LO QUE HAY DETRÁS DE UNA SALIDA A BOLSA: PROCESO, MOTIVOS Y SUPUESTOS. 2015: EL AÑO DE LA REACTIVACIÓN.

María Garrido Peña Patricia Lentijo Mariscal Arancha Párbole Menéndez MUIMF – DF (2014-2015) 1

No importan las críticas; ni aquellos que muestran las carencias de los hombres, o en qué ocasiones aquellos que hicieron algo podrían haberlo hecho mejor. El reconocimiento pertenece a los hombres que se encuentran en la arena, con los rostros manchados de polvo, sudor y sangre; aquellos que perseveran con valentía, aquellos que yerran, que dan un traspié tras otro, ya que no hay ninguna victoria sin tropiezo, esfuerzo sin error ni defecto. Aquellos que realmente se empeñasen lograr su cometido; quienes conocen el entusiasmo, la devoción; aquellos que se entregan a una noble causa; quienes en el mejor de los casos encuentran al final el triunfo inherente al logro grandioso; y que en el peor de los casos, si fracasan, al menos caerá con la frente bien en alto, de manera que su lugar jamás estará entre aquellas almas que, frías y tímidas, no conocen victoria ni fracaso.

"The man in the arena" -Theodore Roosevelt –

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El presente trabajo está dedicado a nuestros padres, por apoyarnos y guiarnos tanto en los momentos de grandeza como los de flaqueza. Pero queremos hacer una mención especial a nuestro tutor (J.A) por apoyarnos durante todo este largo proceso y ser una de las bases que nos ayudaron a llegar hasta aquí.

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Introducción Salida a Bolsa 1.

QUE ÉS UNA SALIDA A BOLSA. RAZONES .............................................................................. 9

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VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA SALIDA A BOLSA ...................................................... 11 VENTAJAS ................................................................................................................................ 11 INCONVENIENTES .................................................................................................................... 13

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TIPOS DE SALIDA A BOLSA Y OTROS CONCEPTOS RELEVANTES.......................................... 16 DIFERENCIAS ENTRE OPS Y OPV .............................................................................................. 16 PRIVATIZACION ....................................................................................................................... 17 DERECHO DE SUSCRIPCIÓN PREFERENTE ............................................................................... 18 Qué es.................................................................................................................................. 18 Cuántos derechos le corresponden a cada accionista. ....................................................... 19 Opciones de un inversor ante una ampliación de capital. .................................................. 19

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA ................................................................................... 20 FASE 1. PREPARACIÓN............................................................................................................. 20 Equity story ......................................................................................................................... 22 Estructura de propiedad ..................................................................................................... 23 Responsabilidad social corporativa y sostenibilidad ........................................................... 24 Recursos humanos y cultura corporativa ............................................................................ 24 FASE 2. EJECUCIÓN .................................................................................................................. 25 Condiciones CNMV .............................................................................................................. 25 Cláusulas del Contrato ........................................................................................................ 27 Fijación del Calendario de la operación .............................................................................. 27 Sindicato de bancos............................................................................................................. 28 Due diligence. ...................................................................................................................... 29 Valoración de la compañía y determinación del precio objetivo ....................................... 29 Preparación del folleto ........................................................................................................ 30 Definición de la forma de colocación y distribución del capital.......................................... 30 Campaña de marketing y roadshow ................................................................................... 30 FASE 3. PERMANENCIA............................................................................................................ 31 Información a los inversores ............................................................................................... 32 Política de actuación en el mercado ................................................................................... 32 Cánones y Tarifas a pagar.................................................................................................... 32 6

Seguimiento del valor y minimización de los plazos de iliquidez........................................ 32 5.

CASOS PRÁCTICOS ............................................................................................................... 34 TALGO. EL MAL NEGOCIO DE DAR CONTRAPARTIDA AL PRIVATE EQUITY ............................. 35 HISTORIA DE TALGO. HECHOS RELEVANTES ....................................................................... 35 RAZONES PARA LA SALIDA A BOLSA.................................................................................... 36 PROCESO DE LA SALIDA A BOLSA ........................................................................................ 37 FACTORES DE RIESGO.......................................................................................................... 39 POLÍTICA DE DIVIDENDOS. .................................................................................................. 41 RESULTADO DE LA SALIDA A BOLSA. ................................................................................... 41 CELLNEX. CUANDO ES NECESARIO DESCONSOLIDAR LA DEUDA DE LA MATRIZ Y COMPARTIR AMPLIACIONES CON LOS MINORITARIOS ............................................................................... 42 HISTORIA DE CELLNEX. HECHOS RELEVANTES .................................................................... 42 RAZONES PARA LA SALIDA A BOLSA.................................................................................... 44 PROCESO SALIDA A BOLSA .................................................................................................. 45 FACTORES DE RIESGO.......................................................................................................... 47 POLÍTICA DE DIVIDENDOS ................................................................................................... 49 RESULTADOS DE LA SALIDA A BOLSA .................................................................................. 49 AENA. UN EJEMPLO DE MERCADO DE DENOMINADOR: LA GRAN BURBUJA......................... 51 HISTORIA DE AENA. HECHOS RELEVANTES ......................................................................... 51 RAZONES PARA LA SALIDA A BOLSA.................................................................................... 52 PROCESO DE LA SALIDA A BOLSA. ....................................................................................... 53 FACTORES DE RIESGO.......................................................................................................... 55 POLÍTICA DE DIVIDENDOS. .................................................................................................. 57 RESULTADO DE LA SALIDA A BOLSA. ................................................................................... 57

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CONCLUSIONES ................................................................................................................... 58

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BIBLIOGRAFIA ...................................................................................................................... 59

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INTRODUCCIÓN Catorce empresas han salido a Bolsa en España en el último año y medio, casi el triple de las que lo hicieron entre 2008 y 2013, y parece que ese boom no ha parado todavía. Actualmente hasta doce compañías españolas están valorando optar por esta operación de financiación y crecimiento. Hay que recordar que en el año 2014 ya se produjeron nueve salidas a Bolsa en España y que en lo que llevamos de año se han efectuado otras cinco. El año pasado saltaron eDreams, Merlin, Applus, Logista, Axia, Hispania, Grupo Lar, Atento y Abengoa Yield. Estas dos últimos lo hicieron en mercados extranjeros. Y este 2015 han efectuado es operaciones las compañías Cellnex, Saeta Yield, NaturHouse, Talgo y Aena.

Fuente: ¿Es sostenible el “boom” de las salidas a Bolsa en España?, Besi (Grupo Novo Banco) 2015.

En este trabajo se va a desarrollar el proceso de salida a Bolsa en el mercado español. Se tratará de abordar desde conceptos fundamentales, agentes intervinientes en el proceso, así como los pasos a seguir para conseguir la admisión a cotización. Además se expondrán varios ejemplos actuales de procesos de salida a Bolsa. El motivo fundamental de acometer este trabajo es analizar con rigor no sólo las causas de este cambio de tendencia sino estudiar el proceso completo desde el principio de una salida a Bolsa, se pueda servir como manual de todo aquel que se plantee el mercado como alternativa de financiación. Las implicaciones son ingentes y el proceso arduo pero sin duda forma parte del cambio estructural que debe producirse en nuestra economía. Nuestras multinacionales no tienen más de 25 años y esto se debe a una política de incentivos adecuada que en el año 1996 introdujo la deducción fiscal del fondo de comercio en operaciones transfronterizas que luego Bruselas consideró ayuda de Estado. Sin duda lo era pero permitió que se realizaran operaciones como las de Telefónica con O2 y los activos del Bellsouth y las de Repsol con YPF y otras muchas como las de Iberdrola etc. Pero hemos querido ir más allá y estudiar la evolución de las filiales, las diferencias entre OPV y privatizaciones, el distinto comportamiento de empresas familiares. Hemos tratado de ver los conflictos de interés, los agentes involucrados, los motivos de la salida a Bolsa, las ventajas e inconvenientes. En definitiva hemos tratado de analizar todas las derivadas que acompañan a una OPV y sus consecuencias. Desde un espíritu crítico y partiendo de los datos de actualidad hemos tratado de que el trabajo sirva como un recorrido de la evolución de nuestro mercado de valores.

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QUE ES UNA SALIDA A BOLSA. RAZONES

SALIDA A BOLSA 1. QUE ÉS UNA SALIDA A BOLSA. RAZONES Salir a Bolsa supone una transformación importante de la compañía, que si se lleva a cabo de forma correcta mejorará la situación de los agentes que interactúan con ella: propietarios, empleados e inversores. En primer lugar vamos a hablar de la Bolsa, en nuestro caso la Bolsa de Madrid. La Bolsa de Madrid fue creada en 1831, por lo que sus 180 años de historia la convierten en una de las instituciones financieras más antiguas de España. La Bolsa es un mercado, y como tal, se negocian una serie de productos y supone un punto de encuentro entre las dos figuras más importantes en una economía de mercado: empresas y ahorradores. Canaliza el ahorro hacía la inversión productiva y facilita la movilidad de la riqueza. Transparencia, valoración, eficacia y liquidez son los valores sobre los que se asienta la Bolsa en el siglo XXI y los que buscan las empresas que deciden que sus valores coticen en el mercado de capitales. La decisión de una empresa de cotizar en los mercados de capitales puede ser debido a diversas finalidadades, entre las que destacan: 

 

La obtención de financiación mediante la apelacion al ahorro público – es la propia sociedad la que realiza la oferta de acciones a través de la correspondiente ampliación de capital. (OPS) La desinversión o realización de valor por los accionistas de la sociedad – son los accionistas los que realizan la oferta de venta pública o privada (OPV) La difusión de acciones para dar liquidez a sus accionistas e introducir a la sociedad en los mercados de valores – facilita la valoración de la sociedad, para la sucesión en empresas familiares o para futuras apelaciones al ahorro privado, y mejora la imagen corporativa.

Aunque los dos primeros puntos son normalmente pasos previos que aportan la difusión necesaria para conseguir que las acciones de una sociedad emisora sean admitidas a cotización, ni son equiparables ni obligatoriamente necesarios para la admisión a cotización. A menudo, estas tres finalidades se combinan y se realizan todas en el momento de la salida a Bolsa. Una vez consideradas todas las opciones, incluidas las alternativas a la salida a Bolsa y tomada la decisión de comenzar el proceso para cotizar en el mercado, debemos tener en cuenta algunas ideas clave para una salida exitosa:  

 

Aplicar un enfoque multidisciplinar en todas las fases del proceso para conseguir así una visión global. Buscar un equilibro adecuado entre recursos externos e internos, de forma que no se sobrecargen los recursos propios de la empresa y se pueda sacar partido de la especialización de utilizar recursos externos. Centrarse en objetivos claros y no hacer demasiadas cosas a la vez con el fin de completarlas conforme las fases y el calendario establecido. Establecer una estrutura de la operación en las fases iniciales del proceso, aunque no se pueda finalizar con el grado de detalle deseado. 9

QUE ES UNA SALIDA A BOLSA. RAZONES 

Analizar el momento en el que se encuentra la empresa, ya que es necesario que tenga un recorrido que minimice su riesgo, pero que todavía tenga un crecimiento potencial.

Fuente: ¿Es sostenible el “boom” de las salidas a Bolsa en España?, Besi (Grupo Novo Banco) 2015.

Más adelante en el documento se expondrá con mayor profundidad las OPS, OPV e introduciremos el concepto de privatización.

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VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA SALIDA A BOLSA

2. VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA SALIDA A BOLSA VENTAJAS Permite la obtención de financiación Uno de los beneficios más importantes en la salida a Bolsa es el acceso por parte de la empresa a una fuente de financiación alternativa al tradicional crédito bancario, ya que la Bolsa facilita las operaciones de restructuración del capital de las sociedades, para que estas puedan rediseñar sus estrategias. La Bolsa ofrece a las empresas alternativas de financiación para conseguir fondos, ya que la ampliación de capital en Bolsa, en su salida o en un periodo posterior, es la mejor forma de obtener recursos para sostener el crecimiento de una empresa. La expansión continua es uno de los objetivos principales para la empresa, siendo la financiación a través de recursos propios imprescindible para aportar a ese crecimiento de la empresa, solidez y un menor riesgo financiero. El hecho de cotizar en el mercado secundario facilita, por tanto, la posterior emisión de acciones, abriendo nuevas alternativas a las estructuras tradicionales de financiación de la empresa y permitiendo financiar el crecimiento que garantice la continuidad del negocio a medio y largo plazo. Asimismo, la salida a Bolsa amplía la base del accionariado y permite el acceso a inversores nacionales e internacionales. En la Bolsa operan diversos tipos de inversores cuyos objetivos los convierten en los perfectos socios financieros para cualquier empresa, al buscar un valor añadido, tanto vía ganancias de capital, como vía dividendos. Adicionalmente, la Bolsa permite el acceso de la empresa a una amplia variedad de inversores, tanto nacionales como internacionales, que posibilita una colocación diversificada del capital, permitiendo el mantenimiento del control de la gestión. Por tanto, la Bolsa aporta la base de accionariado necesaria y las compañías no tendrán que salir a buscar a los inversores uno a uno. Ofrece prestigio, reconocimiento e imagen de marca En primer lugar, la salida a Bolsa de una compañía supone un mayor reconocimiento público y una mejor imagen, dando notoriedad a la empresa por la continua publicidad que el mercado proporciona y que tiene su eco en los medios de comunicación. El proceso de salida a Bolsa implica que la compañía tenga que darse a conocer, aumentando el número de accionistas y el precio de las acciones. Además, con la salida a Bolsa, se reduce la asimetría en la información entre la empresa y los inversores, favoreciendo la emisión futura de nuevos títulos. A su vez, una salida a Bolsa es una señal de garantía de solvencia, ya que ésta debe demostrar su capacidad de haber generado beneficios en los últimos períodos. Una empresa que está preparada para salir a Bolsa ha alcanzado un alto grado de organización y control, ya que los requisitos que las Bolsas exigen a las compañías que entran a cotizar se convierten en una garantía de solvencia y buena gestión de la empresa, y por ello, los inversores confían en ella. Teniendo en cuenta la necesidad de convencer a los inversores y de demostrar su capacidad de generarles una buena rentabilidad, para la empresa una salida a Bolsa conlleva una mayor transparencia contable, así como mayor disciplina en la gestión. Por último, la salida a Bolsa faculta a las compañías a negociar en una situación más ventajosa las condiciones de obtención del crédito bancario. Asimismo, el acceso al mercado bursátil lleva consigo un mayor y mejor conocimiento de la empresa por parte de las entidades financieras facilitando la negociación y el establecimiento de condiciones más beneficiosas para la empresa. 11

VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA SALIDA A BOLSA Proporciona liquidez a sus accionistas Los mercados secundarios dotan de liquidez a los títulos que se negocian en ellos lo que permite a los accionistas vendedores obtener fácilmente una contrapartida, pudiendo desinvertir y transferir parte del riesgo soportado. Este acceso rápido a una contrapartida, y como consecuencia, la obtención de liquidez en el mercado bursátil, permite la salida de los accionistas que no quieran permanecer en el negocio y puede dar solución al problema de la sucesión en empresas familiares. A su vez, la cotización bursátil proporciona liquidez a las acciones a un precio objetivo, convirtiéndolas en un instrumento de pago liquido susceptible de ser ofrecido en una operación financiera. En todos estos casos, el mercado secundario ofrece una buena solución, aportando la liquidez necesaria a un precio de venta determinado, que es el valor objetivo establecido por el mercado en función de la situación de la compañía y del entorno económico. Da una valoración objetiva de la empresa Otra de las ventajas que ofrece la cotización bursátil es que proporciona una valoración objetiva y continua de la empresa, ya que sus acciones ofrecen un valor de mercado objetivo, el valor bursátil o de capitalización de la empresa. La Bolsa incorpora de manera inmediata las expectativas de beneficios y otras variables externas a la empresa en el precio de las acciones de las compañías cotizadas, por lo que su precio de cotización es una gran referencia para los directivos de la empresa en su toma de decisiones. Esta valoración de la empresa ofrece algunas ventajas adicionales. En primer lugar, convierte las acciones en un instrumento de pago líquido que puede ser ofrecido en una operación financiera. El segundo beneficio que proporciona la valoración es que las compañías pueden preferir reinvertir los beneficios antes que pagar dividendos, ya que los inversores disponen de un mercado secundario en el que pueden realizar sus beneficios a través de la venta de sus acciones. Aumenta la disciplina en la gestión La salida a Bolsa implica una mayor profesionalización de la organización por las exigencias de información y de transparencia que exige el estar cotizando en el mercado secundario. La salida a Bolsa de una empresa supone un aliciente adicional para la dirección de la empresa, impulsando su profesionalidad y disciplina. Estos profesionales deberán tomar las decisiones más convenientes para el futuro de la empresa a medio y largo plazo, lo que hará crear valor para los accionistas de la compañía. Disminuye el riesgo El acceso a Bolsa es un medio eficaz para captar los fondos necesarios para financiar el crecimiento deseado con una mayor independencia financiera y a su vez con un menor riesgo financiero. Adicionalmente, la existencia de un mercado secundario facilita la obtención de recursos externos a través de la venta de su autocartera o con ampliaciones de capital, que puede utilizar para adquirir acciones de otras compañías diversificando el negocio.

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VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA SALIDA A BOLSA Facilita la realización de operaciones corporativas La Bolsa facilita la realización de operaciones que suponen un crecimiento de la compañía inorgánico, a través de fusiones con otras compañías del mismo sector o adquiriendo empresas del mismo o diferente negocio. Esto es así porque la cotización bursátil permite la rápida valoración de las acciones, favoreciendo las operaciones de canje de acciones. Ofrece la obtención de una fiscalidad más favorable El tratamiento fiscal es más favorable para las personas que invierten en empresas cotizadas que en las no cotizadas, ya que en el IRPF es diferente el tratamiento de la transmisión de los derechos de suscripción de las acciones cotizadas que de aquellas que no cotizan. Permite la privatización de empresas públicas La Bolsa es la mejor vía para privatizar una compañía, ya que mediante la puesta en circulación de sus acciones en el mercado bursátil, una empresa pública, puede ofrecerse a la inversión privada para cambiar de propietarios.

INCONVENIENTES Costes asociados a la salida a Bolsa y a la cotización bursátil Los costes de salida a Bolsa son aquellos asociados con el proceso de preparar el folleto público de emisión, dar a conocer la compañía, así como los pagos de los honorarios de las entidades colocadoras y/o aseguradoras de la emisión. Por otro lado, los costes de cotización bursátil son los gastos fijos que exigen los mercados secundarios por cotizar los títulos, incluyendo las tasas bursátiles, los costes asociados a la preparación y difusión de la información pública de la empresa y los costes de auditoría, entre otros. Estos costes pueden llegar a ser muy importantes, especialmente si se trata de una compañía pequeña, por lo que disuaden a este tipo de empresas de salir a Bolsa. Pérdida de confidencialidad En primer lugar, es obligatorio realizar auditorías externas y deben dar información periódica al órgano que supervisa la Bolsa, en España, la CNMV. A su vez, tienen que seguir una serie de normas internacionales, por lo que las compañías cotizadas se encuentran más controladas por las autoridades. Voluntariamente, las empresas cotizadas suelen ofrecer a sus inversores cierta información periódica a través de sus departamentos de relaciones con inversores u oficinas de atención al inversor, boletines periódicos, presentaciones a analistas o comunicaciones en medios de información, ya que es un medio efectivo para conseguir su confianza y credibilidad. Todo esto conlleva la pérdida de confidencialidad, principal contrapartida negativa de la mayor visibilidad y conocimiento de la empresa como consecuencia del proceso de salida a Bolsa, es decir, se revela mayor información al público en general y en particular a los competidores, ya que en el folleto de admisión a cotización, la empresa informa sobre su negocio, sus estrategias actuales y futuras, los mercados en los que actúa y sus actividades de investigación y desarrollo. Esta pérdida de confidencialidad, explica en gran medida la renuncia a salir a Bolsa de compañías pequeñas intensivas en inversión en I+D.

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VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA SALIDA A BOLSA Pérdida de poder A su vez la salida a Bolsa supone una importante pérdida de control por parte de sus socios fundadores, siendo uno de sus principales temores por iniciar a cotizar sus acciones, ya que disponen de inferior disponibilidad de los recursos y mayores limitaciones en la toma de decisiones. Sin embargo, esta pérdida de control de la compañía se puede mitigar si los socios de la empresa introducen un porcentaje menor de free float, o acciones que se colocan en el mercado. Otro problema existente en las compañías cotizadas es la posible entrada de accionistas no deseados, ya que son susceptibles de ser objeto de una OPA hostil, si bien existe cierta protección ya que cualquier compra o venta igual o superior al 5% debe ser comunicada a la CNMV y hacerse pública. Los últimos problemas que podemos encontrar en relación a la pérdida de poder y que preocupan a los socios fundadores son la dilución de su capital, que depende de la forma en que se realice esta salida a Bolsa, o el hecho de que algún nuevo accionista comience a formar parte del Consejo de Administración. Pero esto siempre puede variar también en función de los Estatutos Sociales y de la estructura del accionariado de la compañía, por ello pueden protegerse potencialmente de estos inconvenientes. La asimetría de la información y los costes asociados a la selección adversa En una salida a Bolsa, es de gran importancia la información asimétrica, ya que los inversores por lo general están peor informados que los directivos de la compañía. Esto genera problemas de agencia por la separación entre la propiedad y el control. A su vez, conlleva problemas de costes de selección adversa, en los que la compañía dispone de información privada valiosa y que no va a revelar a los inversores para intentar conseguir las mejores condiciones en su salida a Bolsa. Con ello, se deteriora la calidad media de las empresas que deciden salir a Bolsa y el precio al que se colocan sus acciones. Se observa que estos costes se suavizan con la edad y el tamaño de la empresa, siendo, como indicaban Chemmanur y Fulghieri (1999), superior el problema en empresas más jóvenes y más pequeñas dada su menor visibilidad. Por tanto, la probabilidad de salir a Bolsa será proporcional a la edad y tamaño de la empresa. Además, estos costes también se pueden mitigar si la empresa es capaz de dar alguna señal a los inversores sobre su propia calidad, pudiendo realizarlo a través de una mayor rentabilidad de la compañía, como indicaba Diamond (1999), quedando demostrado que existe una relación positiva entre la rentabilidad de la empresa y la probabilidad de éxito en una salida a Bolsa. Por tanto, los requisitos de información contribuyen a disminuir estos costes. Mayor profesionalización y especialización en la gestión empresarial Al estar más regulados, tener mayores exigencias de información y ser más visibles, deben disponer de empleados capacitados para poder gestionar más eficientemente la compañía y que a su vez, puedan explicar a los inversores sus funciones y los frutos de las mismas. A su vez, es fundamental tener profesionales dedicados únicamente al desarrollo de las actividades financieras, de reporting y de relaciones con inversores para tener un contacto permanente con sus inversores, proporcionar la información necesaria a los auditores y garantizar el correcto funcionamiento de las finanzas de la compañía.

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VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA SALIDA A BOLSA Por último, los inversores realizan análisis diarios sobre la evolución y el comportamiento operativo de la compañía. Además, como el mercado tiende a juzgar más a corto plazo, las operaciones previstas por la compañía deben ofrecer resultados positivos en ese corto plazo para ser más fácilmente aceptadas y mejor valoradas por el mercado. Necesidad de cumplir con los Códigos de Buen Gobierno Los escándalos financieros producidos en los últimos años han puesto en duda las prácticas financieras empresariales, provocando en los mercados una pérdida de confianza en la información suministrada por las empresas cotizadas. Por ello, las empresas pretenden recuperar la confianza del mercado provocando que los gobiernos de distintos países hayan promulgado diferentes Códigos de Buen Gobierno. Sin embargo, aunque es imprescindible un contexto legal, el buen gobierno de las empresas viene dado por su propia autorregulación, a través de pautas en los órganos de gobierno de las empresas, para que el proceso de toma de decisiones se realice de una forma eficaz y transparente.

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TIPOS DE SALIDA A BOLSA Y OTROS CONCEPTOS RELEVANTES

3. TIPOS DE SALIDA A BOLSA Y OTROS CONCEPTOS RELEVANTES DIFERENCIAS ENTRE OPS Y OPV Una OPV es una Oferta Pública de Venta y una OPS una Oferta Pública de Suscripción. La principal diferencia es que en las OPV se venden acciones ya existentes y en la OPS se venden acciones que se emiten expresamente en una ampliación de capital destinada a ser vendida a través de la OPS. El gran fin de una OPS es lograr financiación para realizar nuevos proyectos o para alcanzar las exigencias del mercado en el que quieren cotizar, por lo que extraemos la conclusión de que las OPS las pueden realizar tanto empresas que ya cotizan como empresas que van a comenzar a hacerlo. En cambio, el fin de una OPV es que los actuales dueños de la compañía vendan una parte de la misma. Con la OPV se consigue también tener un precio de mercado para valorar mejor su participación restante, se consigue mejorar la liquidez de su participación, y la compañía obtiene mayor visibilidad entre el público. Existe la posibilidad que en algunas salidas a Bolsa se combinen una OPV y una OPS a la vez, parte de las acciones que se venden ya existían y parte proceden de una ampliación de capital. Para los inversores, a la hora de realizar una petición de acciones o revocaciones, es indiferente que se trate de una OPV, OPS o una combinación entre ambas. En cambio, es importante tener en cuenta si es una OPV u OPS a la hora de estimar las perspectivas de revalorización futura de la empresa, ya que la diferencia principal es que en la OPS la empresa está pidiendo dinero nuevo para llevar a cabo algún tipo de expansión, por ejemplo, apertura a nuevos mercados. Esto supone, que la empresa va a sufrir un cambio muy importante con su salida a Bolsa, por lo que esto implica dos consideraciones clave a la hora de valorar la empresa:  

Es imprescindible valorar esos nuevos negocios, siendo una actividad difícil ya que no se han llevado a cabo. El pasado reciente de la empresa difiere mucho de la situación actual, debido a que hay que combinarlo con las expectativas de los nuevos negocios y así saber si son una buena oportunidad de inversión.

La salida a Bolsa de una empresa a través de una OPS es una señal positiva ya que indica que los dueños no sólo confían en el futuro de la empresa sino que además ven oportunidades de crecimiento, motivo por el que realizan la ampliación de capital para afrontar de este modo esas nuevas oportunidades de negocio. Esto no quiere decir que todas las OPS sean buenas y todas las OPV sean malas, debemos estudiar cada caso concreto, pero en el caso de que en una OPV los dueños vendan el 100% de las acciones, debemos tener cuidado. En estos casos, los dueños intentan vender al precio más alto ya que no van a permanecer en el capital de la empresa y no les importa su evolución futura. Además, si venden el 100% de la empresa es posible que consideren que el negocio está muy maduro. Debe tenerse en cuenta, que los que mejor conocen una empresa y su valor, son sus dueños y directivos.

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TIPOS DE SALIDA A BOLSA Y OTROS CONCEPTOS RELEVANTES A continuación presentaremos las principales diferencias entre una OPV y OPS de manera más resumida: OPV

OPS





Lograr tener un precio de mercado para valorar las participaciones restantes, mejorar la liquidez de su participación y mayor visibilidad para la compañía. Venta de acciones ya existentes. Registro obligatorio en la CNMV de un folleto informativo para el inversor. Negativo: se produce sobre acciones ya existentes.

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Lograr financiación para realizar nuevos proyectos o para alcanzar las exigencias del mercado en el que quiere cotizar. Venta de acciones que se emiten expresamente en una ampliación de capital. Registro obligatorio en la CNMV de un folleto informativo para el inversor. Positivo: busca nueva financiación y entrada de más accionistas. La sociedad tiene intención de realizar cambios  precaución.

