Informe de Política Monetaria Noviembre 2013 ISSN 2226-5201

Elaborado por el Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos del Banco Central de la República Dominicana

Banco Central de la República Dominicana. Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos. Informe de política monetaria / elaborado por la Subdirección de Política Monetaria del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos del Banco Central de la República Dominicana. – Santo Domingo: Banco Central de la República Dominicana, 2011vSemestral ISSN impreso 2226-0889 ISSN en línea 2226-5201

1. Política monetaria – República Dominicana © Noviembre 2013 Publicaciones del Banco Central de la República Dominicana

Diagramación e impresión: Subdirección de Impresos y Publicaciones Banco Central de la República Dominicana Av. Pedro Henríquez Ureña esq. calle Leopoldo Navarro Santo Domingo de Guzmán, D. N., República Dominicana Impreso en la República Dominicana Printed in the Dominican Republic El análisis y las proyecciones contenidos en este informe fueron elaborados con cifras disponibles al 30 de noviembre. Algunas de estas informaciones son de carácter preliminar.

Prohibida la reproducción parcial o total de esta obra, sin la debida autorización del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos

Contenido

I. Resumen Ejecutivo ...................................................................................................................................................6 II. Antecedentes .............................................................................................................................................................8 A. Economía Mundial: Crecimiento Moderado ..........................................................................................8 B. Actividad Económica Interna e Inflación en RD ...................................................................................9 III. Entorno Internacional ...................................................................................................................................... 10 A. Estados Unidos .................................................................................................................................................. 10 B. Zona Euro ............................................................................................................................................................. 11 C. América Latina ................................................................................................................................................... 12 D. Precios de Petróleo, Materias Primas e Inflación Importada ..................................................... 12 IV. Entorno Doméstico............................................................................................................................................. 15 A. Evolución de la Actividad Económica .................................................................................................... 15 B. Condiciones del Sector Externo ................................................................................................................ 15 C. Política Fiscal ...................................................................................................................................................... 16 D. Evolución de los Precios ............................................................................................................................... 16 E. Expectativas de Mercado .............................................................................................................................. 17 V. Implementación de la Política Monetaria ................................................................................................. 20 A. Medidas Recientes y Resultados ............................................................................................................... 20 VI. Perspectivas Macroeconómicas y Balance de Riesgos ...................................................................... 28 VII. Referencias Bibliográficas ............................................................................................................................. 35

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I. Resumen Ejecutivo Al momento de publicar el Informe de Política Monetaria (IPoM) de mayo 2013, se había implementado un conjunto de medidas monetarias expansivas, con el objetivo de estimular la demanda agregada, en un entorno caracterizado por bajas presiones de inflación. A nivel internacional, se mantenía la recuperación de Estados Unidos, a la vez que persistían condiciones recesivas en la Zona Euro. El crecimiento económico en las economías emergentes empezaba a dar señales de desaceleración, al tiempo que los precios de los bienes básicos descendían por una menor demanda mundial. De mayo a noviembre, se ha observado un proceso de recomposición del crecimiento económico mundial. Mientras las economías desarrolladas han mejorado su ritmo de expansión económica, los mercados emergentes continúan exhibiendo tasas de crecimiento moderadas. A la vez, las presiones inflacionarias han permanecido controladas en las economías desarrolladas, permitiendo que se mantenga una postura flexible de política monetaria. En el entorno doméstico, el desempeño de la economía dominicana ha estado influenciado por los efectos de las medidas de estímulo implementadas a partir de mayo y por la posterior modificación de la postura de política monetaria en agosto. En este sentido, la actividad real ha intensificado su ritmo de expansión hasta el tercer trimestre, mientras persisten bajas presiones de inflación que mantienen la tasa interanual en torno a la meta. Las medidas de flexibilización monetaria aplicadas en el mes de mayo, surtieron el efecto previsto, provocando una reducción de las tasas de interés nominales y reales y

una reactivación del crédito privado. Esto a su vez se reflejó en una dinamización del crecimiento del Producto Interno Bruto real (acumulado) de 1.6% y 2.9% en el segundo y tercer trimestre del año, respectivamente. A pesar de la mejoría en la evolución de la actividad real, en el período mayo-agosto se materializaron algunos riesgos que podrían comprometer el cumplimiento de la meta de inflación en 2014. En particular, tras el anuncio de la Reserva Federal de que iniciaría el desmonte de su programa Flexibilización Cuantitativa (QE3), las economías emergentes enfrentaron un proceso de salida de capitales, provocando una mayor volatilidad en los tipos de cambio de la región, incluyendo el peso dominicano. En el entorno doméstico, si bien la economía local no fue impactada por la salida de capitales, el diferencial de tasas de interés restó atractivo a las inversiones en moneda local e incentivó la sustitución de portafolios. A pesar de que el alto coeficiente de traspaso del tipo de cambio al nivel de precios de la economía dominicana ha venido disminuyendo, un período prolongado de alta depreciación podría poner en riesgo el cumplimiento de la meta de inflación en el horizonte de política. Con el objetivo de enfrentar los riesgos alcistas de la inflación, el Banco Central de la República Dominicana (BCRD) decidió en agosto incrementar la Tasa de Política Monetaria (TPM) en 200 p.bs., hasta 6.25% anual. Esta medida logró revertir las expectativas devaluatorias y permitió que la inflación retornara al rango meta en el horizonte de política.

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De acuerdo a las estimaciones más recientes, el crecimiento de la actividad económica se ubicaría sobre 3.0% para el cierre de 2013, y estaría entre 4.5%-5.0% en 2014. Para 2015, se espera que el crecimiento se mantenga en niveles cercanos al 5.0%. La brecha del PIB continuaría cerrándose, proyectándose que se alcanzaría el nivel de producción potencial alrededor del primer semestre de 2016.

Marco Macroeconómico RD Variables 2012 2013* PIB Real (Crecimiento) 3.9% 3.0% 5.0%±1.0% Inflación Diciembre 3.9% Cuenta Corriente (% del PIB) -6.7% -4.7% Precio Petróleo (US$ por Barril) 105.0 104.5 PIB Real USA (Crecimiento) 2.8% 1.7% PIB Economía Mundial (Crecimiento) 2.7% 2.4% *Proyecciones Fuente: BCRD

2014* 4.5%-5.0% 4.5%±1.0% -4.3% 101.3 2.6% 3.1%

Asimismo, se espera que la inflación se ubique en el límite inferior de la meta de 5.0% ± 1.0% interanual para el cierre de 2013. Mientras que para 2014, la inflación se mantendría dentro del rango meta de 4.5% ± 1.0%. En 2015, por otra parte, el nivel de inflación se mantendría en el rango superior de la meta, a medida que la actividad económica se normalice y la brecha del producto se torne menos negativa.

Proyección Inflación General RD Variación Interanual (%)

Proyección Crecimiento PIB

8.0%

Variación Interanual (%)

8.0%

6.0%

6.0%

4.0%

4.0%

2.0%

2.0%

0.0%

0.0% T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 2012 Fuente: BCRD

2013

2014

2015

T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 2012

2013

2014

2015

II. Antecedentes Al momento de publicar el IPoM de mayo 2013, se había implementado un conjunto de medidas monetarias expansivas, con el objetivo de estimular la demanda agregada, en un entorno caracterizado por bajas presiones de inflación y por una desaceleración importante de la actividad económica. La economía mundial crecía de forma moderada, con una incipiente reactivación en las economías desarrolladas y una desaceleración de las economías emergentes. II.A. Economía Mundial: Crecimiento Moderado

Gráfico II,1 PIB Real EEUU

Variación Interanual, (En %) 3.3%

3.1%

2.8%

2.0% 1.3%

T1

T2

T3

T4

2012

T1 2013

Fuente: BEA

Gráfico II, 2 PIB Zona Euro

Variación Interanual, (En %) -0.2% -0.5% -0.7% -1.0% T1

T2

T3 2012

Fuente: EuroStat

T4

-1.2% T1 2013

La economía de Estados Unidos (EEUU) creció 1.3% interanual en el primer trimestre de 2013. Aunque bastante moderado, este crecimiento superaba las expectativas relacionadas con los efectos del recorte producto del “secuestro fiscal”. Las fuentes del crecimiento estuvieron sustentadas en el consumo y la inversión privada, los cuales mantuvieron el dinamismo a pesar de la contracción por el lado fiscal. Este resultado estuvo acompañado de baja inflación y una leve disminución de la tasa de desempleo. La inflación se mantuvo por debajo del 2.0%, mientras que la tasa de desempleo permaneció por encima del 6.5% que la Reserva Federal (FED) estimaba consistente con su objetivo inflacionario de largo plazo. En este contexto, la FED mantuvo sin cambios su postura de política, así como su programa de compra de títulos mejor conocido como Flexibilización Cuantitativa (QE3). Al mismo tiempo, persistían las condiciones recesivas en la Zona Euro (ZE), al registrar el Producto Interno Bruto (PIB) real una caída interanual de 1.2% en el primer trimestre. La debilidad del crecimiento de la ZE no solo obedecía al pobre desempeño de las economías en el centro de la crisis de deuda, ya que en ese momento países como Francia y Alemania también exhibían tasas negativas de crecimiento económico. El panorama se completaba con inflación baja y altas tasas de desempleo, que llevaron el promedio de la ZE de este último indicador hasta 12.2% en el mes de abril, máximo histórico hasta la fecha. Ante este panorama, el Banco Central Europeo (BCE) redujo su tasa de política monetaria de 0.75% a 0.50%. En América Latina, el crecimiento empezó a desacelerarse ante un deterioro de sus términos de intercambio. En particular, fue notorio el bajo crecimiento registrado en Brasil, mayor economía de la región.

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Como resultado de la desaceleración del ritmo de expansión de la actividad económica a nivel internacional, los precios de bienes básicos descendieron en los primeros cinco meses de 2013. El petróleo, el oro, el níquel, así como los principales rubros de exportación de República Dominicana (RD), se ubicaron por debajo de los niveles mostrados al cierre de 2012. Gráfico II, 3 Crecimiento PIB Real RD

II.B. Actividad Económica Interna e Inflación en RD

Variación Interanual

3.8%

4.1%

3.8%

La economía dominicana creció 0.3% en el primer trimestre del año 2013, como consecuencia de las medidas de ajuste fiscal aprobadas a finales de 2012. En efecto, tales medidas indujeron una reducción de la demanda interna que a su vez se reflejó en un bajo crecimiento de los préstamos al sector privado. En el sector externo, se observó una corrección en el déficit de cuenta corriente, explicada por una reducción de las importaciones y por mayores exportaciones, particularmente las mineras.

