Nº 110

La Industria del Salmó n, el Virus ISA y la Transparencia en la I nformación al Mercado : Caso Multiexport Teodoro Wigodski S., Pablo Herdener M.

DOCUMENTOS DE TRABAJO Serie Gestión

2009

La Industria del Salmón, el Virus ISA y la Transparencia en la Información al Mercado: Caso Multiexport

Teodoro Wigodski S. (Profesor Ingeniería Industrial, U de Chile. ICI, MBA, MBL) Pablo Herdener M. (Magister en Globalización, U de Chile) Abril 2009

Introducción Entre los años 1985 y 2005, la industria salmonera en Chile pasó de ser un sector secundario en la economía a convertirse en el principal alimento de exportación de nuestro país, siendo además el cuarto sector exportador del mismo, generando de este modo unos 45 mil empleos tanto directos como indirectos. La producción y exportación de salmones en Chile es superada en el mundo sólo por Noruega por un estrecho margen. Hacia el año 2006, las principales compañías salmoneras chilenas estaban realizando fuertes planes de expansión, como por ejemplo, Multiexport, que pretendía duplicar su capacidad productiva para el año 2010, de cumplirse las proyecciones dadas por la industria y la misma compañía. En este caso, se hacía necesario obtener financiamiento tanto para los ambiciosos planes de inversión (US$150 millones) y capital de trabajo (US$120 millones), parte del cual se obtendría a través de inversionistas provenientes de la Primera Emisión de Acciones de la compañía, programado para el 19 de Julio de 2007. Para dar a conocer los detalles al potencial inversionista, Multiexport elaboró un completo prospecto informativo, que comprendía la historia de la industria y de la compañía, así como también las auspiciosas proyecciones de las mismas para los próximos 5 años, con un detallado análisis foda y proyecciones financieras, siempre destacando las ventajas competitivas de la industria del salmón y de la compañía en Chile, como por ejemplo, bajos costos, responsabilidad social empresarial, elevado know-how y elaborado plan de negocios, bajos riesgos sanitarios (principalmente por la distancia geográfica y las barreras naturales del país), etc. Las principales amenazas venían por una parte por el lado económico, debido a la inestabilidad en los precios de los commodities tales como la harina de pescado (con tendencia al alza en aquella fecha), principal fuente de alimentación de los salmones cultivados, ya que el 50% de los costos de producción de los salmones consiste en los alimentos de los mismos. Por otro lado, otro factor de riesgo importante era los posibles cambios en el marco regulatorio y las presiones de grupos ambientalistas. La emisión de acciones ya mencionada fue todo un éxito. Sin embargo, en esos días, la multinacional noruega, Marine Harvest, detectaba focos masivos de Virus ISA (anemia infecciosa del salmón, la cual no tiene cura clínica). Dicha enfermedad, debido principalmente a la falta de medidas de bioseguridad, se extendió a través de centros de cultivo de todas las compañías a lo largo de la X, XI y XII Regiones, modificando fuertemente todas las proyecciones realizadas por los expertos, disminuyendo significativamente la producción y restándole valor a las compañías. Entre el 19 Julio de 2007 y el 17 Marzo de 2009, Multiexport perdió un 87% de su valor bursátil, con similar deterioro de valor para sus inversionistas. Además, la industria perdió unos 6.000 puestos de trabajo durante 2008. El presente documento detalla los hechos ocurridos entre los años 2006 y 2009 en la industria del salmón chilena, particularmente con la compañía Multiexport. Se pretende dar información y argumentos acerca de la información proporcionada al público por dicha compañía (y por otras como

Marine Harvest) para determinar si hubo omisión de información relevante para el tomador de decisiones. Por otro lado, se analizará la experiencia con el Virus ISA en otros países productores de salmón, como Noruega, cuyos primeros brotes datan de 1984.

I. Industria del Salmón en Chile anterior al Virus ISA Antecedentes históricos 1 La historia del salmón en Chile se inició en el año 1921 con la llegada de los primeros salmones Coho o Plateado a través de gestiones del Instituto de Fomento Pesquero (IFOP). Desde ese año hasta 1973 se introdujeron esporádicamente tecnologías extranjeras tendientes a cultivar especies acuícolas, entre las que figuran los salmones. En las décadas de 1970 y 1980 se hicieron grandes esfuerzos por consolidar la industria salmonera en Chile. Los hitos destacables de dicho período son los siguientes: ü 1974: Inicio del cultivo de Trucha Arco Iris con fines comerciales. ü 1976-77: Ingreso a Chile de 500 mil ovas de salmón Coho, iniciando cultivos a cielo abierto liberando más de 200 mil alevines de esta especie y 170 mil de salmón Chinook en aguas de la X Región. ü 1978: Creación de la Subsecretaría de Pesca y del Servicio Nacional de Pesca (Sernapesca). ü 1978-80: Aparición de iniciativas privadas dedicadas al cultivo del salmón, gracias a las apuestas de empresarios innovadores de la época. ü 1985: En Chile ya existían 36 centros de cultivo operando y la producción total llegaba a más de 1.200 toneladas anuales. ü 1986: Auge en la industria, con altos retornos esperados en los proyectos de inversión. Ya se superan las 2.100 toneladas anuales de producción, se crean las primeras asociaciones gremiales como la Asociación de Productores de Salmón y Trucha de Chile A.G, hoy Salmon Chile en las que una de sus funciones consistía en establecer parámetros de calidad y promoción para la inserción en el mercado mundial. En la década de 1990 se iniciaron exitosamente reproducciones de salmón Coho, desarrollo científico que permitió el despegue de la industria, junto con el desarrollo de la alimentación de los peces (como por ejemplo, desarrollo de un mejor balance de los nutrientes requeridos) y en general, la profesionalización de la industria (por ejemplo, economías de escala logradas con los grandes volúmenes de producción alcanzados). Sin embargo, en 1998 la industria vivió uno de sus momentos más complicados debido a la crisis asiática, que hizo caer los precios internacionales del producto, y una sobreproducción a nivel mundial. Los productores chilenos sobrevivieron principalmente por tomar medidas de contingencia adecuadas, y sin lugar a dudas por una eficiente estructura de costos

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Salmón Chile A.G. Mundo del Salmón, el salmón en Chile, 2009.

(por ejemplo, mano de obra directa, que consiste en una clara ventaja competitiva sobre países productores industrializados como Noruega). Sin duda, el crecimiento, desarrollo, industrialización e internacionalización de la industria salmonera chilena está dado por la política comercial chilena instaurada desde la década de 1970 y continuada hasta hoy, tales como la reducción arancelaria unilateral, que facilita la importación de bienes de capital, los tratados regionales y los acuerdos comerciales bilaterales como los TLCs, facilitando de este modo la importación de salmones chilenos desde los mercados internacionales de destino. En resumen, busca la exportación libre, facilita la importación libre y asegura la libre inversión extranjera, fomentando el desarrollo de ventajas competitivas adicionales dentro de la industria y su cluster.

Situación de la Industria del Salmón en Chile hacia 2006. Hacia 2006, la producción mundial de salmón ascendía a unas 2.600.000 toneladas totales, divididas en peces cultivados y salvajes. La producción de salmón salvaje en ese entonces era de aproximadamente 1.000.000 de toneladas anuales, cifra estable en el tiempo, de acuerdo a lo mostrado en el Gráfico N°1. Esta producción corresponde principalmente a capturas en Alaska, Canadá, Japón y Rusia2 .

Gráfico N°1: Producción Mundial de Salmón Salvaje y Cultivado. Fuente: Multiexport, 2007. Debido al estancamiento en los volúmenes de captura de salmones salvajes, los peces cultivados corresponden al principal producto de salmón en la actualidad. Al ser una especie introducida en Chile, de acuerdo a lo señalado en los Antecedentes Históricos, la industria salmonera nacional corresponde en casi su totalidad a peces cultivados. En 2006, la producción mundial de salmones cultivados era de 1.642 miles de toneladas, de las cuales un 40% (656,8 miles de toneladas) correspondían a Noruega y un 38% (624 miles de

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Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 31.

toneladas) a Chile, posicionándolo como el segundo productor a nivel mundial, tal como lo muestra el Gráfico N°2 3 .

Gráfico N°2: Países productores de Salmón Cultivado. Fuente: José Ramón Gutiérrez, 2007.

Este volumen ha significado exportaciones de US$ 2.207 millones, lo que representa un 28% de crecimiento respecto al año 2005, principalmente por alzas en el precio internacional del salmón y de sus derivados. La evolución de las exportaciones de salmón chileno (en millones de dólares FOB) se muestra en el Gráfico N°34.

Gráfico N°3: Evolución exportaciones de salmón chileno. Fuente: Multiexport, 2007.

Los principales mercados de destino en 2006 eran principalmente economías desarrolladas, entre las que destacan Estados Unidos (36%), Japón (32%) y la Unión Europea (14%), abarcando en su conjunto un 82% del total de las exportaciones.5 Hoy, la industria del salmón en Chile es el cuarto sector exportador del país, generando más de 45.000 empleos directos e indirectos, y es el segundo productor de salmones en el mundo siendo superado sólo por Noruega. La principal ventaja competitiva de Chile respecto a Noruega radica en el bajo costo y disponibilidad de mano de obra, mientras que la principal desventaja es el alto costo Gutiérrez, José Ramón, Multiexport Foods y la Innovación, 26 de Septiembre 2007, p. 7. Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 33. 5 Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 34. 3

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de transporte debido a la mayor lejanía respecto al consumidor, especialmente con los países de la Unión Europea6. Como riesgo latente, existen deficiencias en los marcos regulatorios chilenos (a pesar de que ha habido mejoramiento al respecto) y en el control de los mismos respecto a los estándares exigidos en los países desarrollados (el principal destino de las exportaciones) tales como el uso de elementos químicos cancerígenos, bajas condiciones de bioseguridad, excesivo uso de antibióticos, etc. Por ejemplo, según Larraín Vial, algunas organizaciones medioambientalistas han exigido la eliminación del uso de antibióticos en la acuicultura. De prosperar esta iniciativa, la industria observaría un aumento en las tasas de mortalidad de los peces, lo que implicaría aumentos en los costos de producción. Un ejemplo respecto a la falta de control fue un caso ocurrido en Septiembre 2008 : “la Oficina de Sanidad de Alimentos de Taiwán confirmó que 523 kg de salmón chileno, importados por la Costco Kaohsiung, estaban contaminados con verde malaquita. Este químico, producto de la fisiología del pez, se transforma en leucomalaquita que es un potente cancerígeno. Cabe mencionar que Chile prohibió el 2004 el uso del verde malaquita. Pero el reciente hallazgo, “demuestra que las autoridades ambientales y sanitarias chilenas no tienen ningún control sobre los procesos productivos de la industria salmonera”.7 De acuerdo a lo anterior, resulta interesante distinguir entre legalidad y legitimidad en las actividades de algunas compañías, en especial las extranjeras ya que en sus países de origen acatan normas mucho más estrictas que la chilena, pero si no son exigidas, no se adhieren a ellas. Es más, pone en duda el aseguramiento de calidad a nivel internacional en los mercados de destino corriendo los riesgos de transformar el salmón chileno en un commodity (en que el factor de compra decisivo es el precio), y de la pérdida de confianza y de reputación, situación muy difícil de revertir. Este cambio en sus procedimientos de producción y control, esta motivado principalmente por la necesidad de asegurar en los procesos productivos los estándares de calidad, para participar en igualdad de condiciones que su competencia.

II. Apertura en Bolsa de Multiexport Foods Antecedentes históricos de la Compañía La compañía remonta sus inicios al año 1983, con la fundación de Multiexport S.A. siendo una de las primeras empresas chilenas dedicadas a producir y exportar productos del mar en Chile, desarrollando a través de los años un importante know-how tanto en las actividades acuícolas como

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Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 34. Valdés, Jaime, La Historia Oculta del Salmón Chileno”, 2008.

de conservería de pescados, mariscos y algas, destacándose todos ellos por un elevado estándar de calidad 8. En mayo de 1987 inicia sus actividades productivas Alimentos Multiexport S.A., sociedad cuyo objeto es la captura, compra, procesamiento y comercialización de pescados y mariscos de exportación abastecidos principalmente de fuentes artesanales e industriales. Respecto a la producción acuícola, en 1988 inicia sus actividades Salmones Multiexport Ltda., con un primer centro de cultivo ubicado en Dalcahue, Chiloé, incrementando de esta forma su curva de aprendizaje. Como parte de un proceso de integración productiva, en 1996 Salmones Multiexport adquiere el 50% de los activos de agua dulce de Chisal S.A., constituyéndose en una de las principales productoras de smolts del país. En el año 2002, dicha empresa inaugura una planta para producir salmón ahumado, siendo esta la más moderna del mundo en su género. En el año 2006, se pone en marcha una moderna piscicultura de recirculación, reduciendo el impacto medioambiental. Por otra parte, finaliza la construcción de una moderna planta de procesamiento con tecnología de última generación y con una capacidad de 74.500 toneladas anuales. En 2005 se crea Mytilus Multiexport para diversificar la oferta hacia la producción y exportación de choritos o mejillones. Paralelamente, con el objetivo de posicionar a la compañía en los mercados internacionales, se realizan inversiones destinadas al área comercial de Multiexport. Para ingresar al mercado estadounidense, se constituye en 1991 una filial en Miami (Almex USA, Inc. con el nombre comercial de Aquafarms). Por otro lado, para penetrar en el mercado japonés, en 1995 se inicia una alianza estratégica con Mitsui & Co. y más adelante, en 2003, se produce la apertura de oficinas comerciales en Tokio. Este crecimiento, junto con la adquisición en 1999 de la totalidad de la empresa Chisal S.A. permite que Multiexport se ubique entre las tres principales compañías chilenas y entre las 10 principales del orbe en la industria del salmón. En el año 2001, Salmones Multiexport adquiere la compañía Piscicultura del Río Bueno S.A., constituyéndose en la empresa salmonera con el mayor potencial de producción en agua dulce del país9. Multiexport Foods es controlada a través de la sociedad Multiexport S.A., principalmente por los empresarios José Ramón Gutiérrez, Martín Borda y Alberto del Pedregal, vinculados a la pesca y a la acuicultura hace 24 años. Plan de expansión de la Compañía entre 2007 y 2010 Hacia mediados de 2007, la compañía contaba con más de 1.700 empleados directos, pronosticando ventas por más de US$250 millones anuales.

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Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 7. Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 48.

El plan expansivo de Multiexport en el período comprendido entre 2007 y 2010 tenía como principal objetivo el incremento de las operaciones de Mytilus Multiexport con una producción objetivo de procesar en 2009 unas 25.000 toneladas de materia prima, y posteriormente construir una planta de procesos propia con el objeto de producir 8.000 toneladas de producto terminado hacia 2010 consolidando los mercados europeos y penetrar en los emergentes.10 Este proyecto demandaba una inversión en activo fijo y capital de trabajo de US$ 21 millones, considerando un 60% de producción propia y un 40% de producción de terceros. Por otro lado, en 2004 fue presentado el proyecto Salmex 100.000 que elevaría la producción de salmones y truchas en Chile desde 53 mil toneladas en el año 2007 a 100 mil toneladas en el año 2010, requiriéndose una inversión de US$270 millones entre 2007 y 2010, correspondiendo a US$150 millones en bienes de capital (activo fijo) y en US$120 millones en capital de trabajo 11. Finalmente, se presentaba el programa de Cultivos Acuícolas Internacionales a implementarse desde el segundo semestre de 2007, orientado a producir otras especies de peces, como la tilapia, en diversos países de Latinoamérica.

Oferta de Acciones de Primera Emisió n de Julio 2007 La Oferta de Acciones de Primera Emisión concretada el 19 de Julio de 2007 tenía por objeto la obtención de parte del capital necesario para concretar el plan de expansión de la compañía entre 2007 y 2010. Se esperaba colocar en la Bolsa de Comercio de Santiago el 15% de Multiexport Foods, equivalente a poco más de 178 millones de acciones, con lo cual la compañía esperaba recaudar entre US$80 y US$100 millones a través de la corredora de bolsa Larraín Vial 12 . Anteriormente, se presentó un completo prospecto elaborado por dicha corredora de bolsa para que los potenciales inversionistas tuvieran la mayor cantidad de información para su toma de decisiones. Dicho reporte sirvió de base para que calificadoras de riesgo locales (como Chile Market) e internacionales (como Feller Rate y Security) clasificaran a Multiexport, otorgaran un precio sugerido y recomendaciones de compra a estas acciones de primera emisión. En la industria del salmón, las principales fortalezas eran por un lado los bajos costos de producción principalmente debido a la mano de obra y por otro, las condiciones geográficas (litoral extenso con lugares apropiados para el cultivo de los peces), climáticas óptimas y sanitarias (país lejano y aislado) presentes en Chile. Según el prospecto citado, las fortalezas y oportunidades de la compañía consistían en13:

Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 59. Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 68. 12 Aquahoy, 17 Julio 2007. 13 Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, pp. 20-21. 10 11

1. Valores de Multiexport Foods: Los altos estándares de calidad de sus productos, el compromiso con su gente, las buenas prácticas empresariales, ampliamente reconocidas por sus incumbentes, su liderazgo en innovación y mejoramiento continuo, y su orientación al mercado hacen de Multiexport Foods una de las empresas referentes del sector a nivel mundial. 2. Posición competitiva: El gran tamaño de la compañía, sexto a nivel mundial, permite la generación de economías de escala importantes junto con el know-how y su integración vertical a través de toda la cadena de suministro (supply chain). Esto genera importantes eficiencias operacionales. 3. Enfoque en la rentabilidad: Los directores y gerentes de Multiexport Foods tienen un permanente enfoque hacia la rentabilidad y la generación de utilidades, lo cual se apoya en eficientes sistemas de control de gestión. Esto, complementando el punto anterior, hace que esta compañía se destaque entre sus pares dentro de la industria. 4. Gobierno corporativo: La empresa cuenta con la existencia de un directorio en el que participan cuatro accionistas de la empresa y tres directores externos. Con esto se reduce el riesgo de problemas de agencia y decisiones irracionales. 5. Administración de primer nivel y socios comprometidos con el negocio: Existe una alta calificación tanto del equipo ejecutivo y accionistas como de la base operativa dentro de la compañía. Esto, sumado a buenas prácticas de recursos humanos que generan un alto compromiso con la organización genera sinergias diferenciadoras con la competencia. 6. Comercialización: Existe diversificación en los clientes, una red comercial en los mercados más importantes, así como también el desarrollo y posicionamiento de marcas propias distribuidas en las principales cadenas de retail. 7. Calidad de sus activos productivos: Esto se debe al elevado know-how desarrollado en la compañía a lo largo de los años. Esto, sumado a la implementación de tecnología de punta como por ejemplo, apoyo satelital, permite tener operaciones eficientes y eficaces. 8. Potencial de crecimiento: Se cuenta con la mayor capacidad de crecimiento orgánico a nivel mundial, gracias a la gran cantidad de concesiones y derechos de agua que posee, las que le permitirán crecer hasta alcanzar producciones superiores a las 200.000 toneladas de salmónidos por año. 9. Plan de expansión: Ya descrito anteriormente. Hacia el año 2010 se espera tener implementado el Plan Salmex 100.000 y consolidadas las unidades de negocios de Mytilus Multiexport y el programa de Cultivos Acuícolas Internacionales.

Por otro lado, de acuerdo al mismo prospecto, los riesgos de la industria eran 14: 1. El precio del salmón históricamente ha estado sujeto a fluctuaciones ya que en muchos casos se comporta como un commodity. Se espera que se estabilicen un poco a futuro. 2. Costos de alimentación volátiles, los cuales representan el 56% de los costos directos. Por ejemplo, la harina de pescado y alimentación de origen vegetal, ambos son commodities y por ende, sus precios pueden sufrir grandes variaciones. 3. Presión de grupos ambientalistas para la eliminación del uso de antibióticos en la acuicultura. Se debe acotar, sin embargo, que los productos comercializados por la compañía no presentan residuos antibióticos detectables, aprobando los más exigentes sistemas de medición utilizados por Japón, EE.UU. y la Unión Europea. Por último, la industria se encuentra desarrollando vacunas contra los principales patógenos que afectan al salmón. 4. No es posible descartar la aparición de nuevas enfermedades o pestes que afecten la producción del salmón y la trucha, a pesar de los avances en el uso de antibióticos y vacunas, descritos en el punto anterior. 5. Posibles sanciones por parte de la autoridad por incumplim iento normativo, que incluso pueden revocar concesiones otorgadas a la compañía. Sin embargo, Multiexport se destaca por

cumplir estrictas normas ambientales como ISO 14001, además de múltiples

certificaciones exigidas por empresas europeas, norteamericanas y japonesas. 6. Depredadores naturales de los peces, tales como lobos marinos, los cuales aparte de alimentarse de los salmones, pueden destruir las jaulas produciendo una disminución en su población por ambas causas. 7. Cambios en las condiciones climáticas y oceanográficas que pueden tener impactos negativos en el crecimiento de los peces y en su consumo de alimentos. Por ejemplo, pueden aumentar la presencia de algas en las zonas de las jaulas de cultivo, empeorando la calidad del agua y aumentando, por tanto, la mortalidad de los peces. No se menciona directamente como riesgo al virus ISA, a pesar de los brotes en Noruega y otros países. Sin embargo, se alude indirectamente en el riesgo N°4 a los posibles brotes de nuevas enfermedades, pero como se verá en (IV) las vacunas y los antibióticos no son efectivos para combatir este virus. Por otro lado, se demostrará la existencia de información pública de ISA en Chile anterior a la colocación de la Primera Emisión de Acciones aunque posterior a la fecha del Prospecto. Dicha información podría haber sido anexada en el mismo como información relevante de riesgos para los potenciales inversionistas.

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Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, pp. 22-23.

El Anexo N°1 muestra el Estado de Resultados consolidado entre los años 2003 y 2006, mientras que el Anexo N°2 indica el proyectado entre los años 2008 y 2009. En dichos anexos, las utilidades netas de los ejercicios y las ebitdas 15 tanto históricas como proyectadas son crecientes. Los incrementos porcentuales eran los siguientes: ü EBITDA entre 2003 y 2006:

209,62%

ü EBITDA entre 2006 y 2009: 47,88% ü U. Neta entre 2003 y 2006:

271,26%

ü U. Neta entre 2006 y 2009:

27,41%

Se puede observar que el incremento histórico de estos indicadores fue muy superior al proyectado hacia el 2010. Sin embargo, esto no significa que las proyeccion es de crecimiento sean malas, puesto que entre los años 2003 y 2006 los grandes incrementos en las utilidades se produjeron por un aumento en la eficiencia (know-how) y en los precios (por ejemplo, en 2003 el salmón estaba en crisis y por lo tanto los prec ios estaban muy bajos) ya que el ratio ebitda/tonelada casi se triplicó en esos años (Anexo N°1). En cambio, las proyecciones se hacen con precios también proyectados, los cuales tienen variabilidad. Riesgo y Recomendaciones De acuerdo a la clasificadora de riesgo Feller Rate, filial de Standard & Poor´s, mediante un informe elaborado en Junio de 2007, la compañía Multiexport fue calificada con una solvencia BBB+ y con perspectivas ESTABLES, primera clase nivel 4. Dicho informe estaba basado fundamentalmente en la información financiera de la compañía y en las fortalezas, oportunidades y riesgos que se detallaron en el Prospecto elaborado por Larraín Vial, los cuales están anteriormente analizados.16. Según Fitch Ratings, la clasificación fue similar, otorgan do un Nivel 4 a las acciones con un outlook Estable17 . Por otro lado, de acuerdo con toda la información proporcionada por Multiexport y las clasificadoras de riesgo ya individualizadas, se recomendaba a los inversionistas comprar las acciones de primera emisión a precios situados entre $258 y $280 por acción. ü Inversiones Security recomendaba suscribir las acciones a un precio sugerido entre $270 y $280 por unidad, con un precio objetivo a esa fecha situado entre $300 y $320 por acción, con una proyección a 12 meses entre $330 y $35018, lo que sin duda era atractivo para el inversionista. ü Chile Market también recomendaba comprar las citadas acciones a un precio objetivo de $258 por unidad, producto de una buena “capacidad de gestión, diversificación de mercados

EBITDA: Earn before interests, taxes, depreciation and amortization (Ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización). 16 Feller-Rate, Informe de Clasificación Multiexport Foods S.A., Junio 2007. 17 Fitch Ratings Corporate América Latina, Análisis de Riesgo Multiexport Foods S.A. Mayo 2007, p. 1. 18 Inversiones Security, Informe Apertura en Bolsa Multiexport, Julio 2007. 15

e innovación productiva en el sector acuícola orientada a satisfacer creciente demanda por alimentación sana”.19 Resultados Inmediatos producto de la Emisión de Acciones El 19 de Julio de 2007 se concretó la Oferta de Acciones de Primera Emisión de la empresa Multiexport Foods S.A. cuyo nombre en la Bolsa de Comercio de Santiago es Multifoods . La operación se realizó exitosamente, acorde a las proyecciones de la compañía, con 178,1 millones de acciones a un precio de adjudicación de $ 280 por acción, representando una cifra cercana a los US$96,6 millones (se había planificado una cifra entre US$80 y US$100 millones). Las noticias para los inversionistas eran aún más auspiciosas, ya que al día siguiente de la primera emisión, 20 de Julio, dichas acciones se habían incrementado en un 26,79% llegando de esta forma a un valor unitario de $355. En cuanto a la asignación, la colocación ofrecida se distribuyó del siguiente modo20: ü Las AFP e inversionistas institucionales chilenas se adjudicaron el 32,57%. ü Los inversionistas institucionales extranjeros, entre los que se cuentan 80 de los más importantes fondos de inversión del mundo, con un 32,57%. ü Empleados y Directores de Multiexport Foods que participaron, con un 2,29%. ü Inversionistas personales, con un 32,57% privilegiando a quienes ofertaron antes del 5 de Julio con el 19,65%, mientras que a los restantes se les asignó un 12,92%. Al haber participado en la asignación personas vinculadas a Multiexport, es probable por una parte que las mismas desconocieran los antecedentes de Virus ISA en Chile y en el extranjero, que producirían poco tiempo después la caída de la industria salmonera en nuestro país. Otra posibilidad es que estaban dispuestos a asumir ese riesgo, ya que no había pruebas fehacientes para asegurar la propagación de la enfermedad en Chile. De acuerdo a los resultados de la emisión, el Plan de Expansión de la compañía seguía siendo viable, con ventas esperadas de US$365 millones en 2009 (sin la presencia del virus ISA hasta esa fecha).

III.

Virus ISA en el Mundo y en Chile

Generalidades “El Virus ISA, causante de la Anemia Infecciosa del Salmón, es una enfermedad producida por un virus de la familia Orthomyxoviridae, del género Isavirus, que se asemeja a los virus Influenza A y B.

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Chile Market, Recomendación de Compra de Acciones de Multiexport Foods, 3 Julio 2007. Chile, Potencia Alimentaria, Multiexport Foods debutó con éxito en la Bolsa, 21 Julio 2007.

Afecta al Salmón Atlántico, principalmente en la etapa del ciclo que se desarrolla en agua de mar. Además es de baja tenacidad en el ambiente”21. Entre sus síntomas destacan: ü Palidez branquial (38%) ü Hemorragia ocular (38%) ü Exoftalmia (25%) ü Intestino hemorrágico (64%) ü Hígado pálido (47%) ü Hemorragias en ciegos pilóricos (43%) La enfermedad se transmite a través de vectores tales como la caligus rogercresegii (piojo de mar) o bien por contagio directo en condiciones de hacinamiento, debido a que el virus es de baja estabilidad o tenacidad en el ambiente. Esto ha hecho que en nuestro país la propagación sea rápida debido a las prácticas de cultivo utilizadas por las compañías, como la densidad del cultivo, elevado número de balsas por centro y escasa rotación y descanso de sitios. Sin embargo, estas prácticas son legales en Chile a la fecha.22 Por ejemplo, los centros de cultivo dentro de una distancia de 5 km (3.1 millas) de centros infectados y plantas de proceso que procesan peces infectados sin un adecuado tratamiento, tienen mayor riesgo de infectarse con ISA que establecimientos con condiciones de bioseguridad adecuadas. Si bien es cierto que el virus no se propaga a otras especies de peces o productos del mar, se han registrado brotes naturales de ISA en salmón del Atlántico (Salmo salar). Además, el agente puede sobrevivir y replicarse en la trucha Arco Iris (Oncorhyncus mykiss), la trucha Café y trucha de Mar (Salmo trutta) y salmón Coho (O. kisutch) actuando como portadores (no solamente de la trucha, también los mitílidos, que comparten extensiones de agua conjunta), sin expresión sintomática clínica. Cabe señalar que el virus mencionado no afecta a la salud humana debido a que éste crece a temperaturas entre 15 y 20 grados Celsius, por lo que no puede hospedarse en las personas (temperatura de 37°C) sumado a que los ácidos estomacales humanos inactivan este virus. Debido a lo anterior, la detección del virus ISA en Chile no tiene repercusión alguna en la salud pública, teniendo sólo implicancias en: primero, en el ecosistema, y segundo, en la economía de todo el cluster del salmón del sur de Chile, de forma directa sobre las empresas salmoneras, e indirectamente sobre toda su cadena de suministros y sus stakeholders. En general, hasta la fecha no existe tratamiento clínico para este virus, ni siquiera a través de los antibióticos masivamente utilizados por la industria salmonera hasta la fecha, ya que éstos no curan infecciones causadas por virus, sólo síntomas y secuelas infecciosas derivadas23 . Paralelamente, se están desarrollando vacunas, pero aún en fase experimental, no utilizables comercialmente. Debido a esto, resulta de vital importancia la prevención de la enfermedad a través la aplicación de 21 22 23

Sernapesca, Anemia Infecciosa del Salmón en Chile, Documento Informativo, Abril 2008, pp. 4-5. Fundación Terram, Enero 2008. Gobierno de EE. UU. CDC, Centro para el control y prevención de enfermedades, 11 Septiembre 2008.

disposiciones de bioseguridad que consideran la eliminación del agente de las superficies y los residuos líquidos y sólidos (RILES) por medio de desinfectantes eficaces para las infecciones virales. El Virus ISA en el Mundo El primer brote conocido de Virus ISA se produjo en Noruega en 1984, pasando a ser notificable24 4 años más tarde, teniendo su auge en 1990 con la aparición en 80 centros de cultivo, transformándose de este modo en una prioridad sanitaria para la industria, estableciéndose el plan de vigilancia y control denominado “Stop ISA” a nivel nacional, principalmente centrado en medidas preventivas y correctivas de bioseguridad y buenas prácticas mediante un marco regulatorio que involucra planes de contingencia, guías de acción, etc. La esencia de las medidas fue interrumpir la transmisión de la infección y reducir asimismo la presencia de brotes existentes. El resultado de esas acciones permitió disminuir la enfermedad a sólo dos brotes en 1994 y 1995. En la actualidad se presenta un promedio de 10 casos oficiales de brote de ISA por año con incidencias aparentes que variaron entre 0.8 a 2.5%25 . Adicionalmente, el Virus ISA se ha presentado en Escocia (1998) causando pérdidas desastrosas en la industria, del orden de 38 millones de Libras Esterlinas en eliminaciones y 270 millones de Libras Esterlinas en total. También se han registrado brotes de ISA en las Islas Faroe (1999) y en Maine, EE. UU. (2000). El Virus ISA en Chile En Chile, la data más antigua de la presencia del virus ISA corresponde a 1999, de forma inmune en el salmón Coho, sin enfermedad clínica. Posteriormente, en Junio de 2007 (en paralelo con la difusión pública de información al inversionista por parte de Multiexport conducente a su primera emisión de acciones en bolsa durante el mes siguiente), se presentó el primer brote con sintomatología clínica en un centro de engorda de Salmón Atlántico (Salmo salar) situado en la zona central de la isla de Chiloé, presentó un marcado incremento de mortalidad posterior a un brote de Pisciricketsiosis. Por su sintomatología se confirmó como un brote de ISA. Luego, en Julio de 2007, se manifestó dicha enfermedad causando las primeras muertes de peces en cultivos industriales en la misma zona. Cabe señalar que el virus ISA en Chile es de una variante distinta a la descrita en otros países, dándole un carácter único al virus en nuestro país26. Cabe señalar que la cosecha temprana de peces con virus ISA permite comercializarlos con un tamaño más pequeño (con negativas consecuencias para la rentabilidad del negocio) pero sin riesgo para el consumo humano.

Se refiere a la obligatoriedad de notificar a las autoridades pertinentes la presencia del virus. Sernapesca, Anemia Infecciosa del Salmón en Chile, Documento Informativo, Abril 2008, p. 6. 26 Sernapesca, Anemia Infecciosa del Salmón en Chile, Documento Informativo, Abril 2008, p. 7. 24 25

Para combatir el virus, se han adoptado medidas de contingencia provenientes de la Universidad Austral, Universidad de Chile, Intesal y las diferentes empresas dentro de la industria. Estas medidas son similares a las aplicadas anteriormente en Noruega, tendientes a establecer condiciones adecuadas de bioseguridad, sobre todo para aislar los centros de producción no infectados a la fecha. “La reglamentación adoptada por el Servicio Nacional de Pesca (Sernapesca) comprende: ü Eliminación o cosecha de las jaulas con animales afectados por ISA. ü Delimitación de zonas de cuarentena y vigilancia. ü Restricción de movimientos de la zona afectada. ü Estrictas medidas de bioseguridad. ü Condiciones de cosecha y proceso especiales para centros ubicados en las zonas bajo cuarentena y vigilancia. ü Chequeo de Smolts y reproductores. ü Sistemas de Desinfección de RILES en Plantas de Proceso. ü Establecimiento de monitoreo y vigilancia permanente de los centros de las zonas afectadas y otros relacionados con el brote. ü Reporte semanal de mortalidades por parte de los centros de cultivo como elemento de alerta temprana. Además, los privados a través de SalmonChile, adoptaron medidas adicionales a las auditorias sanitarias, tales como: ü Descanso Centros de Cultivo Marinos por un periodo mínimo de 30 días (centros sin brotes de ISA) y 90 días (centros con brotes de ISA) considerando un procedimiento estándar mínimo auditable. Plazo de implementación: Enero 2008. ü Prohibición traslado de peces entre centros marinos, exceptuando centros de esmoltificación y reproductores. Plazo de implementación: Enero de 2008. ü Establecer sistema de tratamiento de patógenos de peces en efluentes del 100% de las plantas de proceso de la industria. Plazo de implementación: Julio 2008. ü Restricción del período de ingreso smolts: El ingreso de smolts a centros de mar queda restringido a cuatro meses desde la primera incorporación.”27 Según el mismo documento, al 8 de Abril de 2008 el grado de infestación por virus ISA en Chile ascendía a 21 brotes confirmados y a 17 sospechosos de la enfermedad (en conjunto un nada despreciable 6,12% del total de operaciones, cifra mucho mayor a la noruega vista anteriormente). El número de centros operativos a esa misma data era de 637. Dichos brotes causaron una mortalidad masiva de peces, tanto por la misma enfermedad como por la eliminación de los

27

Sernapesca, Anemia Infecciosa del Salmón en Chile, Documento Informativo, Abril 2008, pp. 8 y 9.

organismos vivos contaminados además de consecuencias económicas indirectas como la modificación de la logística al restringir condiciones de transporte de peces28. Compañías Salmoneras y el Virus ISA Entre las empresas salmoneras noruegas se encuentra Marine Harvest, la principal compañía a nivel mundial, de procedencia Noruega, que posee operaciones en 20 países, incluyendo Chile29. Esto hace suponer que dicha compañía conocía las buenas prácticas de prevención del virus ISA pero no las implementó en Chile antes del brote de Julio de 2007. Por otro lado, mediante estudios de trazabilidad efectuados por Sernapesca, se determinó que Marine Harvest llevó hasta sus plantas en la Región de Magallanes (Caleta Donoso, cercana a Puerto Natales) ovas de salmón contaminadas con ISA desde Chiloé el año 2005, información que no estaba a disposición del público antes de la infestación masiva dos años después iniciada en centros de la misma compañía 30 . No existe evidencia de que Multiexport conociera la información mencionada en el párrafo anterior ni sus posteriores efectos sobre toda la industria, pero como la fuente pública referida es del 2 de Julio de 2008 (fecha anterior a la emisión de acciones públicas de la compañía, 19 de Julio), la compañía podría haber hecho un comunicado público sobre este virus dentro de los riesgos del negocio, el cual no figura en el prospecto informativo de la Oferta de Acciones de Primera Emisión (Larraín Vial) ya analizado anteriormente. Por otro lado, hac ia 2006, Multiexport Foods se posicionaba como la tercera compañía chilena (40 mil toneladas) después de Aquachile (93 mil toneladas) y Pesquera Camanchaca (42 mil toneladas) mientras que a nivel mundial se posicionaba como la sexta. A la misma fecha, las 10 mayores compañías productoras de salmón mundiales abarcaban una producción de 890 mil toneladas de un total global de 1642 (es decir, concentraba un 54%)31. Esa concentración en la industria permitiría un traspaso de información relativamente fluida entre las principales empresas integrantes.

IV.

Impactos en la Industria Salmonera chilena y en Multiexport

Industria Salmonera Chilena El efecto nocivo en la industria salmonera debido a la aparición del Virus ISA, no se hizo evidente durante el año 2007. Sin embargo, durante el segundo semestre de ese año, las alzas en los insumos (precios de los commodities – alimentos) junto con la apreciación del peso chileno respecto al dólar estadounidense, repercutieron negativamente en los resultados del sector. Entre los impactos se pueden mencionar la postergación de la apertura en Bolsa de Aqua Chile, con disminuciones de utilidades de un 69,9%. En tanto, las únicas salmoneras que cotizan en bolsa, Invermar y

Sernapesca, Anemia Infecciosa del Salmón en Chile, Documento Informativo, Abril 2008, p. 12 Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 42. 30 Ecocéanos, 2 Julio 2008. 31 Gutiérrez, José Ramón, Multiexport Foods y la Innovación , 26 de Septiembre 2007, p. 8. 28

29

Multiexport, vieron disminuir sus utilidades en el período en 48,2 y 23,8%, respectivamente. Estas cifras son explicadas por un aumento porcentual de los costos mayor que el de los ingresos por ventas, por ejemplo, Multiexport incrementó sus costos en un 49% mientras que sus ingresos sólo en un 29%.32 El año 2008 sin embargo hizo sentir los efectos provocados por el Virus ISA en toda la industria. Uno de los efectos inmediatos, fue el incremento en los volúmenes almacenados producto de la cosecha temprana antes de que los peces se contagiaran con el virus. Los ejemplares están un 50% por debajo de las tallas que demandan los mercados de exportación, lo que determina que los salmones se coticen hasta un 10% menos por libra, comparado con aquellos de tamaño normal. Dichos stocks acumulados alcanzaron entre 30 y 40 mil toneladas.33 Durante 2008 fueron despedidas unas 6.000 personas en la industria, y se prevé que la producción para el 2009 caiga a unas 320 mil toneladas, es decir un 30%34 continuando con la baja entre 2007 y 2008 de 655 a 445 mil toneladas, la cifra más baja desde el año 200035 . Esta situación se agrava aún más a la fecha debido a la crisis en los mercados internacionales. Se espera que recién el 2011 comience la recuperación del sector producto de las medidas que está implementando Sernapesca que como se explicó, son tendientes a incrementar la bioseguridad y frenar la propagación del virus. Además, se espera también una recuperación en la economía global. Multiexport Foods Debido a las alzas de precios de los insumos y la apreciación del peso chileno, Multiexport disminuyó sus utilidades en un 23,8% hacia fines de 2007. Entre enero y marzo de 2008, la compañía presentaba una utilidad negativa de US$1,98 millones 36. Entre mayo 2007 y marzo 2009, Multiexport despidió a 140 personas, es decir, un 8,23% del total de su mano de obra. La presencia del virus ISA fue comunicada a la SVS 37 por la compañía como un hecho esencial el 10 de Octubre de 2008, ya que eliminó completamente la producción en tres centros así como también adelantamientos de cosechas, estimándose para el tercer trimestre de 2008 una pérdida acumulada de US$27,6 millones, de los cuales US$7,9 se reflejan en los estados financieros de la compañía al 30 Julio 2008.38

Troncoso, J. y Garrido, F. Economía y Negocios, El Mercurio, 1 Noviembre 2007. Fundación Nuestro Mar, Por Virus ISA se cuadruplican los inventarios de Salmón en Chile, 22 Febrero 2009. 34 Gardner, Simón, Virus y Crisis, tormenta perfecta para los Salmones Chilenos, Reuters, 11 Marzo 2009. 35 Zambra, Darío, La Agonía del Salmón en Chile, La Nación, 15 Marzo 2009. 36 Feller-Rate, Informe de Clasificación Multiexport Foods S.A., Junio 2008. 37 SVS: Superintendencia de Valores y Seguros (Chile). Reporte obligatorio de las S.A. abiertas que cotizan en Bolsa a este organismo. 38 Clement Díaz, Arturo (Gerente General Corporativo de Multiexport), Informe Hecho Esencial dirigido a la SVS, 10 Octubre 2008. 32

33

Con estos resultados, aumentó el riesgo de las acciones de la compañía. Según los reportes clasificatorios de Feller Rate la evolución de dichas acciones fue: ü Junio 2007: Solvencia BBB+ con perspectivas estables. Acciones 1° Clase Nivel 4. ü Junio 2008: Solvencia BBB+ con perspectivas estables. Acciones 1° Clase Nivel 4. ü Oct. 2008: Solvencia BBB con perspectivas negativas. Acciones 1° Clase Nivel 4. Estos resultados así como el incremento del riesgo de la industria, se reflejaron en el valor de mercado de la compañía en la Bolsa, con la siguiente evolución del valor unitario de las acciones: ü 19 julio 2007:

$280,00.

ü 30 Abril 2008:

$150,15.

ü 17 Marzo 2009:

$ 36,01.

Esto significa una caída de 87,14% respecto a la primera emisión del 19 Julio 2007, que multiplicado por 178,1 millones (el número de acciones transados en Bolsa), representa una destrucción de valor para los inversionistas de aproximadamente US$84,1 millones (correspondiendo sólo al 15% de la compañía). El “Bloom” de las Algas Adicionalmente, a comienzos de 2009, se produjo el “Bloom de las Algas” el cual, debido a lo soleado del verano en la región de Aysén, produjo un florecimiento poco común en las mismas. "Para respirar, los salmones necesitan agua limpia y oxigenada. Cuando en el agua se produce el bloom (florecimiento en inglés) de micro algas, que andan dando vueltas, éstas tienen material espinoso, y al pasar por sus branquias, producen heridas internas en los salmones", dice Iván Valdebenito, académico de Acuicultura de la Universidad Católica de Temuco.” Esto causaría una mortalidad de un 70% a un 80% de los peces en los centros de cultivo con este problema.39 De acuerdo a las mismas fuentes, Multiexport tendría el citado problema en seis de sus siete centros en Aysén. Los efectos totales en la industria de estas algas, en combinación con los del Virus ISA serían aún peores que los pronósticos mencionados anteriormente en este documento: una caída en la producción de entre un 40% y 50%, es decir, 220 mil toneladas de salmón para toda la industria durante 2009 y por lo tanto, mayores pérdidas de valor. Este riesgo fue informado explícitamente por parte de Multiexport a sus potenciales inversionistas a través del prospecto elaborado por Larraín Vial (ver el riesgo de la industria N°7 mencionado en el punto III del presente documento).

39

Chomalí y Orellana, El Mercurio, 12 Marzo 2009.

V. Conclusiones La crisis provocada por el virus ISA en la industria salmonera de Chile, agravada posteriormente por el desplome financiero de los mercados del último trimestre de 2008 y por el problema de las algas de comienzos de 2009, ha repercutido masivamente en el valor de mercado de las diversas compañías, situación particularmente grave en las Sociedades Anónimas Abiertas con presencias bursátiles, ya que sus inversionistas han disminuido sus activos considerablemente (por ejemplo, más del 80% en Multiexport). Adicionalmente, han existido fuertes impactos en otros stakeholders tales como trabajadores y sus familias, empresas a lo largo de toda la supply chain del cluster salmonero, y en mayor o menor grado, a toda la población comprendida entre las Regiones X y XII del extremo austral de Chile. Habiendo analizado la información y los hechos a lo largo de este documento, se puede concluir lo siguiente: ü La industria en general debiera haber escuchado a todos los stakeholders involucrados, particularmente a los medios y a los grupos ambientalistas, ya que de este modo, podrían haberse modificado algunas prácticas como la separación entre las jaulas de cultivo, propiciando un grado de bioseguridad quizás suficiente para detener la propagación del Virus ISA. ü Si bien es cierto que las compañías han respetado la normativa chilena respecto a las condiciones de los cultivos acuícolas, sustancias prohibidas, etc. (no existen argumentos que hagan suponer lo contrario), se debió actuar no sólo legalmente, sino que legítimamente , considerando los incumbentes y las mejores prácticas observadas y normadas en los demás países productores de salmón. Por ejemplo, la noruega Marine Harvest, que conocía las medidas preventivas de virus ISA en su país de origen, podría haber prevenido en Chile el brote de virus ISA, además de haber informado oportunamente tanto a la industria como a sus incumbentes. ü En referencia al punto anterior, una solución sería instaurar una normativa internacional de calidad, laboral y sanitaria que afecte a la industria. De este modo, se pueden desarrollar nuevas ventajas competitivas como la buena imagen y calidad de clase mundial, que puede darle alto valor agregado al salmón, dejando de este modo de ser un commodity. ü La transparencia en el manejo de información es vital para potenciar a una industria y a su cluster ya que puede generar interesantes sinergias tales como desarrollo más rápido del know-how, prevención de factores de riesgo (como el virus ISA), generando de este modo relaciones de confianza y ganancia mutua sostenibles a largo plazo. Finalmente, en relación con la transparencia en la información, Multiexport podría haber informado a sus potenciales inversionistas como complemento a su prospecto, el brote temprano

de virus ISA (año 2005 en instalaciones de Marine Harvest ), ya que la información respecto al mismo ocurrió en fecha anterior a la primera emisión de acciones. Adicionalmente, debido al know-how de la empresa, es razonable suponerel conocimiento de los brotes de virus ISA en otros países así como sus efectos y las medidas tomadas para controlarlo adecuadamente. De acuerdo a esto, el lector puede formarse un juicio respecto de la omisión de información relevante para la toma de decisiones por parte de Multiexport, así como la omisión de los brotes tempranos de virus ISA (que supuestamente iniciaron el problema en Chile) por parte de Marine Harvest.

VI.