PRIVATIZACION Podemos referirnos a la Privatización como aquel proceso mediante el cual las tareas son transferidas del sector público al sector privado. Este proceso permite a los actores no gubernamentales intervenir cada vez más en la financiación y prestación de servicios y conlleva la introducción de cambios en las funciones y responsabilidades público y privadas. En diferencia con la capitalización, este es un proceso en el cual se vende a inversionistas privados una parte de las acciones. El proceso de Privatización consta de las siguientes fases: La primera fase es la preparación de la venta donde existen elementos de política para preparar dicha fase. La reestructuración es un paso previo de la privatización, en algunos caso, absolutamente necesaria para la competencia o facilitar la venta aunque este proceso asume muchos riesgos y plantea problemas importantes como la pérdida de demasiado tiempo dando lugar a que se pierda la oportunidad de privatizar, o la demanda de recursos importantes de los cuales carece el estado. Otro riesgo que corre la reestructuración es la disminución del número de potenciales interesados en el caso de que no coincida con los programas de inversión que estos pueden tener. Por estos riesgos que puede correr la empresa podemos concluir que la reestructuración como paso previo de la privatización sólo debe ejecutarse cuando se cumpla alguna de las tres siguientes condiciones:   

Cuando se requiere para permitir o promover la competencia. Cuando es absolutamente necesaria para hacer posible la venta. Cuando el Estado tiene claras ventajas comparativas para el sector privado para adelantar la reestructuración de que se trate. 17

TIPOS DE SALIDA A BOLSA Y OTROS CONCEPTOS RELEVANTES Cuando la reestructuración se lleva a cabo por estas razones o por la posibilidad de mejorar el precio de venta final de la empresa, implica suponer que el Estado tiene mayor capacidad de agregar valor que el sector privado. La segunda fase de la privatización es el método de venta, en el que no existe un patrón fijo y podemos encontrar una amplia gama de esquemas de privatización en las que ha predominado la búsqueda de un inversionista estratégico al cual se vende un porcentaje de acciones con el control de la empresa. Otro porcentaje de acciones, que suele estar entre el 4% y el 20%, es vendido a los trabajadores de la empresa privatizada, y el resto, lo lleva el gobierno al mercado de capitales. Podríamos decir que este ha sido el esquema predominante en las grandes empresas. El objetivo de conseguir un inversionista estratégico para las grandes empresas que se privatizan ha predominado claramente sobre otros objetivos de política, como el desarrollo del mercado de capitales. El tercer y último paso después de la descripción del método de venta, es el criterio de selección de los compradores en el que podemos decir que no ha existido un único método pero es posible apreciar una tendencia dominante:  

El precio ofertado ha sido el elemento más importante para la selección de nuevos inversionistas. El precio ofertado tiende a ser el único elemento para decidir la selección del nuevo propietario.

DERECHO DE SUSCRIPCIÓN PREFERENTE Qué es En el momento que una sociedad realiza una ampliación de capital sus accionistas, tienen un derecho, denominado derecho de suscripción preferente (DSP) de las nuevas acciones emitidas, salvo en el caso que la Junta General de accionistas acuerde excluir dicho derecho o la normativa así lo establezca. El fin principal de este derecho es permitir a los accionistas mantener el mismo porcentaje de participación en el capital social evitando de esta manera que el peso que tienen estos accionistas en la compañía se vea reducido, conocido como efecto dilución. Dependiendo de si la ampliación de capital es o no liberada, si requiere o no un desembolso para la suscripción de las acciones, estos derechos los denominamos de suscripción preferente o de asignación gratuita, aunque abarcaremos todos bajo el nombre de DSP. En caso de que las compañías sean cotizadas, los DSP también cotizan en Bolsa teniendo un periodo limitado de negociación tras el cual se extinguen y quedan sin valor. Como el valor de los DSP está incluido en el de las acciones existentes, cuando comienza la negociación separada de los DSP, el precio de cotización de las acciones se reduce automáticamente, dejando de incluir los DSP.

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TIPOS DE SALIDA A BOLSA Y OTROS CONCEPTOS RELEVANTES Cuántos derechos le corresponden a cada accionista. Cada acción confiere a su titular un DSP. Para poder suscribir acciones en una ampliación de capital, se exige disponer de un determinado número de DSP por cada acción nueva que se quiere suscribir. Dicho número de DSP exigido por cada acción nueva se establece en las condiciones de la ampliación de capital. Opciones de un inversor ante una ampliación de capital. 1. Si le han asignado DSP por ser antiguo accionista podrá:  Acudir a la ampliación de capital ejerciendo los DSP asignados. Para ello debe dar la orden de suscripción a su intermediario financiero, siendo esta, la entidad donde deposita las acciones. Esta operación exige el desembolso que corresponda por la adquisición de las nuevas acciones y le permite mantener su porcentaje de participación en la sociedad.  Vender los DSP en Bolsa dando la orden de venta a su intermediario proporcionándole un ingreso y disminuyendo su porcentaje de participación en la compañía.  Vender solo parte de sus DSP y acudir con lo restante a la ampliación acudiendo en las dos acciones a su intermediario y obteniendo tanto un ingreso como un porcentaje de participación en la compañía menor.  Si el accionista no da ninguna instrucción en relación con los DSP que le han asignado su intermediario debe ponerlos a la venta antes de finalizar el periodo de negociación salvo que sea una ampliación de capital liberada en las que su intermediario directamente suscribirá las acciones. 2. En el caso de que adquiera DSP en el mercado, su intermediario debe asegurar que la inversión sea adecuada para el comprador, siendo obligatorio realizar un test de conveniencia. Antes de la compra, su entidad deberá informarle de los costes así como de las características y riesgos de los DSP. Debe advertirle del plazo en que usted tiene que dar instrucciones para que puedan ser ejercitados o vendidos.

Las operaciones de compra y de venta de DSP suelen conllevar comisiones de intermediación. En ocasiones, la suscripción de las acciones también puede generar comisiones a favor de su intermediario. Estos gastos pueden incidir de forma significativa en la rentabilidad de la inversión.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA

4. CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA En primer lugar debemos destacar que, a groso modo, el proceso de la salida a Bolsa está divido en tres fases consecutivas en el tiempo: antes, durante y después. Análogamente definiremos estas fases como:

FASE 1. Preparación

•Diagnóstico inicial •Plan de implementación

FASE 2.

Fase 3.

Ejecución

Permanencia

•Due Diligence •Estructuración •Research •Negociación/Premarketing

•Cierre •Post-Ipo

FASE 1. PREPARACIÓN Supone la planificación incial del proceso y la preparación de la compañía para el mismo. Es uno de los factores clave del proceso, dado que descuidar su importancia incrementa el riesgo de aparición de factores negativos (como puede ser el incumplimiento del calendario establecido u otros factores inesperados) o incluso poner en peligro la ejecución del proceso. Esta primera fase comienza mucho antes de inciar el propio proceso de salida, pues se requiere de una preparación estratégica y operativa por parte de la Sociedad. La decisión que toma una empresa a la hora de querer cotizar en Bolsa es de carácter estratégico, proporcionando liquidez a los accionistas, obteniendo financiación y una valoración objetiva de la empresa, razones por las que una empresa desea salir al mercado. El acceso al mercado bursátil ofrece una mayor facilidad a la hora de buscar financiación tanto nacional como internacional. A la hora de querer introducirse en este mercado es necesario el cumplimiento de unos requisitos previos y de una posterior elección del procedimiento que mejor se ajuste a las necesidades de nuestra empresa. En líneas generales, para realizar una salida a Bolsa, se deben cumplir una serie de requisitos de elegibilidad del emisor y sus valores y de información ante la CNMV. Antes de describir los requisitos de información necesaria para la realización de una salida a Bolsa, conviene tener en cuenta una serie de actuaciones que se pueden realizar paralelamente a la preparación de los documentos y al cumplimiento de los requisitos de información establecidos por la Ley del Mercado de Valores, acortando de esta forma los plazos de ejecución y realización de la oferta. Este procedimiento es complejo y se requiere el esfuerzo de múltiples partes.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA La organización interna tiene que ajustarse para cumplir los requerimientos y reglas de las compañías públicas. Entre otras actividades la empresa deberá:      

Realizar un analisi DAFO1 de la empresa. Establecer una estrategia clara y convincente. Definir las oportunidades de crecimiento en el futuro. Evaluar las razones de la salida a Bolsa, delimitando los riesgos de dicho proceso. Determinar las necesidades financieras durante la salida a Bolsa y definir el origen y uso de los fondos. Acordar la posición de los accionistas después de la salida.

Por otro lado, en relación a la preparación operativa de la compañía debemos distinguir entre tres áreas de actuación: 1) Sistemas de información financiera y de gestión  Publicar información periódicamente al mercado y a la Bolsa: regulación del derecho de información general del accionista de acuerdo con las especialidades establecidas en los artículos 518, 519, 520 y 521 de la Ley de Sociedades de Capital para las sociedades cotizadas  Preparar la Due Diligence: fase inicial en el que se comenzará el proceso de auditoría legal y financiera de la sociedad. Dicho proceso permitirá conocer a la compañía a fondo y remediar cualquier contingencia. Este proceso es necesario para poder completar el folleto informativo. 2) Gobierno corporativo: necesario realizar ciertas modificaciones estatuarias para regular el funcionamiento de la junta y el consejo de administración y de las diferentes comisiones que deben establecerse al efecto (comisión de auditoria, de retribuciones y de nombramientos), así como otras modificaciones para adaptarse a la normativa y recomendaciones de gobierno corporativo aplicable a las sociedades cotizadas, conforme al Código Unificado de Bueno Gobierno Corporativo aprobado por la CNMV.  Acuerdos sociales y modificaciones estatuarias: paralelamente a este proceso, se prepararán los acuerdos sociales necesarios para la salida a Bolsa y para adaptar los estatutos sociales de la empresa a su nuevo estatuto de “sociedad cotizada”.  Revisar la composición del consejo de administración  De manera opcional, se pueden establecer protecciones contra Opas Hostiles, cláususlas en el contrato o implementar “stock options” para empleados. 3) Comité de dirección. Para mantener el control en el proceso de salida se recomienda que este comité incluya directivos de la compañía y responsables de los bancos que participan en el proceso. Sus miembros son responsables de:  Tomar las decisiones cruciales durante todo el proceso.  Cumplir el calendario y monitorizar su cumplimiento, así como ajustar desviaciones del mismo.  Planificar el trabajo y asignar funciones a los grupos de trabajo.

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Debilidades, Amenazas, Fortalezas y Oportunidades.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA Algunas de las áreas generales en las que una reflexión en profundidad ayuda a priorizar esfuerzos durante toda esta primera fase del proceso para acceder a los mercados son:          

Decisión sobre la estrategia de venta y estructura de transacción. Aprobación por los accionistas y el equipo directivo. Contratación de asesores. Selección de posibles compradores (Roadshow). Equity Story (atractivo del negocio). Recopilación de información: Estructura de la Propiedad, Información Financiera, Sistema de comunicación y reporting, etc. Gobierno corporativo. RRHH y cultura corporativa. Responsabilidad Social Corporativa y Sostenible. Due Diligence.

De estas fases queremos destacar como muy importantes las siguientes: Equity story Una de las primeras tareas de preparación en un proceso de salida a Bolsa consiste en considerar cómo presentar la compañía para posicionarla frente a potenciales inversores, esto es, presentarles el equity story de la empresa de forma que muestre sus factores diferenciales, y cómo estos van a generar valor al inversor. Por tanto, el equity story evidencia las principales fortalezas de la compañía, que servirán de ancla para la captación de inversores, ya que es importante salir al mercado con una historia sólida que contar, que se base en los éxitos pasados y potenciales de la compañía. A la hora de invertir, los inversores consideran las posibilidades de revalorización de las compañías que coticen o van a cotizar, basándose primordialmente en su equity story, por ello, es fundamental realizar un buen marketing en el que éste sea mostrado a un gran grupo de inversores seleccionados, ya que el equity story es uno de los principales factores que pueden afectar al precio de la oferta. Las tareas a realizar en cuanto al equity story de la compañía consisten en preparar el atractivo de la inversión enfatizando las principales fortalezas de la compañía, siendo el contenido de las motivaciones de inversión consistentes con el folleto informativo. Esta información deberá ser presentada a los analistas, para que puedan realizar informes de análisis con una detallada descripción de las actividades y con la valoración de la empresa. El contenido del equity story que se presente ante los analistas y los potenciales inversores será: Historia reciente:    

¿Qué ha hecho bien la empresa en el pasado? ¿En qué situación nos encontramos en relación con nuestra competencia? Fortalezas y debilidades en términos absolutos y relativos. ¿Cuáles son los puntos que critica el mercado de la compañía, y qué se está haciendo y que se puede hacer para afrontar dichas críticas?

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Oportunidades/riesgos:    

Claves del negocio que proporcionarían crecimiento y rentabilidad a la empresa. ¿Existen activos cuyo valor no reconoce el mercado? ¿Es posible implementar medidas de reducción de costes que tengan visibilidad en el corto plazo? ¿Existen riesgos de mercado, macroeconómicos o políticos que amenazan a la compañía?

En cuanto al equity story más demandado por los inversores en la actualidad, debemos decir que, debido a la crisis económica que ha llevado a situaciones de mayor desconfianza y a no aceptar la toma elevada de riesgos, los potenciales inversores buscan aquellas empresas que venden una historia de carácter más defensivo. Estructura de propiedad En un proceso de salida a Bolsa, los inversores tienen en cuenta diferentes aspectos antes de lanzarse a comprar acciones de una sociedad, entre ellos, la estructura accionarial existente y la futura. La estructura de propiedad o accionariado de una empresa es la forma en la que se distribuyen los títulos emitidos por una sociedad que representan el valor en partes iguales de su capital social, en una o en varias personas físicas o jurídicas. La concentración mayor o menor del capital dará lugar a la existencia de uno o varios grupos de propiedad, lo que tendrá una clara influencia en el control y ejercicio del poder económico. Una de las principales tareas en un proceso de salida a Bolsa consiste en encomendar a un grupo de asesores financieros la labor de reorganizar la estructura accionarial. Es por ello que las empresas deben ser siempre transparentes a la hora de exponer la estructura accionarial actual y futura pretendida, para darlo a conocer a los potenciales inversores y que de esta manera puedan elegir con la mayor información disponible si invertir o no. En cuanto a la estructura accionarial existente, los potenciales inversores o accionistas suelen pretender conocer los pactos entre accionistas. Los pactos entre accionistas o pactos de socios son convenios firmados por los mismos que regulan las relaciones internas que rigen la sociedad, fijando aspectos relacionados con el funcionamiento de la misma. Las cláusulas más habituales en un pacto de socios son las siguientes: 





Acuerdos sobre qué dividendos repartir, cómo repartirlos y en qué cuantía: La política de dividendos se concreta en el establecimiento de la parte de los beneficios a retener en forma de reservas y, a su vez, la parte a distribuir en forma de dividendos, influyendo sobre la estructura financiera óptima, y en ocasiones, sobre el valor de la empresa y sobre el de las acciones. Cláusula de Derecho de Arrastre (Drag-Along): Es aquel mecanismo que tiene como finalidad proteger los intereses de los socios y/o accionistas mayoritarios. Dicho mecanismo permite exigir a los socios y/o accionistas minoritarios la enajenación de su participación accionaria en la sociedad, cuando los compradores tengan como propósito la adquisición de la totalidad de las acciones en circulación con el fin de tener el control total de la sociedad.1 Cláusula de Derecho de Acompañamiento (Tag-Along): Es aquel mecanismo que tiene como finalidad proteger los intereses de los socios y/o accionistas minoritarios mediante el 23

CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA otorgamiento del derecho a enajenar su participación accionaria en la sociedad, cuando algún socio y/o accionista mayoritario decida enajenar su participación accionaria. Dicho acto permite al socio y/o accionista minoritario poder unirse a la transacción bajo las mismas condiciones que el accionista mayoritario que vende. En cuanto a la estructura accionarial futura, los inversores potenciales se centran en la difusión del accionariado, es decir, en qué medida va a estar concentrada la base accionarial tras el proceso de salida a Bolsa. Los grupos de accionistas más habituales son los siguientes: 

 

Inversor institucional (local o extranjero): puede ser un banco, compañía de seguros, fondo de inversión o fondo de pensiones, que realiza un gran volumen de compras de acciones representando a muchos inversores. Accionista de referencia: cuenta con un importante número de acciones permitiéndole intervenir o influir en la gestión de la empresa. Accionista minoritario: posee un reducido nivel de acciones y, por tanto, no tiene capacidad para influir en la dirección y gestión de la empresa, salvo que varios se asocien entre ellos hasta representar, conjuntamente, una cifra de capital social relevante (de referencia).

En cuanto a este aspecto, lo que más le puede preocupar al futuro accionista es a qué tramos está dirigida la salida a Bolsa, dependiendo de qué tipo de inversor sea, ya que ello influirá en si podrá o no formar parte del proceso de salida a Bolsa. Como conclusión, debemos remarcar que durante la fase de preparación de una salida a Bolsa, los inversores suelen exigir un accionariado sólido, es decir, que la mayoría del capital pertenezca al accionista principal o de referencia, ya que esto les otorga una mayor confianza y seguridad de cara a invertir en la sociedad. Responsabilidad social corporativa y sostenibilidad La Sostenibilidad está transformando la forma de hacer negocios. El éxito empresarial ya no se mide sólo por cuánto se gana sino también por cómo se gana. La gestión activa de la Sostenibilidad permite una gestión más eficiente del riesgo empresarial, refuerza la marca y la reputación corporativa y es un factor de diferenciación, ahorro de costes y ventajas competitivas. La Sostenibilidad y la RSC presentan riesgos y oportunidades derivados de los aspectos medioambientales, sociales/ laborales y éticos y de buen gobierno (aspectos ESG: environmental, social and governance). La correcta gestión de los aspectos ESG es cada vez más valorada por los analistas e inversores en la toma de decisiones de inversión. Ello implica realizar una aproximación estratégica de la RSC y la Sostenibilidad y poner en valor las actuaciones ya realizadas. Recursos humanos y cultura corporativa La organización también debería realizar una evaluación de las capacidades y experiencia del equipo directivo existente, así como considerar los planes de remuneración a largo plazo para asegurar la continuidad del equipo gestor.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA

FASE 2. EJECUCIÓN Es la ejecución de la salida a Bolsa al mercado propiamente dicha. Esta segunda fase supone la recopilación de información financiera, la elaboración y aprobación del folleto informativo y la due diligence financiera y legal, además de organizar el road show para la promoción de la compañía y la venta de acciones. Este proceso finaliza cuando la oferta ha sido colocada y los accionistas reciben los fondos correspondientes a la participación asumida.

Algunas de las actividades o requisitos formales que forman parte de esta fase, que es la salida a Bolsa propiamente dicha, son: Condiciones CNMV Requisitos de información:  Estados financieros auditados: la empresa debe aportar a la CNMV los estados financieros individuales, y en su caso, consolidados de los últimos tres años auditados de acuerdo con la legislación del emisor.  La aportación y registro en la CNMV de los documentos que acreditan la sujeción del emisor y de las acciones al régimen jurídico que les sea aplicable.  Aportación, aprobación y registro de un folleto informativo en la CNMV y su posterior publicación. Los requisitos que debe cumplir una sociedad para poder salir a Bolsa son:    

El emisor habrá de estar válidamente constituido. Debe operar de acuerdo con su escritura de constitución y estatutos. Las acciones deben respetar el régimen jurídico al que están sometidas. Dichas acciones tienen que ser libremente transmisibles.

A la hora de hablar de unos requisitos previos vamos a diferenciar entre valores nacionales y valores extranjeros. Valores nacionales: La Bolsa exige unos requisitos mínimos: 1. Capital mínimo de 1.202.025 euros. En este mínimo de capital no se tiene en cuenta la parte del capital que corresponde a accionistas cada uno de los cuales posea una participación mínima, igual o superior al 25% (directa o indirectamente). La normativa también exige que exista una distribución suficiente de las acciones que vayan admitirse a cotización, siendo al menos un 25% de las acciones repartidas entre el público y un “valor esperado de mercado” de 6.000.000 de euros para el importe total de los valores cuya admisión a cotización se solicita. 2. Obtención de beneficios en los dos últimos ejercicios o en tres no consecutivos en un periodo de cinco años siendo este suficiente para poder repartir un dividendo de al menos el 6% del capital desembolsado, una vez hecha la previsión para el impuesto de sociedades y dotada las reservas legales u obligatorias correspondientes.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA De acuerdo con la Orden Ministerial de 19 de junio de 1997 (BOE 21.6.97) modificada por la de 22 de diciembre de 1999 (BOE 30.12.99), la C.N.M.V podrá exceptuar la concurrencia de la obtención de beneficios en determinadas circunstancias. Lo habitual es que las sociedades que pretenden su admisión a cotización no cumplan inicialmente todos estos requisitos y, en particular, los relativos a la difusión de sus acciones, que suelen obtenerse con la OPS u OPV previa, de tal forma que la sociedad alcance la difusión requerida tanto por la normativa aplicable y los estándares de mercado. Por último debemos mencionar que al final de la colocación deben existir al menos 100 accionistas cuya participación individual sea inferior al 25%. Valores extranjeros: A la hora de hablar de valores extranjeros debemos diferenciar entre: 1. Requisitos exigibles al emisor:  Capital social mínimo de 1.202.025 euros sin tener en cuenta la parte del capital correspondiente a accionistas que posean una participación igual o superior al 25 por ciento (directa o indirectamente).  Necesidad de presentar información referida a los tres últimos ejercicios fiscales, de los cuales se tiene que emitir informe de auditoría.  Presentación de beneficios obtenidos en los dos últimos ejercicios o en tres, no consecutivos, en un período de cinco años, que hayan sido suficientes para poder repartir un dividendo, de al menos, el seis por ciento del capital desembolsado, una vez realizada la previsión para impuestos sobre los beneficios y dotadas las reservas legales, con la posibilidad, de que la CNMV pueda exceptuar la concurrencia de obtención de beneficios en determinadas circunstancias.  Requisitos exigibles a los valores: Difusión: Oferta pública de Venta de valores en circulación en el país de origen del emisor o emisión de valores en el mercado español será como mínimo de seis millones de euros, calculado como el valor esperado de mercado. Para poder estimar si se cumple este requisito, se tendrá en cuenta el precio que hayan pagado los inversores en la oferta pública previa a la admisión, si hubiese existido dicha oferta. Liquidación: inclusión en el Sistema Español de Anotaciones en Cuenta. 2. Requisitos adicionales:  Designación por el Emisor de Entidades Directora, de Enlace y Depositaria de los compradores de la Oferta Pública de Venta.  La documentación tiene que presentarse debidamente legalizada en el país de origen, acompañada de la correspondiente traducción jurada.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA Cláusulas del Contrato Para la preparación de este apartado del contrato es fundamental contar con un grupo de asesores fiscales que revisen y seleccionen aquellas cláusulas que mejor mitiguen los riesgos para los accionistas. Destacan principalmente dos cláusulas que suelen darse en todas las operaciones de salida a Bolsa: Green shoe En una salida a Bolsa de una empresa, o una oferta pública de venta de acciones de una compañía ya cotizada, la entidad coordinadora global de la operación, se puede reservar la opción de aumentar la oferta inicial realizada en un determinado porcentaje de acciones, normalmente entre un 10% y un 15%. Esta ampliación de oferta es una opción que tienen los coordinadores globales, pudiéndola ejercitar o no; es decir, si la oferta no tiene mucho éxito, y es difícil colocar las acciones, la cláusula no será ejercida. Sin embargo, si hay una gran demanda de acciones, y es necesario prorratear el stock existente entre las peticiones recibidas, los coordinadores globales pueden decidir incrementar la oferta, a fin de atender a esta demanda. Esta cláusula solo se puede dar en operaciones de venta de acciones en las que los accionistas mayoritarios mantengan una parte del capital ya que si no, no sería posible la ampliación solicitada. El nombre dado a esta cláusula se debe a que fue pactada por primera vez entre la empresa Green Shoe Manufacturing Corporation, y la entidad financiera encargada de la colocación de las acciones en Bolsa, Paine, Webber, Jackson & Curtis, en octubre de 1960, cuando se produjo la oferta de acciones de la empresa en el mercado bursátil. Desde entonces, es una práctica bastante habitual en las colocaciones de paquetes de acciones en la Bolsa. Lock-up se suele establecer tras una salida a Bolsa, tratando de evitar que los socios emprendedores o los directivos clave que cuentan con capital de la sociedad puedan vender su participación. El objetivo de los inversores es que los socios fundadores y trabajadores clave permanezcan en el capital y en la sociedad, ya que son éstos quien realmente “conocen” la empresa y podrán hacerla crecer. El accionista principal debería permanecer en el accionariado y tener un periodo de lock-up mínimo de un año para así poder transmitir seguridad a la comunidad inversora. Fijación del Calendario de la operación El calendario realizado por la empresa debe recoger las tareas y plazos de ejecución de la operación. La elaboración del calendario indicativo para el proceso es una tarea fundamental para cumplir con los objetivos adecuados en el timing adecuado. Su importancia radica en que las posibles desviaciones, en tiempo o forma, durante todo el proceso, pueden poner en peligro el resultado final de la operación. Aproximadamente el proceso completo de salida a Bolsa suele llevar alrededor de 6 meses.

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De forma indicativa, el calendario a establecer por parte de la empresa podría ser de la siguiente forma: Preparación

Información analistas

Pre-marketing

-18 a -22 semanas

-4 a -6 semanas

-2 semanas

preparación Salida

Preparación research

Pre-marketing

Día del lanzamiento

Precio y Asignación +2 semanas

RoadShow Bookbuilding

Estabilización

10 - 14 semanas Decisión de estructura corporativa y Asesores Preparación del Business Plan Valoración Due Diligence Contactos con la CNMV y Bolsa de Madrid Equity Story

2-4 semanas Presentación Analistas

2 semanas

Preparación del Folleto y autorización

Publicación de informes y anuncio de la posible salida Contactos con inversores clave

2 semanas Establecimiento rango precios Reuniones del equipo gestor con inversores Libros abiertos

4 semanas Estabilización del precio Cobertura y programas de relación con inversores

Fuente: Elaboración Propia

Recordar que durante todo el proceso la empresa estará en continua comunicación con la CNMV. Sindicato de bancos Conjunto de entidades bancarias que se unen para acometer una operación que debido a su elevado riesgo o cuantía importante no podrían llevar a cabo de forma individual. En este sindicato existen los bancos directores, principales responsables del proyecto, encargados de organizar la operación y de negociar y fijar sus condiciones. Suelen ser bancos de confianza de la empresa que desea salir a Bolsa. Estos bancos realizan un estudio preliminar de la misma que remiten al resto de entidades bancarias interesadas junto a una invitación a participar en el proyecto. Banco director y beneficiario pueden establecer un acuerdo de tipo “best effort”, donde el banco se compromete a esforzarse en la consecución de la sindicación pero sin garantizar, o de tipo “stand by”, donde el banco director se compromete a prestar los fondos, con independencia de que logre la sindicación con otras entidades bancarias. El sindicato de bancos también contempla la figura de los bancos agentes, los cuales se encargan de la gestión y administración, así como de canalizar las relaciones del sindicato con terceros, siendo elegidos por todos los bancos participantes. Por último, el sindicato incluye el resto de bancos participantes que no ocupan las posiciones de directores ni agentes. Cuando los bancos sindicados participan al mismo nivel (considerándose todos ellos bancos directores) el sindicato de bancos originado se denomina “club deal”. Los bancos, mediante “pacto de sindicación”, establecen las reglas de funcionamiento del sindicato, fijando la forma de adoptar las decisiones o la manera de solucionar las posibles controversias que surjan a lo largo de la vida de la unión.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA Due diligence. La diligencia debida o due diligence es un término, utilizado habitualmente en el ámbito de las adquisiciones empresariales o salida a Bolsa, para referirse al proceso de búsqueda de información sobre una empresa. Incluye aspectos como: su área de actividad; las posibilidades y perspectivas de futuro del negocio; y el estado de su activo y de su pasivo. En definitiva, busca obtener toda la información necesaria para valorar y fijar de forma objetiva el precio final de una operación, la forma de estructurar la transacción y la exigencia de garantías o, en su caso, la conveniencia de dar marcha atrás por la detección de riesgos o por la aparición de nuevas informaciones. Dentro de la misma se pueden diferenciar dos tipos de análisis: 



Análisis económico-financiero: consiste en una auditoría de compra rigurosa y pormenorizada que afecta tanto a los estados financieros, como a la valoración de activos materiales e inmateriales (inmuebles, marcas, cuota de mercado, etc.). Esta exhaustiva revisión también tiene por objeto cotejar y estudiar la viabilidad del plan de negocio elaborado por el equipo de dirección. Entre las áreas que se desarrollan en una due diligence económico-financiera se encuentran: la descripción del sector, descripción de la empresa, la estrategia de la empresa, los sistemas contables y de control interno, información financiera, situación financiera, organización y recursos humanos, así como factores medioambientales, entre otros aspectos. Análisis legal: el proceso de la due diligence, en su vertiente jurídica, se basa en la revisión y estudio de los contratos, la revisión de los temas societarios y el estudio de los posibles litigios. También incluye la revisión fiscal y laboral. Su importancia estriba en evitar que se encuentren ocultos compromisos o acuerdos que podrían poner en peligro la operación.

El proceso de Due Diligence es necesario para completar el folleto informativo. Por lo tanto, la Due Diligence finalizará en una fase muy cercana a la ejecución de la operación, siendo actualizada de forma continua. Valoración de la compañía y determinación del precio objetivo El precio de la operación después de una valoración teórica está sujeto a continuos ajustes antes del lanzamiento de la transacción. Para esta valoración teórica generalmente se emplean tres métodos diferentes de valoración: 1) Descuento de flujos de caja. Es el más importante de todos, dado que es el que se aproxima mejor al valor real de la compañía. 2) Por compañias cotizadas comparables. Para considerar a las empresas comparables estas tienen que tener similares características en terminos de sector, tamaño, área geográfica, apalancamiento, rating, márgenes, crecimiento, impuestos o capex. 3) Transacciones precedentes de compañías comparables para obtener el valor potencial. De los resultados obtenidos a través de estos métodos se fija un rango de precios objetivo, el cual puede ser ajustado durante el periodo de pre-marketing en función del proceso de book building, que determinará el precio final de la acción. Es decir, la empresa debe prestar especial atención a factores como las condiciones de mercado, equity story y atractivo del sector, tamaño de la oferta y liquidez, roadshow o la motivación de los bancos y analistas, dado que pueden afectar significativamente al precio de la oferta. 29

CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA Preparación del folleto El folleto informativo es la principal herramienta de comunicación entre la compañía y los inversores. Debe incluir información de las operaciones de la compañía, las cifras financieras relevantes y las perspectivas de futuro, entre otros hechos relevantes de la compañía. Además toda esta documentación ha de ser sometida a revisión y aprobación por parte de los gestores de Bolsa. Es fundamental que el mensaje de venta incluido en este documento sea consistente con el marketing de la empresas. El folleto informartivo debe cumplir una serie de requisitos para poder ser aprobado por la CNMV Definición de la forma de colocación y distribución del capital La empresa determinará el porcentaje de la empresa que se ofertará en el mercado, que puede ir desde el 20%-100% de la participación de la compañía. Dicho porcentaje variará en función de varios factores recogidos en el book building. En él se registran todas las ofertas, en cantidad y precio, que realizan los interesados y ayudará a determinará el precio final de colocación de la acción. Atraer una base de inversores de alta calidad ayuda a asegurarse la calidad de la base de inversores, evitando asi variaciones a la baja del precio durante los primeros meses de la cotización. Una vez establecido el tamaño de la operación se redactará una lista identificando posibles inversores reales, ayudando así a acotar la campaña de marketing y que el proceso de colocación sea efectivo. Campaña de marketing y roadshow Consiste principalmente en la comunicación a los diferentes agentes intervinientes, directa o indirectamente, en la operación. La empresa preparará en primer lugar el atractivo de la inversión, es decir, debe enfatizar las fortalezas de la compañía, contenidas ya en el folleto informativo. Este trabajo se basa en los informes y análisis llevados a cabo en la primera fase del proceso y el pre-marketing de la compañía. Para llevar a cabo esta promoción del proceso, se realiza el Road Show, que consiste en llevar una acción de marketing a distintos puntos de la geografía con el fin de captar inversores, transmitir un mensaje y promocionar la salida a Bolsa. Para que este Road Show sea todo un éxito, se centrará en:      

Preparar al equipo directivo de la compañía. Visitar a inversores institucionales con una mayor probabilidad de comprar acciones y mantenerlas durante un largo periodo de tiempo. Realizar reuniones personales con los inversores. Mantener un diálogo fluido con los inversores y conocer sus opiniones. Resolver cualquier tipo de dudas o problemas que surjan durante el proceso. Construir una plataforma de relación con los inversores que es de gran utilidad tras la salida a Bolsa.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA Un ejemplo de un Road Show sería el siguiente:

Fuente: Ana Isabel Fernandez, CUNEF 2014

FASE 3. PERMANENCIA El rendimiento de la acción después de la salida a Bolsa no sólo depende del apoyo obtenido durante la oferta sino que también depende de la elaboración de una estrategia a largo plazo. Requiere la adaptación real de la entidad de forma que pueda cotizar de forma estable en el tiempo. Los primeros meses de la compañía como entidad cotizada son fundamentales, dado que normalmente los inversores y analistas tendrán cierta incertidumbre sobre la propia empresa o sus valores. Tal es su importancia, que si la empresa no consigue transmitir y gestionar las expectativas de ambos agentes, se puede generar un impacto negativo sobre el valor de la acción y la credibilidad de la entidad. Los primeros meses de vida como entidad cotizada son vitales, y es necesario que la empresa sea capaz de comunicarse con eficacia con analistas e inversores para gestionar las expectativas y no generar un impacto negativo en el valor para el accionista que cuestione la credibilidad de la compañía. Asimismo, comenzar a cotizar en Bolsa incluye ciertas especialidades en el funcionamiento de la junta general de accionistas y del consejo de administración y también en materia de suscripción de acciones y de exclusión del derecho de suscripción preferente o límite máximo de autocartera. Asimismo, la compañía cotizada estará sujeta a la normativa de transparencia y al cumplimiento de la Ley del Mercado de Valores. Principalmente para que la operación finalize de manera exitosa, el proceso debe contar con:  

Soporte durante la oferta Política de relación con los inversores

A continuación, veremos las obligaciones esenciales a las que tiene que hacer frente una compañía que comienza a cotizar.

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CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA Información a los inversores Las entidades cotizadas tienen que suministrar una serie de información financiera de manera periódica que debe ser presentada a la CNMV en diferentes plazos, con el objetivo de dotar al mercado de suficiente información para la formación correcta de precios y para que no se den imperfecciones por una falta de transparencia informativa. La información requerida será suministrada: -

Anualmente: Cuentas Anuales, Informe de Gestión e Informe de Auditoria (individual y consolidado) Semestralmente: Estados Financieros Completos Trimestralmente: Avances de resultados y otra información relevante

Política de actuación en el mercado Es obligatorio comunicar los hechos relevantes relacionados con la sociedad cotizada. Es considerada información relevante aquella cuyo conocimiento pueda afectar a un inversor de forma razonable para adquirir o transmitir valores o instrumentos financieros y, por tanto, pueda influir de forma sensible en su cotización en un mercado secundario. Los supuestos que se consideran información relevante están relacionados con: acuerdos estratégicos y operaciones corporativas; información relativa a estados financieros del emisor o de su grupo consolidado; información sobre convocatorias y asuntos oficiales; e información sobre alteraciones significativas de factores relacionados con las actividades del emisor y su grupo. Asimismo, las compañías cotizadas deben informar sobre participaciones significativas, información sobre autocartera y derechos de voto, y del capital o pactos de accionistas, entre otros. Cánones y Tarifas a pagar Los costes derivados de la cotización en Bolsa de una empresa son bastante variables y cuantiosos, y siempre deben tenerse en cuenta a la hora de plantearse si la mejor opción para la compañía es salir a Bolsa. A continuación, podemos observar los principales cánones y tarifas a pagar para poder cotizar: a. b. c. d.

Canon de permanencia en la cotización en la Bolsa Canon por Miembro de la Bolsa de Valores Tarifas por servicios: OPA, OPV y OPS Tarifas de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) y de Iberclear (Depositario Central de Valores de España)

Seguimiento del valor y minimización de los plazos de iliquidez La cotización en Bolsa es una decisión relevante para cualquier compañía, que debe ser analizada y preparada de una manera profesional. Esto es fundamental para mantener el valor de la acción una vez que la empresa cotiza y para asegurar la liquidez del valor. El Mercado de Valores español dispone de profesionales que facilitarán el proceso de salida a Bolsa pero también ayudaran a la compañía durante su andadura bursátil, asesorándola en el seguimiento continuado del comportamiento del valor, y colaborando en el diseño de operaciones financieras que se realicen en el ámbito bursátil. 32

CRONOGRAMA DE SALIDA A BOLSA En esta fase es fundamental la transmisión transparente de información. A su vez, se destaca también la importancia de:    

Green shoe Relación con inversores Equity research Marketing making

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CASOS PRACTICOS

5. CASOS PRÁCTICOS Una vez explicado el proceso de OPV y dado el auge de las salidas producido en el 2015, nos disponemos a analizar tres de las mayores salidas del año presente. En el siguiente cuadro se puede ven una pequeña clasificación de las principales salidas a Bolsa.

Fuente: ¿Es sostenible el “boom” de las salidas a Bolsa en España?, Besi (Grupo Novo Banco) 2015.

Nosotros explicaremos con mayor profundidad en los procesos de las empresas Talgo, Cellnex y Aena.

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TALGO. EL MAL NEGOCIO DE DAR CONTRAPARTIDA AL PRIVATE EQUITY HISTORIA DE TALGO. HECHOS RELEVANTES Talgo es una empresa española de ingeniería, especializada en el diseño y fabricación de material rodante y equipos de mantenimiento, y en la prestación de servicios de mantenimiento a operadores ferroviarios de todo el mundo. Talgo S.A. es una sociedad matriz que no tiene empleados ni lleva a cabo actividad alguna sino que opera a través de una filial íntegramente participada, Patentes Talgo, S.L.U. El Grupo Talgo está formado por 9 filiales en las que la Compañía mantiene participación directa e indirecta. 

El desarrollo técnico y el éxito del producto (1942-1993) Patentes Talgo S.A. se funda el 28 de octubre de 1942 para comercializar el nuevo tipo de tren diseñado por Alejandro Goicoechea con financiación de José Luis Oriol Urigüen. Durante el año 1942 se construyen los coches del tren Talgo I. A partir de 1950 comienza su servicio comercial el tren Talgo II y el Talgo III lo hará en 1964. Es a partir de los años 60 cuando se comienza la búsqueda del tren de alta velocidad, alcanzando los 200 km/h. en junio de 1966. Durante los años 80 se empiezan a comercializar los trenes Talgo Camas, y los Talgo internacionales se integran en la red “Eurocity”. En la década de los 90 da comienzo una fuerte internacionalización de Talgo, estableciendo contratos con firmas y gobiernos alemanes, estadounidenses y japoneses.



Establecimiento del tren de muy alta velocidad, AVE (1994-2006) En 1994 empezaron las pruebas de Alta Velocidad en la línea AVE Madrid-Sevilla, entre las localidades toledanas de Mora y Urda, alcanzando los 303 km/h, el máximo permitido por la locomotora. A partir de 1996, comienza la expansión del tren de Alta Velocidad, con el nuevo tren Talgo 350. En 2001, Renfe, el operador de trenes español, establece con Talgo el primer contrato para la construcción de 16 trenes AVE. En ese mismo año, en junio, Don Lucas Mª de Oriol López-Montenegro asumió la Presidencia de Talgo, sustituyendo en el cargo a Don José Luis de Oriol e Ibarra, que fue nombrado Presidente Honorífico de la Compañía, y en diciembre de 2002, Carlos de Palacio y Oriol asume la Presidencia de Talgo, sustituyendo en el cargo a su predecesor, siendo el actual presidente de la compañía.



Internacionalización y expansión del producto y de sus capacidades (2007-2014) En 2007, la estrategia de internacionalización de Talgo para sus productos y soluciones entró en su primera fase. Al centrarse en el desarrollo de productos selectivos, el objetivo era aprovechar las ventajas tecnológicas que subyacen en el éxito de Talgo en su propio país.

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Con ello, se consigue establecer contratos en Kazajstán, así como en Arabia Saudí para el proyecto de tren de alta velocidad La Meca–Medina. 

Actualidad (2014 en adelante) Actualmente, Talgo opera en los mercados de muy alta velocidad, alta velocidad y coches de viajeros (Passenger coaches), planeando expandirse en el mercado del transporte regional (Regional Commuter). A partir de 2014, la ejecución de sus dos contratos emblemáticos en Kazajistán y Arabia Saudí se ha acelerado. Asimismo, Talgo quiere expandirse en sus geografías existentes y entrar en nuevos mercados, como América Latina, África y la India.

Las principales ramas de negocio de Talgo son: 

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Material rodante, que incluye la fabricación e ingeniería (60% de la facturación neta de Talgo durante el periodo 2012-2014) de material rodante, integradores de sistemas y soladura de aluminio de los trenes, así como servicios de mantenimiento (35%) para un adecuado funcionamiento de los trenes, incluyendo reparaciones, limpieza y accesorios. Maquinas auxiliares y otros, incluyendo su fabricación y posterior venta a distintos operadores de materiales para el mantenimiento de trenes (5%).