3.9%

0.3% T1

T2

T3 2012

T4

T1 2013

En cuanto a la inflación, se verificó un incremento de una sola vez en este indicador por la entrada en vigencia de las medidas impositivas. Este aumento transitorio no impidió que la tasa interanual se situara en torno al límite central de la meta durante los primeros cinco meses del año.

Fuente: BCRD

En este contexto, en el mes de mayo se aprobó un conjunto de medidas monetarias orientadas a estimular la demanda agregada. En este sentido, se redujo la TPM en 75 puntos básicos, y se modificó el coeficiente de encaje legal requerido en moneda nacional, para liberalizar recursos por aproximadamente RD$20,000.0 millones a los sectores productivos.1 Acompañando el ajuste en la TPM y en el coeficiente de encaje legal, las autoridades monetarias aprobaron la flexibilización del Reglamento de Evaluación de Activos (REA) para el acceso al crédito de los Menores Deudores Comerciales.

La Junta Monetaria autorizó disminuir el coeficiente de encaje legal requerido en moneda nacional de 15.6% a 12.3% a los bancos múltiples y de 11.1% a 8.1% a las asociaciones de ahorro y préstamos, bancos de ahorro y crédito y corporaciones de crédito. 1

III. Entorno Internacional

Gráfico III,1 PIB Real EEUU

Variación Interanual, (En %)

3.3%

3.1%

2.8%

2.0% 1.3%

T1

T2

T3

T4

1.6%

III.A. Estados Unidos (EEUU)

T1

2012

1.8%

T2

La economía de EEUU continuó mostrando señales de recuperación durante el segundo y tercer trimestre de 2013, al crecer 1.6% y 1.8% en términos interanuales, respectivamente. Para poder realizar un análisis por el lado del gasto, es necesario revisar la variación intertrimestral anualizada. En este sentido, se observó una expansión de la economía de 2.5% y 3.6% en el segundo y tercer trimestre, explicados por mayores niveles de inversión y consumo privado.

T3

2013

Fuente: BEA

Gráfico III, 2 Descomposición Crecimiento Anualizado EEUU (En %)

0.4 1.6

-0.3

0.1 1.3 -0.2

T1

T2

2.0

0.7 1.0

1.2

T3

0.7 1.1 -0.4 -1.3

0.7

1.4

2.5

1.5 -0.3 -0.8

1.2 -0.1

1.0

T4

T1

T2

T3

2012 Fuente: BEA

El mejor desempeño en términos de actividad económica y la tendencia a la baja en la tasa de desempleo, alentaron a la FED a anunciar en mayo el posible desmonte gradual de su programa de compras de bonos. Esto generó un incremento en las tasas de interés de largo plazo y una mayor volatilidad en los mercados financieros, provocando salida de capitales desde las economías emergentes y la apreciación del dólar frente a la mayoría de las monedas.

2013

Consumo Privado Exportaciones Netas

A su vez, el gobierno federal de EEUU “cerró” de manera parcial durante dieciséis días, por las dificultades políticas en torno a la aprobación del presupuesto de 2014 y del aumento del techo de la deuda en el tiempo establecido. El cierre del gobierno generó gran incertidumbre, incrementando la volatilidad de los mercados financieros. Además, contribuyó a un aumento de una décima de la tasa de desempleo del mes de octubre.

Inversión Privada Gasto del Gobierno

Gráfico III, 3 Tasa de Desempleo EEUU

8.5%

(En %)

8.0% 7.5% 7.0%

7.0% 6.5%

2012

2013

Nov

Sep

Jul

May

Mar

Ene

Nov

Sep

Jul

May

Mar

Ene

6.0%

Fuente: Bureau of Labor Statistics

Luego de la publicación del IPoM de mayo 2013, se ha observado un proceso de recomposición del crecimiento económico mundial. Mientras las economías desarrolladas han mejorado su ritmo de expansión económica, los mercados emergentes han moderado sus tasas de crecimiento.

Sin embargo, el incremento del desempleo producto del cierre del gobierno fue transitorio, y retomó su tendencia a la baja para ubicarse en 7.0% en el mes de noviembre. Por otra parte, la inflación interanual continuó reduciéndose desde el IPoM de mayo, llegando hasta 1.2% en el mes de noviembre, influenciada por menores precios de combustibles. A la vez que la inflación subyacente se ubicó en 1.7%.

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Gráfica III, 4 Inflación Interanual EEUU (En %)

3.5% 3.0% 2.5% 2.0%

1.5%

1.2%

1.0% 0.5%

2012

Nov

Sep

Jul

May

Mar

Ene

Nov

Sep

Jul

May

Mar

Ene

0.0%

2013

Gráfico III, 5 PIB Zona Euro

Variación Interanual, (En %)

-0.2% -0.4% -0.6%

-0.7% -1.0% -1.2% T1

T2

T3

T4

T1

2012

T2

T3

2013

Fuente: EuroStat

Gráfico III, 6 Tasa de Desempleo Zona Euro

12.5%

(En %)

12.10%

12.0% 11.5% 11.0% 10.5%

Fuente: Eurostat

2013

Sep

Jul

May

Mar

Ene

Nov

Sep

Jul

May

Mar

Ene

10.0%

2012

III.B. Zona Euro (ZE) Las condiciones económicas de la ZE han mostrado señales de recuperación, sin embargo continúan las dificultades con respecto a la persistente fragmentación financiera y los efectos del endeudamiento del sector privado, acompañado de un débil crecimiento de las economías periféricas.

Fuente: Bureau of Labor Statistic

-0.5%

Con una tasa de desempleo que se mantiene elevada, unido a una tasa de inflación por debajo del 2.0% interanual, las autoridades monetarias estadounidenses expresaron su decisión de mantener vigente su programa de compra de títulos y su TPM aún se sitúa en un rango de 0.0%-0.25% anual. Desde que en el mes de septiembre se decidió continuar con el estímulo monetario, se ha reducido la volatilidad de los mercados financieros y se ha observado una ligera disminución en las tasas de interés de largo plazo.

En el segundo y tercer trimestre del año, el PIB real de la ZE experimentó un crecimiento de 1.2% y 0.3%, en términos intertrimestrales anualizados, respectivamente. De esta manera, se observó un punto de inflexión en el crecimiento interanual que señala una recuperación de la actividad económica a partir del segundo trimestre de este año, luego de 6 trimestres de crecimiento negativo. Este comportamiento estuvo influenciado por el fortalecimiento de los países céntricos y por la mejoría de la situación económica de países como España y Portugal. Asimismo, los indicadores de expectativas e índices de percepción de la economía del sector privado han mostrado un cambio en las perspectivas y la confianza de los agentes económicos, sugiriendo que la actividad económica podría continuar recuperándose. A pesar de un mejor desempeño en el sector real, la tasa de desempleo continúa en niveles históricamente elevados, al permanecer en torno a 12.1% desde el mes de abril. Conjuntamente con un mercado laboral que continúa deprimido, la inflación total interanual del bloque europeo se ha reducido considerablemente, alcanzando un valor de 0.8% en el mes de noviembre, lo que ha generado preocupaciones sobre una posible deflación en los próximos meses. Ante este escenario, el BCE decidió reducir su tasa de política monetaria en 25 puntos básicos, hasta 0.25% anual en el mes de noviembre.

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III.C. América Latina (AL) Los países de AL, al igual que las demás economías emergentes, han exhibido una desaceleración en su ritmo de expansión mayor a la esperada durante 2013. En el Informe de Perspectivas de la Economía Mundial, publicado en octubre, el Fondo Monetario Internacional (FMI) atribuye el menor crecimiento a las condiciones externas menos favorables, acompañado de mayores restricciones sobre la oferta interna. Además, se observa que una de las principales causas de la desaceleración en AL es la disminución de los precios de los principales productos básicos de exportación de la región.

Tabla III, 1 Tasa de Política Monetaria en Países de América Latina TPM 2013 Mayo Noviembre 8.00% 10.00% 4.25% 4.00% 4.00% 3.50% 5.00% 4.50% 5.25% 5.25% 3.25% 3.25%

País Brasil Perú México Chile Guatemala Colombia

Variación 2.00% -0.25% -0.50% -0.50% -

Fuente: Bancos Centrales

130.0

(US$/Barril)

110.0

102.6

100.0 90.0 80.0 Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov

70.0

2012 Fuente: FMI

2013

De manera particular, Brasil ha experimentado un crecimiento menor al esperado durante el año 2013 y a la vez, ha presentado presiones cambiarias e inflacionarias. El Banco Central de Brasil, con el objetivo de enfrentar estas presiones, ha aumentado su TPM en 275 puntos básicos en lo que va de año, hasta colocar su tasa de referencia en 10.0% anual. Otras economías latinoamericanas no han presentado riesgos inflacionarios y han optado por mantener una política monetaria neutral o bien han flexibilizado su postura. En este sentido, Colombia, Chile y Perú han reducido sus TPM, mientras el resto de países mantiene su política monetaria sin cambios.

III.D. Precios de Petróleo, Materias Primas e Inflación Importada

Gráfico III, 7 Precio de la Canasta de Petróleo del FMI

120.0

Adicionalmente, el anuncio de la FED del posible retiro del estímulo monetario generó depreciaciones en la mayoría de las monedas latinoamericanas frente al dólar estadounidense. Esto llevó a que en muchos de los países de la región se aplicaran medidas para limitar los efectos de la volatilidad cambiaria, así como para controlar los flujos de capitales (léase el Recuadro 3).

