EMPRESA NACIONAL DEL PETROLEO INFORME DE CLASIFICACION Junio 2011
Julio 2002 AAA Estables
Solvencia Perspectivas
Mayo 2011 AAA Estables
* Detalle de clasificaciones en Anexo.
Indicadores Relevantes 2009
2010 Mar.2011
Margen Ebitda
5,4%
4,5%
6,1%
Endeudamiento total
11,5
11,3
11,9
Endeudamiento financiero
6,7
7,4
6,8
Ebitda / Gastos financieros
2,3
2,0
3,8
Deuda financiera / Ebitda
7,6
9,4
6,9
Deuda financiera neta / Ebitda
7,4
9,2
6,7
-2%
3%
18%
1,0
1,2
1,2
FCNO/ Deuda financiera Liquidez corriente
Evolución endeudamiento e indicadores de solvencia 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0
14,0 12,0 10,0 8,0 6,0 4,0 2,0
20 10 Ma r.2 01 1
20 09
20 08 *
20 07
20 06
20 05
0,0
Leverage Financiero (Eje izq.) Deuda Financiera / Ebitda Ebitda / Gtos. Financieros
* Indicadores Deuda Financiera / Ebitda y Ebitda / Gastos financieros negativos
El perfil stand alone de la compañía se ha deteriorado
Fundamentos Las clasificaciones otorgadas a Empresa Nacional del Petróleo (ENAP) obedecen a la importancia estratégica que tiene la compañía para su propietario, el Estado de Chile y el robusto soporte potencial que brinda en caso de necesitarlo. Además, considera su sólida posición de negocios en el mercado nacional de combustibles. En contraposición a lo anterior, considera su exposición a la variabilidad que presentan los márgenes del negocio de refinación a nivel internacional y su débil desempeño financiero en los últimos años, el cual ha debilitado fuertemente su perfil stand alone. ENAP participa principalmente en los negocios de refinación y comercialización de combustibles, destinados en su mayor parte al mercado local y, en menor medida, a exportaciones. La empresa, además, desarrolla actividades de exploración y de producción de petróleo y gas natural en Chile y en el extranjero. La entidad tiene una importancia estratégica para el Estado de Chile, jugando un fuerte rol en las políticas públicas. Es la mayor empresa en Chile que produce y la única que refina hidrocarburos, y el más grande oferente en el mercado mayorista de combustibles derivados del crudo, teniendo una sólida posición en el negocio de refinados. ENAP aporta cerca del 72% de los combustibles derivados del petróleo que se consumen en Chile, con una fuerte posición de mercado en relación con la competencia de importaciones. En los últimos años, su rol ha sido clave para enfrentar las dificultades que han afectado al sistema eléctrico, ante las restricciones impuestas al abastecimiento de gas natural desde Argentina junto con las contingencias derivadas del terremoto en Chile en febrero de 2010. ENAP posee un adecuado nivel de integración con el Gobierno chileno, quien tiene una alta influencia en su perfil financiero, especialmente, en el proceso presupuestario, las políticas de endeudamiento y en el pago de impuestos y de dividendos al Estado. ENAP presenta una muy baja producción de petróleo crudo en relación a sus requerimientos. En Magallanes posee los únicos yacimientos de petróleo explotados en Chile, abasteciendo sólo un 2% de sus necesidades de crudo, importando el 98% restante desde Sudamérica y Europa. Cerca del 95% de los ingresos lo concentra el negocio de refinación, el cual se lleva a cabo en tres refinerías en Chile.
fuertemente los últimos 3 años, exhibiendo débiles indicadores crediticios con respecto a su histórico, como resultado de una deprimida generación de fondos y un alto endeudamiento, como resultado de la volatilidad de los márgenes de refinación, los esfuerzos para cubrir las necesidades energéticas del país y el cumplimiento del plan de inversiones. La menor capacidad interna de generación de fondos y las mayores necesidades de financiamiento han conducido a que la empresa haya aumentado significativamente su nivel de deuda financiera, alcanzando un leverage financiero y deuda financiera a Ebitda promedio de 6,9x y 8,0x respectivamente, en el periodo 2009-2011 versus 1,0x y 1,9x, respectivamente, en el periodo 2005-2007. Sin embargo, el aumento de su importancia estratégica en materia energética en los últimos años, junto con una fuerte conexión entre el Estado de Chile y la empresa, resultan en un mayor soporte del Estado, el cual consideramos que intervendría en caso de necesitarlo. La empresa muestra un muy buen acceso a los mercados financieros. Durante 2009 y 2010, refinanció pasivos mediante la colocación de bonos de largo plazo en los mercados local e internacional. Asimismo, en un escenario post terremoto suscribió nuevos créditos bancarios, aumentado su efectivo para hacer frente a la nueva situación. A pesar de que se espera se mantenga la recuperación de su Ebitda en el 2011, la necesidad de cubrir futuras inversiones, en conjunto con una baja generación interna de excedentes de caja disponibles para disminuir el saldo de deuda, limitan la capacidad de recuperación de su perfil financiero en el corto plazo a niveles históricos.
Perspectivas: Estables Las perspectivas “Estables” de la clasificación consideran que ENAP mantendrá un importante rol en las políticas públicas para el sector energía y un buen nivel de integración con el Gobierno (en términos operacionales, legales y financieros) aspectos que permiten considerar un fuerte soporte potencial del Estado. Feller-Rate espera que durante 2011 la empresa continúe refinanciando adecuadamente la deuda de corto plazo manteniendo un perfil de vencimientos concentrada en el largo plazo. Se espera que se conserven débiles los parámetros crediticios, con un indicador Deuda a Ebitda en torno a las 8,0x.
FACTORES SUBYACENTES A LA CLASIFICACION
Analista:
Nicolás Martorell P.
[email protected] (562) 757-0496
Fortalezas
Riesgos
† Fuerte potencial de soporte del Estado de Chile.
† Alta exposición a la variación del precio del
† Sólida posición de negocios en el mercado local
de refinación. † Altas barreras a la entrada de competidores. † Adecuado acceso al mercado financiero y de capitales
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crudo y de productos refinados. † Fuerte debilitamiento del perfil financiero
“Stand Alone” los últimos años.
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EMPRESA NACIONAL DEL PETROLEO. INFORME DE CLASIFICACION – Junio 2011
Solvencia Perspectivas
AAA Estables
Propiedad
Empresa Nacional del Petróleo es una empresa pública, de propiedad y control del Estado de Chile. Fue creada en 1950, a través de la promulgación de la Ley Nº9.618, la cual otorga a ENAP el derecho de exploración, explotación y beneficio de reservas chilenas de hidrocarburos, mientras que la propiedad de éstas permanece en manos del Estado de Chile. El Gobierno de la época estableció la dependencia de ENAP en la Corporación de Fomento de la Producción (Corfo), con personalidad jurídica independiente del Estado. El Directorio de la empresa está compuesto por ocho miembros, cuyo presidente es el Ministro de Minería. El cargo de vicepresidente es ejercido por el Vicepresidente Ejecutivo de Corfo. De los seis directores, tres son designados por Corfo; uno por el Instituto de Ingenieros de Minas; uno por la Sociedad Nacional de Minería; y uno por la Sociedad de Fomento Fabril (Sofofa).
PERFIL DE NEGOCIOS
SATISFACTORIO
Fuerte soporte potencial del Estado de Chile en caso de necesitarlo, basado en la importancia estratégica de la empresa para el país y el fuerte vínculo entre ambos. ENAP es propiedad del Estado de Chile, la cual presenta un grado relevante de integración con el Gobierno y ha adquirido un importante rol estratégico en la administración de políticas públicas en el ámbito energético. Al suministrar cerca del 72% de los combustibles que se consumen en el país, la compañía juega un rol clave en el suministro de energía para la nación, la cual asegura el abastecimiento de combustibles para Chile. Debido a la disminución en el suministro de gas por parte de Argentina y agravado por una menor hidrología, el sistema eléctrico chileno requirió de aumentos importantes en el suministro de diesel como combustible alternativo de generación, lo cual provocó un aumento en las importaciones desde Chile. Si bien por una parte las necesidades de gas desde argentina se han canalizado a través del GNL desde Quintero, por otro lado las importaciones de refinados han aumentado producto del terremoto 27/2 en Chile presionando los márgenes de la empresa, no obstante asegurando el abastecimiento para el país. Por lo tanto, el papel de ENAP para el gobierno es de alta importancia pues permite cumplir con el suministro energético para el país, factor clave para alcanzar el desarrollo. El Estado de Chile ha exhibido una relación muy fuerte con ENAP, presentando una alta influencia en su perfil financiero, especialmente en el proceso presupuestario, políticas de endeudamiento y en el pago de impuestos y de dividendos. El sistema presupuestario de ENAP está regulado por un conjunto de normas, circulares y leyes. El sistema comprende un presupuesto de operación, uno de inversiones y uno de contratación, desembolso y amortizaciones de créditos, los que son operados a través de un presupuesto anual de caja. ENAP prepara el Proyecto de Presupuesto para el año siguiente, según las bases dispuestas por el Ministerio de Hacienda, el que, luego de ser aprobado por el Directorio, debe ser aprobado por los Ministerios de Hacienda, Economía y Minería. Según la legislación vigente, ENAP debe contar con la autorización previa de los Ministerios de Hacienda y de Economía para contratar cualquier crédito financiero que comprometa su patrimonio Asimismo, La política de dividendos de la empresa es determinada por el Fisco de Chile. Éste, a través del Ministerio de Hacienda, puede exigir el traspaso a rentas generales de la Nación de anticipos y/o utilidades generadas por ENAP. La utilidad de ENAP está afecta a doble tributación: Primera Categoría, correspondiente al 20% sobre las utilidades generadas y Decreto Ley Nº2.398 de 1978, correspondiente al 40% sobre los dividendos recibidos de sus filiales y sociedades con participación y sobre las utilidades netas propias. El gobierno ha demostrado su alto soporte en los últimos tres años. Durante el 2008-2009 el perfil financiero de la empresa se ha visto reforzado con medidas adoptadas por Hacienda que flexibilizan el pago de dividendos y fortalecen su capital (el cuarto trimestre de 2008, Hacienda materializó un aporte extraordinario de capital a la empresa por un monto de US$250 millones financiado con recursos del Tesoro Público). Además, en 2010, el Estado permitió capitalizar utilidades por US$ 50 millones aproximadamente, correspondiente al ejercicio 2007, fortaleciendo en parte su aún debilitada estructura de capital. Cabe mencionar que las deudas de ENAP no poseen la garantía explícita del Estado. Sin embargo, una parte importante cuenta con una cláusula de cambio de control de la propiedad1. Una eventual decisión de privatización de la propiedad de ENAP requeriría de la intervención del Congreso Nacional para autorizarla. En definitiva, un debilitamiento en la estructura de soporte del controlador, ya sea operacional, legal o estratégica, podría gatillar una acción de clasificación a la baja. Feller Rate estima que el Estado de Chile intervendrá en tiempo y forma en caso de necesitarlo debido al rol estratégico para el crecimiento del país y su fuerte vínculo legal, operacional y financiero. De esta forma, la clasificación incorpora el soporte del controlador y justifica el rating otorgado.
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Ver Anexos
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EMPRESA NACIONAL DEL PETROLEO. INFORME DE CLASIFICACION – Junio 2011
Solvencia Perspectivas
AAA Estables
Dos líneas de negocios, exhibiendo una sólida posición en el negocio de Refinación, que explica el 95% de los ingresos de la compañía. Los negocios de ENAP abarcan dos líneas de negocios: Exploración y Producción (tanto de petróleo como gas natural, en Chile y el extranjero) y la Refinación y Logística de combustibles, tanto para el mercado local como mediante exportaciones. La Comercialización es realizada desde la Casa Matriz. En Chile, es la única empresa petrolera que produce, refina y comercializa hidrocarburos (abastecimiento mayorista a distribuidores e industrias).
Proveedores de crudo según origen 2010
— EXPLORACION Y PRODUCCION Europa 13%
Esta línea de negocios se dedica principalmente a la exploración y producción de petróleo y gas natural. Además, ha participado en el desarrollo de nuevas fuentes de energía, como la geotermia y biocombustibles.
Nacional 2%
ENAP es la única empresa que explota yacimientos de hidrocarburos en Chile, los que se encuentran en la zona de Magallanes. Dado el pequeño tamaño de las reservas chilenas, la producción anual de crudo nacional sólo alcanza para abastecer menos del 2% de la demanda nacional. El crecimiento de esta línea de negocios se fundamenta en la profundización de las actividades internacionales. Sudamérica 85%
En el exterior, ENAP opera a través de Sipetrol, desarrollando actividades de producción y exploración en Argentina, Ecuador y Egipto. A través del plan de inversiones destinado a proyectos de exploración y producción, ENAP podría seguir incrementando la proporción de integración de crudo a través de producción propia.
Producción de Petróleo y Gas de ENAP (En miles de barriles y miles de barriles equivalentes, respectivamente) 2009 Petróleo
2010 Gas Petróleo
Gas
Argentina
4.011
2.194
3.583
1.754
Ecuador (*) Egipto (**)
5.427 825
-
4.969 1.259
-
10.263 935
2.194 9.311
9.810 905
1.754 8.038
Total Internacional Magallanes
Total 11.197 11.505 10.715 9.792 *En consistencia con el nuevo contrato firmado con el estado ecuatoriano, se presentan las cifras de producción totales, sin los descuentos asociados a la participación de ENAP ** En 2009 se incluye producción de Noth Bahariya hasta el mes de marzo (70 MBbls), fecha que se concreto la venta de este activo.
En diciembre de 2010, ENAP produjo 20,5 millones de barriles de petróleo equivalentes de hidrocarburo, donde el 52% correspondió a petróleo producido y el 48% a gas. ENAP produce una cantidad de petróleo crudo cercano al 8% de los requerimientos de la empresa. De esta producción de petróleo, la mayor parte se genera en Ecuador (46%), seguida de Argentina (33%), Egipto (12%) y Chile (9%). En cuanto a gas, la región de Magallanes concentra el 83% de la producción. Si bien la producción de hidrocarburos se encuentra diversificada en países, con riesgo país relativamente altos, esta área solo representa un 5% de los ingresos de la compañía. — REFINACION, LOGISTICA Y COMERCIALIZACION
Esta línea de negocios desarrolla las actividades de producción de combustibles (gasolinas, petróleo diesel, fuel oil, kerosene, gas licuado) y otros productos derivados del petróleo (solventes, bases para asfaltos, etileno y otros productos petroquímicos), incluyendo el manejo de la infraestructura logística para el transporte y almacenamiento de éstos y su posterior venta a las compañías distribuidoras, industriales y exportaciones. Esta área representa la mayor parte de las ventas y márgenes de ENAP. ENAP es la única empresa que refina petróleo en Chile. Posee tres refinerías: Bío-Bío, en Talcahuano; Aconcagua, en Concón y Gregorio, en Magallanes mostrando cierta diversificación operativa. La empresa ha mantenido un alto promedio de uso de la capacidad instalada (superior a un 80%) los últimos años, acorde a la estrategia de eficiencia de la empresa. Como empresa refinadora, ENAP es la más importante de la costa Pacífico de Centro y Sudamérica. Además, mantiene una sólida posición competitiva abasteciendo cerca el 72% del mercado nacional de combustibles en 2010. Sus ventas totales de combustibles alcanzan del orden de 16,1 millones de m3, lo que representa una disminución de un 13,2% con respecto al año anterior debido al menor consumo nacional. Aproximadamente un 5% fueron exportaciones, cayendo desde un 11% en 2009. Los destinos de los combustibles son Estados Unidos, Ecuador, Argentina, América Central y Perú concentrando este último el 50% de las exportaciones. Históricamente, cerca de un 70-80% promedio de los combustibles derivados del petróleo que se consumen en Chile son suministrados por la empresa. Pese a la apertura al exterior y a la entrada de importaciones, ENAP ha mantenido el liderazgo en la industria, gracias a su competitividad y eficiencia en producción, como también por la alta calidad de sus productos y de su logística de distribución mayorista. La infraestructura logística de ENAP es administrada por ENAP Refinerías S.A., filial que se encarga del almacenamiento y despacho de combustibles líquidos y gaseosos, y la operación y mantenimiento de ductos de transporte. Todo lo anterior, en coordinación con las áreas de logística y comercialización de la Casa Matriz. Para lograr una mayor competitividad, las empresas deben tener plantas capaces de procesar crudos de menor costo (crudos pesados y de mayor contenido de azufre) para obtener un mejor margen de refinación. Los crudos livianos tienen un mayor costo que los pesados, debido a que los primeros
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requieren un menor tratamiento. Además, de ellos se obtiene un mayor porcentaje de combustibles livianos, de mejor margen (como gasolina, gas licuado y kerosene), que de pesados, de menor margen (como pitch asfáltico y fuel oil). Entre mayor sea la flexibilidad de sus plantas para refinar distintos tipos de crudos, la empresa está en mejor posición para tomar ventaja de las diferencias de precios que existan entre estos insumos y mejorar sus márgenes de refinación. En el caso de ENAP, a diciembre de 2010, el 69% del crudo procesado correspondió a crudos pesados e intermedios. Esto, en conjunto con la capacidad de procesar crudos pesados en las refinerías Aconcagua y Bío-Bío, impacta de forma positiva en los márgenes de refinación.
Participación de Mercado (m3/2010) Ventas nacional
Consumo Participación nacional de Mercado
Gas licuado Gasolina vehicular
1.306 2.861
2.053 3.588
63,6% 79,7%
Kerosene Diesel
1.083 5.487
1.134 8.802
95,5% 62,3%
Petróleo Combustible 1.699 1.727 98,4% Productos Industriales y Otros* 336 424 79,1% * Incluye Propileno, Etileno, Naftas, Solventes y, entre otros
Composición ventas físicas de ENAP por productos – Incluye exportaciones (2010) Gas licuado de petróleo 12%
Petróleo combustible 14%
Kerosene 7%
Otros 9%
Gasolina 26%
Diesel 32%
La compañía importa refinados para cumplir con las necesidades energéticas del país en caso de no poder abastecer completamente la demanda nacional a través de los refinados. Los principales países desde donde se importan los refinados son Estados Unidos (Costa del Golfo de México), Japón y Corea.
Abastecimiento de crudo cubierto a través de proveedores diversificados. El 98% del petróleo crudo utilizado por ENAP proviene desde el extranjero mayoritariamente desde Sudamérica y el Mar del Norte, siendo los principales proveedores Brasil, Colombia, Ecuador, Argentina y el Reino Unido. ENAP puede acceder a mercados alternativos de suministro de petróleo y derivados, lo que le permite asegurar una oportuna disponibilidad de materias primas. Este petróleo es cubierto a través de contratos de abastecimiento con compañías productoras internacionales, licitaciones internacionales y compras en el mercado spot.
Sólida política de cobertura permite mitigar riesgos ligados a volatilidad de precio en el periodo entre compra de crudo y venta. Debido a la alta volatilidad del petróleo en los mercados, con la finalidad de mitigar el riesgo de variación del valor del crudo importado entre las fechas de embarque y la fecha estimada de fijación de precio de venta de los productos refinados, la compañía cuenta con adecuados contratos de cobertura, en su mayoría para crudos y algunos refinados, utilizando derivados tipo zero cost collar y three way zero cost collar. Cabe destacar que el embarque de crudo a Chile demora entre 15 y 45 días promedio (dependiendo de su origen) y que los precios a clientes se fijan lo más cercano a la fecha de venta, exponiendo a las fluctuaciones de precio durante ese periodo, lo cual es mitigado a través de dichos derivados, los cuales cubren a lo menos el 70% de los embarques.
Adecuada política comercial permite mitigar riesgos de sobrestock. A partir del 1 de diciembre de 2009, ENAP empezó a aplicar una nueva política comercial basada en los precios de paridad de importación y otorgando descuento a sus clientes por programación en base a volúmenes contratados por plazos a un año. Dicha política presenta precios diferenciados para volúmenes de productos bajo obligación de compra a firme, con contratos y que respeten las programaciones de compra mensual, trimestral y anual. En enero de 2010, la empresa terminó de readecuar la relación con las distribuidoras de combustibles, en donde los nuevos contratos fueron firmados por todas las compañías que son clientes de ENAP en el país: Copec, Petrobras, Terpel, Shell Chile, Santa Elena, JLC, Cabal y Hugo Najle. Asimismo, extendió la aplicación se su nueva política a los combustibles marinos, firmando contratos con Copec, PMC y Terpel. A la fecha se han renovado gran parte de los contratos. Dicha política otorga mayor competitividad a ENAP y una adecuada estabilidad en los flujos, dada la implicancia en la optimización de la cadena logística de la compañía y los procesos de refinación, en conjunto con plazos bien definidos en los contratos con los clientes, lo que además otorga mejor certidumbre en las ventas de la empresa, evitando los riesgos de sobrestock. Asimismo, los contratos comparten el riesgo, tanto ante variaciones en el precio de los productos como en el tipo de cambio. Aparte de los contratos de venta de combustibles con las distribuidoras mayoristas, ENAP tiene contratos con consumidores directos del sector industrial y minero. Destaca el acuerdo logrado en agosto de 2010, donde ENAP venderá GNL proveniente del complejo Quintero a la eléctrica Colbún.
Política de precios de paridad refleja operaciones en ambiente competitivo. En Chile existe libertad para producir e importar combustibles, por lo que para determinar sus precios, ENAP considera los precios de las importaciones de productos desde el exterior. ENAP mantiene una política de precios basada en el seguimiento semanal de la paridad de importación, correspondiente a la
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Solvencia Perspectivas
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Evolución de los precios y costos de materia prima de productos propios vendidos
mejor alternativa de costos que enfrente un importador para traer un producto a Chile desde un mercado de referencia. En la actualidad, éste es el de la costa estadounidense del Golfo de México. De acuerdo con lo anterior, en el cálculo de los precios de productos que ENAP entrega a los distribuidores mayoristas, influyen factores como el precio en el mercado de referencia, costos de transporte y logística, costos de internación o arancel aduanero, seguros, impuestos específicos e IVA, evolución del tipo de cambio y el efecto del impuesto o crédito del Fondo de Estabilización de Precios de Combustibles Derivados del Petróleo2. La eficiencia operacional de ENAP y la aplicación del sistema de paridad de importación (ventas a precios de mercado) le otorgan una buena posición competitiva, que se traduce en una elevada participación de mercado y en una alta tasa de utilización de la capacidad productiva de sus refinerías. Además, al operar con un régimen de precios de paridad con importaciones, un eventual aumento de la cantidad de combustibles proveniente del exterior no debiera generar una significativa presión sobre los márgenes de la compañía.
120 100 80 60 40 20
Ene -09 Mar -09 May -09 Jul09 Sep -09 Nov -09 Ene -10 Mar -10 May -10
Jul10 Sep -10 Nov -10
0
Precio
Costo
El mercado de los combustibles difiere del de los crudos, en el sentido de que si bien este último puede mostrar oscilaciones fuertes, no necesariamente determinan el precio de los productos refinados, los que están sujetos a la evolución de la oferta y la demanda en sus propios mercados. No obstante, el sistema de fijación de precios de ENAP le permite ajustar el valor de sus refinados, siguiendo la dirección que presentan los precios internacionales de combustibles cuando estos son afectados por las variaciones del precio del petróleo. La volatilidad del precio del petróleo puede afectar los requerimientos de capital de trabajo de la empresa.
Altas barreras de entrada a nivel local para nuevos refinadores. La posición que posee ENAP en Chile como refinador de combustibles constituye una fuerte barrera a la entrada de otros operadores. El bajo tamaño relativo del mercado chileno dificulta que sea factible para otro operador realizar importantes inversiones en plantas refinadoras y alcanzar las economías de escala requeridas para desempeñarse eficientemente. Además, existe un alto requerimiento financiero en las etapas iniciales no productivas de prospección y evaluación.
Pertenencia a una industria ligada a los precios de mercado del crudo y de los refinados, que otorga volatilidad en los márgenes. Los resultados de la empresa son fuertemente dependientes del precio del crudo, variable commodity que presenta amplios ciclos, alta volatilidad y sobre la cual los productores tienen muy bajo control, dependiendo de factores tales como oferta y demanda, tendencias económicas internacionales, variaciones en los tipos de cambio y situaciones políticas en naciones que son actores relevantes en la producción y consumo de petróleo. A lo anterior, se suma la libertad en Chile para producir e importar combustibles, siendo los precios libremente establecidos por los importadores y/o productores en todas las etapas de la comercialización. Según lo anterior, los precios de mercado necesariamente reflejan los precios internacionales, al ser posible su importación por parte de las empresas distribuidoras; así, como ocurre en todos los mercados no regulados del mundo, los precios fluctúan frecuentemente siguiendo las variaciones de mercado, otorgando volatilidad a los márgenes de refinación. Además, la volatilidad de los precios se refleja en necesidades de capital de trabajo volátiles, y además estacionales, aumentando en periodos fríos del año. Post crisis financiera, el precio del crudo se ha incrementado fuertemente desde valores cercanos a US$62,1 promedio el barril en 2009 a valores de US$79,6 en 2010, impulsado por una demanda creciente de todos los continentes, con excepción de Europa, con un relevante grado de volatilidad dadas las incertidumbres sobre China, EEUU y la Eurozona. En el primer trimestre de 2011, se aprecia la tendencia alcista de 2010 con un valor promedio de US$94,6 el barril, junto con un precio del brent que aumentó un 20,25% con respecto al último trimestre de 2010, alcanzando los US$105, 9 el barril. .
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Cabe señalar que ENAP no es responsable de la administración de los recursos provenientes del FEPC, ni del efecto que éste tenga en los precios finales. Prohibida la reproducción total o parcial sin la autorización escrita de Feller Rate.
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POSICION FINANCIERA
DEBIL
Resultados y márgenes: Débil generación de fondos, expuesta a la volatilidad de precios de combustibles y necesidades energéticas del país
Evolución de ingresos y márgenes En millones de US$
14.000
12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8%
12.000 10.000 8.000 6.000 4.000 2.000
Ingresos
20 10 Ma r.2 01 1
20 09
20 08
20 07
20 06
20 05
0
Margen Ebitda
Evolución endeudamiento e indicadores de solvencia 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0
14,0 12,0 10,0 8,0 6,0 4,0 2,0
20 10 Ma r.2 01 1
20 09
20 08 *
20 07
20 06
20 05
0,0
Leverage Financiero (Eje izq.) Deuda Financiera / Ebitda Ebitda / Gtos. Financieros
* Indicadores Deuda Financiera / Ebitda y Ebitda / Gastos financieros negativos
Perfil de amortizaciones Obligaciones financieras Al 31 de marzo de 2011, millones de US$
2011* 2012 2013 2014 2015+
Deuda Bancaria*
Bonos
Otros
Total
132 243 270 -
439 150 1247
24 46 46 47 259
180 728 316 11 197
* No incluye deuda corriente bancaria por US$225 millones
1506
La capacidad interna de generación de fondos ha mostrado una tendencia desfavorable en los últimos períodos, afectada por la reducción en los márgenes de refinación, la volatilidad tanto del precio del crudo como de los productos refinados y por sus esfuerzos para cubrir las necesidades energéticas del país. Durante 2010, el aumento en la demanda de combustibles a nivel internacional debido a la recuperación mundial, en conjunto con un aumento de precios con respecto al año anterior, tanto de crudos como refinados, impulsaron los ingresos de la compañía aumentando un 15% con respecto al año anterior. No obstante, el terremoto que paralizó los procesos de refinación e impactó en el volumen total de ventas, que disminuyeron un 13,1% respecto al periodo 2009. Esto, junto con márgenes de refinación internacionales desfavorables, el aumento de las importaciones de refinados a precios más altos y los gastos ligados al proceso de desvinculación de personal, impactaron el Ebitda, que alcanzó a US$ 370 millones, un 5% mas bajo que el exhibido en 2009. Se espera una mejora para el 2011, debido a la disponibilidad 100% operativa de su refinería en Bio-Bio, la cual se ha reflejado en los resultados del primer trimestre de 2011, donde ENAP mostró un margen Ebitda de 6,1% y un Ebitda de US$154 millones, 170% mayor a igual periodo de 2009, producto de mejores en márgenes internacionales de refinación, mayor producción propia y disminución relativa de productos importados, considerando el terremoto en febrero de 2010. La capacidad de generación operacional neta de la empresa esta expuesta a las volátiles y estacionales necesidades de capital de trabajo de la compañía ligadas al precio del crudo. A marzo de 2011, muestran una recuperación (US$329 millones) con respecto al déficit exhibido en igual periodo a marzo de 2010 (US$161 millones), relacionado con las menores importaciones de refinados.
Alto endeudamiento junto con debilitados parámetros crediticios afectan el perfil stand alone de la compañía. La necesidad de financiar el plan de inversiones, el aumento en el consumo nacional de combustibles, la importación de refinados (dada la escasez hídrica del sistema y la paralización de la refinería en Bio-Bio en 2010) y su menor capacidad de generación de fondos en los últimos periodos, influyeron en el crecimiento en el nivel de deuda financiera de la empresa. Al 31 de diciembre 2010, la deuda financiera alcanzó los US$3.466 millones, la cual aumentó un 17% con respecto al año anterior. Esto, debido a la refinanciación de obligaciones de corto plazo y la necesidad de fondos para capital de trabajo ligado a las importaciones de refinados por la paralización de la refinería en Bio-Bio. Al 31 de marzo de 2011, la deuda financiera presentó una disminución respecto de diciembre de 2010, alcanzando los US$3.244 millones, debido a pagos parciales y totales. Al 31 de marzo de 2011, la deuda estaba compuesta mayoritariamente por bonos, locales e internacionales, y créditos bancarios, representando un 59% y 28% respectivamente del total. El perfil se encuentra estructurado en el largo plazo, con vencimientos bancarios en 2011 y 2012, y amortizaciones de los bonos en 2012, 2014, 2019 y 2020 por US$439 millones, US$150 millones, US$ 745 millones y US$ 500 millones, respectivamente. En 2010, su indicador deuda financiera / Ebitda alcanzo las 9,4x, disminuyendo a 6,8x los primeros 12 meses a marzo de 2011, con un nivel similar al 2009. No obstante, la compañía aún mantiene débiles indicadores crediticios con respecto a su histórico, debido a una deprimida generación de fondos y un alto endeudamiento. Esto, en conjunto con las necesidades de inversión de la compañía, limita la capacidad de ENAP para mejorar su perfil financiero en el corto plazo. A pesar de la mejora mostrada a marzo de 2011, con una cobertura de gastos financieros que alcanzó a 3,8x desde 2,3x en diciembre de 2009, Feller-Rate espera que la empresa mantenga débiles índices financieros en los próximos periodos, con indicadores deuda financiera a Ebitda en torno a 8,0x. La empresa mantiene la mayor parte de sus pasivos financieros en dólares por lo que está expuesta a variaciones en el valor de la divisa, que contablemente se reflejaron hasta 2004 en resultados por diferencias de cambio. No obstante, en términos económicos, la política de fijación de precios semanales basada en la paridad de importación indexada en dólares mitiga este riesgo. Además, desde mayo 2006, la
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EMPRESA NACIONAL DEL PETROLEO. INFORME DE CLASIFICACION – Junio 2011
Solvencia Perspectivas
AAA Estables
empresa ha complementado lo anterior con una política de cobertura de tipo de cambio a los deudores por ventas. La compañía mantiene un mix de la deuda financiera en tasa fija y en tasa variable, lo cual es mitigado gracias a diversos contratos de derivados de tasa de interés, llevando las obligaciones de largo plazo (LIBOR más margen) a tasa fija, alcanzando, a marzo de 2011, a un 93% de la deuda financiera cubierta. También cuenta con derivados tipo cross currency swap para llevar los bonos nacionales (emitidos en octubre 2002 y enero 2009) de U.F a dólares estadounidenses para la exposición al riesgo de tipo de cambio.