En la actualidad, Talgo opera tanto en países desarrollados como en economías emergentes, y tiene sus principales instalaciones de fabricación en España, si bien opera también en instalaciones en España, Estados Unidos, Alemania, Uzbekistán y Kazajistán y agentes comerciales en Chile, Turquía, Arabia Saudí, India o Rusia. A lo largo de la historia de Talgo, Renfe ha sido su mayor cliente, adquiriendo la mayor parte de la producción de la empresa. Una de las ventajas competitivas de Talgo es su gama de siete soluciones tecnológicas diferenciadas, ya que diseña soluciones innovadores para operadores ferroviarios que requieren inversiones mínimas en infraestructuras y tratan de reducir los costes, incrementar seguridad, reducir la duración de los trayectos y proveer unidades confortables para los viajeros. RAZONES PARA LA SALIDA A BOLSA. Según podemos leer en el Folleto informativo de la oferta pública de Venta y Admisión a negociación de acciones de Talgo, S.A, los principales motivos de la oferta son: 

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Una de las principales razones de esta salida a Bolsa consiste en expandir el accionariado de la Sociedad. La Bolsa aporta la base de accionariado necesaria, permitiendo el acceso de la empresa a una amplia variedad de inversores, tanto nacionales como internacionales, lo que hará que la compañía no tendrá que salir a buscar a los inversores uno a uno. Otro motivo fundamental de esta OPV es permitir a Talgo acceder a los mercados de capitales. El hecho de cotizar en el mercado secundario facilita la posterior emisión de acciones, abriendo nuevas alternativas a las estructuras tradicionales de financiación de la empresa y permitiendo financiar el crecimiento que garantice la continuidad del negocio a medio y largo plazo. Asimismo, esta salida a Bolsa facilitará a Talgo mejorar los acuerdos financieros para el futuro desarrollo de los negocios del Grupo. 36

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Mejorar la marca del Grupo por el hecho de estar admitida a cotización es una razón muy importante para la OPV de la compañía, ya que la salida a Bolsa supone un mayor reconocimiento público y una mejor imagen, dando notoriedad a la empresa por la continua publicidad que el mercado proporciona y que tiene su eco en los medios de comunicación. A su vez, la salida a Bolsa es una señal de garantía de solvencia, ya que ésta debe demostrar su capacidad de haber generado beneficios en los últimos períodos. Como último motivo de esta OPV, podemos encontrar que otorga una mayor liquidez a sus accionistas en las Bolsas Españolas, consiguiendo fácilmente una contrapartida y pudiendo desinvertir y transferir parte del riesgo soportado. Una OPV también permite la salida de los accionistas que no quieran permanecer en el negocio y puede dar solución al problema de la sucesión en empresas familiares.

En cuanto al equity story de la compañía, como motivo por el que Talgo considera que debe salir a Bolsa, nos encontramos con: 

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Aprovechar el liderazgo nacional para ser competitiva internacionalmente: En España Talgo tiene una posición de liderazgo con una cuota de mercado del 46 % y es la compañía más importante en la alta velocidad, así como en el mercado ferroviario de tren interurbano. Asimismo, Talgo se ha adjudicado contratos emblemáticos en mercados internacionales como Arabia Saudí un Kazajstán. Grandes oportunidades de crecimiento futuro: Talgo tiene más de 70 años de historia, pero el lanzamiento del tren de muy alta velocidad en 2005 y sus exitosos comienzos de internacionalización en 2007 han puesto a la compañía en una posición ideal para llevar a cabo un crecimiento y una generación de flujos de caja fuertes en el futuro. Trabajar en un nicho muy determinado: Talgo trabaja en un número limitado de segmentos de mercado y con una variedad de diferencias tecnológicas que han hecho que sus productos sean atractivos y competitivos, permitiéndoles una rápida adaptación a los cambios exigidos por sus clientes. Gran desarrollo de sus tecnologías patentadas: La compañía ha estado desarrollando características técnicas de diferenciación que le han permitido desenvolverse con éxito en un sector altamente competitivo a nivel mundial. Entorno económico favorable para el crecimiento de la industria ferroviaria: La combinación de crecimiento económico y de población conlleva a la continua urbanización en economías emergentes como China, India, o países de América Latina y África. El ferrocarril parece una opción muy adecuada para un transporte seguro y respetuoso con el medio ambiente para la movilidad urbano e interurbano.

PROCESO DE LA SALIDA A BOLSA En 2010, Talgo anunció su salida a Bolsa para finales del mismo año, con una valoración, pero esta salida se paralizó por la mala situación de los mercados financieros. En aquel momento, el presidente de la compañía, Carlos Palacio, afirmo que la salida a Bolsa se llevaría a cabo cuando mejorasen las condiciones, ya que esta no era una urgencia para Talgo. Tras la recuperación observada en la economía española en 2014 y debido a la proliferación de múltiples anuncios de salida a Bolsa para principios del años 2015, el 31 de marzo de este año, Carlos Palacio anuncio la salida a cotización de Talgo a través de una oferta pública de venta de acciones (OPV), tras aprobar los accionistas el plan de salida a Bolsa por unanimidad. Esta salida

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a Bolsa captaría unos 500 millones para colocar hasta un 50% de la compañía, ya que su valoración se estimaba en 1000 millones. Estructura de Talgo Talgo S.A. es una sociedad matriz que opera a través de una filial íntegramente participada, Patentes Talgo, S.L.U. Antes de la salida a Bolsa, la compañía ferroviaria es 100% propiedad de Pegaso Rail International, holding del que Trilantic Capital Partners posee el 63%, la familia Oriol un 20,3% y el fondo de capital riesgo MCH Private Equity, el 16,2% restante. Se estimaba, tal y como indica el Folleto, que tras la salida a Bolsa, el 35% de Talgo fuese propiedad de Trilantic Capital Partners, el 9% de MCH Private Equity y el 11% de la familia Oriol, saliendo a Bolsa el 45% restante de la compañía. Oferta de venta de acciones Los accionistas vendedores ofrecen 61.574.805 acciones ordinarias con un valor nominal de 0,301 cada una de Talgo S.A. a inversores cualificados, tanto nacionales como extranjeros, por lo que no reserva ningún tramo para particulares. Esta cantidad representa un 45% del capital social de la Sociedad, con el que se estimaba obtener unos ingresos brutos de entre 554,17 y 708,11 millones de euros, asumiendo la venta de todas las Acciones Iniciales de la Oferta. Asimismo, los coordinadores podrán comprar un 10% adicional de la oferta, lo que se conoce como opción 'Green shoe'. A su vez, la empresa se hará con un 5% del capital social para distribuirlo de forma gratuita entre sus empleados y directivos para hacerles partícipe de la colocación. Por tanto, el número mínimo total de Acciones Iniciales de la Oferta que los inversores cualificados compraran será el 40% del capital social de Talgo. La empresa prevé que tanto ella como los actuales accionistas tengan un periodo de lock up de 180 días tras la OPV en el que no podrán realizar movimientos sin el consentimiento de los coordinadores de la operación. Para la dirección de la empresa, el lock up será de 360 días. Capital Social de Talgo A la fecha de emisión del Folleto, el capital social de Talgo es de 41,187 millones de euros, representado por 136.832.900 acciones de 0.301 euros de valor nominal cada una siendo todas de una única clase y serie. El capital social se halla íntegramente suscrito y desemBolsado. Las acciones de la Sociedad están denominadas en euros (€). Debemos mencionar que las acciones serán iguales en derechos entre sí a todos los efectos, incluyendo: derecho de asistir a las juntas generales de la Sociedad con facultad para intervenir y votar, derecho a percibir dividendos en proporción a la participación desemBolsada en el capital social, el derecho preferente a suscribir nuevas acciones emitidas en aumentos de capital con aportaciones dinerarias y el derecho a recibir los activos distribuidos que correspondan en proporción a su participación en el capital social en caso de liquidación. Principales fases de la Salida a Bolsa Una vez comentada la estructura de la Salida a Bolsa de Talgo y las características principales de sus acciones vamos a comentar brevemente las fechas más destacables de dicha salida:

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31 de marzo Anuncio de salida a Bolsa de Talgo

23 de abril

5 de mayo

6 de mayo

7 de mayo

Registro Folleto Informativo en CNMV

Fin del periodo de prospeccion de la demanda

Cierre de la oferta o "fecha de operacion bursatil"

Comienza a cotizar: admisión a la negociaición oficial

Sindicato de la operación El sindicato con el que Talgo conto para poder llevar a cabo este proceso se compone de:   

Joint Global coordinators: Banco Santander, J.P. Morgan y Nomura Co-lead Managers: Bankinter, BBVA, Crédit Agricole CIB, JB Capital Markets, N+1, Natixis y Société Générale Asesor Financiero de la Compañía: Rothschild

Precio de salida La banda de precios indicativa en la que se venderían las Acciones Ofrecidas se encontraba comprendida entre 9,00 y 11,50 euros por acción. La banda de precios de la Oferta implicaba asignar a la Sociedad una capitalización bursátil de entre 1.231,5 y 1.573,6 millones de euros, siendo el ratio Precio sobre Beneficio (PER) a 31 de diciembre de 2014 de 32,0x y 40,9x, respectivamente. Al finalizar el periodo de prospección de la demanda (book-building), se fijó el precio de las acciones ofrecidas en 9,25 euros por acción, en la parte baja de la banda orientativa de precios pese a que la demanda ha triplicado la oferta, lo que supone una capitalización de partida de 1.260 millones de euros. FACTORES DE RIESGO. Invertir en el capital de Talgo conlleva la asunción de un riesgo. Antes de efectuar cualquier decisión de inversión se deben tener en cuenta los siguientes riesgos e incertidumbres que pueden reducir el precio de mercado de las acciones de Talgo. 

Riesgos relacionados con el negocio de Talgo 1. Alto nivel de concentración de sus ingresos: Talgo obtiene una importante parte de sus ingresos de un número limitado de clientes. La empresa asegura que en 2014, el 93,3% de su cartera se concentraba en sus cinco principales clientes. De hecho, el 76,3% correspondía únicamente a tres. Es por ello que el éxito de Talgo depende de su capacidad para diseñar, fabricar, comercializar y mantener nuevos productos que satisfagan la cambiante demanda del mercado. 2. Ejecución del contrato La Meca-Medina: Este es el mayor contrato de la cartera de Talgo, pero hasta el momento no hay evidencia de que un tren de alta velocidad pueda funcionar adecuadamente en un ambiente desértico, pudiendo dar lugar a retrasos en la construcción de la infraestructura y causar temporalmente un mayor consumo de capital circulante. Por tanto, los resultados de Talgo podrían fluctuar significativamente anual o semestralmente dada la naturaleza del negocio. A su vez, pueden producirse cambios en los calendarios de entrega de su cartera de pedidos por los cambios en los costes o acontecimientos imprevisibles que pueden resultar en una reducción o empeoramiento de los márgenes. La terminación anticipada de los contratos y el intento fallido de reemplazar los clientes podría afectar adversamente a las operaciones del Grupo. Además, en proyectos que requieran 39

una importante cifra de capital circulante, los retrasos en el pago de los clientes podrían tener un efecto adverso en el negocio, situación financiera y resultado de las operaciones de Talgo. 3. El incremento de la competitividad podría ejercer presión sobre los nuevos pedidos, los márgenes, o flujos de caja, conduciendo a una mayor intensidad de capital, que hace poner en peligro la capacidad financiera de la compañía. 4. Talgo depende de un número limitado de proveedores que le suministran materias primas, sistemas y componentes esenciales para su negocio y cualquier alteración de estas relaciones podría afectar negativamente a su negocio, situación financiera y resultado de sus operaciones. La volatilidad de los precios de las materias primas calve podría tener un efecto adverso en sus márgenes operativos. Las fluctuaciones de tipos de cambio también podrían resultar en un efecto material adverso en su negocio, situación financiera y resultado de operación. 5. La expansión internacional implica un posible riesgo de ejecución, que junto con el proteccionismo en algunos países podría conllevar un peor acceso a los mercados o mayores necesidades de capital. 

Riesgos relacionados con la industria de Talgo: 1. Talgo opera en una industria altamente dinámica y competitiva, y si no es capaz de competir eficientemente con sus competidores actuales o futuros, se verán negativamente afectados su negocio, situación financiera y resultado de operaciones. 2. Es posible que los trenes de alta velocidad y otros proyectos en los que Talgo está involucrado sufran la oposición de determinados grupos o individuos por daños en el medio ambiente. 3. Talgo puede verse afectada por la competencia de otros medios de transporte. 4. Debido a la naturaleza de la industria, los contratos establecidos son a medio o largo plazo, lo que hace elevar el riesgo de esta operación.

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Riesgos relacionados con las condiciones económicas: 1. Las operaciones comerciales de Talgo podrían verse afectadas por riesgos financieros, políticos y económicos en las áreas geográficas en las que opera o tiene previsto operar. 2. Los resultados de las operaciones de Talgo dependen en gran medida de la financiación del gobierno a nivel nacional y estatal.

