгөөнмөрөн