Crisis financiera en Asia y orden internacional ••••••••••

',' FERNANDO TAL~VERA ALDANA'

En ausencia de un orden mundial [la] estabilidad económica constituye un servicio público que ha de se r proporcionado, casi absolutam ente, por algún país qu e as uma la carga, acepte la responsabilidad y actúe como líde1:

Charles P. Kindleberger'

A

1fil o de l nuevo milenio el prol ongado auge econó mico de Estados Unidos, la esperanza de la Unión Monetaria Europea y la amenaza de las cri sis as iáti ca y ru sa, conforman los rasgos más re levantes de un capitali smo en vertiginoso cambio, quizá tri polar por la preponderancia de Estados U nidos, E uropa y China-Japón. En ese entorno se desenvuelve la economía mex icana, ya abierta y en un lu gar pro minente entre las criatu ras de la g lobalización reconocidas como países emergentes. Poco más de tres años después de la cri sis mex icana de 1994, en los países de Asia Sudorienta! se ex tendió por contagio una crisis monetari a y una fin anciera, cuya amplitud y efectos tod avía no se evalú an plenamente desde la periferi a, do nde urgen explicac io nes. Co n este artículo se bu sca contribuir al cumplimi ento de esa tarea pendie nte, con espec ial atenció n en el fe nómeno de las cri sis fin anciera y bancari a. 2 l. Charles P. Kindleberger, El o rde n económico inte m aciona /, Editori al Crítica, Barcelona, 1992. 2. La cri sis bancaria se co nsidera como un a subclase de la cri sis fin anciera.

* Coo rd in ado r de l Á rea de In vestigación y Análisis Económico de la Facultad de Economía, Uni ve rsidad Nacional Autónoma de México.

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La mag nitud de la cri sis as iáti ca de 1997- 1998 hi zo aflo rar probl e mas que con viene sopesar. E n e l centro de l debate se e ncuentran las diferencias entre los go bi ern os nac ionales que b uscan recursos para el desarro ll o econó mi co y los in versioni s tas internacionales qu e buscan max imi zar sus ganancias. La di vergencia nace de la te nsión e ntre e l poder de los es tados nac io nales para di sponer de los rec ursos naturales y humanos de su territori o y el interés de los in versioni stas internacionales en asumir las reglas legales de un mercado sin fronte ras para el fluj o de sus capitales . El FMI , uno de los o rgani smos eco nómi cos intern acional es más influye ntes, manti e ne una pos ició n a tono con e l monto de los derec hos de g iro que apo rta cada país. El impul so al libre fluj o de capitales ha sido un artícul o d e fe para c iertos econo mi stas. Ante los e normes costos económi cos y soci ales de la turbul encia as iática, empero, ganan terreno las advertencias en la pro pi a corriente conceptual domin ante de que la libre movilidad intern acional de capitales puede encerrar m ás cos tos qu e benefi cios. Esta hipó tes is la plantean dos pres ti g iosos economi stas , quie nes señalan la fa lta de ev idencias de qu e el fe nómeno res uelva los probl emas de los países en desarro ll o y la ausencia de pruebas convincentes sobre las presuntas enormes ga nancias de los inversioni stas. 3 E l dese mpeño econó mi co de C hin a y Japó n pru eba qu e se puede n lograr altos crec imi entos sos tenidos del PIB sin la captac ión de capitales ex ternos, ya que ambos países han restringido los fluj os respecti vos .4 La cri sis tambié n in volucra lo político, como lo revela el reciente giro estratégico de la diplomacia 3. Se trata de Dani Rod ri k, de Harvard , y Jagdi sh Bhagwati , de Co lu mb ia. Véase The Economist , 23 de mayo de 1998. 4. Una diferencia es la alta capac id ad de ahorro de la pobl ac ión nipona.

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de Es tados Uni dos en As ia. El vas to potencial de Chin a y la fo rta leza de l yuan indujeron al pres idente Wi lli am Clinton a visitar al giga nte asiáti co, re legando las dife rencias bil aterales en as untos geopo lít icos y de derec hos hum anos , principa lmente. Desde el pl ano de l análi sis eco nómi co y la eco nometría, las va ri ab les conce rni entes a los mercados intern ac ionales muestran un a difere ncia cruc ial. Mientras que el comportami ento de los me rcados de bienes puede ser más o menos predec ibl e, e l de los mercados fin ancie ros es muy inestabl e por los grandes alti bajos originados por la informac ión asimétrica, el desalineamiento de acti vos y pasivos y las estampidas de los in versioni stas . Lo anteri or induce a pe nsa r en una deb ilid ad de la teoría eco nómica, concretamente en la pertinencia de los supuestos de un funcionamiento de los mercados eficiente. rac ional y con in for mac ión puntual. Co n base en e l análi sis de los datos de 100 nac iones en el período 1975- 1989 , Rodri k enco ntró que la libre mov ilidad de capitales no ti ene un efecto signi fica ti vo en la riqueza eco nómica de un país . Frente a ell o, sin embargo, se argumenta qu e las pru ebas a favor y e n co ntra de esa mov ilid ad son débil es porqu e las medi ciones estadísticas carecen de la madurez suficiente para captar los rápidos ca mbi os en los mercados fin ancieros intern ac ionales. 5 La evalu ac ión del fe nómeno es di fícil porque cada vez son más los países con un rég imen de tipo de tipo de cambio flot ante, y han ap arec ido in strum entos finan cieros más compl ejos, co mo el mercado de deri vados, lo cual facilita a los inversionistas evadir los co ntroles para el mov imi ento transfronterizo de dinero y acrecienta los pro blemas de las autoridades para limitar el libre fl uj o mundi al de capitales. Si la inform ac ión di sponibl e es in sufi ciente, lo s sistemas banc ari os nac ionales son débil es y los gobi ernos impulsan la co locac ión de créditos favo rabl es para los prestatarios locales, un a co nclu sión prim ari a es que la reg lamentac ión de la libre mov ilidad de capitales no es fác il de instrumentar y entraña peli gros que recl aman cautela, pero ell o no significa que la reglamentac ión deba desec harse. Ante la duda sobre las contribuciones de la teoría económi ca, por otro lado, va le señal ar las de un grupo de in vesti gadores en que figuran desde Robert Mundell y su teoría sobre la cri sis de balanza de pagos, a comi enzos de los sesenta, hasta los modelos de Mauri ce Obstfeld , Paul Kru gman y Guillermo Calvo , pl anteados en el último lu stro. Ca lvo di stingue cuatro carac terís ti cas de las cri sis fin ancieras en los países emergentes: 1) el ingreso prev io de grandes flu jos de capitales; 2) el desarro ll o de una interacción compleja entre el sector fin anciero y el no financiero, los in versionsitas foráneos y los bancos, y los gob iernos nac ionales; 3) mu y poca gente ha podi do predec irl as , y 4) el despl ome resultante de la producción. En la primera parte de este artícul o se presenta una herrami enta co nceptu al para es tudi ar las cri sis bancari a y fin anciera en los países tanto desarroll ados cuanto en desarroll o: el marco de in fo rmación asimétrica, co mo base de un análi sis causal qu e per5. Este argumento aparec ió en la rev ista londinense The Economist, cuyo punto de vista se id enti fica co n el de l gra n capital.

mite proponer medi das preventi vas adec uadas para ev itar la s cri sis fin ancieras. Desp ués se exa min a el libre fluj o deca pitales , desde el lado de la ofe rta de la más agres iva de las sociedades de in ve rsión: los fondos de co bertura (hedg e f un ds) ; se refieren algunos elementos del debate sobre las fun ciones de l FM I y se rev isan los efectos de la turbul encia as iáti ca en la eco nomía rea l. Por último, se for mul a un a prop ues ta de so lución y se anexa un a breve cro nología de la cri sis fin anciera reg ional.

EJ.

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effrey Sachs, economi sta de Harvard , ha ex pli cado la cri sis as iáti ca como una nueva versión multi cultural, moderna y de alta tec nolog ía de un viejo fenómeno de l siglo XIX: el páni co fin anciero, qu e ori gina una cri sis sectori al alimentada por los propi os in versioni stas cuando re tiran su dinero en estampida. La lógica del fenómeno parte de la tensión del in vers ioni sta potencial respec to a la di sponibilidad de sus fo ndos de ahorro colocados entre la liquidez y la in versión a largo pl azo que promete benefi cios mayores . Del otro lado del mos trador, los in termediari os fin ancieros obti enen ganancias de esa tensión al prestar a largo pl azo y devol ver los depósitos cuando lo so licitan los ahorradores. Todos parecen contentos ... mientras no surj a un páni co fin anciero que agote las reservas y los ac tiv os líquidos de lo s intermedi arios calcul ados para situ ac iones normales. 6 Para la banca, poderoso intermedi ari o financiero con un fun cionami ento de ri esgo por naturaleza pro pi a/ e l éx ito depende de que se cumpl an las ex pectativas de crec imiento económico y la ruina proviene del des alineami ento entre las obli gac iones de corto pl azo y los activ os de largo pl azo , que engendra páni co financiero. Ese desajuste se presentó en las econom ías asi áticas, con el agrav ante de que muchas obli gaciones se contrataron en dólares. Al estallar la crisis asiática, los gobi ernos de los países afectados se encontraron ante un a di syunti va dolorosa con un mi smo desenl ace: aumentar la tasa de interés para defender el val or de su moneda, al costo de causar tras torn os bancari os seg uidos de bancarrotas de las instituciones más débil es, o dev alu ar la moneda, lo que provoca el encarec imiento de las deudas nominadas en ell a por el efecto inflac ionario, lo que tambi én co nduce a la cri sis bancari a. El modelo permite aprec iar có mo el páni co fin anciero es un factor clave de la turbulencia as iáti ca. Otro elemento explicati vo, prese nte desde antes de la es tampida , son las erróneas políti cas económi cas gubern amentales, ya percibidas e n las dec isiones

J

6. Paul Krugman, "Will As ia Bounce Back"?, confe rencia preparada para el Credit Sui sse First Bos ton, Hong Kong, marzo de 1998,

7. La Bolsa Mex ica na de Valores define el riesgo co mo la volatilid ad de los flujos de efec ti vo no operados por mov imi entos de los prec ios de los ac ti vos , es dec ir, la probabilidad de no obtener el rendim ie nto esperado de un a in ve rsión.

comercio exterior, enero de 1999

de los inversionistas externos inconformes con un capitalismo aquejado por el clientelismo, la corrupción y el nepotismo. 8 Pero las acciones deshonestas no explican todo en una crisis financiera. Otras dificultades sacudieron al Sudeste Asiático, como la selección adversa y el daño moral en los créditos, especialmente en los préstamos internos con aval de los gobiernos . Con esta garantía no fue raro que en la banca las ganancias fueran de ella y las pérdidas de otros, situación cobijada por un entorno crediticio plagado de reguladores indolentes que propició el otorgamiento desmedido de préstamos de alto riesgo. Existen ciertos rasgos semejantes en el origen de una crisis bancaria y financiera en todos los países . Los cuatro más relevantes son: el aumento de las tasas de interés; el incremento de la incertidumbre; el deterioro de los balances contables de las empresas, y el pánico bancario. 9 En el marco de información asimétrica se pueden agregar otros factores de peso específicos para los países en desarrollo, entre ellos la política monetaria. Mishkin afirma que hay una diferencia importante entre los países desarrollados, cuyas autoridades monetarias pueden promover la recuperación económica por medio de políticas monetarias expansivas, y los países en desarrollo, donde esa medida se dificulta por las peculiaridades macroeconómicas e institucionales de sus sistemas financieros, que impiden aplicar políticas monetarias expansivas causantes de turbulencias inflacionarias o severas depreciaciones cambiarías que empeoran las cuentas de los hogares, las empresas y los bancos. 10 La limitación es mayor porque la política monetaria de los países en desarrollo debe restringirse a promover una inflación baja en aras de restaurar la confianza en la economía. También se debe marcar un ritmo conservador en la desregulación y la liberalización de los mercados financieros, a fin de permitir que se consoliden los sistemas de supervisión y se evite así la aprobación desmesurada de préstamos de alto riesgo que entrañan un alto potencial de desastre económico y financiero. En el marco de información asimétrica una crisis financiera se define como "una ruptura no lineal de los mercados financieros donde han empeorado los problemas de selección adversa y daño moral, en forma tal que no puedan canalizar eficientemente fondos hacia aquellos que tienen oportunidades de inversiones productivas". El marco de información asimétrica permite explicar por qué una economía con un desarrollo razonable antes de una crisis financiera se transforma y muestra, después de ella, un agudo deterioro que causa daños cuantiosos a la actividad productiva y al tejido social. Dicho marco también propone una estructura institucional apropiada para prevenir las crisis financieras y

8. Paul Krugman, op. cit. 9. Michael Bruno y Boris Pleskovic, "Introduction ", Annual World Bank Conference on Developm ent Econornics , Washington, abril de 1996.

1O. En adelante, la mayoría de las consideraciones expuestas acerca del marco de información asimétrica se basa en el artículo de Frederic S. Mishkin , "Understanding Financia! Crises: A Developing Country Perspective", NBER Working Paper Series, núm. 5600, Cambridge, Massachusetts, y Londres , mayo de 1996.

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bancarias que en años recientes se tornaron en un fenómeno mundial, presente tanto en los países desarrollados , como Estados Unidos , Japón y los países nórdi cos, cuanto en las naciones en transición , como Rusia, y los países en desarrollo , como México en 1994 y ahora los del Sudeste Asiático. La base del marco de información asimétrica es la función esencial del sistema financiero en la economía, al movilizar fondos de algunos agentes económicos pudientes a otros sin recursos para sus inversiones productivas potenciales. Cuando un intermediario financiero cuenta con información menos precisa que su contraparte, según Mishkin , aparece una asimetría en la información que impide el funcionamiento eficiente del sector. Es el caso de un posible prestatario empresarial quemaneja información más puntual acerca de las ganancias y riesgos potenciales asociados a su proyecto que la institución crediticia. En este escenario la asimetría de la información origina dos problemas básicos: la selección adversa 11 y el daño moral. 12 Una medida para prevenir la selección adversa es la producción y venta privada de información que permita una tomaracional de decisiones de financiamiento en los proyectos. Para evitar el daño moral conviene firmar contratos con restricciones y evaluarlos periódicamente. El obstáculo principal para el florecimiento de ese tipo de relaciones financieras es el polizón (free rider), quien no paga por la información y ahuyenta a las compañías que la producen. El fenómeno se agudiza en países con mercados financieros ineficientes , de escaso desarrollo y relativa pequeñez. En este punto se aprecia la importancia de los bancos en los mercados financieros, ya que son las instituciones mejor preparadas para afrontar los problemas de selección adversa y daño moral. En una institución bancaria el problema del polizón se minimiza porque la información proveni e nte de los cli entes y del monitoreo periódico no está en venta, pues es exclusiva del banco para la autorización de sus préstamos y otras transacciones pertinentes. Otro problema considerado por el marco de información asimétrica es el que surge cuando a los depositantes bancarios les falta información sobre los préstamos del banco , insuficiencia

11. La selección adversa es un problema de información asimétrica que ocurre antes de una transacc ión financiera, cuando los agentes potenciales de créditos de alto riesgo so n quienes bu scan más activamente el préstamo y ti enen más probabilidad de ser se leccionados, lo cual engendra resultados desfavorabl es. Para tomar buenas decisiones, los pres tamistas deben conocer la cal idad de sus clientes potenciales y el valor presente neto de los flujos de in gresos esperados a fin de cobrar a las empresas de alta calidad una tasa de interés menor que el valor promedio, y una ma yor a las emp resas de calidad baja. Pero cuando la información es in suficiente, aparece el problema de la selección adversa. 12. El daño moral se presenta después de una trans acc ión , c uando el prestamista sufre daño porque el prestatario es atraído por actividades indeseables (inmorales) desde el punto de vista del prestamista. Un ejemplo es la invers ión en proyectos de alto riesgo , donde el prestatario se coloca en el mejor de los mundos posibles: si el proyecto es exitoso, gana, y si fracasa, quien pierde es el pres tami sta.

cri sis financiera en as ia

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Cronología de la crisis financiera del Sudeste Asiático 1 FASE

1:

EL CAMINO DE LA CRISIS

T AILANDIA ERO A ABRIL DE 1997)

DEL MERCADO DE CAMBIOS E (E

Después de intermitentes ataques especulativos durante 1996, en Tailandia las pres iones contra el baht arrecian a fines de enero y principios de febrero. El régimen de tipo de cambio fijo frente al dólar se debilita por el cuantioso déficit en cuenta corriente, las enormes deudas de corto plazo, el colapso de la burbuja de precios de los bienes raíces y la erosión de la competitividad externa causada, en parte , por el alza del dólar con respecto al yen . En 19961a baja de las exportaciones afectó a Tailandia y Malasia y, en menor medida, a Indonesia y Filipinas; a principios de 1997 persiste la presión contra las monedas de esos cuatro países, mientras el mercado accionario se mantiene al alza.

FASE

2: LA CRISIS TAILANDESA

Y LA PROPAGACIÓN DE SUS EFECTOS EN ECONOMÍAS EMERGENTES VULNERABLES (MAYO, JUNIO Y PRINCIPIOS DE JULIO DE

1997)

7 de mayo. Una corte coreana sentencia a 15 años de cárcel al fundador del tambaleante grupo Hanbo por sobornar a políticos y banqueros para obtener un préstamo de 6 000 millones de dólares. 7 de junio. El presidente de Corea reconoce la necesidad de una reforma del sistema financiero, sin plantear algo parecido al big bang japonés,2 pese a que en abril 53 empresas se declararon insolventes. 14 de junio. En Japón se arresta a cua1. De enero de 1997 a junio de 1998, con base en las cuatro fases definidas en FMI, Advance Copy World Economic Outlook lnterimAssesment, Washington , diciembre de 1997. 2 . El big bang es un programa de re-

forma del sistema financiero nipón que prevé una mayor independencia del Banco del Japón; las transacciones en divisas extranjeras sin necesidad de autorización gubernamental, y la eliminación gradual de las barreras entre los bancos, las casas de bolsa y los aseguradores. El programa culminaría en el año 2001.

tro ejecutivos de un banco por coludirse con delincuentes y renuncian 21 de los 40 miembros del consejo de administración . 21 de junio. Se profundiza la crisis financiera en Tailandia y dimite el mini stro de Finanzas por los obstáculos para la disciplina fiscal, las presiones contra el bath y la peor caída bursátil en ocho años . 1 de julio. Los británicos entregan Hong Kong a China. 2 de julio. Se desata la crisis financiera regional con la devaluación del bath tailandés, hasta entonces indizado al dólar, en 80 por ciento .

FASE E

3: AHONDAMIENTO DE LA CRISIS 1 DONESIA v

CoREA, FILIPINAs,

T AILANDIA (PRINCIPIOS DE JULIO A MEDIADOS DE OCTUBRE DE 1997) 11 de julio. Filipinas adopta el régimen de flotación del peso y se anuncia un plan de ayuda por 16 000 millones de dólares por parte del FMI, Japón y otros países de la región . 18 de julio. El ringgit malayo y el dólar de Singapur caen al punto más bajo en tres años . 25 de julio. El gobierno de Malasia acusa indirectamente a George Soros de un complot político para intervenir en los asuntos de la Asociación de Naciones del Sudeste Asiático (ASEAN, por sus siglas en inglés). 29 de julio. Dimite el gobernador del banco central tailandés. 5 de agosto. Se presenta un plan de salvamento del FMI para Tailandia con un préstamo de 17 200 millones de dólares. Indonesia abandona la banda de paridad con el dólar y adopta el régimen de flotación para la rupia. 29 de agosto. Derrumbe bursátil en el Sudeste Asiático . La bolsa de valores de Indonesia cae 6.86% , la de Manila 8.4% y la de Hong Kong 5 por ciento.

FASE

4: LAS PRESIONES SE EXTIENDEN EN LAS

ECONOMÍAS ASIÁTICAS Y EL CO TAGIO SE PROPAGA A LOS MERCADOS Fl ANCIEROS MUNDIALES (MEDIADOS DE OCTUBRE DE

1997 A JUNIO DE 1998)

21 de octubre. En Tailandia se reclama la

renuncia del primer ministro y dimiten los miembros del gabinete. 22 de octubre. La bolsa de Hong Kong registra su peor baja en 13 meses. 27 de octubre. Lunes negro en los mercados por el desplome de las bolsas asiáticas . Unos días después, se anuncia un plan de rescate para Indonesia con financiamiento por 33 000 millones de dólares a cargo del FMI, el Banco Mundial y el Banco Asiático de Desarrollo. Noviembre. Plan de rescate del FMI para Corea , con un crédito de 20 000 millones de dólares. Quiebra del grupo japonés Yamaichi Securities. Se elige un nuevo primer ministro en Tailand ia. El yen comienza a caer frente al dólar. Diciembre. Nuevo plan del FMI para Corea, con un segundo crédito de 57 000 millones de dólares. En Tailandia cierran 56 establecimientos financieros . Los líderes de la ASEAN demandan ayuda de los países desarrollados. Prosigue la caída de las monedas de los países del Sudeste Asiático y también se desploman las bolsas de valores . En Corea se elige presidente a Kim Dae Jung. 15 de enero. Indonesia y el FMI suscriben un nuevo acuerdo , con un programa de reformas para fortalecer la economía. 2 de febrero . En Japón la compañía SBB se declara en bancarrota. 25 de mayo. El yen cae a su cotización más baja en siete años. 8 de junio. Se confirma la recesión de la economía japonesa. 22 de junio. Hong Kong dispone de 4 100 millones de dólares para reanimar su economía, en condición crítica. 25 de junio. Indonesia y el FMI firman un acuerdo por 43 000 millones de dólares . Camdessus , director del organismo , afirma que la crisis asiática no tendrá una salida pronta como la crisis mexicana. 30 de junio. Leves recuperaciones del yen y de la bolsa de valores nipona ante la expectativa de medidas gubernamentales de aliento económico. Fuentes: Laurent Schwab y Nguyen Thi My Dung, "La crise financié re en Asie", Futuribles, analyse et perspectiva, núm. 227, París, enero de 1998; FMI , World Economic Outlook, Washington, mayo de 1998, y varios números de The Economisty el periódico mexicano El Universal.

comercio exterior, enero de 1999

que puede conducirlos al pánico bancario. Ante la inexistencia de garantía gubernamental para los depósitos bancarios , por ejemplo, si un trastorno económico causa fuertes pérdidas en una parte de los bancos por los préstamos irrecuperables, algunas instituciones caerán en la insolvencia. Por la carencia de información , los depositantes ignoran si su banco se encuentra entre los insolventes y, como pretenden recuperar por entero cada peso ahorrado, se apresuran a retirar sus depósitos para evitar ser los últimos y seguros perdedores por la falta de fondos de la institución. Como los bancos no cuentan con recursos para atender una estampida y como los depositantes no pueden distinguir a los bancos insolventes de los que lograron sorteare! choque inicial, el resultado es catastrófico para todas las instituciones bancarias. La salida usual ante el problema es la garantía gubernamental para los depósitos bancarios. Con ella una institución, el banco central, funge como prestamista nacional de última instancia y se evita el pánico bancario . Este remedio , empero, crea dos nuevos problemas: la selección adversa y el daño moral , desviaciones originadas cuando los bancos , una vez asegurados sus depósitos con el banco central , pueden conceder lo que con fondos propios no admitirían: los préstamos de alto riesgo. Un fenómeno asociado es el de los defraudadores, quienes en esas circunstancias aprovechan la falta de interés del prestamista en realizar investigaciones rigurosas , con lo cual se multiplican las posibilidades de contubernios para realizar negocios ilícitos que , a final de cuentas, serán cubiertos por los contribuyentes. Tal situación empeora en un marco legal sin experiencia. Para prevenir el daño moral es necesaria una regulación bancaria muy estricta respecto a la tenencia de activos de alto riesgo y los requerimientos de reservas de capital. Un peligro que debe prevenirse es la debilidad regulatoria, la cual florece cuando los responsables de vigilar el cumplimiento estricto de las reglas no cumplen su trabajo . Al aparecer bancos insolventes , por ejemplo , los reguladores no informan cabalmente al respecto, con la esperanza de que se recuperen y no queden en la insolvencia. La debilidad regulatoria aparece en la práctica porque los reguladores y los gerentes bancarios no tienen los recursos o conocimientos suficientes para hacer bien su tarea. 13 A ello se agrega que los agentes, es decir, los reguladores y los políticos , no realizan una labor puntual por tener intereses distintos de los del agente principal , es decir, los votantes y los contribuyentes. Como aquéllos actúan en interés propio en lugar de defender el de sus empleadores, éstos quedan sujetos a la información asimétrica y los contribuyentes terminan paga ndo los desaguisados. 14 13. Un caso ilu strati vo en Estados Unidos es el de la desregulación en 19 80 de las soc iedades de ahorro y préstamos (savings and loan). Esta medida susc itó un auge en el otorgamiento de créd itos que sobrepasó la capac idad informativa del sec tor, por lo que los gerentes de ellas co nced iero n préstamos de alto riesgo que luego las ll evaro n a la insolvencia. Algo semejante suced ió con la desregulación de los mercados financiero s en Noruega, Suecia y Finlandia, así como en Japó n con los préstamos bancarios para bi enes raíces. 14. El ejemp lo de las sociedades de ahorro y préstamos en Estados Unidos es importante , ya que en l982 la mitad de ell as estaba en

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En años recientes el análisis de información asimétrica se ha aplicado para comprender la estructura del sistema financiero y la racionalidad de la regulación bancaria. También ha servido de marco para formular una teoría sobre las crisis bancarias y financieras en los países desarrollados, particularmente en Estados Unidos, y otra sobre las de los países en desarrollo. En ambos casos la teoría consigna cuatro categorías de factores internos de peso en las crisis bancarias y financieras: el alza de las tasas de interés ; el aumento de la incertidumbre; la afectación de los balances contables por el mercado de activos, y el pánico bancario. La quiebra de una prominente institución financiera o productiva puede ser el detonador del cambio cualitativo, al aumentar la incertidumbre en los mercados de capital, agudizarse la asimetría de la información y crecer la selección adversa. La incapacidad de las instituciones financieras para resolver el asunto conduce a la baja del crédito, con el consecuente desplome de las inversiones , lo cual desemboca sin remedio en una crisis financiera . En un mercado financiero con problemas de selección adversa no basta con elevar las tasas de interés, puesto que los prestatarios de los proyectos de alto riesgo permanecen como los más interesados en conseguir créditos y los prestamistas, al percatarse de esta situación, dejarán de atender la demanda . La caída de la oferta de crédito, a su vez, propicia la declinación de la actividad económica y se precipita la crisis financiera . Con el deterioro de los balances contables, por otro lado, crecen las dificultades de selección adversa y daño moral en los mercados de capital. El impulso de colaterales suficientes que permitan recuperar la deuda no saldada reduce las consecuenc ias desfavorables y, una vez que los agentes en busca de crédito tienen fianzas adecuadas, los prestamistas se preocupan me nos de los problemas potenciales de selección adversa y daño moral. 15 El desplome de la bolsa de valores también inhibe el crédito bancario al reducir el valor de los colaterales. Con ello disminuye la protección de los acreedores y se incrementa el

la in solvencia . Sin embargo, los reguladores del sector ocultaron el problema y relajaron los requerimientos de reservas de capital y las restricciones de los préstamos de alto riesgo , todo con la esperanza de que la situación mejorara; inclu so, trataron de proteger su prestigio profesional y cedieron a presiones de políticos que promovieron la autorización de préstamos oficiales. Lo anterior sólo retrasó, a costa de los contribuyentes , el estallido de la crisis. En 1991 el problema alcanzó proporciones gigantescas (unos 150 000 millones de dólares) . El Congreso aprobó entonces una ley para proveer los fondos necesarios para el saneamiento del sector e instituir con firmeza la tan ansiada regulación. 15 . Un ejemplo cercano , aunque no se trate de un mercado financiero mad uro, es el de la cartera vencida de la banca mexicana. Al principio los préstamos de ésta contaban con respa ldos suficientes, pero la magnitud de la deuda y la de los bienes que la cubrían (principalmente bienes raíces) originaron un a sobreoferta que castigó los precios potenciales de venta de dichos colaterales y el monto de recuperación se redujo a 30% de la deuda total.

cri sis financi era en asia

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problema de daño moral , al crecer la demanda de préstamos de alto riesgo asociado a los intentos de recuperar las pérdidas bursátiles. De esa forma, los problemas referidos erosionan al mercado financiero y lo arrastran a un a inestabilidad tal que se puede desatar un pánico bancario por un pequ eño choque externo. Frente al pánico bancario, la teoría de las crisis financieras resulta limitada y no plantea salidas fáciles. Sólo menciona que en los países en desarrollo los rasgos institucionales del sistema financiero dificultan más al banco central promover la recuperación económica, pues una gran parte de la deuda externa se contrató en moneda extranjera y ello impide recurrir a una política monetaria expansiva, pues sus efectos serían desastrosos. Cualquier alza de las tasas de interés deteriora las cuentas de las empresas y los bancos , al encarecerse los pagos de las deudas pendientes , lo cual socava la actividad económica y los ingresos, en una espiral que conduce a la crisis financiera. Aquí radica el punto toral de la teoría de las crisis financieras y bancarias: la recomendación de las medidas siguientes para prevenir el pánico bancario en los países en desarrollo. • Crear y sostener un sistema vigoroso de regulación y supervisión bancarias que controle el número de préstamos de alto riesgo. • Instituir un sistema actualizado de informes contables en las instituciones financieras, pero sobre todo en los bancos. • Impulsar acciones correctivas rápidas de los supervisores bancarios, necesarias para frenar las actividades bancarias indeseables, apresurar el cierre de instituciones sin respaldo suficiente y castigar conductas inapropiadas de sus accionistas y gerentes. • Conservar la independencia del agente regulador-supervisor para que proceda con prontitud y no se deje atrapar por el proceso político, que lo llevaría a conductas relajadas e indulgentes. • Mantener un banco central con independencia política. • Sujetar los incentivos salariales de los supervisores bancarios a la contabilidad, positiva o negativa , de sus intervenciones. • Abrir las acciones de los supervisores bancarios al escrutinio público para inhibir las acciones indulgentes y reducir, así, el problema de agente principal. A juicio de Mishkin, es probable que esas medidas preventivas de una estampida bancaria hubieran evitado algunas de las múltiples crisis financieras que ocurrieron en Estados Unidos en varios de sus ciclos de alrededor de 20 años. También considera que probablemente se hubieran impedido las crisis financieras de países en desarrollo, como la de México en 1994 y la actual de los países del Sudeste Asiático. Una vez planteado el marco de información asimétrica en los mercados financieros , cabe revisar otro aspecto que contribuya a comprender las crisis sectoriales, para lo cual importa contestar un par de preguntas: ¿Dónde se origina el retiro intempestivo de capitales de un país emergente? ¿Cuál es la magnitud de los efectos de la crisis financiera en la economía real?

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on base en las ideas de Marx y la experiencia alemana , a principios de siglo RudolfHilferding definió al capital financiero como el entrelazamiento de los bancos y la industria, en que los primeros canalizaban a la segunda los fondos ociosos para generar plusvalor, el cual se repartía por medio de los intereses a la banca y de las ganancias a la industria. 16 En la teoría económica anglosajona las finanzas se reconocen como un subcampo cuyo objeto de estudio es el funcionamiento de los mercados financieros, así como la oferta y las cotizaciones de los bienes de capital. Para fijar los precios de los instrumentos financieros se aplica un método que se despliega en el tiempo y los rendimientos dependen de la resolución de la incertidumbre. 17 En la actualidad se puede considerar que un primer consenso , por el lado de la oferta, es que casi todas las decisiones de inversión se toman desde los países centrales y, conforme al aspecto institucional , en el mercado de valores. Allí las sociedades de inversión pueden intercambiar ahorros por acciones de ellas y administrar, así, las cuentas de los accionistas deseosos de obtener los mejores rendimientos acordes con su opción de riesgo. Esas cuentas pueden abrirse en instituciones bancarias, casas de bolsa y otras entidades financieras autorizadas , como las administradoras especializadas en fondos de inversión, los fondos mutualistas y los fondos de cobertura. A los herméticos fondos de cobertura se les considera los villanos de las finanzas mundiales por su proclividad a invertir en los mercados emergentes, en busca de las altas rentabilidades provenientes de proyectos de alto riesgo. 18 Esos fondos especializados comenzaron a funcionar en los años cincuenta, con la combinación de dos técnicas de inversión para proteger el riesgo: las ventas en corto 19 y el apalancamiento. 20 Su estrategia de compensación consistía en recortar la dotación de acciones para protegerse de una baja bursátil general y entonces, con dinero prestado , comprar acciones de alto riesgo y con esa última parte de la inversión cubrir el fondo cuando subiera el índice de cotizaciones. 2 1 Los fondos de cobertura han proliferado y sus estrategias de compensación se han diversificado . Algunos macrofondos de 16. Rudolph Hilferding , Finance Capital, Routledge and Kegan , Londres, 1908. 17. Stephen A. Rose , " Return , Risk and Arbitrage", en I. Friend y J. Bicksler (comps.) , Risk and Return in Finance , Cambridge , Massachusetts, 1976. 18. The Economist, 13 de junio de 1998 . 19. Las ventas en corto (short sales) consisten en comprar a crédito un activo y venderlo con la esperanza de recomprarlo más barato antes de liquidar al acreedor. 20. Se conoce como apalancamiento (leverage) a la compra de activos con dinero prestado. 2 1. Las acciones de bajo valor, alto ri esgo y enorme potencial de crec imiento , también conocidas co mo bonos basura Uunk bonds), pueden encontrarse en mercados especializados en empresas nacientes de alta tecnolo gía, como el Nasdak de Estados Unidos , y el Neuer Markt, e l Euro NM y el Easdaq en Europa.

comercio exterior. enero de 1999

cobertura se espec ializan en admin istrar las fortunas de una élite millonaria atraída por las altas gananc ias provenientes de la colocac ión de apuestas monetarias muy temerarias. Estos instrumentos financieros se utilizan para especu lar con los movimientos de las tasas de interés y los tipos de cambio, lo cual se realiza en lugares con regu lac iones laxas que permiten evadir los informes fisca les reglamentarios para los fondos de inversión. Por esa forma de operación es muy difícil calcu lar el vo lumen de operaciones de esas entidades y apreciar sus estrategias Y U na característica central de los fondos de cobertura radica en su táctica de pagar a sus emp leados salarios modestos por sus funciones gerenciales, pero generosamente por las ganancias que obtengan para el fondo (de 15 a 20 por ciento de ellas). Tal estructura sa lar ial implica riesgos porque los ejecutivos ganan cuando sus planes fu ncion an y no pierden cuando fallan , lo cual los lleva a aceptar con facilidad inversiones de alto riesgo. Una forma de afrontar el problema es hacerlo al es ti lo del más conspicuo gerente de fondos de cobertura, George Soros, quien apuesta parte de su fortuna personal en esas operaciones de alto riesgo y comparte así pérdidas y ganancias con sus clientes. Aun c uando lo s fondos de cobertura pueden prosperar en medio de la incertidumbre y los mercados a la baja, 1998 resu ltó un año difícil para quienes apostaron en los países emergentes en activos respaldados por hipotecas y materias primas . En e l primer semestre los fondos de cobertu ra (hedgefunds) apenas ofrecieron un rendimiento de 2 a 3 por ciento, muy inferior al de 10% en igual período de 1997 , con la previsible consecuencia del retiro de capitales de esos fondos. Los usuario s de los fondos de inversión reparten sus colocaciones entre la seg uridad de los bonos y las cuantiosas ganancias de las operaciones de alto riesgo en los países emergentes. Por la naturaleza de éstas se requiere una vigilancia continua para prevenir catástrofes que evaporen los ahorros, con la necesidad corre lativa de los retiros intempestivos. Así, no es descabellado ap untar que la mayoría de ese tipo de in versiones está marcada por e l corto plazo. Los inversioni stas de corto plazo parece n haber sustituido a los que en los años sete nta se mostraban optimistas por el crecimiento as iático y e l latinoamericano, con proyecciones promisorias por diez o hasta veinte años. 23 22. Th e Economist, 13 de junio de 1997. Se calcu la que existen un os 1 200 fondo s de cobertura, incluidos 60 macro fondos , quemanejan 118 000 mi !Iones de dólares (de los c ua les 30 000 corresponden a los ma crofondo s); en 1990 los fondos totales no pasaban de 4 000 millones de dólares. A pesar de ese crecim ient o ex traordinario , e l monto total de fondos de cobertura es pequ eño si se compara con la mag nitud de las inversiones in stitu c ionales e n un país rico , cercana a 20 billones de dólares. Sin embargo, una asociación de fondo s de cobertura e n Washington y la co nsultora TASS dan c uenta de 4 000 a 5 000 (la po s ibl e diferencia so n los fondos co n resu ltados pobres y, por tant o, no regi strado s) , con un total de acc iones va lu adas en 400 000 mill ones de dólares ( 150 000 mill o nes en 1996), y todavía e n rápido crec imi ento. 23. En Estados Unidos todavía hay e mpresari os qu e fincan su éxito e n la administració n de in versiones a largo plazo, como e l multimill o nario Warren B uffe t.

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FMI,

en lugar de buscar

imponer grandes reformas estructurales e institucionales, debe ceñirse a su tarea tradicional de ayudar a los países a lidiar con faltantes temporales de liquidez en divisas y persistentes déficit comerciales

Con la crisis financiera mexicana de diciembre de 1994 casi desapareció esa clase de optimismo. En e l mundo financiero predominan las operaciones de corto plazo y la especul ación. En ese ánimo generado por el entorno financiero, la racionalidad tiene límites y los inversionistas sólo buscan reaccionar rápidamente para ganar a costa de los que pierdan y, a veces, para no zozobrar. Como en las decisiones respectivas la información tiene un papel crucial, cabe preguntarse si las noticias previas al estallido de la crisis financiera asiática contenían razones de peso visibles para desatar la estampida de capitales, o bien, si se trató de información privada sólo disponible para grupos selectos (véase la cronología anexa). La respuesta es comp leja porque una estampida implica múltiples decisiones casi simultáneas de retiro de inversiones del Sudeste Asiático, región muy reputada por su dinamismo económico, garantía importante para las retribuciones accionarías. De aceptarse la propuesta del espíritu gregario de los inversion istas, un punto controvertido es la cantidad crítica (grupo mínimo en número y calidad) de inversionistas necesario s para desatar la estampida. En este punto los personajes como Soros o las agencias calificadoras de riesgo prestigiadas pueden ser determinantes . Otro aspecto del problema radica en la capacidad de predecir las crisis monetarias gestadas por e l pánico bancario con base en los modelos elaborados por los bancos de inversión, por un lado, y los economistas universitarios, por otro. Un estudio sobre

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los modelos generados a raíz de la turbulencia asiática concluye que era casi imposible crear modelos económicos que pronosticaran todas las crisis ocurridas , o bien que no previeran crisis que nunca ocurrieron. 24 Y es que la formulación de modelos se enfrenta con varias dificultades . Si se analizan los espacios de tiempo cortos , por ejemplo , se obtienen pocos indicadores para predecir; si se trabaja con pe ríodos más largos, aumenta el riesgo de co mparar crisis ocurridas en entornos diferentes . En los modelos también gravita el problema del análisis empírico de los datos al margen de la parte teórica que explica cómo éstos se relacionaron para causar la crisis. Cuando un conjunto de variables no funciona en un modelo , los estadísticos simplemente definen otro hasta que aciertan, con un poco de suerte. Un riesgo adicional son los modelos sesgados, inspirados en alguna crisis en particular. Por ejemplo, un modelo elaborado por el banco J.P. Margan mide la capacidad de contagio por el número de crisis ocurridas en la región asiática, más un cálculo de la propensión al riesgo de los inversionistas; queda claro que los fundamentos económicos brillaron por su ausencia. 25 El otro lado de la moneda se asienta en una evaluación de los avances de la ciencia económica, que se puede condensar en lo dicho por Carmen Reinhart, investigadora de la Universidad de Maryland: "sería ingenuo pensar que estos modelos puedan ayudar a predecir el tiempo exacto de una crisis " . Por eso , los modelos de ese tipo sólo deben usarse como sustitutos de un necesario análisis detallado del país y una juiciosa determinación de las condiciones de los mercados. Otro aspecto polémico de la crisis asiática se captó en una investigación del FMI , publicada en mayo de 1998, en la que se muestra cómo los fondos de cobertura influyeron en la crisis europea de 1992 con el mecanismo de tasas de intercambio monetario, 26 al igual que en las turbulencias del mercado internacional de bonos en 1994 y en los disturbios de los mercados financieros asiáticos a mediados de 1997, donde precipitaron , directa e indirectamente, grandes movimientos en los precios de los activos, especialmente en el del baht tailandés Y Tal información fue parcialmente desmentida en un artículo aparecido en The Economist del 13 de junio último .28 La prestigiosa revi sta afirmó que no se había encontrado evidencia de que 24. Th e Economisl, 1 de agosto de 1998. 25. El mod elo tu vo éx ito sólo en sus predicciones para 1997 , porque si se le hubiera atendido de 1994 a 1996 los inversionistas hubieran perdido dinero. 26. "Hedge Funds and Financia! Market Dynamics", IMF Occasional Pape1; núm . 166, mayo de 1998, y FMI, World Economic Ou1/ook, Washington , mayo de 1998. 27. La intervención de Jos fondos de cobertura indirecta se dio al encabezar a otras categorías de inversionistas. Al respecto , el estudio referido del FMI obtiene res ultados mixtos: una correlación negativa entre la pos ición , en un mi smo período , de los fondos de cobertura y de otros fondos , y una pequeña correlación positi va entre la posición de los fondo s de co bertura en el período 1 y el de otro s fondos en el periodo 1+ 1. 28. Un dato interesa nte de ese artículo es la inform ac ión de que Jo s fondos de cobertura no interv ini eron en la crisis mex icana de 1994.

cri sis fin anciera en asia

los fondos de cobertura intervini eran en la c ri sis asiáti ca e, inclu so, consideró que e llos reacc ion aron con le ntitud al vender sus dotaciones de baht hasta ma yo de 1997, des pu és de que empresas tailandesas y ban cos internacionales habían vislumbrado el colapso . Las difere ncias entre esas do s fuentes pon en de reli eve la limitada información so bre las actividades de lo s fondo s de cobertura , pero tambi én dejan ver las opiniones diverge ntes so bre la reglamentación o no del funcionamiento de los fondo s de cobertura en los mercados financiero s nac ion ales e internacionales. En Estados Unidos y el Reino Unido , donde operan los fondos de cobertura más pudientes , hay resisten c ias m a ni fiestas a las políticas públicas que regul e n y limiten las act ivid ades de los fondos de cobertura para aumentar la esta bilidad de los mercados financieros. Esta posición defiende las a e ti vidades de dichos fondos con el argumento de que las ventas en corto se realizan con moneda extranjera como respuesta a políticas económicas inconsistentes que tornan insostenible un tipo de cambio fijo . Además sostiene que los fondos de cobertura son fuente de liquidez y estabilidad al mitigar, cuando se inicia una crisis especulativa, las fluctuaciones del mercado mediante compras de monedas fuertemente depreciadas . Desde la perspectiva de los países desarrollados , el FMI tiene una posición moderada e n favor de la reglamentación, pues señala que deben considerarse medidas que limiten y fortalezcan la supervisión, la regulación y la tran s parencia de los fondos de cobertura en los mercados financieros. 29 En países como Estados Unidos se pueden requerir informes que determinen la fuente de las inversiones , por ejemplo , en el desglose de las carteras donde se pueda distinguir a los bancos comerciales, los bancos de inversión, las compañías de seguros y los diversos tipos de fondos de inversión , entre otros intermediarios. Tales informes deberían instituirse en todos los países para detectar la emigración de las inversiones a otros lugares (offshore investments ). La capacidad de los fondos de cobertura para colocarse en los mercados financieros, además , debería limitarse a las exigencias de los bancos y casas de bolsa concernientes a los costos de administración y requerimientos de colaterales. También se podrían limitar las ventas en corto de los mercados monetarios , mediante la restricción de los préstamos de las in stituciones financieras a los no residentes , y extenderla a las sociedades de inversión . La mejor protección contra los movimientos indeseados de los mercados financieros , sin embargo , depe nde de los formuladores de políticas públicas , quienes pu eden comprometerse en un programa de reformas para evitar que las inversiones especulativas queden alineadas en contra de políticas económicas inconsistentes y paridades fijas insostenibles, así como para reforzar a los sistemas de liquidación que atemperen la inestabilidad de los prec ios de los activos y para mejorar la información acerca de las políticas financi eras públicas y privadas que e vi te las estampidas de los inversioni stas. También hay otras posiciones al res pec to , como la de Martin Feldstein , qui en ante la magnitud de la crisis asiática criticó las 29 . FMI , World Economic Oullook , Washington , ma yo de 1998.

co111 e rc io exte rio r. e nero de 1999

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•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••• PIB p er Secto r C uenta Tipo de cambio Bolsa de va lores ' 6

Corea del Sur C hin a Ho ng Kon g In do nesia Ma lasia Filipin as Singap ur Tai wa n Tailandia Japón

Po blación '

PIB '

cápita'

45. 1 1 227 6.2 198.6 ' 20 .2 67.2 3.0 2 1.1 58.4 125.2

-3.8 7.2 -2.0 -6.2 - 1. 8 1.7 5.6 5.9 0.4 - 5.3

7 660 490 18 060 740 3 140 850 19 850 10 697 2 110 3 1 490

indu st rial'

corriente'

- 10.1 ' 4.4" - 4.0' 10.7" - 1.1 ' - 7.7' - 4.5' 3.9" - 13.7' - 6.2'

9 . 1' 23.1' - 6.6' - 6.8" - 4.8' - 4.3" 13.8" 5.7' - 8.6" 106.0'

1998

1 393 8.28 7.75 JI 650 3.92 38.9 1. 67 34. 2 42.0 138 .0

1997

89 1 8.29 7.74 2 428.0 3.52 26.4 1.43 27 .9 24.7 11 6.0

%

- 56 .3

- 379.8 - 11.3 -47.3 - 16.8 -22 .6 -70.0 - 19 .0

Mon eda local

- 11 .7 19 .6 - 17.8 -2 .3 - 11 .5 3.2 -20 .3 -6.6 - 16.0; 0.6;

Dóla r es

7.5 19.6 - 17.8 -53 .9 - 12. 1 6.0 - 19.7 - 10.8 -3 .7 5.4

l . M ill o nes de hab ita nte s e n 1995 . 2. Variac ió n porcentua l a nuali zada e n e l prime r trim es tre de 1998 res pec to a l trimestre a nte ri or. 3. Dólares de 1993. 4. Variación po rce ntual respec to al a11o a nte ri o r. 5. M il es de mi ll o nes de dólare s . 6 . A l 8 de juni o de 1998.7. Variac ió n porce ntu al e n e l primer se mes tre de 1998. a. Marzo de 1998. b . Abril de 1998. c. Prim e r trim es tre de 1998. d. Terce r trimest re de 1997. e. Feb re ro de 1998. f. Mayo de 1998. g. 1997. h. C uart o trimes tre de 1997. i. Di c ie mbre de 1997. Fue nte: Banco M un d ia l. Re gional Perspe ctives 0 11 World Development Report, 1995, y Th e Economist, 6 de juni o y 25 de juli o de 1998 .

••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••• • recomendaciones anteriores. 30 Este economista de Harvard apunta que el FM I, en lugar de buscar imponer grandes reformas estructural es e in stituc io nales, debe ceñ irse a su tarea tradi c io nal de ayudar a los países a li d iar con fa ltan tes temporales de liquidez en divisas y persistentes déficit co merc iales. Co n ese nu evo enfoq ue , segú n Feld ste in , e l FM I intervino ex itosa me nte en la cris is mex icana de 1994, ay udó a Rusia a superar turbulen cias financiera s pasadas y con tribu yó a la tran sformac ió n de ese país y otros de E uropa del Este en eco nomías de me rcado. 3 1 Al trata r de aplica rlo e n los países asiáticos, empero , el FM I ha pu esto e n riesgo su eficac ia, pues soslaya los fundamentos sobre la re lac ió n de un organi smo internac ional con países soberanos en busca de asistencia, ade más de que la profundidad de la crisis as iática rebasa las ex periencias de la cri sis mex icana y del rescate de los países en transición. Feldstein in siste en la importanc ia de que e l FMI no e mprenda proyec tos sino simpl eme nte desarrolle un programa para un país miembro que demanda ay uda. A éste se le debe considerar un cliente o paciente , pero no un pupilo. Los gob iernos legítimos de cada país so n lo s qu e de be n determinar la nat ural eza es tru c tural e institucional de su econom ía. La desesperación de un país por obtener ay uda financiera de corto plazo no le da al FMI e l derecho mora l de sustituir los procesos políticos por los juicios técnicos de un organismo intern ac io nal. El FMJ , así, debe limitarse a su labo r hi stórica de brindar ay uda financiera a países mi embros ay un os de liquidez pa ra reso lver lo s problemas de balan za d e pago s. En Co rea el FMI recomendó una reforma para superar la in eficiencia de los co ng lomerados y la infl ex ibil idad de las leyes labora les. C ualesqu iera que sean los benefic ios que se alca nce n e n e l largo pl azo , ap unta Feldste in , dic ho cambi os no son nece30. Martin Fe ldste in , " Re fo c us in g the IMF", Foreign Affairs, Nueva York , marzo-abr il de 1998. 3 1. E l a rtíc ul o de Fe ld stei n se publi có a ntes d e l es ta llid o de la c ri s is fin anc ie ra ru sa e n agosto de 1998 , pe ro es te d esas tre no le quit a valid ez a s u plantea mi e nt o pa ra As ia.