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Riesgos relacionados con la estructura de capital de Talgo y la Oferta: 1. Los accionistas vendedores firmaron un contrato de accionistas con el fin de regular su relación como accionistas de la sociedad que incluye, entre otras cláusulas, el derecho de adquisición, el derecho de arrastre y el derecho de acompañamiento y el sentido del voto. 2. Pegaso Transportation International continuará ejerciendo una influencia significativa en el modo en que Talgo desarrolla su negocio. 3. La sociedad es una sociedad matriz y sus únicas fuentes de ingreso son y se espera que sean dividendos, distribuciones y otros pagos de patentes Talgo que están sujetas a ciertas restricciones legales y contractuales en su capacidad para distribuir dividendos. 40

4. La venta de un número importante de las acciones o la percepción de que esa venta pueda tener lugar podría afectar adversamente al precio de las acciones de Talgo. 5. No hay un mercado establecido para las acciones y no existe garantía alguna de que se desarrolle un mercado activo y la volatilidad de los mercados de valores y el precio de mercado de las acciones podría implicar la imposibilidad de los inversores de revender sus acciones a un precio igual o mayor que el precio de la oferta. 6. La Oferta puede ser objetivo de suspensión y revocación automática. 7. Los accionistas de ciertas jurisdicciones distintas a España (UE, EEUU) pueden no ser capaces de ejercer su derecho de adquisición preferente de acciones adicionales. 8. Los accionistas residentes en países con monedas distintas del euro se enfrentan a un resigo de inversión adicional derivado de las fluctuaciones de los tipos de cambio en relación con las acciones de Talgo de su propiedad. 9. Las acciones objeto de la Oferta no serán libremente transmisibles en EEUU. POLÍTICA DE DIVIDENDOS. La Sociedad tiene intención de repartir aproximadamente entre un 20% y un 30% de su beneficio consolidado después de impuestos, tanto con cargo al resultado del ejercicio como con cargo a reservas, a partir del 2016. La política de dividendos de la Sociedad y el importe de los dividendos que decida pagar dependerán de una serie de factores como los beneficios de la Sociedad, la situación financiera, las obligaciones de servicio de la deuda, las necesidades de tesorería, las expectativas o las condiciones del mercado. El importe de los dividendos será propuesto por el Consejo de Administración de la Sociedad y se determina por sus accionistas en las juntas generales de accionistas. A 23 de abril de 2015, la Sociedad no tiene limitaciones estatutarias, pero sí legales y contractuales, relativas al reparto de dividendos, como el contrato de crédito suscrito entre Patentes Talgo, S.L.U. y Banco Europeo de Inversiones que restringe el reparto de dividendos a la Sociedad ya que no podrá exceder el 50% de los resultados después de impuestos de acuerdo con los estados auditados financieros consolidados de Patentes Talgo, S.L.U. y sus filiales. RESULTADO DE LA SALIDA A BOLSA. Talgo salió a Bolsa a las 2 de la tarde del 7 de mayo, desplomándose sus acciones, tras caer un 9,1% en el primer día, situándose en un precio de 8,4 euros por acción. En cuanto su presidente, Carlos Palacio, toco la campana, los accionistas se lanzaron a vender justo al iniciarse la cotización. Si bien es cierto que la demanda triplico la oferta y ninguno de los inversores institucionales ha tomado participaciones superiores al 3%, estando la propiedad muy repartida geográficamente, los rumores sobre retrasos en la construcción de los trenes que harán el recorrido del AVE La Meca-Medina, han supuesto una nota de incertidumbre que ha podido influir en la cotización de las acciones. Asimismo, los primeros resultados trimestrales desde su salida a Bolsa reflejan una mejora de su cifra de negocios del 9,2%, hasta 86,5 millones, con un aumento del 25,8% en el resultado de explotación (EBIT), hasta llegar a los 16,6 millones de euros. Sin embargo, estos positivos resultados no han sido muy concluyentes para sus accionistas, ya que la acción no consigue remontar y su cotización se mantiene aún muy por debajo de su cifra de salida. 41

CELLNEX. CUANDO ES NECESARIO DESCONSOLIDAR LA DEUDA DE LA MATRIZ Y COMPARTIR AMPLIACIONES CON LOS MINORITARIOS HISTORIA DE CELLNEX. HECHOS RELEVANTES Cellnex Telecom, también conocido como Abertis Telecom, es uno de los principales operadores independientes de telecomunicaciones inalámbricas e infraestructuras de radiodifusión de Europa, ocupando la primera posición en la línea de negocio de la sociedad de infraestructuras de difusión en España y la primera posición como operador independiente de la actividad de alquiler de emplazamientos tanto en España como en Italia, su primer mercado internacional. Asimismo es relevante el papel de Cellnex Telecom en el despliegue de las redes de seguridad y emergencia para los cuerpos de seguridad, conocidas como redes TETRA o por su acrónimo en inglés PPDR (Public Protection and Disaster Relief). La sociedad es de nacionalidad española, tiene carácter mercantil y reviste la forma jurídica de sociedad anónima. Cellnex Telecom forma parte del Grupo Abertis, y a su vez es propietaria de varias compañías:

100%

100%

100%

100%

100%

90%

Hasta 7 de Mayo del 2015 el 100% de las acciones de Cellnex pertenecían a Abertis, que vendió ese día más del 50% de su participación (más un 10%, del número de las acciones que finamente sean objeto de la Oferta, en el greenshoe) mediante una IPO. La compañía divide su actividad en tres líneas de negocio principales: 1) Servicios de Red y Otros. Actualmente es la principal fuente de beneficios es el segmento de la Infraestructura de Radiofusión aunque se espera un fuerte crecimiento en alquiler de emplazamientos para operadores de telecomunicaciones en los próximos años. 2) Alquiler de Infraestructura. Cellnex Telecom ha hecho una firme apuesta por el desarrollo de su red de casi 15.000 sites con la adquisición de torres de telefonía móvil y la compra de la sociedad italiana TowerCo, que posiciona a la compañía en el desarrollo de redes de nueva generación. Gracias a estas adquisiciones realizadas por la empresa en los últimos años Cellnex ofrece una cartera atractiva de activos. 3) Infraestructura de difusión. Cellnex es la principal empresa especializada en torres de telecomunicaciones en España e Italia y por el momento es el único proveedor de infraestructura de difusión nacional de televisión en España desde la promulgación del marco regulatorio de TDT transparente. 42

En el pasado ejercicio 2014, la compañía obtuvo unos ingresos de 436 millones de euros y un resultado bruto de explotación (EBITDA) de 178 millones. De los ingresos totales, el área de infraestructuras de radiodifusión generó el 57% (250,35 millones de euros); la actividad de servicios de redes, un 18% (79,16 millones), y la actividad de infraestructuras de telefonía móvil un 24% (106,5 millones), lo que significó doblar su peso en relación al ejercicio de 2013, que fue del 10,5%. Cellnex Telecom espera que, tras la consolidación de los activos adquiridos a finales de marzo de 2015 a Wind y la integración total del resto de las adquisiciones realizadas en 2014 y principios de 2015 en España, el peso en el mix de ingresos del negocio de infraestructuras para telefonía móvil siga incrementándose en los próximos ejercicios y se convierta en el principal motor de generación de ingresos para la compañía. Entre los principales hitos de los últimos años destacan los siguientes: 2000

2001

2003

2005

2007 2010

2012

2013

Abertis Telecom (en aquel momento Acesa Telecom, S.A.) inició el proceso de adquisición de Tradia y alcanzó el 100% del capital social en 2003, comenzando así su andadura en el sector audiovisual y de las radiocomunicaciones móviles para cuerpos de seguridad y emergencias, dando origen la compañía que posteriormente se configuraría como líder en gestión de infraestructuras de telecomunicaciones en España. La Sociedad mejoró su posicionamiento en el sector de las radiocomunicaciones para cuerpos de seguridad y emergencias mediante las redes TETRA, como las redes Ágora y Rescat. Tras finalizar el proceso de escisión de Auna, el negocio audiovisual de retevisión2 pasa a formar parte de Cellnex, fortaleciendo así la presencia del grupo en las telecomunicaciones españolas. Se inicia oficialmente el plan de implantación del TDT en España. En ese momento, Cellnex era el único operador del mercado con acceso en España a una red que proporcionaba corbertura para el 80% de la población. La Sociedad desarrolló la TDT avanzada a través de los proyectos TDT.COM y TDT 2.0 Culmina la implantación general de la TDT en España. Cellnex alcanzó los objetivos del 98% de la cobertura de la población nacional con TDT y cerraba con éxito la transición de la televisión analógica a la digital. Adquiere 1.000 torres de telecomunicaciones a Telefónica y comienza así a sentar las bases de su futura posición como operador neutro de referencia en el desarrollo de las redes de nueva generación. Como continuación de su estrategia de posicionamiento en el sector de las infraestructuras de telecomunicaciones, adquiere hasta 1.975 torres a los operadores móviles Telefónica y Yoigo.

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Difusión y transporte de la señal analógica y digital de radio y televisión así como en la co-ubicación, alquiler de infraestructuras y operación y mantenimiento de otras redes de telecomunicaciones.

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2014

2015

Cellnex Telecom adquiere TowerCo, operador de telecomunicaciones que gestiona las torres de telefonía móvil ubicadas en el conjunto de la red de autopistas de Italia. Además despliega la primera red de Internet Of Things (IoT) en España, posicionándose así como actor de referencia en la construcción de un ecosistema IoT en nuestro país. Smartowers (sociedad italiana participada al 100% por Cellnex) adquiere el 90% del capital social de Galata S.p.A, operadora de 7.377 torres de telefonía móvil ubicada en Italia. Se cambia la denominación de la Sociedad, pasando a denominarse Cellnex Telecom, S.A.U.

RAZONES PARA LA SALIDA A BOLSA. La salida a Bolsa de Cellnex supone la escisión parcial de su matriz Abertis (sell‐off) mediante la venta a terceros de una parte de la filial, en concreto el 66% (si se ejecuta el Green shoe completo). Para que la operación se califique como exitosa, el valor a obtener en la venta de esta participación debe supera el valor actual de los flujos de caja futuros a obtener si la misma no se hubiera realizado. Las razones por las que este año era el adecuado para entrar a cotizar en el mercado serían: -

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La OPV contribuirá a acelerar el crecimiento continuo de la Sociedad, tanto orgánico como inorgánico, dado que las dinámicas del mercado para un operador de infraestructuras independiente en el sector de las telecomunicaciones europeas son muy favorables, y Cellnex Telecom está bien situada para capitalizarlas, lo que le ayudará a impulsar su crecimiento y consolidar su privilegiada posición de liderazgo en Europa. La empresa se encuentra en ratios de PER superior al de sus comparables, dado que se encuentra en fase de crecimiento y expansión, lo que supondrá unos mejores resultados. Pero también es cierto que el momento de mercado es muy favorable y que las compañías centradas en el crecimiento tienen recorrido al alza. Supone el cumplimiento de uno de los principales objetivos de Plan Estratégicos 20152017 de Abertis. La operación le permitirá a Abertis centrarse en su negocio de autopistas y mantener la remuneración al accionista. La operación facilitará el acceso al mercado de capitales y a nuevos canales de financiación para hacer frente con bases sólidas a su estrategia de desarrollo e internacionalización. La salida a Bolsa de la filial ha venido apoyada por un golpe de fuerza con la operación de compra de 7.377 torres de telefonía a la italiana Wind anunciada hace dos semanas.

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PROCESO SALIDA A BOLSA Abertis ha comunicado de forma oficial a la CNMV su intención de sacar a Bolsa la filial de telecomunicaciones. El grupo ha manifestado su intención de vender el 60% de su actual participación (del 100%) en la sociedad, cantidad que se incrementaría hasta el 66% si se ejerce el Green shoe completamente. Además, el Accionista Vendedor pondrá a disposición acciones representativas de hasta un 10% del tamaño de la Oferta para su sobre-asignación (Green shoe). La oferta de se hará en la modalidad de oferta pública de venta de acciones ordinarias y va dirigida a accionistas institucionales de dentro y fuera de España. Las principales características orientativas de la OPV de Cellnex con:  

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La compañía empezará a cotizar el 7 de mayo del 2015. La capitalización de mercado de Cellnex Telecom se situaría entre los 2.780 y 3.243 millones de euros, según la banda de precios indicativa y no vinculante, establecida entre los 12 y 14 euros por acción. El “free-float” de la compañía podrá alcanzar el 66% en el caso de que, a las acciones inicialmente ofrecidas por el 60% del capital de la compañía, se sume la ejecución total del green shoe. Inicialmente de un 55% más el green shoe del 10%, pero para dar respuesta a la receptividad e interés con el que los inversores han acogido el proyecto de Cellnex Telecom y tras la aprobación por parte de la CNMV se amplió la oferta de venta de acciones de la compañía. Está previsto que los títulos de Cellnex Telecom, cuya oferta se dirige exclusivamente a inversores cualificados e institucionales, tanto en España como en el extranjero, empiecen a cotizar en las cuatro Bolsas españolas el próximo 7 de mayo. Se prevé que el precio definitivo de la Oferta se fije el 5 de mayo. El dividendo estimado3 es de 0,13 euros y la rentabilidad por dividendo4: 0,93% y 1,08% El gobierno corporativo integrado por 9 consejeros (Consejero Delegado, 4 dominicales y 4 independientes 5 ) es reflejo de la estructura accionarial en la que no habrá un accionista de control, manteniéndose Abertis como accionista de referencia

Abertis mantendrá una participación significativa como accionista de referencia después de la OPV. Entre las condiciones de la oferta que se han comunicado también se encuentra el compromiso de Abertis de no vender las acciones de Cellnex durante los 180 días posteriores a la OPV. Así, Abertis suscribirá un acuerdo de no venta de 180 días después de la OPV, periodo durante el cual no podrán emitir ni deshacerse de acciones ordinarias de la Sociedad, ni realizar ninguna transacción con el mismo efecto económico, sin el consentimiento de los

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Estimado según los datos de flujo de caja recurrente de la compañía en 2014. En función del dividendo estimado y la banda de precios orientativa. 5 Los cuatro consejeros independientes son: Giampaolo Zambeletti, ex-Consejero Ejecutivo en Telecom Italia Int., y ex-consejero en Auna y Telekom Austria; Leonard Peter Shore, exPresidente del operador de infraestructuras de telecomunicaciones Arqiva (Reino Unido); Pierre Blayau, Presidente Caisse Central Réassurance y consejero de Grupo Canal + (France) y del holding Fimalac ; y Bertrand Kan, ExVP y consejero ejecutivo responsable de la práctica de telecomunicaciones del banco de inversiones Morgan Stanley. 4

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Coordinadores Globales Conjuntos (definidos más adelante), sujeto a excepciones consuetudinarias. En calendario de la operación destacan las fechas: 5 Mayo Fin del periodo de prospección de la demanda.

6 Mayo Adjudicación de las acciones a los inversores.

Fijación del precio de la OPV y selección de las propuestas de demanda.

7 Mayo Inicio de cotización de las acciones.

11 Mayo Liquidación de la oferta

6 Junio Fin del periodo de estabilización.

Bancos Sindicados Respecto a los bancos que participarán en la operación, destacar que Cellnex Telecom cuenta con grandes participantes que aseguran en parte su éxito, mediante el aseguramiento de la venta de acciones. 