Bajo nivel de inversiones financiado principalmente a través de generación operacional durante el año. Durante el año 2010, la empresa ejecutó inversiones por US$320,4 millones, donde el 47% fue desarrollado por la línea de negocios de exploración y producción y el 53% por la línea de refinación, estas últimas destinadas a mejoras en la capacidad y eficiencia operacional. En conjunto con otras compañías, destaca la inversión en el terminal marítimo y la planta de regasificación de gas natural licuado GNL Quintero, megaproyecto por aproximadamente US$1.300 millones, donde ENAP participa con el 20% de la propiedad, el que concluyó la segunda fase y final de la construcción de la planta de recepción, almacenamiento y regasificación de gas natural licuado (GNL), en la bahía de Quintero, con la puesta en operación de todas las instalaciones del complejo, incluyendo dos estanques de 160.000 metros cúbicos de capacidad cada uno. Destaca el aumento en 2010 de las ventas de GNL en seis veces con respecto a 2009, alcanzando los 340 millones de m3. Este proyecto ha permitido a la compañía disminuir sus costos de producción gracias al uso de gas natural en los procesos de refinación en la planta Aconcagua. Por este motivo, se aprobó el proyecto “Gasoducto virtual” que permitirá llevar gas natural a la Región del Bio-bío y a la Refinería Bío-Bío, a partir del segundo trimestre de 2011. En lo principal, GNL Quintero inició la construcción del Patio de Carga de camiones cisternas, mientras ENAP continuó desarrollando su Proyecto GNL a la VIII Región, incluyendo la compra de 25 cisternas, la construcción de una planta regasificadora en la comuna de Pemuco (US$ 20 millones) y la implementación de los contratos para mover las cisternas, operar la planta y transportar el gas natural hasta Refinería Bío-Bío. Se espera que el GNL en la refinadora de Bio-Bio permita mejorar la eficiencia operacional. Cabe destacar que dicha planta tendrá la capacidad de funcionamiento dual, tanto con combustible como con GNL. Recientemente la compañía ha anunciado la venta de su participación en las sociedades ligadas a la exploración y desarrollo de energía geotérmica, con el fin de concentrarse en su Core Business. La venta de su participación en Energía Andina le reportó un beneficio de US$ 6 millones, mientras que la salida en la participación de las sociedades que tiene con Enel estaría finalizada dentro de seis meses. Se espera que ENAP mantenga una estrategia como socio minoritario, en especial otorgando nuevos “Contratos Especiales de Operación” para potenciar el desarrollo de nuevos proyectos. Para este periodo se esperan inversiones del orden de US$ 320 millones a US$ 350 millones, las cuales serían financiadas principalmente a través de caja operacional, obteniendo un ajustado nivel de caja libre después de inversiones.
Adecuado acceso al mercado de capitales y financiero permite afrontar vencimientos, adecuando la estructura en el largo plazo. La empresa posee una adecuada flexibilidad financiera. La favorece el fuerte soporte del Estado y un favorable acceso a los mercados de capitales nacionales e internacionales. Su importante capacidad para colocar instrumentos de deuda, acceder a líneas de crédito de corto plazo y el financiamiento de proveedores disponibles incrementa su flexibilidad financiera y favorece su situación de liquidez. Las prioridades de financiamiento son a largo y mediano plazo. Además, con el propósito de mejorar la estructura de la deuda, en los últimos años la empresa ha realizado refinanciamientos de largo plazo. Destaca la colocación en el mercado internacional de bonos por US$ 500 millones en agosto de 2010, bullet a 10 años, lo que le permitió refinanciar sus vencimientos de corto plazo. El próximo vencimiento relativamente alto se encuentra concentrado en el año 2012 con bonos bullet por US$ 439 millones. A marzo de 2011, ENAP mantiene cerca de US$100 millones en disponible y depósitos a plazo en comparación con los US$463 millones en vencimientos de corto plazo de deuda financiera con bancos y obligaciones con el público. Dada la baja capacidad de generación de caja operacional después de inversiones, Feller Rate espera que la compañía refinancie obligaciones de 2011-2012 y continúe generando una estructura de vencimientos concentrada en el largo plazo.
