REPUBLICA DE PANAMA COMISION NACIONAL DE VALORES

OPINIÓN No. 4 -2005 (De 21 de marzo de 2005)

Tema:

Se ha solicitado a la Comisión Nacional de Valores sentar su posición administrativa sobre la colocación en Panamá de certificados de depósito de metales preciosos no negociables, tema sobre el cual ya la Comisión se pronunció por vía de la Opinión No. 9-2004 de 27 de julio de 2004.

Solicitante:

I.

Licda. Alicia Hazera Castro, en nombre y representación de la sociedad Seguridad de Activos, S.A. (SASA).

Hechos que fundamentan la presente solicitud de opinión y criterio del solicitante:

Mediante Opinión 9-2004 de 27 de julio de 2004, la Comisión sentó su posición administrativa sobre el tema del posible ofrecimiento de certificados de metales preciosos en la República de Panamá y la necesidad de su registro ante esta entidad, mediante una exposición sustentada en la cual básicamente se dictaminó: “…resulta claro que los certificados de depósito representativos de metales preciosos, del tipo a que alude la presente consulta, incorporarían el derecho del tenedor del certificado sobre una cantidad determinada de metales preciosos almacenados en un depósito. … Discrepa la Comisión con el criterio externado por el oslicitante, toda vez que la característica de no-negociabilidad reflejada en la literalidad del certificado presentado, no desvirtúa su naturaleza de título valor, teniendo como única consecuencia que su transmisión no puede realizarse por endoso y entrega, sino mediante la expedición de un nuevo certificado luego de que se cursen las instrucciones correspondientes por parte de su tenedor registrado. … En tal virtud, observa la Comisión que el hecho de que las normas citadas por el solicitante, a saber, los artículos 1, 69 y 82 no contengan la referencia expresa a “certificados de depósitos de metales preciosos” no es suficiente para aseverar que tales documentos no son títulos valores a la luz del Derecho común y la legislación del mercado de valores. Por otro lado, los artículos 69 y 82 del Decreto Ley 1 de 1999 no entran a definir qué documentos constituyen títulos valores, sino que partiendo de la definición previamente dada en el artículo 1 del Decreto Ley 1 de 1999, disponen cuáles valores requieren de registro obligatorio (los que sean objeto de una oferta pública, las acciones de emisores domiciliados en Panamá con 50 o más accionistas domiciliados en Panamá que representen al menos el 10% del capital y valores listados en Bolsa). Por ende, no son normas que abordan el tema conceptual de la definición de títulos valores, sino a la obligatoriedad de su registro ante la Comisión. De conformidad con lo anterior, la Comisión estima que los certificados de depósito a que se refiere la solicitud sí constituyen valores, a la luz de la definición establecida en el artículo 1 del Decreto Ley 1 de 1999, y que en el caso concreto a que se refiere la presente solicitud, no se encuentran amparados por ninguna de las tres excepciones contenidas en el mismo artículo. Consecuentemente, el ofrecimiento público de estos

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títulos a personas domiciliadas en la República de Panamá, se consideraría como una oferta sujeta a registro ante la Comisión, bajo las disposiciones de los títulos V y VI del Decreto Ley 1 de 1999 y sus reglamentos aplicables. ….”

En esta oportunidad, la sociedad SEGURIDAD DE ACTIVOS, S.A., a través de su nueva apoderada, solicita a la Comisión que emita opinión nuevamente sobre si un certificado de depósito que indique que su titular se propietario de una determinada cantidad de un metal precioso (v.gr., oro), depositado en las bóvedas del emisor del certificado, siendo el certificado de carácter no negociable, es un “valor” a los efectos del Decreto Ley 1 de 1999. En apoyo de esta solicitud, el memorial petitorio contiene nuevos y extensos planteamientos sobre la naturaleza jurídica de los referidos certificados y su opinión al respecto. En atención a lo extenso del memorial, procedemos a transcribir los que se han considerado más relevantes y representativos de los argumentos y postura de la solicitante:

“… el Decreto Ley se refiere a certificados de depósito en el sentido de “certificado de depósito bancario negociable”. En el mundo financiero, cuando se habla desertificado de depósito, no se entiende otra cosa que un instrumento de deuda emitido por un banco. … El Decreto Ley 1 de 1999 es una pieza de legislación técnica y es claro que el término certificado de depósito en el contexto de terminología financiera y de inversiones, no se refiere a certificados de depósitos emitidos por almacenes generales de depósito de mercancías, ni su activo subyacente es cualquier mercancía. El término “certificado de depósito” en tal contexto se refiere únicamente y de forma inconfundible a un instrumento de deuda emitido por un banco cuyo activo subyacente sólo puede ser dinero en efectivo. Normalmente, además, un certificado de depósito tiene un plazo de vencimiento. Es decir, no son normalmente pagaderos a la vista. … 2. Los CDs no son considerados como “valor” por otras legislaciones de valores. Aún dejando de lado el argumento expresado en el punto 1 anterior, que en realidad un certificado de depósito de oro u otro metal precioso (como el certificado de depósito de la casa de Moneda de Perth o PMC) no es un certificado de depósito en su acepción financiera, está el hecho que un CD normalmente no es considerado como un “valor” por otras legislaciones modernas de valores. …. 3. El PMC no está regulado como “valor” en otras jurisdicciones reconocidas. Como se indica en la carta de la Casa de la Moneda de Perth, que hemos adjuntado en esta consulta, el Perth Mint Certificate” o PMC no ha sido clasificado como un “valor” en los estados Unidos de América, Canadá, Suiza ni el Reino Unido, todas éstas jurisdicciones que la CNV ha establecido (mediante Acuerdo 11 de 2000), que son “jurisdicciones reconocidas”, por contar con legislación y entes reguladores que ofrecen a los inversionistas una satisfactoria protección. 4. Razón de ser de la regulación de valores. … Contrástese esto con un certificado de depósito de metal precioso, como el PMC, que cuenta con dos características fundamentales que hacen que carezca de sentido el regularlo como si fuera un “valor”. Tales características son: a) No se cotizan en bolsas de valores u otros mercados organizados (OTCs). En efecto el PMC no se cotiza en ninguna bolsa de valores o sistema electrónico de transacciones de valores, sencillamente porque es un documento no negociable, y no transferible. B) su activo subyacente siempre es una mercancía cuyo precio no es susceptible de control o manipulación, por tratarse de metales preciosos con mercados mundiales que no están sujetos a control real de nadie. Tomemos por ejemplo el oro. El oro se cotiz a en los mercados internacionales y lo único que hay que hacer para saber a qué precio se está cotizando el oro en un momento dado es visitar cualquiera de las tantas páginas de Internet que informan al respecto de forma gratuita. …

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Vale la pena notar nuevamente que el PMC no es una cuota de participación en un fondo mutuo o sociedad de inversión, ni en un fideicomiso de inversión, ni nada parecido. Tampoco es una promesa de pago. Es un título de propiedad sobre una determinada cantidad de metal precioso custodiado por el emisor del certificado. Igual que no tendría sentido ni sería funcional someter a regulación de valores los Conocimientos de Embarque, ni los certificados de depósito emitidos por Depósitos Comerciales de Mercancías, tampoco tiene sentido ni es funcional, entonces, someter a tal regulación los certificados de depósito de metales preciosos en una bóveda. … 5. El PMC no es negociable ni transferible. En la Opinión 9 de 2004 emitida por la CNV, la Comisión expresó el criterio de que el PMC sí es transferible, aún cuando sea “no negociable”. La Comisión citó al autor SANCHEZ CALERO quien define el título valor como un “documento esencialmente transmisible necesario para ejercitar el derecho literal y autónomo en él mencionado.” … Ahora contrást ese esto con un certificado de depósito de mercancías, particularmente uno que sea no negociable. La Ley 6 de 1961 relativa a los Almacenes Generales de Depósito, que emiten certificados de depósito nos da luces sobre si el certificado de depósito no negociable cumple con los elementos de la definición que da el autor SANCHEZ CALERO de “título valor”. … (SE TRANSCRIBEN ARTICULOS 13 Y 15 DE LA LEY 6 DE 1961 SOBRE ALMACENES GENERALES DE DEPOSITO). … A la luz de lo dispuesto en la Ley 6 de 1961, entonces, queda claro que un certificado de depósito de mercancías que sea “no transferible” no contiene un “derecho autónomo” ni es necesario para ejercitar el derecho” subjetivo. Además, no es “esencialmente transmisible”. El PMC claramente es un certificado “no transmisible”. A este respecto, nuevamente, hacemos notar que una cosa es la transferencia de los bienes amparados por el certificado y otra muy distinta es la transferencia del certificado en sí. La transferencia de los bienes amparados por un certificado obviamente siempre es posible, puesto que el dueño de una cosa puede disponer de ella. Pero eso no quiere decir que lo que se esté transfiriendo sea el certificado mismo, pues esto sólo aplica para los casos de títulos contentivos de un derecho autónomo y que son necesarios para el ejercicio del derecho, como es el caso de un documento negociable o de un conocimiento de embarque. Por lo anterior, sostenemos respetuosamente que se equivoca la Comisión cuando en la Opinión 9 de 2004 expresó que “la característica de no-negociabilidad … no desvirtúa su naturaleza de título valor, teniendo como única consecuencia que su transmisión no puede realizarse por endoso y entrega, sino mediante la expedición de un nuevo certificado luego de que se cursen las instrucciones correspondientes por parte de su tenedor registrado.” ….