Referencias

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7. Fitch Ratings Corporate América Latina, Análisis de Riesgo Multiexport Foods S.A. Mayo 2007. http://www.multiexportfoods.com/eng/inversionistas/dwnld/MultiexportFoods_CA_MAY_2007_T %20_2.pdf 8. Inversiones Security, Informe Apertura en Bolsa Multiexport, Julio 2007. http://www.aqua.cl/programas/pdf/Informe_multiexport_security_2007_07.pdf 9. Chile Market, Recomendación de Compra de Acciones de Multiexport Foods, 3 Julio 2007. http://www.chilemarket.net/download/informes_chm/2007/Multiexport_030707.pdf 10. Chile, Potencia Alimentaria, Multiexport Foods debutó con éxito en la Bolsa, 21 Julio 2007. http://www.chilepotenciaalimentaria.cl/content/view/4265/Multiexport_Foods_debuto_con_exito _en_la_Bolsa.html 11. Sernapesca, Anemia Infecciosa del Salmón en Chile, Documento Informativo, Abril 2008, http://www.sonepsyn.cl/sochinf/Virus_ISA.pdf 12. Fundación Terram, Enero 2008. http://www.terram.cl/index.php?option=com_content&task=view&id=1863 13. Gobierno de EE. UU. CDC, Centro para el control y prevención de enfermedades, 11 Septiembre 2008. http://www.cdc.gov/DRUGRESISTANCE/community/antibioticos.htm 14. Ecocéanos, 2 Julio 2008. Foro “El Ciudadano” http://www.elciudadano.cl/2008/07/05/multinacional-noruega-fue-la-que-llevo-el-virus-isa-amagallanes/ 15. Troncoso, J. y Garrido, F. Economía y Negocios, El Mercurio, 1 Noviembre 2007. http://www.economiaynegocios.cl/noticias/noticias.asp?id=36225 16. Fundación Nuestro Mar, Por Virus ISA se cuadruplican los inventarios de Salmón en Chile, 22 Febrero 2009. http://www.nuestromar.org/noticias/pesca_y_acuicultura_022009_22182_por_virus_isa_se_cuadri plican_los_inventarios_de 17. Gardner, Simón, Virus y Crisis, tormenta perfecta para los Salmones Chilenos, Reuters, 11 Marzo 2009. http://lta.reuters.com/article/businessNews/idLTASIE52A1XN20090311?pageNumber=1&virtual BrandChannel=0 18. Zambra, Darío, La Agonía del Salmón en Chile, La Nación, 15 Marzo 2009. http://lanacion.cl/prontus_noticias_v2/site/artic/20090314/pags/20090314204253.html 19. Feller-Rate, Informe de Clasificación Multiexport Foods S.A., Junio 2008. http://www.fellerrate.cl/general2/corporaciones/multiexp0806.pdf 20. Clement Díaz, Arturo (Gerente General Corporativo de Multiexport), Informe Hecho Esencial dirigido a la SVS, 10 Octubre 2008. http://www.svs.cl/documentos/hes/hes_2008100092434.pdf 21. Chomalí y Orellana, El Mercurio, 12 Marzo 2009. http://www.mer.cl/modulos/generacion/mobileASP/detailNew.asp?idNoticia=CTL15EKVD12009 0312&strNamePage=MERSTEB002BB1203.htm&codCuerpo=710&codRev=&iNumPag=002&strFe cha=2009-03-12&iPage=1&tipoPantalla=240

VII. Anexos Anexo N°1: Estado de Resultados consolidado período 2003 -2006.

Ingresos de explotación Costos de explotación Margen bruto

31-122003 100.118 -78.023 22.095

31-122004 112.985 -89.173 23.812

31-122005 126.328 -96.623 29.705

31-122006 176.560 -118.962 57.598

Gastos de administración y ventas Resultado operacional (Ebit) Margen operacional

-7.959 14.136 14,10%

-8.682 15.131 13,40%

-8.085 21.620 17,10%

-9.053 48.545 27,50%

Resultado no operacional Ingresos financieros Otros ingresos fuera de la explotación Amortización menor valor de inversiones Gastos financieros Otros egresos fuera de la explotación Diferencias de cambio

-2.079 61

-2.447 65

-3.622 76

-5.812 182

808

301

148

73

-671 -850

-671 -778

-671 -1.563

-671 -4.059

-1.172 -255

-764 -601

-994 -618

-1.458 121

Resultado antes de impuesto Impuesto a la renta

12.057 -1.926

12.683 -865

17.998 -2.959

42.733 -5.117

Utilidad del ejercicio Margen neto

10.131 10,10%

11.818 10,50%

15.038 11 ,90%

37.613 21 ,3%

Ebitda Margen Ebitda

17.686 17,70%

18.943 16,80%

26.066 20,60%

54.759 31,00%

33.320

33.732

33.541

39.369

33.282 531 425

33.259 570 455

33.106 787 653

37.258 1.470 1.303

Producción cosechada (toneladas WFE) Producción vendida (toneladas WFE) Ebitda/tonelada (US$/ton) Ebit/tonelada (US$/ton)

Fuente: Larraín Vial, Prospecto Multiexport, Oferta de Acciones de Primera Emisión, Junio 2007, p. 73.

Anexo N°2: Proyección de Estado de Resultados consolidado período 2006-2009.

Ingreso por Ventas Costo de Ventas Gastos de Adm. y Ventas Resultado Operacional EBITDA Utilidad Neta

2006 176.560 -118.962

2007E 245.183 -180.415

2008E 313.767 -241.883

2009E 365.634 -287.893

-9.053

-10.298

-11.296

-12.432

48.545

54.470

60.589

65.310

54.759 37.613

65.306 39.222

74.055 44.391

80.980 47.923

Fuente: Inversiones Security, Informe Apertura en Bolsa Multiexport, Julio 2007.

Centro de Gestión (CEGES) Departamento de Ingeniería Industrial Universidad de Chile Serie Gestión Nota : Copias individuales pueden pedirse a [email protected] Note : Working papers are available to be request with [email protected] 2001 29. Modelos de Negocios en Internet (Versión Preliminar) 30. 31. 32.

33.

Oscar Barros V. Sociotecnología: Construcción de Capital Social para el Tercer Milenio Carlos Vignolo F. Capital Social, Cultura Organizativa y Transversalidad en la Gestión Pública Koldo Echebarria Ariznabarreta Reforma del Estado, Modernización de la Gestión Pública y Construcción de Capital Social: El Caso Chileno (1994-2000) Álvaro V. Ramírez Alujas Volver a los 17: Los Desafíos de la Gestión Política (Liderazgo, Capital Social y Creación de Valor Público: Conjeturas desde Chile) Sergio Spoerer H.

2002 34. Componentes de Lógica del Negocio desarrollados a partir de Patrones de Procesos Oscar Barros V. 35. Modelo de Diseño y Ejecución de Estrategias de Negocios Enrique Jofré R. 36. The Derivatives Markets in Latin America with an emphasis on Chile Viviana Fernández 37. How sensitive is volatility to exchange rate regimes? Viviana Fernández 38. Gobierno Corporativo en Chile después de la Ley de Opas Teodoro Wigodski S. y Franco Zúñiga G. 39. Desencadenando la Innovación en la Era de la Información y el Vértigo Nihilista Carlos Vignolo 40. La Formación de Directivos como Expansión de la Conciencia de Sí Carlos Vignolo 41. Segmenting shoppers according to their basket composition: implications for Cross-Category Management Máximo Bosch y Andrés Musalem 42. Contra la Pobreza: Expresividad Social y Ética Pública Sergio Spoerer 43. Negative Liquidity Premia and the Shape of the Term Structure of Interest Rates Viviana Fernández 2003 44. Evaluación de Prácticas de Gestión en la Cadena de Valor de Empresas Chilenas Oscar Barros, Samuel Varas y Richard Weber 45. Estado e Impacto de las TIC en Empresas Chilenas Oscar Barros, Samuel Varas y Antonio Holgado

46. Estudio de los Efectos de la Introducción de un Producto de Marca Propia en una Cadena de Retail Máximo Bosch, Ricardo Montoya y Rodrigo Inostroza 47. Extreme Value Theory and Value at Risk Viviana Fernández 48. Evaluación Multicriterio: aplicaciones para la Formulación de Proyectos de Infraestructura Deportiva Sara Arancibia, Eduardo Contreras, Sergio Mella, Pablo Torres y Ignacio Villablanca 49. Los Productos Derivados en Chile y su Mecánica Luis Morales y Viviana Fernández 50. El Desarrollo como un Proceso Conversacional de Construcción de Capital Social: Marco Teórico, una Propuesta Sociotecnológica y un Caso de Aplicación en la Región de Aysén 51. 52. 53. 54.

