Certificados de Capital de Desarrollo (CKDs) Septiembre 2012 Cartagena de Indias.

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Contenido

I.

II.

III.

Certificados de Capital de Desarrollo (2009) 1. Definición 2.

Características

3.

Estructura

4.

Colocaciones

Cambios regulatorios recientes (2011) 1. Regulación de CKDs con llamadas de capital 2.

Eliminación del número mínimo de inversionistas

3.

Restricción en la opinión del tercero independiente sobre la viabilidad de la inversión.

Desafíos regulatorios 1. Fortalecer el Régimen Jurídico 2.

IV.

Limitación en la Oferta Pública de CKDs

Otras Consideraciones 2

I. Certificados de Capital de Desarrollo El 16 de julio de 2009 se publicaron cambios a la Circular Única de Emisoras (CUE) que dieron pie a la creación del CKD, como un instrumento que permite atraer el capital privado al mercado público (lo que ha tenido una serie de implicaciones), con el objetivo de que más empresas se acerquen al mercado de valores y que eventualmente puedan realizar oferta pública como mecanismo de salida del capital privado. 1. Definición

Los CKDs son Certificados Bursátiles Fiduciarios emitidos mediante fideicomiso, representan el derecho a participar en una parte de los frutos o rendimientos que formen parte del patrimonio del fideicomiso o el producto de su venta. Los recursos obtenidos de la colocación son destinados a la inversión que permita el desarrollo de actividades o la realización de proyectos de una o varias sociedades o la adquisición de títulos representativos de capital social. 2. Características

 Se asemejan a instrumentos de capital (no existe obligación de pago de principal o intereses).

 Sus ingresos se relacionan directamente con la utilidad generada por los activos, bienes o derechos afectos al fideicomiso emisor.  Otorgan a sus tenedores derechos sobre los frutos y/o productos de las inversiones realizadas y, en su caso, al producto de la enajenación de los mismos. 33

I. Certificados de Capital de Desarrollo  Cuentan con prácticas de gobierno corporativo que se asemejan a la regulación aplicable a las Sociedades Anónimas Bursátiles. Incluyen derechos, entre otros: • El derecho del 10% de los tenedores para convocar a una Asamblea General de Tenedores y para designar a un miembro del Comité Técnico del fideicomiso. • El derecho del 20% de los tenedores a oponerse judicialmente a las resoluciones de las Asambleas Generales de Tenedores. • El derecho de aprobar las inversiones o adquisiciones que representen el 20% o más del patrimonio del fideicomiso. • Pueden celebrar convenios para el ejercicio del voto en las Asambleas Generales de Tenedores.

 Los inversionistas manifestarán, por escrito, conocer los riesgos que representa la inversión en este tipo de valores.  El Fideicomiso deberá contar con un Comité Técnico: • Integrado por máximo 21 miembros, de los cuales el 25% deberán ser independientes. • Fija las políticas de inversión; aprueba la adquisición o enajenación de activos que representen más del 5% del patrimonio del fideicomiso; aprueba las operaciones con personas relacionadas; establece términos y condiciones de actuación al administrador. • Se pueden celebrar convenios entre los miembros para ejercer el derecho de voto, los cuales deberán revelarse al público inversionista. 44

I. Certificados de Capital de Desarrollo  No se permite la adhesión de terceros (sólo se pueden realizar ampliaciones de la emisión previo cumplimiento de requisitos).  No están sujetos a una calificación crediticia.  Cumplen con revelación de información similar a la de Emisoras.  Listados en una nueva sección en la BMV. 3. Estructura

Fideicomiso

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I. Certificados de Capital de Desarrollo 4. Colocaciones

Los CKDs han permitido impulsar distintos proyectos productivos, algunos ejemplos de las primeras colocaciones:

*Fuente: Elaboración propia con datos de la CONSAR (Datos a 2010).

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I. Certificados de Capital de Desarrollo Al 2012, los CKDs han sido adquiridos principalmente por SIEFORES (más del 90%), y los recursos se han invertido en proyectos de infraestructura, inmobiliarios y financiamiento a empresas.

$ 10,207 mdp 24%

$ 18,105 mdp 42%

$ 14,933 mdp 34%

*Fuente: Elaboración propia con datos de la AMAFORE (Datos a abril 2012)

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I. Certificados de Capital de Desarrollo

*Fuente: Elaboración propia con datos de Valmer y CONSAR (Datos a abril 2012)

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II. Cambios regulatorios recientes El 27 de julio de 2011 se publicaron cambios a la CUE en materia de CKDs. Los cambios tienen como objetivo asimilar en mayor medida los CKDs a los vehículos de inversión de capital privado: 1. Regulación de CKDs con llamadas de capital El esquema anterior únicamente contemplaba esquemas de inversión de recursos por adelantado, o “pre fondeo”, lo que implicaba una serie de inconvenientes:

 Impactaba en el retorno a los inversionistas ya que los recursos aportados podían permanecer en posiciones líquidas por años antes de ser utilizados por el administrador.  No era óptima desde el punto de vista de la alineación de incentivos; los administradores solicitaban los recursos desde un inicio en lugar de solicitarlos en la medida en que ubicaran proyectos de inversión productivos. Elementos regulatorios incorporados: a. El concepto de llamadas de capital, estableciendo que éstas deberán crearse al amparo de un Acta de emisión que les otorgue la característica de títulos causales. b. Aportación mínima inicial, señalada en el Acta de emisión, equivalente al 20% de su aportación total. 99