A nivel general, los precios de los principales productos básicos han disminuido o han permanecido estables como consecuencia principal de una menor demanda ante la desaceleración de las economías emergentes. La canasta de petróleo del FMI –calculado a partir del promedio simple de los precios de West Texas Intermediate, Brent y Dubái− se ha incrementado en alrededor US$3.24 desde mayo de 2013, alcanzando un valor de US$102.6 por barril en noviembre de 2013. Durante este período, el precio del petróleo experimentó una alta volatilidad, alcanzando un precio máximo de US$108.8 por barril. Entre las principales razones que definieron este episodio de mayor volatilidad se encuentran los

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conflictos geopolíticos de Medio Oriente y el norte de África. Gráfico III, 8 Precio del Oro

1,900.0

(US$/Onza Troy)

1,700.0 1,500.0

1,253.0 1,300.0

11/3/2013

9/3/2013

7/3/2013

5/3/2013

3/3/2013

1/3/2013

11/3/2012

9/3/2012

7/3/2012

5/3/2012

3/3/2012

1/3/2012

1,100.0

Fuente: Bundesbank

Por otro lado, los precios internacionales del gas natural han registrado una caída significativa, al reducirse en 8.4% el precio de referencia Henry Hub durante el período mayo – noviembre de 2013. 2 En el caso de los productos agrícolas como el maíz, y el trigo los precios registran disminuciones de 26.4% y 10.6%, respectivamente, durante igual período. Con respecto a los precios internacionales de los principales bienes primarios de exportación agrícola de RD (azúcar, café y cacao) han mostrado tendencias distintas entre sí. El cacao incrementó su precio en 25.9% entre los meses de mayo a noviembre de 2013, mientras que el precio del café y azúcar se redujeron en 12.7% y 4.0%, respectivamente. Con relación a los minerales relevantes para RD, el precio internacional del oro ha registrado una caída de 10.1% desde mayo pasado, ubicándose por debajo de los US$1,300.0 por onza troy. Asimismo, el precio del níquel mantiene una tendencia a la baja con un descenso de 8.3% desde el IPoM pasado.

Henry Hub es un centro de distribución de gas natural ubicado en Erath (Luisiana, EEUU) que por su importancia presta su nombre a los contratos futuros de gas natural que se comercializan en el New York Mercantile Exchange (NYMEX). 2

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RECUADRO 1 Cuenta Corriente y Tipo de Cambio Real en el Mediano Plazo A continuación se presenta un breve análisis de la estimación del nivel de desalineamiento del Tipo de Cambio Real (TCR) en el mediano plazo, basado en el nivel de desalineamiento de mediano plazo de la cuenta corriente. Esta metodología se basa en el enfoque del Macroeconomic Balance (MB) del Grupo Consultivo en Materia de Tipo de Cambio (CGER, por sus siglas en inglés) del FMI. En el marco del enfoque del MB, para calcular el desalineamiento del TCR respecto a su nivel de equilibrio de mediano plazo necesitamos tres elementos: (1) un ratio de cuenta corriente sobre el PIB que asume, bajo el tipo de cambio actual, que tanto la economía dominicana y la de sus socios comerciales se encuentran en su estado estacionario (CCss); (2) un ratio de cuenta corriente sobre PIB de equilibrio de mediano plazo (CCeq); y (3) el valor de la elasticidad de la balanza comercial respecto al TCR para la República Dominicana (σ). La CCss es consistente con el último pronóstico del ratio cuenta corriente sobre PIB disponible en el World Economic Outlook (WEO) del FMI para la economía dominicana; mientras que la CCeq se obtiene mediante la estimación de un modelo de efectos fijos utilizando un panel de 35 economías emergentes y proyecciones de mediano plazo de variables reales, fiscales, demográficas y del sector externo de la economía dominicana. Los valores de σ se obtienen de Tokarick (2010) quien calcula tres valores diferentes de esta elasticidad para el caso de la economía dominicana: un valor que se basa en la metodología del CGER, un valor basado en una metodología general y un valor que asume que la economía dominicana es pequeña y abierta. La Tabla R1.1 presenta los resultados del análisis. El desalineamiento del TCR respecto a su nivel de equilibrio de mediano plazo se obtiene a través de: ( ) En donde el desalineamiento de la cuenta corriente respecto a su nivel de equilibrio de me-

diano plazo se obtiene desarrollando la siguiente ecuación: ( ) Tabla R1.1

Desalineamiento TCR mediano-plazo.

Variables CCss CCeq Dcc Dtcr (por elasticidad)*

(%) -3.9 -3.6 -0.3

- Elasticidad CGER 1.1 - Elasticidad General 0.5 -Elasticidad Economía 0.3 Pequeña y Abierta *Se obtienen de Tokarick (2010); Elasticidad CGER=0.26; Elasticidad General=-0.55; Elasticidad Economía Pequeña y Abierta=-0.89. Nota: Cuenta corriente de estado estacionario corresponde al pronóstico para el 2018 del World Economic Outlook.

Se puede observar que, dependiendo del valor de la elasticidad que se asuma, el desalineamiento del TCR respecto a su nivel de equilibrio de mediano plazo se encuentra dentro del rango [0.3% - 1.1%]; esto es, de acuerdo a esta metodología, el TCR no presenta desalineamientos de magnitudes significativas respecto a su nivel de equilibrio de mediano plazo. Es decir, el TCR es consistente con los fundamentos de la economía. En conclusión, el enfoque del MB nos permite obtener, a través de la estimación del desalineamiento de la cuenta corriente respecto a su equilibrio de mediano-plazo, el ajuste necesario del TCR para corregir dicho desalineamiento. Referencias: Lee, J., G. M. Milesi-Ferretti, J. Ostry, et. al (2008). “Exchange Rate Assessments: CGER Methodologies”. IMF Occasional Paper, No. 261, International Monetary Fund, April. 33p. Tokarick, S. (2010). “A Method for Calculating Export Supply and Import Demand Elasticities”. IMF Working Papers 10/180, International Monetary Fund.

IV. Entorno Doméstico Gráfico IV, 1 Crecimiento PIB Real Trimestral RD Variación Interanual

3.8%

3.8%

4.1%

5.5%

3.9% 2.8%

IV.A. Evolución de la Actividad Económica

0.3% T1

T2

T3

T4

T1

T2

2012

T3

2013

Fuente: BCRD

Tabla IV, 1 Producto Interno Bruto (Enfoque Gasto) PIB Trimestral 2013 Variación Interanual E-M Consumo Final -2.6% Inversión -3.7% Exportaciones 6.6% Importaciones -2.6% Demanda Interna -2.8% PIB 0.3%

A-J 0.6% -12.9% 9.7% -5.2% -1.8% 2.8%

J-S 2.9% -8.0% 4.3% -6.8% 0.9% 5.5%

Fuente: BCRD

Variación Interanual 25.7%

6.8%

8.0%

-18.7% 2009

2010

2011

2012

Luego de registrar una desaceleración en el ritmo de crecimiento mayor a la prevista en el período eneromarzo de 2013, la actividad económica reaccionó positivamente al estímulo monetario implementado a partir de mayo, registrando crecimientos interanuales de 2.8% y 5.5% en el segundo y tercer trimestre, respectivamente.3 La medida de liberalización de encaje legal en moneda nacional, junto a la flexibilización de la política monetaria en mayo de 2013, provocó un efecto derrame sobre el crédito al sector privado en moneda nacional. En efecto, entre los meses de mayo y septiembre, se observó una aceleración en el ritmo de crecimiento de dicha variable en una proporción mayor a los recursos liberados. Las mejores condiciones internas se reflejaron en un mayor dinamismo durante el tercer trimestre del año, registrándose una recuperación en la demanda interna, explicada principalmente por un aumento en el consumo privado. Este comportamiento, a su vez, fue apoyado por el crecimiento sostenido de las exportaciones, lo que permitió que se redujera la brecha negativa del PIB en dicho período.

Gráfico IV, 2 Exportaciones Totales RD 23.2%

El desempeño de la economía dominicana ha estado influenciado por los efectos de las medidas de estímulo implementadas a partir de mayo y por la posterior modificación de la postura de política monetaria en agosto. En este sentido, la actividad real ha intensificado su ritmo de expansión hasta el tercer trimestre, mientras persisten bajas presiones de inflación que mantienen la tasa interanual en torno a la meta.

Ene-Sep 13

Fuente: BCRD 3

IV.B. Condiciones del Sector Externo No obstante el entorno internacional desfavorable, el sector externo ha evolucionado de forma positiva. Al finalizar el tercer trimestre el déficit de la cuenta corriente ascendió a US$1,853.0 millones, lo que representó una reducción de US$1,139.1 millones respecto al déficit registrado en enero-septiembre de 2012. Este resul-

Para ver un análisis del crecimiento sectorial y su vinculación con la generación de empleos, léase el Recuadro 3

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

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tado estuvo sustentado por la expansión de las exportaciones totales en 8.0% interanual, así como la reducción de las importaciones totales en 6.6% interanual.

Gráfico IV, 3 Importaciones Totales RD Variación Interanual

26.0%

12.4% 2.0%

-6.6% -23.1% 2009

2010

2011

2012

Ene-Sep 13

En los primeros nueve meses del año, el incremento en las exportaciones de oro por el proyecto Barrick Pueblo Viejo y el aumento de las exportaciones de zonas francas, apoyaron la expansión de las exportaciones totales. Por otro lado, la menor demanda interna durante el año influyó en la disminución de las importaciones totales durante el período.

IV.C. Política Fiscal

Fuente: BCRD

80.0%

Gráfico IV, 4 Ingresos y Gastos del Gobierno Central RD Variación Interanual

60.0% 40.0%

14.7%

20.0% 0.0% -20.0%

Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May* Jun* Jul* Ago* Sep* Oct*

-40.0%

-11.4%

Ingresos Totales Gastos Totales

2012

2013

Fuente: BCRD

Al cierre de octubre, el balance del Sector Público No Financiero (SPNF) registró un déficit de RD$44,673.8 millones, aproximadamente 1.8% del PIB proyectado al cierre de 2013. El ajuste en la política fiscal ha sido más acelerado que lo inicialmente programado durante los primeros diez meses del año. Esta mejoría en el balance de las operaciones del gobierno estuvo, en parte, explicado por el incremento en los ingresos totales de 14.7% interanual durante el período, provenientes de las recaudaciones obtenidas de la aplicación de la reforma tributaria de 2012. A su vez, el ajuste mayor a lo presupuestado en el gasto público, permitió una reducción de 11.4% en los primeros diez meses del año, principalmente debido a la disminución de 55.7% en los fondos destinados a la inversión pública.

IV.D. Evolución de los Precios Gráfico IV, 5 Inflación General y Meta RD Variación Interanual (En %)

Inflación Interanual Meta Límites Superior e Inferior

8.0% 6.0%

4.14%

4.0% 2.0%

Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov

0.0%

2012 Fuente: BCRD

2013

Durante el año 2013, la inflación se ha mantenido en torno al valor central de la meta de 5.0% ± 1.0% interanual. Dado que la brecha del producto se mantiene aún en terreno negativo, las fuentes de inflación domésticas permanecieron controladas a lo largo del año. En cuanto a la inflación importada, el comportamiento de los precios internacionales del petróleo y del resto de bienes primarios no representó un riesgo para la inflación local. Durante el período mayo-agosto la caída en los precios de los bienes no transables ha compensado la tendencia al alza que había mostrado la inflación de bienes transables, asociada a la mayor depreciación del tipo de cambio observada hasta el mes de agosto. Luego del ajuste de la política monetaria en agosto de 2013, la inflación mensual ha tendido a la baja – llegando a registrarse una inflación mensual negativa en octubre− lo que permitió que la inflación se situara en 4.14% interanual en el mes de noviembre (ver gráfico

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

17

8.0% 7.0%

IV,5). Por otro lado, la inflación subyacente en términos interanuales se redujo de 5.25% en julio de 2013 hasta 4.45% en noviembre de 2013.

Gráfico IV, 6 Inflación Transables y No Transables RD Variación Interanual

IV.E. Expectativas de Mercado

6.0% 5.0% 4.0% 3.0%

Transables No Transables Meta Límites

2.0% 1.0%

Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov

0.0%

2012

2013

Fuente: BCRD

Gráfico IV, 7 Expectativas de Inflación RD Cierre Dic. 2013

6.0% 6.0% 5.6%

5.7% 5.4% 5.5% 5.4% 5.4%

5.5%

5.4% 5.2%

Ene Feb Mar Abr May Jun

Jul

Ago

Sep

Oct

Nov

2013 Fuente: BCRD

Gráfico IV, 8 Expectativas de Crecimiento RD 3.6% 3.5% 3.3% 3.4%

Cierre Dic. 2013

3.1%

2.9%

Ene Feb Mar Abr May Jun

2.7%

Jul

3.0% 2.5% 2.5%

Ago

Sep

Oct

2.7%

Según los resultados de la Encuesta de Expectativas Macroeconómicas (EEM)4, los agentes económicos han corregido a la baja sus expectativas de inflación para el cierre de 2013. En este sentido, los resultados de las encuestas realizadas entre junio y noviembre muestran una reducción en la inflación esperada de 5.5% a 5.2% interanual, aproximándose al valor central de la meta de 5.0% ± 1.0% interanual para 2013. Para el cierre de 2014, los agentes esperan una inflación en torno a 5.0% interanual, de acuerdo a los resultados de la EEM correspondiente al mes de noviembre, nivel que se encuentra dentro del rango de la meta de 4.5% ± 1.0% interanual establecido para este año. En cuanto a las expectativas de crecimiento económico, desde mayo de 2013, los agentes esperan una expansión del PIB mayor a 2.5% anual para el cierre de año, lo que se explica por la dinamización observada en la actividad económica a partir de la implementación de las medidas de estímulo. Según los resultados de la EEM de noviembre, los encuestados se muestran optimistas al estimar un crecimiento de 2.7% en 2013, acercándose al crecimiento contemplado en el Marco Macroeconómico. Para el año 2014, los agentes económicos prevén que la actividad económica continúe recuperándose, contemplando una expansión de 4.0% anual. Asimismo, las expectativas de tipo de cambio, para el cierre de 2013, se mantienen alineadas con las proyecciones contempladas en el Marco Macroeconómico. En este sentido, los datos de la EEM de noviembre indicaron que los encuestados esperan un tipo de cambio al cierre de diciembre en torno a RD$43.00 por dólar estadounidense.

Nov

2013 Fuente: BCRD

Las informaciones sobre las expectativas del mercado son obtenidas por el BCRD a través de la EEM. Adicionalmente, se elabora con periodicidad trimestral la Encuesta de Opinión Empresarial al Sector Manufacturero (EOE), la cual permite evaluar la situación actual del sector y las expectativas de los empresarios sobre las principales variables macroeconómicas. 4

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

RECUADRO 2 Crecimiento y Empleo Sectorial en la República Dominicana: Tendencias y Perspectivas

A la par con este menor desempeño de la economía, la tasa de crecimiento anual del empleo disminuyó ligeramente en 0.33% durante el primer semestre de 2013, primera contracción desde 2009 cuando inició la crisis financiera internacional. Los principales sectores que explican esta caída del empleo fueron construcción, agropecuaria y manufactura, en ese orden, los cuales agrupan 30% del empleo total.

Gráfico R2.1 Semestres de recuperación después del mínimo crecimiento respecto al crecimiento promedio (2000-2013) PIB

Empleo

4 Desv. Crec. prom (%)

Durante el primer trimestre del año 2013 la economía dominicana registró una desaceleración en el nivel de actividad económica medida a través del PIB al crecer 0.3% en términos anuales, menor al 3.8% observado en el mismo trimestre de 2012.

2 0 -2

-3

-2

-1

0

1

2

3

Semestres

-4 -6

Fuente: BCRD

Luego del conjunto de medidas de política implementadas por las autoridades monetarias, el PIB creció 2.8% en el segundo trimestre y 5.5% durante el tercer trimestre, mostrando una tendencia a la normalización del crecimiento económico a su promedio histórico.

Así como la recuperación del crecimiento del nivel de actividad económica se concentra en los sectores mencionados, se espera que la recuperación del empleo se produzca en función de la capacidad de dichos sectores para generar puestos de trabajo.

Poniendo esta evidencia en perspectiva, durante la última década (2000-2013) los ciclos del crecimiento del empleo figuran ser menos pronunciados que los del PIB, con recuperaciones similares de aproximadamente tres trimestres de duración promedio (Gráfico R2.1). En ese sentido, se espera que el empleo retome su ritmo de crecimiento en los próximos trimestres a medida que se consolide la recuperación económica.

Puesto que la recuperación del crecimiento en los últimos dos trimestres ha sido asimétrica a nivel sectorial, resulta conveniente un análisis de la relación entre el empleo sectorial y el crecimiento sectorial para conjeturar acerca de las perspectivas del empleo en los siguientes trimestres.

A nivel sectorial, las actividades que explican el desempeño del PIB durante la recuperación observada durante el segundo y tercer trimestre de 2013 son minas y canteras, servicios financieros y en menor medida, comunicaciones, agropecuaria y hoteles, bares y restaurantes (HBR).

De acuerdo al Gráfico R2.2, durante las últimas dos décadas, los sectores con más influencia sobre el crecimiento de la economía, han sido manufactura, transporte y comunicaciones y comercio, no obstante su contribución al empleo ha sido modesta. Gráfico R2.2 Crecimiento del Empleo Sectorial, del PIB Sectorial. 12% 10%

Energía, Gas y Agua Intermediación Financiera

8%

Crecimiento del Empleo Sectorial

18

Minas Transporte

6% 4%

2%

HBR

Adm. Pública

Otros Servicios Construcción

Comercio

Agricultura

0% 0%

-2% -4%

Fuente: BCRD

2%

4%

6%

8%

Manufactura

Crecimiento del PIB Sectorial

10%

12%

19

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

Durante la última década los sectores de mayor contribución al crecimiento del empleo han sido Otros Servicios y el Comercio, patrón que se acentúa en el periodo comprendido 2009-2012 (Gráfico R2.3) Gráfico R2.3 Contribución del empleo por sectores al total de empleados 2001-2012 2009-2012 Agricultura y Ganadería Explotación de Minas y Canteras Manufactura Construcción Electricidad, Gas y Agua Comercio Hoteles, Bares y Restaurantes Transporte y Comunicaciones Intermediación Finaciera y Seguros Administración Pública y Defensa Otros Servicios

0.20% 0% 0.02% 0%

-0.26% 0% 0.15% 0% 0.05% 0% 0.48% 1% 0.20% 0% 0.28% 0% 0.10% 0% 0.16% 0%

Tabla R2.1

Elasticidades demanda de empleo sectorial y total Sector Agropecuario

PIB Sectorial 0.49

Salario Real Sectorial 0.27

Coef. Corrección -0.24

Comercio

0.46

-0.17

-0.18

Construcción

0.48

-0.61

-0.33

Finanzas

0.65

-0.23

-0.19

Manufactura

1.19

-0.57

-0.15

Minas

-0.94

-2.82

-0.05

HBR

0.74

0.16

-0.2

Elec., Agua y Gas Transp. y Com.

1.46

0.54

-0.12

0.14

0.27

-0.17

Empleo Total Empleo Total

0.43

-0.05

-0.26

Fuente: Ramirez, F. Documento por publicar. Nota: Coeficientes en Negrita Significativos HBR: Hoteles, Bares y Restaurantes. 0.94% 1%

-1.00% -0.50% 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% Fuente: BCRD

De la información anterior se infiere que la recuperación del empleo en los próximos trimestres dependerá de la dinámica de los sectores asociados a un mayor crecimiento en el contexto actual y que se caractericen por su capacidad de absorber fuerza de trabajo. Una aproximación a la relación entre el PIB y el empleo sectorial sugiere la existencia de diferencias tanto en la relación entre estas variables como la velocidad a la cual el empleo sectorial se ajusta a las desviaciones de su crecimiento promedio. La Tabla R2.1 muestra las elasticidades del empleo al PIB sectorial y al salario real, así como un indicador sobre la respuesta del empleo sectorial al crecimiento del PIB en el sector correspondiente. La última fila muestra las elasticidades para el empleo total.

A la luz de la información tabulada, la elasticidad empleo-producto varía a través de los sectores de manera importante. Los sectores que cuyo crecimiento ejerce mayor efecto en el empleo son electricidad, agua y gas; manufactura; y HBR. Minas y canteras, sector de rápido crecimiento, por su naturaleza intensiva en capital tiene un impacto poco significativo sobre el empleo. Conciliando estas estimaciones con las informaciones de los sectores que están liderando la recuperación, se tiene que el ajuste positivo en el empleo lo encabezará el sector de HBR y en menor medida servicios financieros. Por último, las velocidades de ajuste del empleo ante desviaciones respecto a su promedio de largo plazo son relativamente lentas. En el mejor de los casos en el sector construcción los desequilibrios se corrigen a razón de un tercio por trimestre. De esta manera los efectos positivos del crecimiento se observarán de manera más acentuada a partir del segundo trimestre de 2014. Es decir, si la recuperación continúa al ritmo observado, durante el primer semestre del próximo año se empezarían a registrar tasas netas de crecimiento positivas del empleo. Referencias Ramirez, F. “Crecimiento y Empleo Sectorial en la República Dominicana”. Documento por publicar. Bencosme, P. (2006). “Estimación de la demanda por trabajo en la República Dominicana”. Mimeo, SEEPyD.