II.

Posición Administrativa de la Comisión Nacional de Valores:

La Comisión Nacional de Valores, en ejercicio de la atribución que le confiere el artículo 10 del Decreto Ley 1 de 8 de julio de 1999, expresa por este medio su posición administrativa al respecto del tema planteado, que como ha quedado dicho, ya fue materia de la Opinión 9 de 2004. En esencia, se ha solicitado a la Comisión que revise su posición administrativa expresada en aquella oportunidad. A lo largo de su memorial, la solicitante sostiene fundamentalmente la tesis de que un Certificado de Depósito, como aquellos expedidos por la sociedad extranjera GOLD CORPORATION, afiliada a la Casa de Moneda Perth, con sede de negocios en Australia, no es un título valor toda vez que su característica de no negociable hace que no reúna las características o condiciones propias de un título valor. En consecuencia, al no ser un título valor, los actos propios de su ofrecimiento público a personas domiciliadas en la

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República de Panamá no requerirían autorización de la Comisión ni harían obligatorio su registro ante esta entidad. Atenderemos a lo pedido abordando los dos cuestionamientos de fondo planteados en la solicitud.

1.

Es un certificado de depósito un título valor?

A juicio de la solicitante, no es título valor un certificado de depósito no negociable, representativo de mercancías – como el descrito en el memorial-, toda vez que estima que cuando el Decreto Ley 1 de 1999, normativa reguladora del mercado de valores en Panamá, hace referencia al término certificado de depósito, dicho término únicamente puede ser entendido como un certificado de depósito bancario o emitido por un banco, caso distinto al que nos ocupa. Sostiene además que en el presente caso, al tratarse de un certificado que tiene la característica de ser no-negociable, el mismo no es contentivo de un derecho autónomo, ni es necesario para ejercitar el derecho subjetivo, por lo que no reúne los elementos distintivos de un título valor. Al respecto, la Comisión observa prima facie que la solicitante cuestiona reiteradamente si un certificado de depósito no negociable es un título valor “a los efectos del Decreto Ley 1 de 1999.” Lo anterior amerita una precisión importante, toda vez que si bien como lo ha señalado la solicitante, el Decreto Ley 1 de 1999 es una pieza de legislación técnica y resultaría de aplicación especial al tema de la regulación del mercado de valores, es incuestionable que sus disposiciones no pueden ser estudiadas al margen del régimen sustantivo que de forma general pueda regular la materia. En Panamá existe desde 1917 una dualidad legislativa en la materia, toda vez que por un lado, el Código de Comercio reproduce textualmente los reglamentos uniformes de La Haya de 1912 sobre letras y cheques, mientras que la Ley 52 de 1917 incorpora al ordenamiento positivo la Ley de Instrumentos Negociables (Negociable Instruments Law) de los Estados Unidos de América. Luego, no existe en nuestro país un estatuto que con carácter general regule el tema de los títulos valores, toda vez que la Ley de Documentos Negociables únicamente se refiere a los títulos representativos de dinero. Teniendo presentes estas carencias en la legislación nacional, se hace necesario acudir a las elaboraciones doctrinales sobre la noción de título valor, para lo cual se procura consultar, una vez más, a la doctrina más calificada y en el Derecho comparado, a jurisdicciones con sistemas y ordenamientos jurídicos afines al nuestro. Igualmente es necesario mantener claramente distinguida la discusión sobre la naturaleza jurídica de un documento como título valor, frente a otra temática completamente distinta que sería la necesidad u obligatoriedad de registrar un título valor ante la Comisión, o no.

