Desplome del precio del petróleo: ¿Hacia dónde nos dirigimos?

Febrero 2016

Exclusivamente para profesionales de la inversión. Prohibida su difusión al público en general

Índice 1. Desplome del petróleo: La perspectiva histórica 2. Desplome del petróleo: La perspectiva de la oferta 3. Desplome del petróleo: La perspectiva de la demanda 4. Desplome del petróleo: ¿Hacia dónde nos dirigimos? 5. Implicaciones económicas 6. Implicaciones para la inversión 7. Opiniones de nuestro equipo de inversión

Desplome del petróleo: La perspectiva histórica 

Con una caída en torno al 30% desde finales de octubre y en torno al 50% desde finales de junio hasta menos de 30 dólares por barril en fechas recientes, la magnitud del desplome del petróleo ha pillado por sorpresa a muchos observadores.



No hace mucho, en octubre de 2014, el Banco Mundial1 pronosticaba un precio medio del petróleo de 96 dólares por barril en 2015, casi un 50% más de lo que se observa en realidad.



Como se muestra debajo, el desplome actual del crudo ha sido muy acusado atendiendo a casi cualquier comparación histórica. Ciclo actual de precios del crudo frente a ciclos anteriores 250

2014-actualidad 2008-2010

200

2006-2008 150 2001-2003 100

1998-2000

50

1988-90 1985-87

0 Jan

Apr

Jul

Oct

Jan

Apr

Jul

Oct

Jan

Fuente: Bloomberg, enero de 2016. El gráfico muestra el crudo WTI indexado a 100 en cada ciclo. 1 World Bank Commodity Markets Outlook, octubre de 2014.

2

| At a glance - oil

Apr

Jul

Oct

Desplome del petróleo: La perspectiva de la oferta 

Los precios del petróleo promediaron unos elevados 95 dólares por barril entre 2011 y 2014, lo que alentó fuertes inversiones en exploración y producción, incluidas las fuentes de crudo más costosas de extraer. En concreto, el periodo sostenido de fortaleza del crudo coincidió con la revolución del fracking en EE.UU., que fue la razón principal del incremento acumulado de 3,9 millones de barriles diarios de petróleo y combustibles líquidos en EE.UU. a lo largo de tres años, hasta finales de 2015 (véase gráfico debajo).



Para poner en perspectiva la magnitud del tremendo auge del fracking en EE.UU. entre 2012 y 2015, basta señalar que el cuarto mayor productor de petróleo del mundo, Irak, extrajo 4,1 millones de barriles diarios en 2015. Crecimiento de la oferta de crudo y combustibles líquidos de países fuera de la OPEP, 2013-2015

Millones de barriles diarios

4,5 4 3,5

El fuerte aumento de la producción de crudo y combustibles líquidos en EE.UU. entre 2013 y 2015, gracias principalmente a la revolución del fracking, fue comparable a la producción total de crudo de Irak en 2015.

3 2,5 2 1,5

2015

1

2014

2013

3

| At a glance - oil

Omán

Sudán*

China

Rusia

Kazajstán

Datos: AIE, Short-Term Energy Outlook, enero de 2016.

Brasil

Canadá

0

EE.UU.

0,5

Desplome del petróleo: La perspectiva de la demanda Mientras que la oferta mundial de petróleo ha crecido, su demanda ha descendido, debido en gran parte a la desaceleración del crecimiento económico en China.



La desaceleración de China ha sido perjudicial para la demanda de crudo, ya que el país es el mayor importador de este producto y en los últimos años también ha sido una fuente clave del incremento de su demanda1. Además de frenar su crecimiento, la economía china se encuentra inmersa en un proceso de reorientación hacia el consumo privado, lo que supone una menor dependencia de la inversión en inmovilizado (que requiere grandes cantidades de petróleo) y de las exportaciones de manufacturas. El gráfico que figura a continuación sugiere que el final de este proceso todavía está lejos. La normalización de la composición del PIB chino aún está lejos

Máx. histórico inversión en inmovilizado/PIB (%)

US EE.UU.