V. Implementación Monetaria

de

la

Política

La implementación de la política monetaria, durante el período junio-noviembre, estuvo influenciada por un incremento de los riesgos de inflación asociados a un aumento importante en la volatilidad del tipo de cambio, los cuales motivaron un ajuste al alza de la TPM en agosto de 2013, y un estrechamiento del corredor de tasas. Sin embargo, el impacto de la medida de liberalización del encaje legal, junto a la reactivación de la actividad económica, permitieron que se mantuviera el dinamismo del crédito al sector privado en moneda nacional, creciendo en torno a 14.0%.

V.A. Medidas Recientes y Resultados

Gráfico V, 1 Préstamos al Sector Privado en Moneda Nacional RD

15.0%

Todas las Instituciones, Variación Interanual (En %)

13.9%

10.0% 5.0%

Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov

0.0%

2012 Fuente: BCRD

2013

En la reunión de política monetaria de mayo de 2013, las autoridades decidieron reducir la TPM en 75 puntos básicos, hasta 4.25% anual, y al mismo tiempo disminuir el coeficiente de encaje legal en moneda nacional requerido a los bancos múltiples múltiples y demás entidades financieras entre 300 y 330 puntos básicos. Las medidas de flexibilización de la política monetaria surtieron un efecto inmediato sobre las variables monetarias. Hasta agosto se había liberado aproximadamente un 75.0% del total de fondos contemplados en la medida de encaje legal (RD$14,624.6 millones). Esta medida tuvo un efecto derrame sobre los préstamos al sector privado en moneda nacional, al beneficiar sectores que no estaban incluidos en la misma, propiciando una expansión de RD$29,664.3 millones durante este período, más del doble de los recursos liberados de encaje legal. . Al mes de agosto, los préstamos al sector privado en moneda nacional crecieron en 15.4% interanual, acumulando un incremento de RD$61,190.6 millones desde agosto de 2012. En este contexto de incipiente reactivación económica, las proyecciones de inflación seguían apuntando al cumplimiento de la meta en el horizonte de política. No obstante, en el período mayo-agosto empezaron a materializarse algunos riesgos que podrían comprometer el cumplimiento de la meta en 2014. Como consecuencia de un conjunto de factores externos y domésticos, se verificó una aceleración en el ritmo de depreciación del tipo de cambio a partir de mayo. Por

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

21

Gráfico V, 2 Tipo de Cambio Nominal RD Variación Interanual, (En %)

10.0% 9.0% 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0%

2012

Nov

Sep

Jul

May

Mar

Ene

Nov

Sep

Jul

May

Mar

Ene

6.2%

2013

Fuente: BCRD

20.0%

Con el objetivo de enfrentar estos riesgos de la inflación, el BCRD decidió en agosto incrementar la TPM en 200 p.bs., hasta 6.25% anual. Adicionalmente, se estrechó el corredor de tasas en 50 puntos básicos, por lo que estaría definidio por TPM ± 150 puntos básicos para las operaciones de liquidez de un (1) día plazo.

Gráfico V, 3 Tasas de Interés de los Bancos Múltiples RD Promedio Ponderado (En %)

14.64%

12.0% 8.0%

6.57%

Tasa Activa Tasa Pasiva

Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov

0.0%

2012

2013

Fuente: BCRD

Gráfico V, 4 Tasas de Interés Real de Bancos Múltiples RD Promedios Ponderados. (En %) 14.0%

Activa Real Pasiva Real Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov

12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0%

2012 Fuente: BCRD

Dado el alto coeficiente de traspaso del tipo de cambio hacia el nivel de precios de la economía dominicana, un período prolongado de alta depreciación podría poner en riesgo el cumplimineto de la meta de inflación en el horizonte de política monetaria. En adición, en el mes de julio se anunció un ajuste salarial que incrementaría los costos laborales, lo que a su vez presionaría el nivel de precios.

16.0%

4.0%

un lado, se evidenció un proceso gradual de reversión de capitales en la región a causa del posible desmonte del programa QE3 de EEUU. Por otro lado, localmente ante expectativas de depreciación del tipo de cambio y tasas pasivas reales negativas se produjo un incentivo a la dolarización de los activos, lo que a su vez exacerbó las presiones sobre el tipo de cambio.

2013

Ante el cambio de postura de la política monetaria, las tasas de interés nominales del mercado empezaron a incrementarse, consistente con el mecanismo de transmisión de la política monetaria. La tasa de interés pasiva promedio ponderado se incrementó en 174 puntos básicos entre agosto y noviembre. La tasa activa promedio ponderado, por otra parte, se incrementó en 208 puntos básicos en igual período. El incremento observado en las tasas nominales se traspasó a las tasas reales. Tal es el caso de la tasa pasiva real, que se ubicó en terreno positivo en el mes de septiembre, por primera vez desde mayo de 2013, estimulando el ahorro en moneda nacional y desincentivando la dolarización de los depósitos que se había observado en los últimos meses. Los préstamos al sector privado han mantenido un ritmo de crecimiento promedio de aproximadamente 14.0% interanual entre los meses de septiembre y noviembre de 2013. En efecto, durante este período los desembolsos por concepto de la liberalización de encaje acumularon un monto de RD$2,063.6 millones, mientras que los préstamos al sector privado en moneda nacional registraron un incremento de RD$18,342.6 millones, para un crecimiento interanual de 13.9% al cierre de noviembre.

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

22

Recuadro 3 Esquema de Metas de Inflación y Volatilidad Cambiaria El modelo canónico del Esquema de Metas de Inflación (EMI) contempla la utilización de una tasa de interés de corto plazo como instrumento principal de política, para alcanzar el objetivo de inflación. El EMI constituye un marco de política más que un conjunto rígido de reglas para la política monetaria. En general, las características fundamentales de este esquema incluyen:5   

 

El reconocimiento explícito de la estabilidad de precios como objetivo principal de la política monetaria; El anuncio público de un objetivo cuantitativo para la inflación; La política monetaria se fundamenta en un conjunto amplio de informaciones, entre los que destaca la proyección de inflación; Transparencia; Mecanismos de rendición de cuentas.

Adicionalmente, el modelo clásico contempla la adopción de un régimen cambiario de libre flotación. Sin embargo, las lecciones aprendidas a partir de la más reciente crisis internacional han puesto de manifiesto la necesidad de explorar opciones que permitan a los bancos centrales cumplir con su objetivo principal sin descuidar otros aspectos que contribuyen con el marco de estabilidad macroeconómica deseable. EMI y Régimen Cambiario El EMI fue diseñado e implementado con éxito en sus inicios por economías desarrolladas. Al observar los resultados de los países precursores, algunas economías emergentes adoptaron el régimen siguiendo estrictamente las reglas del modelo convencional. Sin embargo, a partir de la experiencia reciente y las características propias de cada economía, los bancos centrales con el tiempo optaron por la utilización de un amplio conjunto de herramientas −además de la 5

Esta sección se basa en parte en el documento “State of the Art of Inflation Targeting” de Hammond (2012).

TPM−, para manejar problemas de liquidez y preocupaciones de carácter macroprudencial. Particularmente, considerando que la mayoría de estas economías emergentes son pequeñas y abiertas, las fluctuaciones bruscas del tipo de cambio podrían tener efectos macroeconómicos importantes. Si el coeficiente de traspaso (passthrough) del tipo de cambio a los precios domésticos es significativamente alto, un episodio de inestabilidad cambiaria podría desviar el nivel de precios de su meta en el horizonte de política. En este sentido, la experiencia ha dirigido a los bancos centrales de economías emergentes hacia la implementación del EMI acompañado de un régimen cambiario de flotación administrada. Bajo este esquema no convencional, los hacedores de política monetaria se plantean dos objetivos –baja inflación y baja volatilidad cambiaria–, y disponen de dos instrumentos –la TPM y las intervenciones esterilizadas en el mercado cambiario. De esta manera, se logra mantener la disciplina que proporciona la implementación de un EMI, al mismo tiempo que se obtienen los beneficios de la capacidad de respuesta del tipo de cambio en un régimen de flotación administrada. De acuerdo a Ostry, Ghosh & Chamon (2012), la utilización apropiada de un EMI no convencional, considerando un segundo instrumento para alcanzar una baja inflación, proporciona una mayor estabilidad económica. Al mismo tiempo, fortalece la credibilidad en los bancos centrales y conduce las expectativas de los agentes económicos hacia la meta de inflación. Los autores señalan que, por el contrario, ignorar la existencia de otros instrumentos para la ejecución de política monetaria podría debilitar la eficiencia de un EMI en las economías de mercados emergentes.

23

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013 Experiencia de países de América Latina bajo Metas de Inflación

rio; y, la convocatoria de subastas competitivas de compra de dólares en el mercado.

En la práctica, la mayor parte de las economías latinoamericanas que siguen el EMI aplican un esquema híbrido, en donde se realizan intervenciones esterilizadas en el mercado cambiario. No obstante, estas intervenciones se realizan de acuerdo a criterios previamente establecidos por los bancos centrales y de forma pública, en línea con el requerimiento básico de transparencia del esquema. A continuación, se detallan los mecanismos de intervención de los principales bancos centrales bajo EMI de la región:

Guatemala: El Banco de Guatemala se rige por una regla de participación cambiaria en el mercado institucional de divisas, la cual ha demostrado ser efectiva para moderar la volatilidad en el tipo de cambio sin afectar su tendencia. Los criterios vigentes de intervención son los siguientes:

Brasil: El Banco Central do Brasil interviene abiertamente en el mercado cambiario, por medio de subasta de swaps y de operaciones de venta de dólares con acuerdos de recompra. Estas intervenciones se realizan con el objetivo de proveer liquidez al mercado cambiario, sin declaraciones explícitas de realizarlas en base a algún riesgo inflacionario dentro del horizonte de política. Chile: El Banco Central de Chile interviene en el mercado cambiario con el objetivo de mitigar variaciones bruscas o de magnitud tal que pueda generar consecuencias adversas en la economía. Los mecanismos que utiliza en la actualidad son los siguientes: ventas o compras directas de divisas por un monto preestablecido y en un plazo determinado (en algunos casos con frecuencia diaria), subastas semanales en moneda extranjera, y acumulación o desacumulación de reservas internacionales. Colombia: El Banco Central de Colombia interviene en el mercado cambiario con el objetivo de limitar la volatilidad excesiva del tipo de cambio nominal que pueda constituir un riesgo para el cumplimiento las metas de inflación en el futuro. Actualmente, el Banco de la República utiliza un conjunto de instrumentos tradicionales de intervención, entre ellos: subastas automáticas de compra o venta de divisas; subastas discrecionales de opciones de ventas (compras) de divisas para acumulación (desacumulación) de reservas internacionales; intervenciones discrecionales por medio de compras o ventas de divisas directamente en el mercado cambia-





Para la Compra (Venta): Cuando el promedio ponderado del tipo de cambio intradía de las operaciones de compra (venta) sea igual o menor (mayor) al promedio móvil de los últimos cinco (5) días hábiles del tipo de cambio de referencia, menos (más) un margen de fluctuación de 0.60%, se convocará a las entidades a una subasta de compra (venta) de dólares por un monto máximo de US$8.0 millones. Participación por Volatilidad Inusual: El Banco de Guatemala podrá participar en el mercado de divisas, en forma excepcional, comprando o vendiendo divisas para contrarrestar volatilidad inusual en el tipo de cambio nominal, debiendo informar a la Junta Monetaria en su sesión más próxima las razones que motivaron dicha participación y sobre los resultados de la misma.