En esta revisión de la Opinión No. 9-2004, y luego de analizar los nuevos argumentos de la sociedad consultante, formulados a través de su apoderada, la Comisión mantiene su posición concerniente a la calificación de un certificado de depósito representativos de mercaderías como un título valor, toda vez que no sólo la doctrina es bastante uniforme en este sentido, sino que las legislaciones afines a nuestro sistema de Derecho positivo reafirman esa calificación. En efecto, estaríamos frente a un título de tradición, de aquellos que incorporan el derecho a obtener la restitución de las mercancías identificadas en ellos, en el lugar y momento que el propio título especifica, produciendo la tenencia del documento los efectos inherentes a la posesión de las mercancías representadas.

2.

La oferta pública de certificados de depósito representativos de mercancías a personas domiciliadas en Panamá haría obligatorio el registro de tales valores ante la Comisión?

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Sin perjuicio de lo anterior, la Comisión considera necesario revisar su posición anteriormente expresada mediante la Opinión No. 9-2004 respecto de la posibilidad o necesidad de registrar títulos valores de esta clase, cuando se dieran actos propios a su ofrecimiento público a personas domiciliadas en la República de Panamá. Si bien la naturaleza jurídica de tales documentos es la de un título valor, y aún cuando documentos de ese tipo no se encuentren expresamente incluidos dentro de las excepciones de registro previstas en el artículo 1 del Decreto Ley 1 de 1999, debe reconocer la Comisión que la libre negociabilidad de un instrumento es de la esencia para poder determinar si el mismo debe o puede registrarse, aspecto que no fue abordado a cabalidad en la Opinión 9-2004. Debe igualmente reconocerse que la estructura del Decreto Ley 1 de 1999 está predicada sobre la base de que regula el ofrecimiento y negociación pública de instrumentos representativos de dinero, que reúnan ciertas condiciones mínimas de negociabilidad, las cuales no se satisfacen en el caso que describe la sociedad solicitante. Los títulos de tradición, como los certificados de depósito representativos de mercancías o los conocimientos de embarque cumplen una función enteramente diferente en el tráfico mercantil. Por lo anterior, un título valor con las características antes enunciadas, a saber, un certificado de depósito no negociable representativo de bienes o mercancías, no sería registrable para los propósitos del Decreto Ley 1 de 1999 y por ende la oferta, venta o transacciones sobre los mismos, a personas domiciliadas en Panamá no estaría sujeta a autorización de la Comisión. Adicionalmente, es menester indicar que la Comisión ha recibido anteriormente al menos dos consultas relacionadas con la expedición y ofrecimiento de títulos representativos de metales preciosos, cuyos promotores han manifestado su interés e intención de ofrecer tales títulos públicamente a personas domiciliadas en la República de Panamá. Si bien no existen dudas en cuanto a la posibilidad que siempre ha existido de hacer ese tipo de inversiones en instrumentos extranjeros, la Comisión considera necesario y conveniente someter la temática al Consejo de Coordinación Financiera (CCF), organismo público creado mediante el Decreto Ejecutivo No. 57 de 16 de abril de 2001, conformado por representantes de las distintas autoridades del sector financiero en el país, a fin de analizar desde una perspectiva multidisciplinaria si la actividad comentada requeriría de algún tipo de regulación o supervisión en la República de Panamá.

Dada en la ciudad de Panamá, a los veintiún (21) días del mes de marzo del año dos mil cinco (2005).

NOTIFIQUESE Y PUBLIQUESE

Fdo. ROLANDO J. DE LEON DE ALBA Comisionado Presidente

Fdo. CARLOS A. BARSALLO P. Comisionado Vicepresidente

Fdo. YANELA YANISSELLY Comisionada, a.i.