Carlos Vignolo F., Christian Potocnjak C. y Alvaro Ramírez A. Extreme value theory: Value at risk and returns dependence around the world Viviana Fernández Parallel Replacement under Multifactor Productivity Máximo Bosch y Samuel Varas Extremal Dependence in Exchange Rate Markets Viviana Fernández Incertidumbre y Mecanismo Regulatorio Óptimo en los Servicios Básicos Chilenos Eduardo Contreras y Eduardo Saavedra

2004 55. The Credit Channel in an Emerging Economy Viviana Fernández 56. Frameworks Derived from Business Process Patterns Oscar Barros y Samuel Varas 57. The Capm and Value at Risk at Different Time Scales Viviana Fernández 58. La Formación de Líderes Innovadores como Expansión de la Conciencia de Sí: El Caso del Diplomado en Habilidades Directivas en la Región del Bío-Bío – Chile Carlos Vignolo, Sergio Spoerer, Claudia Arratia y Sebastián Depolo 59. Análisis Estratégico de la Industria Bancaria Chilena Teodoro Wigodski S. y Carla Torres de la Maza 60. A Novel Approach to Joint Business and System Design Oscar Barros 61. Los deberes del director de empresas y principales ejecutivos Administración de crisis: navegando en medio de la tormenta. Teodoro Wigodski 62. No más VAN: el Value at Risk (VaR) del VAN, una nueva metodología para análisis de riesgo Eduardo Contreras y José Miguel Cruz 63. Nuevas perspectivas en la formación de directivos: habilidades, tecnología y aprendizaje Sergio Spoerer H. y Carlos Vignolo F. 64. Time-Scale Decomposition of Price Transmission in International Markets Viviana Fernández 65. Business Process Patterns and Frameworks: Reusing Knowledge in Process Innovation Oscar Barros 66. Análisis de Desempeño de las Categorías en un Supermercado Usando Data Envelopment Analysis Máximo Bosch P., Marcel Goic F. y Pablo Bustos S. 67. Risk Management in the Chilean Financial Market The VaR Revolution José Miguel Cruz

2005 68. Externalizando el Diseño del Servicio Turístico en los Clientes: Teoría y un Caso en Chile Carlos Vignolo Friz, Esteban Zárate Rojas, Andrea Martínez Rivera, Sergio Celis Guzmán y Carlos Ramírez Correa 69. La Medición de Faltantes en Góndola Máximo Bosch, Rafael Hilger y Ariel Schilkrut 70. Diseño de un Instrumento de Estimación de Impacto para Eventos Auspiciados por una Empresa Periodística Máximo Bosch P., Marcel Goic F. y Macarena Jara D. 71. Programa de Formación en Ética para Gerentes y Directivos del Siglo XXI: Análisis de las Mejores

72. 73.

74. 75. 76. 77.

Prácticas Educacionales Yuli Hincapie y Teodoro Wigodski Adjustment of the WACC with Subsidized Debt in the Presence of Corporate Taxes: the N-Period Case Ignacio Vélez-Pareja, Joseph Tham y Viviana Fernández Aplicación de Algoritmos Genéticos para el Mejoramiento del Proceso de Programación del Rodaje en la Industria del Cine Independiente Marcel Goic F. y Carlos Caballero V. Seguro de Responsabilidad de Directores y Ejecutivos para el Buen Gobierno Corporativo Teodoro Wigodski y Héctor H. Gaitán Peña Creatividad e Intuición: Interpretación desde el Mundo Empresarial Teodoro Wigodski La Reforma del Estado en Chile 1990-2005. Balance y Propuestas de Futuro Mario Waissbluth La Tasa Social de Descuento en Chile Fernando Cartes, Eduardo Contreras y José Miguel Cruz

78. Assessing an Active Induction and Teaming Up Program at the University of Chile Patricio Po blete, Carlos Vignolo, Sergio Celis, William Young y Carlos Albornoz 2006 79. Marco Institucional y trabas al Financiamiento a la Exploración y Mediana Minería en Chile Eduardo Contreras y Christian Moscoso 80. Modelo de Pronóstico de Ventas. Viviana Fernández 81. La Ingeniería de Negocios y Enterprise Architecture Óscar Barros V. 82. El Valor Estratégico de la innovación en los Procesos de Negocios Óscar Barros V. 83. Strategic Management of Clusters: The Case of the Chilean Salmon Industry Carlos Vignolo F., Gastón Held B., Juan Pablo Zanlungo M. 84. Continuous Innovation Model for an Introductory Course to Industrial Engineering Carlos Vignolo, Sergio Celis , Ana Miriam Ramírez 85. Bolsa de Productos y Bolsa Agrícola en Chile: un análisis desde la teoría de carteras Eduardo Contreras, Sebastián Salinas 2007 86. Arquitectura Y Diseño De Procesos De Negocios Óscar Barros V. 87. Personalizando la Atención del Cliente Digital Juan Velásquez S.

88. ¿En el país de las maravillas?: equipos de alta gerencia y cultura empresarial Sergio Spoerer 89. Responsabilidad Social Empresarial: El Caso De Forestal Mininco S.A. y Comunidades Mapuches Teodoro Wigodski 90. Business Processes Architecture And Design Óscar Barros V. 91. Gestión Estratégica: Síntesis Integradora y Dilemas Abiertos Teodoro Wigodski 92. Evaluación Multicriterio para Programas y Proyectos Públicos Eduardo Contreras, Juan Francisco Pacheco 93. Gestión De Crisis: Nuevas Capacidades Para Un Mundo Complejo. Teodoro Wigodski 94. Tres Años Del Sistema De Alta Dirección Pública En Chile: Balance Y Perspectivas Rossana Costa y Mario Waissbluth 95. Ética En Las Organizaciones De Asistencia Sanitaria Teodoro Wigodski 2008 96. Caso Chispas: Lealtad debida en el directorio de una sociedad Teodoro Wigodski 97. Caso Falabella – Almacenes París: Profesionalización de la Empresa Familiar Teodoro Wigodski 98. Evaluación de inversiones bajo incertidumbre: teoría y aplicaciones a proyectos en Chile. Eduardo Contreras 99. Sistemas Complejos Y Gestión Publica Mario Waissbluth 100. Ingeniería de Negocios: Diseño Integrado de Negocios, Procesos y Aplicaciones TI. Primera Parte Oscar Barros 101. Ingeniería de Negocios: Diseño Integrado de Negocios, Procesos y Aplicaciones TI. Segunda Parte Oscar Barros 102. Compañía Sudamericana de Vapores (CSAV): Una empresa chilena globalizada Teodoro Wigodski, Juan Rius, Eduardo Arcos 103. Active learning as source of continuous innovation in courses Carlos Vignolo, Sergio Celis, Indira Guggisberg 104. Learning to Start Starting by Learning Carlos Vignolo, Sergio Celis 105. Ingeniería de Negocios: Diseño Integrado de Negocios, Procesos y Aplicaciones TI. Tercera Parte Óscar Barros V. 106. Caso: Concha y Toro S.A. Modelo de Internacionalización Teodoro Wigodski S., Ariel Martínez G., René Sepúlveda L. 107. Calentamiento Global: Estrategia de acción Teodoro Wigodski S. 2009 108. Decisiones Éticas en Tiempos de Crisis: El Caso del Rescate al Sistema Financiero y a la Industria Automotriz de EEUU Teodoro Wigodski, Christián Espinoza, Guido Silva 109. Gestión del Cambio en el Sector Público Mario Waissbluth

110. La Industria del Salmón, el Virus ISA y la Transparencia en la Información al Mercado: Caso Multiexport Teodoro Wigodski S., Pablo Herdener M.