México: El Banco de México implementa su política cambiaria a través de la Comisión de Cambios −integrada por funcionarios de la Secretaría de Hacienda y Crédito Público y del Banco de México−, la cual acordó en 1994 que el tipo de cambio se determinara libremente por las fuerzas del mercado. Sin embargo, debido a las condiciones de incertidumbre y volatilidad excesiva en el mercado cambiario, la Comisión ha realizado intervenciones por medio de mecanismos de subastas de dólares preanunciados y con criterios de adjudicación transparentes. Estas licitaciones contemplan un precio mínimo para las posturas, que asumen una depreciación en el tipo de cambio de un 2.0% respecto al día hábil anterior, y la suma de los montos asignados durante el día no podrá exceder el monto previamente determinado por la Comisión para ser subastado. Perú: El Banco Central de Reserva del Perú hace explícito el carácter preventivo de la políti-

24

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013 ca monetaria, por lo que reconoce que recurre a la intervención en el mercado cambiario por medio de los instrumentos tradicionales: acumulación y desacumulación de reservas internacionales netas, colocación de certificados de depósitos reajustables al tipo de cambio, ajustes en el coeficiente de encaje en moneda extranjera, y compra o venta directa de dólares en el mercado. Conclusiones En términos generales, la elección de régimen cambiario aparece como la principal diferencia entre las economías avanzadas y las economías de los mercados emergentes al momento de implementar el EMI. Tanto la práctica como la teoría sugieren que, en el caso particular de economías pequeñas y poco integradas con los mercados financieros internacionales, la adopción de un EMI no convencional resultaría más beneficiosa. Para cumplir con el objetivo principal de estabilidad de precios, en este tipo de economías resulta esencial que se mantengan y

fortalezcan los principios básicos de un EMI tradicional, y se empleen los mecanismos de intervención apropiados con el único objetivo de moderar los efectos de la volatilidad cambiaria sobre el nivel de inflación. Referencias: Bernanke, Ben S. y Frederic S. Mishkin. "Inflation Targeting: A New Framework For Monetary Policy?”. Journal of Economic Perspectives, 1997, v11(2,Spring), 97-116. Hammond, Gill. “State of the Art of Inflation Targeting”. CCBS Handbook No. 29. February 2012. Jonathan D. Ostry, Atish R. Ghosh, and Marcos Chamon. “Two Targets, Two Instruments: Monetary and Exchange Rate Policies in Emerging Market Economies”. IMF Staff Discussion Note 12/01. February 2012. Svensson, Lars. “Inflation forecast targeting: Implementing and monitoring inflation targets”. European Economic Review, 1997.

Tabla R3.1. Países bajo EMI y Características de Régimen Cambiario Países

Régimen Cambiario

Instrumentos / Medidas de Intervención 1) Subasta de swaps 2) Operaciones de venta de dólares con acuerdos de recompra

Brasil

Flotación Libre

Chile

Flotación Libre

1) Acumulación y desacumulación de reservas internacionales. Esto mediante el anuncio de ventas (compra) de reservas por un monto preestablecido y en un plazo determinado y en algunos casos con frecuencia diaria.

Flotación Libre

2) Subastas competitivas semanales, para proveer de liquidez en moneda extranjera a la banca local. 1) Subastas automáticas de compra o venta de divisas sujeto a desviaciones de la tasa de cambio nominal de más de 4.0% del promedio móvil de los últimos veinte (20) días hábiles. 2) Subastas discrecionales de divisas de opciones de compras o ventas discrecionales en el mercado para acumulación o desacumulación de reservas internacionales.

Colombia

3) Intervenciones discrecionales por medio de compras o ventas de divisas directamente en el mercado cambiario

Guatemala

Flotación Libre (Administrada)

México

Flotación Libre

Perú

Flotación Libre

República Dominicana

Flotación Libre

Flotación con Banda Costa Rica* Cambiaria * País en transición al Esquema de Metas de Inflación.

4) La convocatoria de subastas competitivas de compra de dólares en el mercado Regla Cambiaria: 1) Subastas de compra de dólares cuando (máximo USD8.0 millones) alguno de los tipos de cambio promedio ponderado sea igual o menor al promedio móvil del tipo de cambio de referencia (últimos 5 días hábiles) menos un margen de fluctuación de 0.60%. 2) Subastas de venta de dólares cuando (máximo USD8.0 millones) alguno de los tipos de cambio promedio ponderado sea igual o mayor al promedio móvil del tipo de cambio de referencia (últimos 5 días hábiles) más un margen de fluctuación de 0.60%. 3) Compras o ventas de divisas para contrarrestar volatilidades inusuales en el comportamiento del tipo de cambio nominal. La política cambiaria es responsabilidad de la Comisión de Cambios, la cual acordó que el tipo de cambio fuera determinado libremente por las fuerzas del mercado (tipo de cambio flexible o flotante) sin intervención alguna. 1) Acumulación y desacumulación de reservas internacionales, con el objetivo de reducir la volatilidad excesiva del tipo de cambio. 1) Acumulación y desacumulación de reservas internacionales, orientadas únicamente a moderar los efectos de fluctuaciones del tipo de cambio sobre el nivel de precios. 1) Intervenciones directas de compra de dólares, cuando el tipo de cambio alcanza el nivel mínimo de la Banda. 2) Intervenciones directas de venta de dólares, cuando el tipo de cambio alcanza el nivel máximo de la Banda.

VI. Perspectivas Macroeconómicas y Balance de Riesgos

Perspectivas del Entorno Internacional Gráfico VI, 1 PIB EEUU

Tasa de Crecimiento Anual 2.8%

2.6%

2.5% 1.8%

2010

1.7%

2011

2012

Proy 2013

Proy 2014

Fuente: FRED y Consensus Forecast

Tasa de Crecimiento Anual 1.6% 0.9%

-0.4% 2010

2011

-0.7% 2012

Fuente: Eurostat y Consensus Forecast

Proy 2013

En este contexto, Consensus Forecasts (CFC) estima que la economía mundial estaría cerrando el 2013 con un crecimiento de 2.4% anual, similar al crecimiento previsto en el IPoM de mayo 2013. Para 2014, la economía mundial registraría un crecimiento del 3.1% anual, indicando una reducción de tres décimas respecto de la proyección del IPoM anterior. De manera específica, CFC espera que la economía estadounidense crezca alrededor de 1.7% anual en 2013. Los resultados del tercer trimestre fueron alentadores e indican que persiste la fortaleza del sector privado tanto en consumo como en inversión. No obstante, este desempeño aún no logra revertir las debilidades del mercado laboral y todavía están por verse los efectos del cierre del gobierno sobre el crecimiento del cuarto trimestre. Para el año 2014, CFC estima una tasa de expansión de 2.6% anual.

Gráfico VI, 2 PIB Zona Euro

2.0%

Las perspectivas de la economía mundial señalan una recomposición en el crecimiento. Si bien las economías emergentes habían empujado el desempeño de la economía global, para el año entrante se espera que el mayor impulso al crecimiento provenga de las economías avanzadas. En efecto, la actividad económica de EEUU da muestras de recuperación y la ZE sale de la recesión, a la vez que los indicadores de crecimiento para las economías de Asia emergente y AL sugieren un posible agotamiento.

Proy 2014

Si bien este crecimiento es superior al de 2013, persiste el riesgo en torno a las discusiones sobre el límite de deuda del gobierno que deberán celebrarse nuevamente a inicios de año, así como el inicio del desmonte del programa de flexibilización cuantitativa de la FED. Cada uno de estos eventos impactaría las expectativas de los agentes y, eventualmente, podría afectar el resultado en términos de crecimiento e inflación. Las perspectivas de la ZE apuntan a la consolidación del crecimiento. Si bien las proyecciones de CFC para el cierre de 2013 son de una caída del PIB real de 0.4% anual, al final del tercer trimestre del año algunas de las economías en problemas ya habían salido de recesión. No obstante, persisten en este mercado riesgos importan-

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Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

Gráfico VI, 3 Precios de la Canasta de Petróleo del FMI (US$ por Barril)

104.0

105.0

104.5

101.3

79.0

2010

2011

2012

Proy 2013

Proy 2014

Fuente: Fondo Monetario Internacional

Tabla VI, 1 Proyecciones Macroeconómicas RD Variables 2012 2013* 2014* PIB Real (Crecimiento ) 3.9% 3.0% 4.5%-5.0% Inflación Diciembre 3.9% 5.0%±1.0% 4.5%±1.0% Cuenta Corriente -6.7% -4.7% -4.3% (% del PIB ) Precio Petróleo 105.0 104.5 101.3 (US$ por Barril ) PIB Real USA (Crecimiento ) 2.8% 1.7% 2.6% PIB Economía Mundial 2.7% 2.4% 3.1% (Crecimiento ) *Proyecciones Fuente: BCRD

Gráfico VI, 4 Proyección Préstamos al Sector Privado en MN RD Variación Interanual

