Mar. 31, 2015

Grupo Famsa aplica programa de austeridad y reduce su programa de expansión

Las recientes medidas de austeridad de la empresa, aplicadas bajo formatos de tiendas más pequeños y cierres de sucursales en los EEUU, han permitido frenar el deterioro del flujo de efectivo de la empresa. Fitch: 1. Opinión de Inversión: Debido a la elevada carga financiera de la empresa que afecta directamente los niveles de flujo de efectivo, GFamsa se encuentra todavía dentro de un círculo vicioso que está tratando de romper y con ello bajar sus actuales niveles de apalancamiento. Pensamos que el reciente aumento de capital por Ps $1,500 millones, si ayudó a que se abrieran nuevas posibilidades para la revolvencia en el corto plazo a su deuda, y con ello se mejoró el perfil de vencimiento de sus pasivos. En nuestra opinión creemos que la empresa sí podrá cumplir con el pago de su deuda, pero los tenedores de los bonos podrían estar expuestos a la presión de las agencias calificadoras para que la empresa mejore su calidad crediticia, lo que repercutiría en una menor valuación de sus bonos. Por lo tanto, solo inversionistas con mayor exposición a riesgo en sus carteras podrían tener este tipo de bonos. 

La tasa de crecimiento anual compuesta de los ingresos totales de GFamsa durante los últimos 7 años es de solo 1.4%, menor al de la economía mexicana en este periodo. Al cierre de 2014 las ventas consolidadas alcanzaron Ps$14,856 millones, 1.3% menores que en 2013.



En 2001 Grupo Famsa inició operaciones en los Estados Unidos, con solo una tienda en California. Fue hasta 2007 cuando adquirió 12 mueblerías de La Canasta en Los Angeles y Houston. Para 2008 ya contaba con 52 tiendas, incluyendo las zonas de Texas y Chicago. Sin embargo su expansión en la Unión Americana coincidió con el inicio de la gran recesión americana, afectando con ello sus ingresos y comenzando inmediatamente un periodo de cierre de tiendas en los EEUU. Actualmente solo tiene 25 tiendas en las zonas de Texas e Illinois. Al cierre de 2013, las ventas en EEUU representaban el 12% de las ventas totales.

S&P:

B+/ Stable BBB(mex)/F3 (mex) B Negative

Cuadro 1.GFamsa: Bonos en Circulación GFAMSA 14 FAMSA 2020 7.25%

Moneda MXN

Tasa Flotante

Rendimiento 5.90%

USD

Fija

9.23%

La recuperación esperada de la economía americana redundará en una mayor participación de este segmento de mercado en los ingresos consolidados de la empresa. En el 4T14 las ventas en EEUU crecieron 7% vs el 4T13, debido un mayor volumen vendido en muebles 14% mayor en este periodo. Los préstamos personales también crecieron en EEUU a una tasa de 10% en este periodo. Por lo anterior, el pronóstico de la propia compañía señala que los ingresos consolidados de Grupo Famsa crezcan 5% en 2015. No estamos de acuerdo totalmente con este incremento, ya que aunque las tiendas en EEUU pueden empezar a tener un mejor desempeño, al mismo tiempo consideramos que el mercado doméstico continuará deprimido en 2015. Por lo anterior, bajo un escenario todavía optimista, estamos suponiendo que las ventas consolidadas en 2015 crecerán cerca de 3.0%. 

Debido al deterioro del negocio de GFamsa que se observó en el periodo 2008 a 2014, la empresa tomó importantes decisiones de eficientar sus cuentas de costos y gastos, incluyendo el cierre de tiendas en Estados Unidos, que ya hemos comentado, y a nuevos formatos de tiendas más pequeñas y austeras. Los menores costos y gastos redundaron en que su flujo de efectivo derivado de su utilidad lograra crecimientos de 5% en 2013 y de 2% en 2014, y que en prácticamente cubrió sus necesidades de capital de trabajo en estos años.

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Araceli Espinosa Elguea Fixed Income Research [email protected]

1

Grupo Famsa aplica programa de austeridad y reduce su programa de expansión



Las inversiones de capital necesarias para la expansión del negocio se redujeron en 40% en 2014 hasta un monto anual cercano a Ps $200 millones. Aunque el Capex ya es menor que años anteriores, la empresa siempre ha recurrido a financiamiento externo para poder crecer. Se espera que al menos los siguientes 2 años el monto de Capex anual sea menor al de 2014. El nivel de apalancamiento ya eliminando los depósitos bancarios de Banco Famsa es de 4.4 veces al cierre de 2014. (ver sección de Apalancamiento). El negocio bancario (Banco Famsa) ha continuado en expansión, pero es a través de módulos en las mismas tiendas.



Durante 2014 GFamsa logró emitir un bono en el mercado local (Gfamsa14) por Ps $1,000 millones que vence en 2016 y además logró un aumento de capital fresco a través de una suscripción accionaria por Ps $1,500 millones, lo que redundó en un perfil de vencimientos de deuda más cómodo para la emisora.



Además en 2013, la empresa emitió un bono en dólares por US$250 millones que vence en 2020 y que paga un cupón anual de 9.23%. La empresa tomó esta decisión aprovechando las bajas tasas de interés que aún prevalecen a nivel global. Sin embargo, el impacto cambiario ha afectado sus resultados. En 2014 las pérdidas cambiarias fueron por Ps 215 millones, superiores a las pérdidas de Ps$55 millones de 2013. De acuerdo a las notas de los estados financieros auditados del ejercicio 2013, se menciona que la empresa no cuenta con coberturas cambiarias relacionadas con sus pasivos en dólares. Solo se tendría la cobertura natural de sus ventas en EEUU que representan aproximadamente el 12% de los ingresos consolidados y que tomando como referencia 2014, equivaldrían a US$120 millones.



El 28 de enero de 2015, la compañía emitió US$33 millones a una tasa de 7%, como parte de un Programa de Europapel establecido en 2009 por US$120 millones. Los recursos recibidos fueron utilizados para refinanciar parte de las notas emitidas bajo este mismo programa y que vencían en enero de 2015.



El índice de morosidad de la cartera de GFamsa fue de 14% al cierre de 2014,, ya que incorpora la cartera vencida de Banco Famsa que alcanzó 17% a esta misma fecha.

Mar. 31, 2015

GFamsa: Perfil Vencimientos Deuda Bursátil con vencimiento mayor a 1 año Ps. Mill. 4,000

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01/01/2020

01/01/2019

01/01/2018

01/01/2017

1,000

01/01/2016

4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0

2

Grupo Famsa aplica programa de austeridad y reduce su programa de expansión



Mar. 31, 2015

En Mayo de 2006 se constituyó Banco Ahorro Famsa. Al cierre de 2013 el número de sucursales bancarias era de 204 sucursales y en ese año adicionó 173 sucursales prendarias a su negocio financiero.

Riegos de Inversión 

Elevada carga financiera afecta el flujo de efectivo

No obstante que el flujo neto de actividades de operación ha frenado su deterioro, los recursos líquidos destinados al pago de intereses anualmente superan en 8 veces a este flujo operativo. En forma adicional aproximadamente el 50% de su deuda en dólares se verá impactada en la fecha de su vencimiento por la depreciación reciente del peso mexicano respecto al dólar americano.

GFAMSA Flujo Anual Ps Mill

2011

3,576 FLUJOS GENERADOS O UTILIZADOS EN LA OPERACIÓN -3,085 + (-) DECREMENTO (INCREMENTO) EN CLIENTES -2,582 + (-) DECREMENTO (INCREMENTO) EN INVENTARIOS -420 + (-) DECREMENTO (INCREMENTO) EN OTRAS CUENTAS POR COBRAR Y OTROS ACTIVOS CIRCULANTES -163 + (-) INCREMENTO (DECREMENTO) EN PROVEEDORES -41 + (-) INCREMENTO (DECREMENTO) EN OTROS PASIVOS 146 + (-)IMPUESTOS A LA UTILIDAD PAGADOS O DEVUELTOS -26 FLUJOS NETOS DE EFECTIVO DE ACTIVIDADES DE OPERACIÓN 490 FLUJOS NETOS DE EFECTIVO DE ACTIVIDADES DE FINANCIAMIENTO 56 + FINANCIAMIENTOS BANCARIOS 50 + FINANCIAMIENTOS BURSÁTILES 2,558 + OTROS FINANCIAMIENTOS 0 (-) AMORTIZACIÓN DE FINANCIAMIENTOS BANCARIOS -256 (-) AMORTIZACIÓN DE FINANCIAMIENTOS BURSÁTILES -1,672 (-) AMORTIZACIÓN DE OTROS FINANCIAMIENTOS 0 + (-) INCREMENTO (DECREMENTO) EN EL CAPITAL SOCIAL 0 (-) DIVIDENDOS PAGADOS 0 + PRIMA EN EMISIÓN DE ACCIONES 0 + APORTACIONES PARA FUTUROS AUMENTOS DE CAPITAL 0 (-)INTERESES PAGADOS -624 (-)RECOMPRA DE ACCIONES 0 + (-) OTRAS PARTIDAS 0 INCREMENTO (DISMINUCION) DE EFECTIVO Y EQUIVALENTES DE EFECTIVO 313 CAMBIOS EN EL VALOR DEL EFECTIVO Y EQUIVALENTES DE EFECTIVO 11 EFECTIVO Y EQUIVALENTES DE EFECTIVO AL PRINCIPIO DEL PERIODO 937 EFECTIVO Y EQUIVALENTES DE EFECTIVO AL FINAL DEL PERIODO 1,261

FLUJO DERIVADO DEL RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS A LA UTILIDAD



2012

3,516 -2,521 -2,477 -309 -109 87 326 -40 995 -522 300 0 0 -104 0 0 0 0 0 0 -719 0 0 263 4 1,261 1,529

2013

3,690 -3,525 -4,236 -224 -249 28 1,183 -27 166 321 760 3,826 0 -110 -3,107 0 0 0 0 0 -1,049 0 0 -10 -10 1,529 1,509

2014

3,751 -3,637 -3,201 53 -290 -301 139 -38 114 278 28 157 0 -218 -240 0 261 0 1,216 0 -860 -65 0 195 -4 1,509 1,701

En caso de que no se observe una mejoría adicional en el flujo operativo de GFamsa, se podría esperar una baja de calificación

Las razones financieras que mostramos a continuación relacionadas con el nivel de apalancamiento de Grupo Famsa, son consolidadas con el Banco, por lo que muestran deterioro en los años recientes por la incorporación de los depósitos de clientes. Si eliminamos los depósitos bancarios de los pasivos consolidados de Grupo Famsa, vemos un razón de apalancamiento (deuda neta a Ebitda últimos 12 meses) de 4.4 veces, que es menor al 5.4 veces del 3T14.

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Mar. 31, 2015

Apalancamiento de Gfamsa

FGO / Intereses Financieros Brutos EBITDA / Intereses Financieros Brutos Deuda con Costo / EBITDA Deuda Neta / EBITDA Deuta con Costo / FGO Deuda Neta / FGO Deuda Neta / (FCO - Capex) Caja + FGO / Deuda C.P. FCO / Capex Capex / DD&A FGO / Cargos Fijos ROE (%) Margen EBITDA (%) Margen EBIT (%) Margen FCO (%) Margen FFL (%) Margen FGO (%)

2014-4 3.3 1.4 14.5 13.4 6.0 5.6 -250.6 0.4 0.6 0.5 4.4 4.2 10.5 7.9 0.8 1.3 25.2

2014-3 3.5 1.5 14.6 13.8 6.3 5.9 -84.9 0.4 0.5 1.4 3.9 4.1 10.5 8.2 1.4 -3.8 24.3

2014-2 3.6 1.5 14.5 13.4 6.1 5.7 -197.1 0.4 0.8 1.6 3.8 4.6 10.3 8.3 2.6 -6.2 24.4

2014-1 3.6 1.5 13.3 12.5 5.8 5.4 -18.6 0.4 -1.2 1.7 3.8 6.9 10.9 9.0 -4.0 -5.3 25.3

2013-4 3.6 1.7 12.6 11.7 5.8 5.4 -60.3 0.4 0.3 1.7 3.5 7.5 11.3 9.4 1.1 -0.1 24.5

2012-4 4.6 2.3 10.1 9.2 5.2 4.7 21.2 0.5 4.7 0.7 4.9 2.5 12.7 10.5 7.0 1.9 24.9

2011-4 2.9 1.5 9.1 8.4 4.6 4.3 59.8 0.5 2.1 0.7 5.7 2.6 13.1 10.6 3.5 2.3 25.8

2010-4 2.5 1.5 8.5 7.8 5.1 4.6 -6.1 0.3 -9.9 0.5 2.7 8.1 10.6 8.0 -12.4 -4.1 17.9

-8.9

0.6

-6.1

3.9

2.1

7.3

8.9

2.3

2009-4 2.4 1.4 7.2 6.1 4.2 3.6 -7.6 0.4 -4.0 0.6 2.4 1.2 10.4 7.5 -6.7 0.3 17.8 2.6

Nota: la deuda con costo y la deuda neta, incluyen los depósitos bancarios que al cierre de 2014 eran cercanos a Ps $14,000 millones.

2. ¿Quién es Grupo Famsa?

Grupo Famsa se dedica a la venta al menudeo en México de bienes electrodomésticos, línea blanca, muebles, ropa, teléfonos celulares, motocicletas y demás bienes de consumo duradero, teniendo como mercado objetivo los segmentos medio-bajo y medio de la población mexicana y la población de habla hispana en EEUU. También proporciona financiamiento clientes que no tienen acceso a créditos bancarios. En 2007 crearon su propio banco comercial Banco Famsa. La mercancía que ofrece se conforma por productos nacionales y de importación bajo marcas propias y de terceros. También ofrece servicios como préstamos personales, garantías extendidas, seguros de vida y auto. Al cierre de 2014 la compañía operaba 362 tiendas de menudeo en 83 ciudades de México y 25 tiendas de menudeo en EEUU con un total de 11 centros de distribución. La red en EEUU está ubicada en Texas e Illinois.

Durante 2013 las ventas de abonos representaron el 81% de las ventas totales al menudeo. En México, el precio de la mercancía que se adquiere mediante venta en abonos se le cobra una comisión, logrando con ello que el margen bruto sea más alto que el de las ventas al contado.

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Mar. 31, 2015

Eventos Significativos: 1.

Refinanciamiento de Deuda

Como parte de un programa de refinanciamiento de deuda, Grupo Famsa emprendió las siguientes acciones: I.

El 28 de Enero de 2014, emitió US$60 Millones a una tasa de 6.125%, como parte de un programa de europapel comercial establecido en 2009 por US$110 millones. Los recursos netos de esta emisión fueron utilizados por la compañía para refinanciar deuda existente y para capital de trabajo.

II.

En 2011, Grupo Famsa suscribió un programa de Cebures por un monto de hasta Ps. $2,000 millones con carácter revolvente por un plazo de 5 años.

III.

El 13 de marzo de 2014, bajo el ampara de dicho programa, la compañía emitió Ps. $1,000 millones en Cebures Quirografarios (Gfamsa14) a tasa TIIE + 300 pb con vencimiento el 10 de marzo de 2016. Con los recursos obtenidos de esta colocación se liquidó el Cebure GFamsa 11 con vencimiento el 21 de marzo de 2014.

2.

Aumento de Capital

El 25 de noviembre de 2014, la AGOA aprobó un aumento de capital en su parte variable por Ps $154 millones, emitiendo 13, 434, 782 acciones comunes nominativas, con un precio de suscripción de Ps$ 11.50 M.N.

Limitaciones establecidas en las Notas El 31 de mayo de 2013, Grupo Famsa emitió notas senior por un monto de US$250 millones con vencimiento en 2020. Esta emisión preveé restricciones financieras u operativas significativas, lo que podría limitar la capacidad de la compañía y de sus subsidiarias.

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Calificaciones Crediticias Fitch: S&P:

B+/ Stable BBB(mex)/F3 (mex) B Negative

S&P confirmó la calificación en escala global, grado especulativo de B con perspectiva estable para GFamsa, con perspectiva negativa debido a los siguientes factores que tomamos de su reporte: 

El margen EBITDA continúa mejorando en México tras el nuevo enfoque de tiendas más pequeñas y sucursales bancarias individuales Se estima que en caso de incumplimiento, la recuperación para los inversionistas estaría entre 50% y 70%



Fitch otorgó BBB(mex) con perspectiva estable, a la emisión GFamsa 14 debido a que espera que la empresa comience a recuperar un crecimiento operativo moderado. Destaca como puntos favorables su diversificación geográfica y a la estabilidad de su flujo operativo.

3. Valor Relativo

GFamsa

TIIE28 / BBB

2.76

CIE13

2.74

(%) Spread

2.72 2.70 2.68

2.66 2.64 2.62

GFAMSA14

2.60 2.58 0.00

0.50

1.00

1.50

2.00

Maturity

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2.50 3.00 3.50 y = 0.1214ln(x) + 2.6062

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Mar. 31, 2015

Equity, Economic, Quantitative and Fixed Income Research Departments Fixed Income Research Araceli Espinosa Elguea, PhD

Head of Fixed Income Research

(52) 55 1103 -66000 x6641

[email protected]

Jesús Viveros Hernández

Debt Analysis

(52) 55 1103 -66000 x6649

[email protected]

Debt Analysis

(52) 55 1103-6600x4132

[email protected]

Head of Equity Research

(52) 55 1103-6600x1193

[email protected]

Martín Lara

Telecommunications, Media and Financials

(52) 55 1103-6600x1840

[email protected]

Carlos Hermosillo Bernal

Consumption

(52) 55 1103-6600x4134

[email protected]

Pablo Duarte de León

FIBRAs (REITs)

(52) 55 1103-6600x4334

[email protected]

Ramón Ortiz Reyes

Cement, Construction and Concessions

(52) 55 1103-6600x1835

[email protected]

Federico Robinson Bours Carrillo

Energy, Conglomerate, Industrial and Mining

(52) 55 1103-6600x4127

[email protected]

Juan Enrique Ponce Luiña

Telecommunications, Media and Financials

(52) 55 1103-6600x1693

jponce@actinver,com.mx

Ana Cecilia González Rodríguez

FIBRAs (REITs)

(52) 55 1103-6600x4130

[email protected]

Enrique Octavio Camargo Delgado

Energy, Conglomerates, Energy, Industrial and Mining

(52) 55 1103-6600x1836

[email protected]

Mauricio Arellano Sampson Fundamental analysis Gustavo Terán Durazo, CFA Senior Analysts

Junior Analysts

Economic and Quantitative Research

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Ismael Capistrán Bolio

Head of Economic and Quantitative Research

Jaime Ascencio Aguirre

Economy and Markets

Santiago Hernández Morales

Quantitative Research

Roberto Galván González

Technical Research

(52) 55 1103-6600x1487

(52) 55 1103-6600 x793325

Mar. 31, 2015

[email protected]

[email protected]