UK RU

France Francia

Brazil Brasil

Italy Italia

Germany Alemania

Spain España

Russia Rusia

Japan Japón

Si el peso de la inversión en inmovilizado dentro del PIB de China se equiparara únicamente al nivel máximo histórico medio de los países desarrollados, se produciría una reducción del 7,5% en la inversión mundial en inmovilizado, equivalente, p. ej., a la suma de lo que se destina en Alemania y el Reino Unido cada año a este concepto.

China* China*

50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0%

China China

Inversión en inmovilizado / PIB en %



Media de los máx. históricos de países desarrollados (28%)

Fuente: Goldman Sachs, enero de 2016. * China normalizándose. 1 Según los datos de la AIE, entre 2011 y 2015 China representó más del 40% del crecimiento del consumo de combustibles líquidos en todo el mundo, pero en 2016-2017 este porcentaje se prevé que descienda hasta una media del 22%.

4

| At a glance - oil

Desplome del petróleo: ¿Hacia dónde nos dirigimos? Aunque los precios internacionales del petróleo parece que permanecerán en niveles históricamente bajos durante algún tiempo y la volatilidad probablemente siga siendo alta a corto plazo, existen motivos que invitan a pensar con moderado optimismo que el suelo y la consolidación de los precios podrían estar cerca. En concreto: 

La inversión petrolera mundial se ha hundido y los productores están recortando los nuevos proyectos, pero un factor determinante es que la producción de petróleo proveniente del fracking en EE.UU. va a descender 0,5 millones de barriles diarios en 2016 según las previsiones, lo que ayudará a reducir el desequilibrio mundial entre oferta y demanda*.



Si la Fed se ve obligada a aminorar el ritmo de normalización de los tipos, se frenaría o incluso se invertiría la tendencia al alza del dólar, una de las causas principales de la debilidad del petróleo.



En los bajos niveles actuales, hay muy poca demanda de coberturas sobre el precio del petróleo y las posiciones vendedoras especulativas parecen haberse reducido últimamente. La producción estadounidense de petróleo proveniente del fracking se reducirá en 2016 2,000

Crec. interanual de la producción de hidrocarburos provenientes del fracking (mill. barriles de petróleo equiv./día), incl. líquidos de GN

1,500 1,000 500 0 -500 2020

2019

2018

2017

2016

2015

2014

2013

2012

2011

2010

2009

2008

-1,000

Fuente: Fidelity, enero de 2016. * En sus previsiones sobre el sector energético de enero de 2016, la AIE pronostica una reducción del desequilibrio mundial entre oferta y demanda, que pasará de 1,7 millones de barriles diarios en el cuarto trimestre de 2015 a apenas 0,5 millones en el cuarto trimestre de 2016.

5

| At a glance - oil

Implicaciones económicas •

En términos económicos generales, la caída del petróleo es deflacionista y funcionalmente se asemeja mucho a una transferencia de riqueza desde las naciones exportadoras hacia las importadoras. Por tanto, en teoría los grandes importadores de petróleo se benefician de su bajo precios, mientras que los grandes exportadores salen perjudicados1.

•

Sin embargo, en la práctica el abaratamiento de las importaciones se compensa en mayor o menor medida en muchos países importadores de petróleo con los siguientes factores: 1) un bajo nivel de inversión en el sector energético; 2) la propensión de los consumidores a ahorrar lo que dejan de gastar en su factura energética; y 3) el posible agravamiento de los riesgos deflacionistas.

•

EE.UU. es un excelente ejemplo de la interacción de todos estos factores, por el acusado descenso de la inversión en la industria del fracking, por su inflación cercana al cero y por las señales de que, hasta ahora, los consumidores han destinado en su mayor parte al ahorro los beneficios del abaratamiento del crudo, como se muestra debajo: El beneficio de los fuertes descensos de los precios de la energía ronda los 358.000 millones de dólares.