II. Cambios regulatorios recientes c. En el Acta de emisión:  El monto hasta el cual podrán hacer el total de las llamadas de capital.  Las políticas, procedimientos o mecanismos para llevar a cabo la oferta de los CKDs, el mecanismo de suscripción y pago de la aportación inicial mínima, así como la forma y plazo en que el emisor podría ejercer la opción de efectuar las llamadas de capital.  Plazo mínimo de anticipación (15 días) para notificar la llamada de capital a los tenedores.  La obligación para la emisora de llevar a cabo la actualización de la inscripción en el RNV.  Las penas convencionales que aplicarán ante el incumplimiento de la llamada de capital.

d. La posibilidad de que se pacten condiciones para la transmisión de los CKDs. Éstas no podrán restringir en forma absoluta la transmisión de los títulos. e. Los requerimientos de divulgación por parte del emisor:  Adecuaciones pertinentes al Prospecto.  Nuevo Reporte sobre llamadas de capital (al día hábil siguiente de vencido el pazo para honrar una llamada): • Características de la llamada de capital. • Monto efectivamente cubierto y, en su caso, el monto correspondiente de la llamada de capital que no fue cubierto; porcentaje respecto del total de la llamada. • Afectación al plan de negocios derivada de un incumplimiento. • Medidas a adoptarse en caso de incumplimiento, plazo de implementación y el resultado de su aplicación una vez vencido dicho plazo.  Revelación como evento relevante.

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II. Cambios regulatorios recientes 2. Eliminación de número mínimo de inversionistas Este instrumento es prácticamente adquirido en su totalidad por inversionistas institucionales. El anterior requisito de 20 inversionistas generaba comportamientos de “rebaño” entre estos inversionistas y no favorecía el due dilligence de las inversiones. Se modifica la CUE para establecer que en los CKDs no se requerirá de un número mínimo de inversionistas. 3. Restricción en la opinión del tercero independiente sobre la viabilidad de la inversión Muchos inversionistas descansaban en la opinión de un consultor independiente en su toma de decisiones de inversión, lo que implicaba una serie de inconvenientes:  Se incluía el análisis y la opinión en el prospecto de información mientras que éste debía ser únicamente descriptivo: cada inversionista debería de formar su propia opinión acerca de la viabilidad de la inversión.  Los pagos al consultor se hacían de los recursos de la emisión y no los hacía el inversionista interesado.

Se modifica la CUE para restringir que solo los Auditores externos puedan verificar el cumplimiento del administrador u operador, de las políticas, restricciones o requerimientos respecto de los flujos provenientes de las inversiones o adquisiciones. No debe contener juicios sobre la viabilidad de la inversión. 11 11

III. Desafíos regulatorios 1. Fortalecer el Régimen Jurídico Actualmente, el marco legal de los CKDs es limitado. Se incorporaron a la CUE, asemejándolos a instrumentos de renta variable generando varias limitaciones:  El régimen de revelación debe ser distinto al de acciones, la confidencialidad acerca de las características de los activos subyacentes es importante para los inversionistas. Demasiada revelación pudiera ir en su detrimento.  Mientras que el enfoque en la LMV es la protección del gran público inversionista, los CKDs son comprados en gran parte por inversionistas institucionales, quienes requieren mayor flexibilidad para tratar con los administradores de estos instrumentos.  El régimen para emitir CKDs tomó como base, a falta de un sustento legal especifico, la regulación vigente para Sociedades Anónimas Bursátiles, aún cuando la estructura y los potenciales conflictos de interés pueden ser diferentes.

En este sentido, la CNBV está trabajando en la modificación a la LMV para introducir la figura del CKD:  Contará con un régimen legal ad hoc.  Contará con requisitos propios tanto de revelación como de gobierno corporativo.  Se propondrán requisitos que permitan la oferta pública restringida de estos títulos.

Por otra parte, se está analizando la factibilidad de incorporar las bondades de estos instrumentos en esquemas colectivos de inversión (Sioles). 12 12

III. Desafíos regulatorios 2. Limitación en la oferta pública de CKDs Al igual que los CKDs, existen en el mercado instrumentos que por su naturaleza, debieran ser adquiridos únicamente por inversionistas calificados e institucionales. Sin embargo, dado que dichos instrumentos tienen que ser colocados en oferta pública para que puedan ser adquiridos por las SIEFORES, existe el riesgo de que sean adquiridos por personas sin un perfil adecuado para ellos o sin conocimiento de los riesgos que éstos implican.  La CNBV está trabajando en la incorporación del concepto de “ofertas públicas restringidas”, que permita realizar ofertas públicas dirigidas a personas indeterminadas que, por sus características, puedan ser acotadas a ciertos grupos, sin que por este hecho dejen de considerarse como ofertas públicas realizadas en el mercado de valores.

 Los valores emitidos mediante este nuevo tipo de ofertas podrán ser adquiridos por inversionistas calificados e institucionales a los que su régimen de inversión los restringe a adquirir valores mediante oferta pública.

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IV. Otras Consideraciones •

Es sumamente complicado valuar estos instrumentos; por ello presentan niveles muy bajos de liquidez.

•

Debido a sus características de riesgo, es importante lograr sanas prácticas de venta. Estos instrumentos deben de ir a inversionistas institucionales o sofisticados, con horizontes de planeación largos.

•

Por ello, inversionista en estos instrumentos debe manifestar expresamente que conoce las características y los potenciales riesgos de los títulos, tales como:  los instrumentos no cuentan con un dictamen de la calidad crediticia.  no existe la obligación de pago de principal ni de intereses.  los instrumentos podrían no tener liquidez en el mercado

• •

¿Se debe obligar a los administradores de los CKDs a invertir un porcentaje en el capital del instrumento? Junto a instrumentos de este tipo, es necesario contar con un mercado de colocaciones privadas.

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