19.5% 14.0%

12.0-14.0% 8.0-10.0% 3.5%

2010 Fuente: BCRD

2011

2012

Proy. 2013 Proy. 2014

tes de deflación que motivaron una reducción de la TPM por parte del BCE. Esta medida, junto con una moderación en el ritmo de ajuste fiscal, permitiría apuntalar el crecimiento económico y alcanzar una tasa de 0.9% anual en 2014. La mayoría de los países que conforman la ZE, incluyendo aquellos en el centro de la crisis, estarían registrando tasas de crecimiento positivas, siendo la excepción Grecia con una caída del PIB de 0.7% anual. Por otra parte, en AL se espera un crecimiento de 2.6% anual en 2013. Las grandes economías de la región, excluyendo Brasil, estarían exhibiendo tasas de crecimiento inferiores a las mostradas en 2012, como resultado de menores exportaciones y de una moderación de la demanda interna. La debilidad del crecimiento así como las bajas presiones de inflación han motivado en algunas economías de la región una flexibilización de la postura de política monetaria. Estas medidas de flexibilización, adoptadas hacia el final del año, tendrían un efecto de impulso sobre la actividad económica en 2014, lo que apoyaría un crecimiento que CFC ubica en 2.9% anual para el conjunto de la región. Los precios de los bienes primarios han descendido, como consecuencia de una mayor oferta y una reducción de la demanda. En el caso particular del petróleo, se estima un precio promedio para 2013 en torno a US$104.49 por barril. En 2014, las proyecciones actuales se ubican en torno a US$101.35 por barril. Perspectivas del Entorno Doméstico Considerando la recuperación de la actividad económica y los efectos de la medida de libelarización de encaje legal, el crecimiento del crédito privado mantendría su dinamismo hacia el cierre del año 2013. Según los resultados de la Encuesta de Condiciones Crediticias al Sector Financiero realizada en septiembre de 2013, el 50.1% de los bancos encuestados espera un incremento en su demanda por nuevos créditos durante el último trimestre (Ver Recuadro 4). En este sentido, se estima que los préstamos al sector privado en moneda nacional se estarían expandiendo en un rango de 12.0%-14.0% interanual al finalizar el año 2013. Para 2014, las previsiones actuales indican que el crecimiento de los préstamos estaría acercándose a la expansión del PIB nominal y cerrarían el año con una variación entre 8.0% y 10.0% interanual. Por el lado de la política fiscal, el resultado de la ejecución presupuestaria del gobierno muestra un déficit de 1.8% del PIB para el SPNF al mes de octubre. Este balance deficitario se ubica por debajo de lo contemplado para el período como resultado de un

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Gráfico VI, 5 Balance SPNF RD (% del PIB)

2010

2011

-2.9%

-3.1%

2012

Proy. 2013

Proy. 2014

-2.8%

-2.8%

-6.9% Fuente: BCRD

Gráfico VI, 6 Proyección Crecimiento PIB RD

8.0%

Variación Interanual (%)

6.0% 4.0% 2.0% 0.0% T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 2012

2013

2014

2015

Fuente: BCRD

mayor ajuste del gasto. Actualmente se estima que el gobierno cerraría el año 2013 con un déficit ascendente a 2.8% del PIB, tal y como estaba previsto en el Presupuesto. Para 2014, se aprobó un Presupuesto que contempla un incremento interanual de 10.2% en los ingresos y de 10.3% en los gastos. Se plantea una política fiscal neutral en 2014, que llevaría el déficit del SPNF a 2.8% del PIB, similar al registrado en 2013. En el sector externo, la cuenta corriente de la balanza de pagos finalizaría el año 2013 con un déficit de alrededor de 4.7% del PIB. Este resultado marca una disminución respecto del 6.7% del PIB registrado en 2012, y se sustenta en un aumento de las exportaciones de 9.9% y una reducción de las importaciones de 2.8%, en términos interanuales. Para 2014, se espera que las exportaciones se expandan en torno al 7.7%, mientras que las importaciones crecerían 6.0%. El déficit de cuenta corriente se ubicaría en torno al 4.3% del PIB en 2014. La actividad económica recibió un impulso importante tras las medidas de estímulo monetario implementadas en el primer semestre del año. De esta manera, el crecimiento acumulado al tercer trimestre se ubicó en 2.9%, y las proyecciones indican que este impulso se mantendría al menos hasta el segundo trimestre de 2014. De esta manera, las previsiones actuales señalan un crecimiento superior al 3.0% para el cierre de 2013, y entre 4.5%-5.0% en 2014. Para 2015, se espera que el crecimiento se mantenga en niveles cercanos al 5.0%. La brecha del PIB continuaría cerrándose, proyectándose que se alcanzaría el nivel de producción potencial alrededor del primer semestre de 2016. Perspectivas de Inflación

Gráfico VI, 7 Brecha de Producto RD (En %)

0.0 (0.5)

(1.0) (1.3)

(2.0)

(1.5) (2.1)

(3.0) (4.0) (5.0)

T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 2012 Fuente: BCRD

2013

2014

2015

Las presiones de inflación han permanecido moderadas durante 2013. Los efectos temporales de las medidas fiscales y de incrementos salariales se disiparon rápidamente, por lo que las estimaciones más recientes contemplan que la inflación se ubicaría en el límite inferior de la meta de 5.0% ± 1.0% interanual al cierre de 2013. A lo largo de 2014 las proyecciones indican que la inflación estaría ubicándose dentro del rango meta de 4.5% ± 1.0%. Cabe destacar que, debido al carácter permanente de la meta de inflación, la inflación promedio para 2013 y 2014 estaría ubicándose en 4.7% y 4.4%, respectivamente, niveles cercanos al valor central de la meta para cada año. De acuerdo a las proyecciones actuales, en 2015, por otra parte, el nivel de inflación se mantendría en el rango superior de la meta de 4.0% ± 1.0%,

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Gráfico VI, 8 Proyección Inflación General RD

Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

8.0%

Variación Interanual (%)

6.0%

4.0%

2.0%

0.0% T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 2012

2013

2014

2015

Fuente: BCRD

Gráfico VI, 9 Proyección Inflación Subyacente RD Variación Interanual (%)

8.0% 6.0% 4.0%

2.0% 0.0% T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 2012 Fuente: BCRD

2013

2014

2015

a medida que la actividad económica se normalice y la brecha del producto se torne menos negativa. La inflación subyacente, al mismo tiempo, cerraría 2013 en torno a 4.8% interanual, mientras que tendería a reducirse en el horizonte de política para cerrar en niveles cercanos a 4.0% en 2015. Balance de Riesgos Las proyecciones presentadas en esta sección corresponden al escenario central, y contienen información disponible hasta el cierre de noviembre de 2013. Estos pronósticos enfrentan riesgos que, de materializarse, podrían modificar los resultados macroeconómicos respecto a nuestras previsiones actuales. Los riesgos con respecto a las estimaciones de actividad económica están sesgados a la baja. En el entorno doméstico, los efectos del impulso monetario del primer semestre de 2013 tenderían a normalizarse y dar paso a los efectos sobre la actividad económica del incremento de la TPM de agosto. En este sentido, la actividad económica moderaría su ritmo de expansión a partir del segundo semestre del próximo año, consistente con el rezago de la política monetaria. En el entorno internacional, persiste incertidumbre en torno a la evolución económica de EEUU. Si bien es cierto que las previsiones actuales dan cuenta de un crecimiento económico mayor en 2014, está pendiente de resolverse el problema del techo de la deuda del gobierno. Una discusión poco ordenada tendría graves consecuencias sobre las expectativas de los agentes y la normal evolución de los mercados financieros, afectando la actividad real en nuestro principal socio comercial y con efectos negativos sobre el crecimiento económico dominicano. En el caso de las estimaciones de inflación, los riesgos están balanceados, por lo que no existe un sesgo definido. En el entorno doméstico se espera que entren en vigencia, a inicios de 2014, algunos incrementos de impuestos contenidos en la Reforma Fiscal aprobada en 2012. Estos ajustes tendrían un efecto de una sola vez sobre la inflación. Similar efecto se espera que tuvieran los ajustes salariales a grupos específicos, contemplados en el Presupuesto del gobierno para el próximo año. A pesar de que se espera un repunte del crecimiento económico en 2014, la actividad se mantendría por debajo de su capacidad potencial, lo que moderaría las presiones inflacionarias de origen doméstico.

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Por otra parte, las perspectivas actuales señalan una reducción del precio del petróleo para 2014 que, de materializarse, generaría menores presiones inflacionarias de origen externo. Adicionalmente, el anuncio del inicio del desmonte del programa de flexibilización cuantitativa de la FED exacerbó la volatilidad cambiaria y la salida de capitales en el pasado. Actualmente, el mercado espera una salida más ordenada y que esto se verificaría si hay un genuino repunte en la actividad económica de EEUU, lo cual a su vez tendrá un efecto positivo sobre nuestra economía, en particular la demanda de nuestras exportaciones, turismo y remesas. El BCRD se mantendrá monitoreando continuamente los potenciales efectos de estos escenarios de riesgos, con el propósito de tomar oportunamente las medidas pertinentes y, de esta forma, evitar posibles desvíos de la inflación respecto a su meta en el horizonte de política.

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RECUADRO 4 Encuesta de Condiciones Crediticias a los Bancos Múltiples Gráfico R4.1

El comportamiento del crédito en nuestro país es una variable de mucha importancia por su incidencia en el financiamiento de la actividad económica. Es por esto que los hacedores de política económica se interesan por conocer mejor las condiciones en que se encuentra este mercado y sus expectativas. Por esta razón el Banco Central se aboca en este año a realizar la primera encuesta de condiciones crediticias al sector financiero. Cabe señalar que la aplicación de este tipo de encuestas es una práctica internacional y viene siendo utilizada en la mayoría de Bancos Centrales siendo el pionero la FED de los EEUU donde se lleva a cabo desde el 1997, el Banco Central Europeo desde 2003, el Banco Central de Japón, desde 2000 y en el ámbito latinoamericano los bancos centrales de Colombia inició en 2001, Chile en 2003 y Perú en 2009. Este sondeo está dirigido a los bancos múltiples y busca encontrar información cualitativa periódica (trimestral) que le permita al Banco analizar la situación actual del crédito, los cambios que se van presentando en el corto plazo, así como las expectativas de crédito para tres meses más adelante. Esta primera encuesta fue realizada para el trimestre julio – septiembre de 2013 y contó con una participación del 94% de los bancos múltiples. A continuación presentamos los resultados más importantes. I.