Hasta ahora, los consumidores estadounidenses parece que han ahorrado en su mayor parte la reducción de su factura energética

Miles de mill. $

1400 1200 1000

358 $

800

743 $

600 400

793 $ 333 $

200

75 $

0 Aumento de la renta disponible

Descenso del gasto de consumo privado en energía

Aumento de otros gastos de consumo privado

Aumento del ahorro

Aumento en otros gastos no ligados al consumo privado

Sin embargo, el ahorro de las familias estadounidenses ha aumentado alrededor de 333.000 millones de dólares, lo que sugiere que la mayor parte de este efecto positivo se ha ahorrado hasta ahora.

Fuente: BEA, Reserva Federal, Evercore ISI, diciembre de 2015. 1 Es una afirmación de carácter general. Para un análisis más completo, es preciso estudiar la incidencia del descenso de los precios del crudo en todos los componentes de la demanda agregada de cada país, incluida la existencia y la magnitud de las subvenciones y los impuestos a la energía, que determinan de forma efectiva el reparto de las ventajas derivadas del abaratamiento del petróleo entre el sector público y el privado.

6

| At a glance - oil

Implicaciones para la inversión El petróleo es una variable esencial en la economía mundial, de ahí que los bajos precios actuales tengan muchas implicaciones en los diferentes sectores y en las cotizaciones bursátiles. Generalmente, las áreas en las que el petróleo constituye una partida de costes clave se están beneficiando, mientras que a las áreas donde los ingresos guardan una correlación positiva con los precios del petróleo les perjudica. Algunos ejemplos de beneficiarios del precio del petróleo: •

Automóviles: el abaratamiento del petróleo estimula la demanda de automóviles, en especial vehículos con niveles elevados de consumo, como los SUV. Ejemplo de acción: GM

•

Agricultura: el abaratamiento del petróleo suele reducir los costes de explotación agrarios, como la maquinaria, los fertilizantes y el transporte. Ejemplo de acción: Kubota Corp

•

Productos químicos: el crudo puede representar el grueso de los costes de materias primas de muchas empresas químicas, por lo que su abaratamiento es positivo. Ejemplo de acción: Akzo Nobel

Algunos ejemplos de perjudicados por el precio del petróleo: •

Exploración y producción de petróleo: la caída de los precios del crudo es claramente negativa para las empresas especializadas en exploración y producción, especialmente para aquellas con costes y niveles de apalancamiento más elevados. Ejemplo de acción: Whiting Petroleum.

•

Bienes de producción energética: el descenso de los precios del crudo conlleva menos inversiones en exploración y producción, lo que, a su vez, reduce la demanda de bienes de producción energética. Ejemplo de acción: Diamond Offshore Drilling

•

Energías alternativas/limpias: los bajos precios del crudo reducen el atractivo económico de muchos productos centrados en las energías renovables/limpias. Ejemplo de acción: Tesla Motors

7

| At a glance - oil

Comentarios del equipo de inversión “Los precios bajos son la cura para esos mismos precios bajos y los productores están recortando espectacularmente las inversiones. Los inventarios mundiales probablemente aumenten en el primer semestre de 2016, pero después dejarán atrás unos niveles históricamente altos. Se avecina una convulsión en la oferta y el petróleo probablemente necesite estar a 60 dólares por barril para equilibrar la oferta y la demanda a largo plazo. La industria estadounidense del fracking es una fuerza deflacionista, por lo que es improbable que volvamos a los 100 $ por barril”.

Paul Gooden, analista del sector energético estadounidense “Desde la perspectiva de la renta variable con reparto de dividendo, sigo siendo cauto sobre las grandes petroleras. Los dividendos del sector petrolero no estaban cubiertos por flujos de caja libre a 75 $ por barril. Esos dividendos están aún más amenazados ahora y para poder hacer frente a los pagos habría que vender activos o aumentar la deuda. Sigo estando muy atento al sector a la vista de los movimientos que hemos observado en las cotizaciones, pero continúo sin encontrarme cómodo con los niveles de valoración”.