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ANEXOS
EMPRESA NACIONAL DEL PETROLEO
INFORME DE CLASIFICACION – Junio 2011
Solvencia Perspectivas Línea de bonos Líneas Ef. de Comercio
Julio 2002 AAA Estables AAA
Mayo 2005 AAA Estables AAA
Febrero 2009 AAA Estables AAA Nivel 1+ / AAA
Mayo 2011 AAA Estables AAA Nivel 1+ / AAA
Resumen Financiero Consolidado 2005-2007 PCGA Chile - Millones de US$
Ingresos
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Mar.2011
Mar.2010 1.942
6.674
7.824
9.019
12.285
7.180
8.212
2.532
Ebitda
645
457
430
-659
389
370
154
57
Resultado Operacional
448
243
199
-867
163
127
90
-11
Gastos Financieros
-90
-108
-145
-201
-172
-181
-41
-35
Resultado neto empresas relacionadas
12
10
5
3
73
23
10
9
Resultado antes de impuestos
370
163
137
-1.186
123
55
48
-91
Utilidad (pérdida) del ejercicio
198
51
50
-960
196
61
18
-90 -161
Flujo Caja Neto de la Operación (FCNO)
337
196
549
-371
-66
107
329
Inversiones en activos fijos y permanentes
-281
-237
-471
-422
-426
-460
-120
-49
56
-41
79
-793
-492
-353
210
-209
0
-56
0
0
-3
-5
0
0
56
-98
79
-793
-495
-358
210
-209
Flujo Caja Operación Neto de Inversión Dividendos pagados Flujo Caja Op. Neto de Inv. y Dividendos Variación de capital patrimonial
0
0
0
253
0
0
0
0
Variación de deudas financieras
-106
91
5
566
393
305
-168
686
Movimientos con empresas relacionadas
-1
-2
-76
-60
-3
10
-6
-18
Flujo de caja Neto del Ejercicio
-16
7
47
12
-79
-13
37
461
Caja Final
79
86
133
150
77
62
100
538
6.139
Activos Totales
3.671
3.805
5.440
5.318
5.560
5.733
Cuentas por cobrar
588
667
977
873
837
883
938
Inventario
875
861
1.589
847
1.060
1.090
1407
Pasivos Corrientes
1.213
1.325
2.853
2.875
2.151
1.961
2.395
Cuentas por pagar
712
989
2.470
1.604
1.379
1.127
1.793
56
27
66
984
603
648
463
1.539
1.540
1.598
2.246
2.965
3.315
3.268
Deuda Financiera Corto Plazo Pasivos No Corrientes Deuda Financiera Largo Plazo
264
391
370
1.437
2.365
2.819
2.781
2.752
2.866
4.451
5.121
5.116
5.277
5.663
Deuda Financiera
879
976
1.011
2.422
2.968
3.466
3.244
Capital patrimonial
920
939
990
197
444
469
476
Margen Ebitda
9,7%
5,8%
4,8%
-5,4%
5,4%
4,5%
6,1%
Rentabilidad operacional
12%
6%
4%
-16%
3%
2%
4%
Rentabilidad patrimonial
22%
5%
5%
-488%
44%
13%
35%
Liquidez corriente
1,4
1,4
1,2
0,8
1,0
1,2
1,2
Endeudamiento total
3,0
3,1
4,5
26,0
11,5
11,3
11,9
Endeudamiento financiero
1,0
1,0
1,0
12,3
6,7
7,4
6,8
Ebitda / Gastos Financieros
7,2
4,2
3,0
-3,3
2,3
2,0
3,8
Deuda Financiera / Ebitda
1,4
2,1
2,3
-3,7
7,6
9,4
6,9
Deuda Financiera neta / Ebitda
1,2
1,9
2,0
-3,4
7,4
9,2
6,7
FCNO+Caja/Deuda financiera Corto Plazo
7,42
10,42
10,32 -
0,22
0,02
0,26
0,92
FCNO / Deuda Financiera
38%
20%
54%
-15%
-2%
3%
18%
Pasivos Totales
(1)
Ebitda = Resultado Operacional + Amortizaciones y Depreciaciones
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ANEXOS
EMPRESA NACIONAL DEL PETROLEO
INFORME DE CLASIFICACION – Junio 2011
Características de los instrumentos LINEAS DE BONOS
303
Fecha de inscripción
585
04-10-2002
07-05-2009
Monto de la línea
UF 13,0 millones
UF 14,5 millones
Plazo de la línea
10 años
10 años
A, B
-
Series inscritas al amparo de la línea •
“Evento de cambio de control”: la influencia de las siguientes circunstancias gatilla dicho evento:
A.- Ocurrencia de un cambio de control, donde es Estado de Chile deje de poseer más del 50% del capital emisor; Resguardos
B.- Que la clasificación internacional de riesgo experimente una reducción, de acuerdo a la certificación otorgada por cualquiera de las dos clasificadoras de riesgo definidas, dentro de los 60 días siguientes a la ocurrencia de dicho cambio de control; C.- Que la clasificación internacional de riesgo del emisor resultante de esa reducción sea inferior a la existente la momento de la colocación de los bonos. •
Negative Pledge
•
Cross Default
Conversión
No contempla
No contempla
Resguardos
Suficientes
Suficientes
No tiene
No tiene
Garantías
EMISIONES DE BONOS VIGENTES Al amparo de Línea de Bonos Monto de la Emisión Amortizaciones Fecha de Vencimiento Tasa de Interés
Serie A
Serie B
303
303
Hasta UF 4,5 millones
Hasta UF 9,75 millones
Un cupón al vencimiento
Un cupón al vencimiento
01-10-2012
12-01-2019
4,25% anual vencida, compuesto semestralmente
4,55% anual vencida, compuesto semestralmente
Pago de intereses
Semestrales
Semestrales
Rescate Anticipado
No contempla
No contempla
Conversión
No contempla
No contempla
Resguardos
Suficientes
Suficientes
No tiene
No tiene
Garantías
LINEAS DE EFECTOS DE COMERCIO Fecha de inscripción Monto de la línea Tipo de documento Resguardos Garantías
70
71
15-07-2009
15-07-2009
UF 3,0 millones
UF 3,0 millones
Pagaré al portador
Pagaré al portador
Suficientes
Suficientes
No tiene
No tiene
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