Demanda por Nuevos Créditos (jul - sep 2013)

37.5%

18.8%

Disminución

Mismo Nivel

Aumento

En el trimestre analizado los criterios de aprobación se mantuvieron sin cambios, destacándose la capacidad de pago de los clientes (93.8%) y el entorno económico (62.5%) como los criterios de mayor influencia a la hora de aprobar nuevos préstamos. II.

Análisis Sectorial

En cuanto a la asignación del crédito por sectores de la economía, los criterios de aprobación en este trimestre permanecieron en su mayoría invariables. El sector vivienda es el único que muestra un resultado flexible indicando que los bancos están dispuestos a prestar más a este sector respecto a los demás. Por su parte el sector construcción es el que muestra criterios más restrictivos a la hora de aprobación de créditos.

Situación Actual

La demanda de crédito percibida por los bancos en el trimestre julio - septiembre 2013, fue positiva alcanzando un saldo de respuestas de 6.3%. En este sentido, el 43.8% de los encuestados observó un aumento en las solicitudes de nuevos créditos.

43.8%

Saldo de Opinión 6.3%

Gráfico R4.2

Cambio en los criterios de aprobación a las solicitudes de créditos de los siguientes sectores. (jul - sep 2013) (saldo de opinión)

43.8%

12.5% 6.3% 0.0%

0.0%

Comercio Manufactura

-6.3% Vivienda

Consumo

Agricultura Construcción

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Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

1. Perspectivas Para los próximos tres meses el 50.1% de los bancos encuestados espera un incremento en la demanda por nuevos créditos, arrojando un saldo de opinión de 25.1%. En cuanto a los factores de influencia para el otorgamiento de créditos mencionan la capacidad de pago de los clientes, el entorno económico y las tasas de interés del mercado. Gráfico R4.3

Demanda Nuevos Créditos (próximo trimestre oct-dic) Saldo de Opinión 25.1%

25.0%

25.0%

Disminución

Mismo nivel

50.1%

Aumento

En general, los resultados de la encuesta van acorde con el comportamiento de los agregados de crédito para el trimestre julio - septiembre y vislumbran que la concesión de préstamos continuará creciendo durante el último trimestre del año. Referencias: Jara, A. y Silva, C. (2007). “Metodología de la Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares en el Mercado de Crédito Bancario”. Estudios Económicos y Estadísticos No. 57, Banco Central de Chile. Estrada, D. (2012). “Encuesta sobre la Situación del Crédito en Colombia”. Banco de la República de Colombia.

VII. Referencias Bibliográficas Bencosme, P. (2006). “Estimación de la demanda por trabajo en la República Dominicana”. Mimeo, SEEPyD. Bernanke, Ben S. y Frederic S. Mishkin (1997). “Inflation Targeting: A New Framework For Monetary Policy?”. Journal of Economic Perspectives, v.11 (2,Spring), p.97-116. Cebotari, A., J.M. Davis, L. Lusinyan, A. Mati, P. Mauro, M. Petrie y R. Velloso (2009). “Fiscal Risks: Sources, Disclosure, and Management”. Fiscal Affairs Department, International Monetary Fund. Estrada, D. (2012). “Encuesta sobre la Situación del Crédito en Colombia”. Banco de la República de Colombia. Everaert, G., M. Fouad, E. Martin y R. Velloso (2009). “Disclosing Fiscal Risks in the Post-Crisis World”. International Monetary Fund Staff Position Note, SPN/09/18. Hammond, Gill (2012). “State of the Art of Inflation Targeting.” CCBS Handbook No. 29, February.3 International Monetary Fund (2013). “World Economic Outlook: Transitions and Tensions”. A Survey by the Staff of the International Monetary Fund, October. Jara, A. y Silva, C. (2007). “Metodología de la Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares en el Mercado de Crédito Bancario”. Estudios Económicos y Estadísticos No. 57, Banco Central de Chile. Jonathan D. Ostry, Atish R. Ghosh, and Marcos Chamon (2012). “Two Targets, Two Instruments: Monetary and Exchange Rate Policies in Emerging Market Economies”. IMF Staff Discussion Note 12/01, February. Lee, J., G. M. Milesi-Ferretti, J. Ostry, et. al (2008). “Exchange Rate Assessments: CGER Methodologies”. International Monetary Fund Occasional Paper, No. 261, April p.33. Polackova, H. y A. Schick (2002). “Government at Risk: Contingent Liabilities and Fiscal Risk”. World Bank Publications, The World Bank, No. 15233. Ramirez, F. “Crecimiento y Empleo Sectorial en la República Dominicana”. Documento por publicar. Svensson, Lars (1997). “Inflation Forecast Targeting: Implementing and Monitoring Inflation Targets”. European Economic Review. Tokarick, S. (2010). “A Method for Calculating Export Supply and Import Demand Elasticities”. International Monetary Fund Working Papers 10/180. World Bank (2007). “Fiscal Risk Management: Summary”. Asia-Pacific Economic Cooperation Finance Ministers’ Meeting, Australia.

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Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

Índice de Tablas, Gráficos y Recuadros Tablas: Tabla III, 1. Tasa de Política Monetaria en Países de América Latina Mayo – Noviembre 2013 Tabla IV, 1. Producto Interno Bruto (Enfoque Gasto) Enero – Septiembre 2013 Tabla VI, 1. Proyecciones Macroeconómicas RD 2012 – 2014 Gráficos: Gráfico II, 1. Producto Interno Bruto Real EEUU Variación Interanual 2012 – 2013:T1 Gráfico II, 2. Producto Interno Bruto Real ZE Variación Interanual 2012 – 2013:T1 Gráfico II, 3. Producto Interno Bruto Real RD Variación Interanual 2012 – 2013:T1 Gráfico III, 1. Producto Interno Bruto Real EUUU Variación Interanual 2012 – 2013:T3 Gráfico III, 2. Descomposición Crecimiento Anualizado EEUU 2012 – 2013:T3 Gráfico III, 3. Tasa de Desempleo de EEUU 2012 – 2013:M11 Gráfico III, 4. Inflación Interanual de EEUU 2012 – 2013:M11 Gráfico III, 5. Producto Interno Bruto Real ZE Variación Interanual 2012 – 2013:T3 Gráfico III, 6. Tasa de Desempleo ZE 2012 – 2013:M10 Gráfico III, 7. Precio de la Canasta de Petróleo del FMI 2012 – 2013:M11 Gráfico III, 8. Precio del Oro 2012 – 2013:M11 Gráfico IV, 1. Producto Interno Bruto Real RD Variación Interanual 2012 – 2013:T3 Gráfico IV, 2. Exportaciones Totales Variación Interanual 2009 – 2013:T3 Gráfico IV, 3. Importaciones Totales Variación Interanual 2009 – 2013:T3 Gráfico IV, 4. Ingresos y Gastos Totales del Gobierno Central RD Var. Interanual 2012 – 2013:M10 Gráfico IV, 5. Inflación General y Meta RD Interanual 2012 – 2013:M11 Gráfico IV, 6. Inflación Bienes Transables y No Transables RD Interanual 2012 – 2013:M11 Gráfico IV, 7. Expectativas de Inflación RD al Cierre de Diciembre 2013 Gráfico IV, 8. Expectativas de Crecimiento RD al Cierre de Diciembre 2013 Gráfico V, 1. Préstamos al Sector Privado en Moneda Nacional RD 2012 – 2013:M11 Gráfico V, 2. Tipo de Cambio Nominal RD 2012 – 2013:M11

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Banco Central de la República Dominicana Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013

Gráfico V, 3. Tasas de Interés de los Bancos Múltiples RD 2012 – 2013:M11 Gráfico V, 4. Tasas de Interés Real de los Bancos Múltiples RD 2012 – 2013:M11 Gráfico VI, 1. Producto Interno Bruto EEUU Crecimiento Anual 2010 – Proyección 2014 Gráfico VI, 2. Producto Interno Bruto ZE Crecimiento Anual 2010 – Proyección 2014 Gráfico VI, 3. Precio de la Canasta de Petróleo del FMI 2010 – Proyección 2014 Gráfico VI, 4. Préstamos al Sector Privado en Moneda Nacional 2010 – Proyección 2014 Gráfico VI, 5. Balance del Sector Público No Financiero (como % PIB) 2010 – Proyección 2014 Gráfico VI, 6. Proyección Crecimiento Producto Interno Bruto RD 2012 – Proyección 2015 Gráfico VI, 7. Proyección Brecha del Producto Interno Bruto RD 2012 – Proyección 2015 Gráfico VI, 8. Proyección Inflación Subyacente RD 2012 – Proyección 2015 Recuadros: Recuadro 1. Cuenta Corriente y Tipo de Cambio Real en el Mediano Plazo Recuadro 2. Crecimiento y Empleo Sectorial en la República Dominicana: Tendencias y Perspectivas Recuadro 3. Esquema de Metas de Inflación y Volatilidad Cambiaria Recuadro 4. Encuesta de Condiciones Crediticias a los Bancos Múltiples

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Glosario de Abreviaturas AL ............................................................................................................................................................ América Latina BCRD ........................................................................................... Banco Central de la República Dominicana BCE ........................................................................................................................................ Banco Central Europeo CFC ............................................................................................................................................. Consensus Forecasts EEM........................................................................................... Encuesta de Expectativas Macroeconómicas EOE.............................................................. Encuesta de Opinión Empresarial al Sector Manufacturero EEUU .....................................................................................................................................................Estados Unidos EMI ....................................................................................................................... Esquema de Metas de Inflación FED....................................................................................................................................................... Reserva Federal FMI ....................................................................................................................... Fondo Monetario Internacional HBR ......................................................................................................................... Hoteles, Bares y Restaurantes IPC ...................................................................................................................... Índice de Precios al Consumidor ITBIS ............................... Impuesto Sobre la Transferencia de Bienes Industrializados y Servicios IPoM .......................................................................................................................Informe de Política Monetaria MB .......................................................................................................................................Macroeconomic Balance PIB ........................................................................................................................................ Producto Interno Bruto QE3............................................................................................................................... Flexibilización Cuantitativa RD ........................................................................................................................................... República Dominicana SPNF .........................................................................................................................Sector Público No Financiero TPM................................................................................................................................ Tasa de Política Monetaria TCR..............................................................................................................................................Tipo de Cambio Real ZE ...................................................................................................................................................................... Zona Euro