sarios para resolver la crisis actual y eso desanima a los países a aceptar la ayuda de ese o rga ni smo. El FM I só lo podría in sistir e n impul sar una reforma si la respuesta a las preguntas sigui entes fue ra afirmati va : ¿La reforma es necesari a para res taurar el acceso de l país al mercado internac io nal de capitales? ¿S e trata de una propuesta técnica qu e no interfi ere en la jurisdicción de un país soberano? ¿El FMI co nsideraría apropiado forzar cambios simil ares en países desarro ll ados si estu vieran suj etos a un programa del organismo ? Resulta difícil contestar puntu almente a esas interrogantes porque amalgaman un probl e ma co ncreto, la so lu ción de la crisi s asiática, con un planteam iento estratégico de fo ndo que plantea conservar las funciones del FMI en el mundo cambi ante del capitalismo, ya como verdadero siste ma pl anetari o. A reserva de volver al debate sobre las funciones del FM I, se revisan los efectos de la turbulencia as iática desencadenada e l 2 de julio de 1997, un día después de la entrega británi ca de Hon g Kong a China. E n esa fecha la devalu ac ió n del baht tai landés arrastró a las monedas de Mal asia y Singapur, seg uidos por Indones ia , Filipinas y Hong Ko ng, hasta alcanzar a las de Coi·ea 32 y Japón. Las econo mías más cas ti gadas fueron en principio las de Indones ia, Corea y Tailandia, seguidas por las de Malasia y Filipinas. E n todas e llas se contrajo el fin anc iami e nto externo, se depreció la mon eda nacional respec to al dólar y se desplomaron las bol sas de valores. Co mo resultado de ello se redujo la dem and a interna y la de importac io nes , lo cual se co mpensó parcialmente por un in cremento en las exportac iones, pero el PIB entró en picada. La economía mej or librada ha sido la de C hin a. La moneda de este país, junto co n la de Hon g Kong, res isti ó los e mb ates ini c ia les de la cri sis, mientras Taiwan mantuv o e l crec imi ento eco nómi co (véase el c uadro). E n un es tudio rec ie nte del FM I se pro nosti ca que la caída del prod uc to g loba l causada por la cr isis as iáti ca será me no r que en las cri sis de 1974- 1975, 1980- 1983 y 199032. Se trata d e Co re a del Sur, co ns iderada a ntes d e la c ri s is como la undé c ima eco nomía e n e l mundo.

cri sis fin anciera en asia

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a crisis económica y financiera del Sudeste Asiático figura entre las preocupaciones prioritarias de Estados Unidos, cuyas acciones en esa región, tanto directas como mediante organismos internacionales afines, resultan determinantes. Así sucedió con el acercamiento de la potencia americana al gobierno chino a fin de reforzar las probabilidades de incorporarlo al actual modelo de alianzas, con Japón al frente. En su pasada visita a la región , el presidente estadounidense presentó a la economía china como una isla de estabilidad, por ser la única potencia asiática que mantiene, hasta la fecha , un crecimiento económico firme y una moneda sólida respecto al dólar. Otra iniciativa consiste en la ayuda muy restringida de Estados Unidos a Japón , con el propósito de animarlo a depurar su sistema financiero y a aportar recurso s para un fondo regional de recuperación económica de los países en crisis . Para superar la crisis se requiere también la acción decidida de las dos potencias de la región: Japón y China. La atonía económica de la primera mostró su gravedad después de abril de 1997, por lo cual los países centrales reprochan al gobierno japonés sus tardías intervenciones para reavivar su economía, en detrimento de la recuperación regional. Por ahora parece improbable que las medidas fiscales del actual gobierno japonés sean suficientes para estimular una demanda interna vigorosa que recupere la confianza de los mercados, así como que se responda a los apuros del sector financiero que constriñen la capacidad nipona para absorber importaciones . La economía china, refugiada en el aislamiento relativo de su incipiente sistema financiero, ha logrado capear el temporal y mantener la paridad del yuan. El gobierno ha exigido frenar la caída de la moneda japonesa y, para mejorar su imagen autoritaria, emprendió una campaña para disminuir la influencia económica y los negocios ilícitos de las fuerzas armadas. Con ello China busca ser admitida en la Organización Mundial del Comercio, con miras a atraer más inversiones foráneas . El FMI se mantiene como un organismo internacional de mucho peso en la región , pero sus intervenciones al calor de la crisis se examinan cuidadosamente y se ha suscitado un debate sobre cuáles deben ser sus funciones. Las dos posiciones polares corresponden a economistas de reconocido prestigio : McKinnon, quien busca consenso para las nuevas atribuciones del FMI en la región, 44 y Feldstein, quien sostiene la pertinencia de la misión original del organismo. Con relativo éxito y un enfoque de largo plazo el FMI ha propuesto a los países de la región reformas regulatorias e institucionales que resguarden a los bancos y los mercados financie-

L

44 . Ronald l. McKinnon , conferencia en la Reunión Anual de la American Economic Association , mimeo. , Chicago, 3 a 5 de enero de 1998.

ros de probl emas relacionados con créditos de recuperación difícil , como las sobreinversiones en bienes raíces, los préstamos a industrias pesadas de baja rentabilidad , los proyectos colosales patrocinados por el gobierno y los subsidios para el campo , todo ello complementado por un paquete de reformas industriales. 45 En el corto plazo la acción del FMI en Asia ha sido insuficiente para superar el problema inmediato: contener la crisis de liquidez sin poner en riesgo las reformas regulatorias de largo plazo. Como el dólar es aún la divisa c lave del régimen monetario mundial, Mckinnon recomienda impulsar que Estados Unidos asuma el liderazgo y funja como prestamista de última instancia, aprovechando la ventaja de que puede conseguir grandes préstamos en dólares en el mercado internacional. 46 Esta estrategia coloca al FMI como el prestami sta internacional de primera instancia en la región, posición que, sin embargo, encontraría restricciones legales y limitaciones por la escasez de recursos para atender de inmediato la magna crisis regional de liquidez. El profesor de Stanford ha ampliado su propuesta inspirado por el Plan Marshall , piedra angular de la recuperación de la crisis cambiaría europea en el período 1945-1951. Con base en esa ex itosa experiencia, McKinnon propone que en el Sudeste Asiático se integre un fondo regional de estabilización cambiariaque, reforzado por capital internacional, ataje las rondas de devaluac iones competitivas difíciles de frenar por la voluntad de un solo país de la región. 47 Esta iniciativa, junto con los recursos y recomendaciones del para el largo plazo , podrían ser factores decisivos para recuperarse de la crisis. La propuesta anterior implica un cambio de funciones del FMI para adaptarlo a un nuevo y más complejo escenario internacional , donde la crisis asiática entraña complicaciones mayores que la mexicana de finales de 1994, y debe cotejarse con la crítica de Feldstein. A diferencia de los casos de Rusia y los otros países de Europa del Este , señala este economista de Harvard, las reformas estructurales de largo plazo no son necesarias para resolver la actual turbulencia asiática y, peor aún, exceden las funciones históricas tradicionales del FMI. 48 El debate no sólo es teórico y debe incluir lo político. Parece viable apelar a la fortaleza política y económica del líder potencial , Estados Unidos, que suele colocarse en el dilema de aislarse o asumir un problema internacional. La operación respectiva necesita ser de orden económico, no militar. Desde una periferia cada vez más integrada al bloque interamericano, resulta preferible una solución lo más alejada posible de la conducta del avestruz. ~ 45. Todo ello a pesar de que el FMI se fundó para dar crédito a los países caso por caso, además de estar condicionado a que el gobierno del país en apuros acepte negociar un programa de recuperación. 46. Aunque no siempre ese liderazgo sea reconocido por el propio gobi erno es tadounidense , pese a las múltiples ventajas implícitas, como el ingreso anual de lO 000 a 15 000 millones de dól ares para el Tesoro por concepto de señoriaje. Véase Ronald l. McKinnon, op. cit. 47. La propuesta inclu ye cinco países en particular: Tailandia, Indonesia, Malasia, Filipinas y Corea. 48. Martin Feld stein , op. c iT.