[email protected] (52) 55 1103-6600 x4133

[email protected] (52) 55 1103 -66000x5039

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Mar. 31, 2015

Limit of responsibilities Guide for recommendations on investment and/or issuances of Corporate Debt for the companies under coverage by Actinver Strong Buy According to the analyst, in the next twelve months, the credit quality and liquidity of the issue,a s well as their outlook, is strong and positive. Valuation of bonds is related to current conditions and interest rate expectation and of own features of each bond. Neutral. According to the analyst, in the next twelve months, the credit quality and liquidity of the issue, as well as their outlook, is strong and stable. Valuation of bonds is related to current conditions and interest rate expectation and of own features of each bond. Below market According to the analyst, in the next twelve months, the credit quality and liquidity of the issue,a s well as their outlook, is weak. Valuation of bonds is related to current conditions and interest rate expectation and of own features of each bond. In review with positive outlook In review with negative or unfavorable outlook Important Statements a)

Of the Analysts: "The analysts in charge of producing Analysts Reports: Jaime Ascencio Aguirre; Mauricio Arellano Sampson; Enrique Octavio Camargo Delgado; Ismael Capistrán Bolio; Pablo Enrique Duarte de León; Araceli Espinosa Elguea; Robert Galván González; Ana Cecilia González Rodríguez; Carlos Hermosillo Bernal; Santiago Hernández Morales; Martín Roberto Lara Poo; Ramón Ortiz Reyes; Juan Enrique Ponce Luiña; Federico Robinson Bours Carrillo; Gustavo Adolfo Terán Durazo; Jesús Viveros Hernández, declare”:

b)

1.

"All points of view about the issuers under coverage exclusively to the responsible analyst and authentically reflects his vision. All recommendations made by analysts are prepared independently of any institution, including the institution where the services are provided of companies belonging to the same financial or business group. The compensation scheme is not based or related, directly or indirectly, with any specific recommendation and the remuneration is only received from the entity whom the analysts provide their services."

2.

"None of the analysts with coverage of the issuers mentioned in this report holds any office, position or commission at issuers under this coverage, or any of the people who are part of the Business Group or consortium to which they belong. They have never held any position during the twelve months prior to the preparation of this report."

3.

"The recommendations on issuers, made by the analyst who covers them, are based on public information and there is no guarantee of their assertiveness regarding the performance that is actually in the values objects of the recommendation."

4.

"Analysts maintain investments subject to their analysis reports on the following issuers: AC, ACTINVR, ALFA, ALPEK, ALSEA, AMX, AZTECA, CEMEX, CHDRAUI, FEMSA, FIBRAMQ, FINDEP, FUNO, GENTERA, GFREGIO, GRUMA, ICA, IENOVA, KOF, LAB, LIVEPOL, MEXCHEM, OHLMEX, POCHTEC, PE&OLES, TLEVISA, SORIANA, SPORTS, VESTA, WALMEX.

On Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver 1.

Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver, under any circumstance shall ensure the sense of the recommendations contained in the reports of the analysts to ensure future business relationship.

2.

All Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver business units can explore and do business with any company mentioned in documents of analysts. All compensation for services given in the past or in the future, received by Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver by any company mentioned in this report has not had and will not have any effect on the compensation paid to the analysts. However, just like any employee of Actinver Group and subsidiaries, the compensation being enjoyed by our analysts will be affected by the profitability gained by Actinver Group and its subsidiaries.

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Mar. 31, 2015

3.

At the end of the previous three months, Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Gurpo Financiero Actinver, has NOT held any investments directly or indirectly in securities if financial derivatives, whose underlying are Securities subject of the analysts reports, representing one percent or more of its portfolio of securities, investments portfolio, outstanding securities or the underlying value of the question, except for the following: AEROMEX*, BOLSA A, FINN 13 and FSHOP 13, SMARTRC14.

4.

Certain directors and officer of Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver occupy a similar position at the following issuers: AEROMEX, MASECA, AZTECA, ALSEA, FINN, MAXCOM, SPORTS, FSHOP and FUNO.

5.

This report will be distributed to all persons who meet the profile to acquire the type of values that is recommended in this content.

To see our analysts change of recommendation, click here.

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