Daniel Roberts, gestor de carteras de renta variable mundial “La pregunta clave ahora es si los beneficios imprevistos del abaratamiento de la energía se están gastando o ahorrando. Desgraciadamente, las pruebas sugieren lo segundo. La presunción de que la bolsa se comportará bien este año depende de que estas ganancias inesperadas o rentas adicionales se gasten, de tal modo que el consumo pueda ser el próximo motor del crecimiento económico en EE.UU., recogiendo así el testigo del sector empresarial. Aunque estamos viendo las primeras señales de aceleración en los datos del sector automovilístico y la vivienda, todavía no son importantes ni están generalizadas en toda la economía”.

Dominic Rossi, director mundial de inversiones del área de Renta Variable “Con independencia de que los beneficios del abaratamiento del crudo se ahorren o se gasten, para mí sigue siendo un factor positivo a largo plazo para la economía, ya que o bien permite reducir el endeudamiento o bien aumentar el consumo. Hasta ahora, se ha optado por el desendeudamiento. Existe una relación estrecha entre el precio del petróleo y el dólar estadounidense, y dado que pensamos -atendiendo a los diferenciales de tipos de interés- que la fortaleza del dólar está tocando a su fin, creemos que los precios del petróleo no caerán mucho más desde los niveles actuales. La demanda de petróleo no se ha frenado, por lo que esta caída de los precios no debería interpretarse como un indicio de desaceleración económica”.

David Buckle, responsable de análisis cuantitativo del área de Renta Fija

8

| At a glance - oil

Important information Información legal importante Este documento es para uso exclusivo de inversores profesionales y no está permitida su distribución a inversores particulares. La presente información no está dirigida a personas residentes en los Estados Unidos. Las rentabilidades pasadas no son garantía de rentabilidades futuras. El valor de un fondo y de cualquier ganancia derivada de él puede bajar o subir. Por lo tanto, puede no recuperar su inversión inicial. El uso de instrumentos financieros derivados puede incrementar los beneficios o pérdidas del fondo. Si su fondo invierte en mercados extranjeros, las variaciones en los tipos de cambio pueden afectar al valor de su inversión. Si su fondo invierte en mercados emergentes, debe saber que estos pueden ser más volátiles que otros mercados más desarrollados. Fidelity/FIL es FIL Limited y sus respectivas subsidiarias y compañías afiliadas. Las referencias a determinados valores no deben interpretarse como una recomendación de compra o venta de los mismos. Fidelity Funds, Fidelity Funds II, Fidelity Active Strategy Fund y Fidelity Alpha Funds son sociedades de inversión colectiva de capital variable constituidas en Luxemburgo. Las entidades distribuidora y depositaria de Fidelity Funds, Fidelity Funds II, Fidelity Active Strategy Fund y Fidelity Alpha Funds son, respectivamente, FIL Investments International y Brown Brothers Harriman (Luxembourg) S.C.A. Fidelity Institutional Liquidity Fund Plc es una sociedad de inversión colectiva de capital variable constituida de acuerdo a las Leyes de Irlanda. El depositario de la sociedad es J.P. Morgan Bank (Ireland) plc. Fidelity Funds, Fidelity Funds II, Fidelity Active Strategy Fund, Fidelity Alpha Funds y Fidelity Institutional Liquidity Fund están inscritas para su comercialización en España en el Registro de Organismos Extranjeros de Inversión Colectiva de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) con los números 124, 317, 649, 1298 y 403 respectivamente, donde puede obtenerse información detallada sobre sus entidades comercializadoras en España. Fidelity, Fidelity International, el logo de Fidelity International y el símbolo F son marcas registradasde FIL Limited. Emitido por FIL (Luxembourg), S.A. CSS2054

9

| At a glance - oil