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Entidades Coordinadoras Globales, Entidades Aseguradoras y “Joint Bookrunners”: Morgan Stanley & Co. International plc, Golman Sachs International y CaixaBank, S.A. (aseguramiento del 30%, 25% y 9% respectivamente) Entidades Aseguradoras y “Joint Bookrunners”: Banco Santander, S.A., BNP Paribas, Citigroup Global Markets Limited y Societé Générale, S.A. ( aseguramiento del 8% cada una de ellas) “Co-Lead Manager” y Entidad Aseguradora: Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, S.A. (aseguramiento del 4%) Entidad Colocadora: BTG Pactual US Capital LLC

Valoración La compañía Cellnex Telecom fue valorada en un rango de 2.6 – 3.8 Billones de euros, a través de DFC, DDM6 y por múltiplos comparables. Mediante los dos primeros métodos se obtuvo un valor de la compañía de 2.6 -3. 4 Billones de euros, mientras que a través de múltiplos se obtuvo una valoración de 2.6 – 3.8 Billones de euros. En cuanto a Cellnex, presenta un PER de 48,4 y 56,4 veces, según la banda de precios, estando por encima del de sus homólogas, las estadounidenses Crown Castle (19,66 veces) y American Tower (47,3 veces); y la italiana EI Towers (35,96). La Sociedad hace constar que el

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DDM se centra en la valoración de los bonos que producen dividendos solamente

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mismo es elevado, debido principalmente al periodo de expansión y crecimiento en el que se encuentra. Con todo ello se piensa que si la empresa es capaz de poner en práctica su estrategia lo suficientemente rápido, podría incluso dar lugar a valoraciones significativamente más altos. Sobre todo, tras conocerse que el magnate de la inversión George Soros acudirá a la OPV con una petición de 250 millones, con lo que se convertiría en uno de los accionistas de referencia de la compañía. La presencia de Soros en otras cotizadas españolas demuestra que su entrada no es meramente financiera, sino que busca influir en la gestión de la compañía y realizar movimientos corporativos que se pueden traducir en un mayor retorno para el accionista. El mercado también lo apreció así, elevando el precio de sus acciones en su primer día de cotización aproximadamente un 10%. FACTORES DE RIESGO Los principales factores de riesgos que afectan a Cellnex Telecom y que podrían afectar de forma adversa a su negocio, situación financiera, resultados de las operaciones y flujos de efectivo, los podemos desglosar según su relación con: 1. Riesgos relacionados con la actividad y sector en el que opera la compañía  La actividad de la Sociedad depende de la demanda, sobre la que no tiene ningún control, de emplazamientos de telecomunicaciones y radiofusión, así como de las emisiones y servicios de comunicación que ofrece. La ralentización de dicha demanda podría afectar de forma negativa a Cellnex.  Cellnex está sujeta a normativas que regulan la forma en la que la Sociedad lleva a cabo su negocio, lo que limita a la Sociedad en comparación con sus competidores; los cambios en las leyes o reglamentos vigentes o futuros podrían afectar de forma adversa al negocio, situación financiera, resultados de operaciones y flujos de efectivo de la Sociedad. Por lo tanto, la actividad pueden verse afectada por la adversa situación política y económica de España, Italia y la Eurozona, así como de otros lugares.  El aumento de la competitividad en el sector en el que opera la Sociedad puede tener un impacto negativo. Además las nuevas tecnologías o los cambios en los modelos de negocio pueden hacer que el negocio de la Sociedad resulte menos atractivo y pueden dar lugar a una disminución de ingresos.  Una parte importante de los ingresos de la Sociedad proceden de un número pequeño de clientes, por ello si los clientes de la Sociedad comparten las infraestructuras de manera significativa o se fusionan o consolidan, el crecimiento de los ingresos y la capacidad de la compañía para generar flujos de efectivo positivos podría verse afectada negativamente.  Las estimaciones del Grupo Cellnex sobre su cartera se basan en determinadas asunciones y se encuentran sujetas a ajustes inesperados y cancelaciones, siendo esta sensible a los posibles cambios en la solvencia y capacidad financiera de los clientes. La Sociedad esa sujeta a litigios y otros procedimientos judiciales, incluidas demandas de terceros por infringir sus derechos de propiedad industrial e intelectual. Además cuenta con una cantidad importante de Fondo de Comercio y otros activos intangibles, que podrían verse deteriorados. Por todo esto, estas estimaciones podrán no ser convertidas en ingresos, no realizarse en un periodo 47

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fiscal determinado o no ser un indicador totalmente fiable de los ingresos y beneficios futuros de la Sociedad  Cellnex depende de terceros para obtener servicios y equipos fundamentales. Si estos terceros no mantuvieran en un estado adecuado dichos activos esto puede provocar que la reputación de la Sociedad se vea afectada. Asimismo, la reputación de Cellnex Telecom guarda una estrecha relación con la de Abertis.  La expansión y desarrollo de los negocios de la Sociedad, incluidas las adquisiciones u otras oportunidades de crecimiento, conllevan una serie de riesgos e incertidumbres. Cuando estas operaciones se realicen en el extranjero estarán sujetas además a riegos económicos y políticos. Riesgos relacionados con los activos de la empresa  La sociedad está expuesta a riesgos derivados del desarrollo, expansión y mantenimiento de su infraestructura, incluida la necesidad de realizar inversiones de forma permanente y conservar los derechos sobre las infraestructuras  Las infraestructuras de la Sociedad puede que se vean afectadas por desastres naturales y otros acontecimientos imprevisibles para los que el seguro de la Sociedad no proporcione una cobertura adecuada. Así mismo, los fallos se seguridad u otras interrupciones críticas en la infraestructura técnica o de información de la Sociedad podrían dañar el rendimiento y reputación de la misma. Riesgos relacionados con la financiación de la sociedad  El apalancamiento y las obligaciones bajo la deuda pueden afectar de forma adversa a la Sociedad. De esta forma, restricciones en los préstamos y líneas de crédito podrían afectar de forma adversa a su actividad limitando su flexibilidad.  La Sociedad está sujeta a riesgos relacionados con los tipos de interés, el tipo de cambio, el crédito, la liquidez y la inflación. Riesgos relacionados con la relación de Cellnex con Abertis, accionista de referencia de la Sociedad  Abertis no tendrá una participación de control, será el accionista de referencia y podrá ejercer una influencia significativa. Riesgos relacionados con la adquisición de Galata  Aparición de pasivos ocultos o desconocidos en el momento de la adquisición y falta de información  Riesgos derivados de la integración, pudiendo no estar en línea con los objetivos esperados.  Riesgo de pérdida de la participación en Galata, si Wind Smartowers ejerce el contrato de opción de compra. Riesgos relacionados con las acciones y la oferta  No puede garantizarse que el precio de la Oferta se corresponda con el precio de cotización de las acciones tras la misma, dado que el precio de mercado de las acciones puede fluctuar ampliamente en respuesta de distintos factores. Tampoco se garantiza que se desarrolle un mercado líquido para las acciones.  No se puede garantizar que la Sociedad pueda pagar dividendos o retribuciones en el futuro.

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La Sociedad puede emitir nuevas acciones o valores convertibles en acciones en el futuro, lo que puede conllevar la dilución de los accionistas, pudiendo crearse una presión bajista en el precio de negociación de las acciones. Factor de riesgo relativo al Per, el cual es elevado debido principalmente a que la Sociedad se encuentra actualmente en una fase de expansión y crecimiento.

POLÍTICA DE DIVIDENDOS Las acciones objeto de la Oferta conferirán a sus titulares el derecho a participar en el reparto de las ganancias sociales y en el patrimonio resultante de la liquidación y, por ser todas ellas ordinarias, no otorgan el derecho a percibir un dividendo mínimo o privilegiado, este derecho a dividendo surgirá únicamente a partir del momento en el que se acuerda la distribución. Es decir, las acciones objeto de la Oferta darán derecho a la percepción de dividendos, a cuenta o definitivos, cuya distribución se acuerde a partir de la fecha en que queden inscritas a nombre de sus titulares en los correspondientes registros oficiales. El importe de los dividendos que en su caso se distribuyan en el futuro por el Grupo Cellnex, dependerá de una serie de factores, que incluyen, entre otros, los ingresos y el resultado de operaciones, el resultado neto, las limitaciones incluidas en los acuerdos de financiación del Grupo Cellnex y su estrategia de crecimiento. En cualquier caso, la distribución de dividendos está sujeta a la aprobación de la Junta General, de conformidad con los acuerdos concretos de declaración y pago de dividendos por parte de la Sociedad. La política de dividendos en el futuro que pretende implementar Cellnex consiste en la distribución de un mínimo del 20% del Flujo de Caja Recurrente Apalancado de cada ejercicio siendo la primera distribución con cargo a los resultados del ejercicio finalizado a 31 de diciembre de 2015 correspondientes al resultado neto del segundo semestre del año. A fecha del Folleto Informativo de Oferta de Venta y Admisión a Negociación de acciones de Cellnex Telecom, S.A.U. registrado con fecha 23 de abril de 2015 por la Comisión Nacional del Mercado de Valores, no hay dividendos acordados pendientes de distribución a los que tengan derecho los titulares de las acciones objeto de la Oferta. RESULTADOS DE LA SALIDA A BOLSA El 7 de Mayo de 2015 a las 11.00 a.m en la Bolsa de Madrid, el presidente de la filial de Abertis Cellnex Telecom, Francisco Reynes, y el consejero delegado, Tobías Martínez, realizaron el tradicional toque de campana con motivo del debut en Bolsa de la compañía. Cellnex finalmente debutó en la parte alta de su horquilla de precios, a 14 euros lo que supone una prima del 5% y una capitalización de 3,243 millones de euros. La Sociedad ha optado por el rango más alto de su banda de precios en respuesta al apetito que han venido mostrando los inversores en las últimas semanas, pues lograron cubrir sus ofertas antes de que se cerrara el periodo de prospección de la demanda. De hecho, la antigua Abertis Telecom elevó su OPV hasta el 66% desde el 60% (si se ejerce el Green shoe completamente) anteriormente propuesto, lo que supone que se pusieron en circulación un total de 139 millones de acciones.

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Cellnex se convirtió así en la trigésimo tercera compañía de la Bolsa español, protagonizando la cuarta salida a cotización del año, tras las protagonizadas por Aena y Saeta (filial de renovables de ACS) en febrero, y por Naturhouse el pasado mes de mayo. Según informó la compañía a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), tras la OPV la participación de Abertis en el capital de su filial oscilará entre un 39,5% y un 45%, en función de que los bancos colocadores ejerciten su derecho de 'green shoe' en su totalidad o no. Expertos recomiendan entrar en el valor, aunque aconseja esperar a que atraviese una corrección. Venderá acciones representativas de un 60% del capital de Cellnex Telecom, ampliable hasta un máximo del 66%, en el caso de que se ejercite íntegramente la opción de venta (green shoe) sobre un 6% de la Oferta.

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AENA. UN EJEMPLO DE MERCADO DE DENOMINADOR: LA GRAN BURBUJA HISTORIA DE AENA. HECHOS RELEVANTES La creación de Aena está asociada al proceso de liberación y acceso al mercado que se llevó a cabo a finales de los años ochenta en el transporte aéreo internacional europeo, cuyo objetivo era dotar a los aeropuertos españoles de un modelo organizativo que permitiera actuaciones más ágiles y flexibles que las que ofrecía el marco de la función pública en la que se encontraba el gestor aeroportuario. Aena se constituyó el 19 de junio de 1991. Desde sus orígenes cuenta con personalidad jurídica propia y plena capacidad pública y privada para su gestión, por lo que Aena para sus funciones públicas, se rige por la legislación pública y por el ordenamiento jurídico privado en todo lo relativo a sus relaciones patrimoniales y de contratación. Las actividades que desarrollaría Aena fueron fijadas por el Ministerio de Transportes, Turismo y Comunicaciones, encomendándole las competencias de gestión de la red de aeropuertos españoles, las instalaciones y redes de ayuda a la navegación aérea y el control de la circulación aérea. Aena inicio sus servicios el 2 de noviembre de 1991, correspondientes a la gestión de los aeropuertos españoles, y el 2 de noviembre de 1992 en materia de navegación aérea. Desde entonces Aena ha realizado una amplia y completa modernización de las instalaciones de los aeropuertos españoles y de navegación aérea, situando nuestros aeropuertos a la cabeza de los países de nuestro entorno y liderando los sistemas de gestión en el ámbito del control de la circulación aérea internacional. A lo largo de los años noventa, Aena vivió un profundo cambio en sus estructuras de gestión, adecuándose a un nuevo modelo empresarial, al tiempo que se pusieron en marcha nuevos soportes de gestión operacional apoyados en la implantación de nuevas tecnologías para la explotación de los medios aeroportuarios, sistemas de información al público, sistemas de gestión de ingresos aeronáuticos y comerciales, etc. Tras las mejoras de 1992, Aena afrontó una profunda remodelación en distintos aeropuertos y apertura de nuevos. El inicio del nuevo siglo supuso la incorporación a la gestión de Aena de tres aeropuertos en Colombia y doce aeropuertos en México que conformaron la gran plataforma de Aena Internacional. La finalización en los últimos años de las actuaciones del Plan Barajas, el Plan Barcelona y el Plan Málaga, han supuesto la mejora y ampliación de los tres aeropuertos más importantes del ámbito peninsular y han estado acompañados de la apertura al tráfico aéreo de nuevos aeropuertos configurando la red de aeropuertos más importante en el ámbito internacional. Por acuerdo del Consejo de Ministros de 25 de febrero de 2011, se creó la sociedad mercantil Aena Aeropuertos de actuaciones en el ámbito fiscal, laboral y liberalizadoras para fomentar la inversión y creación de empleo, que incluía en su texto legislativo la modernización del sistema aeroportuario mediante la implantación de un nuevo modelo de gestión. Por Orden Ministerial de 7 de junio de 2011, se acordó el inicio de la actividad de Aena Aeropuertos, S.A., a la que se le atribuye el conjunto de funciones y obligaciones que la entidad

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pública empresarial Aena ejercía en materia de gestión y explotación de los servicios aeroportuarios. Siguiendo con su política de internacionalización en el año 2013 Aena llevó a cabo la adquisición del 66% del capital de Aerocali, donde disponía del 33% del capital, tercer aeropuerto colombiano con más de 4 millones de pasajeros; así como la adquisición de la empresa concesionaria del Aeropuerto de Luton, el quinto aeropuerto británico con 9,6 millones de pasajeros, con una participación de Aena del 51% y del fondo de inversiones AXA Private Equity con el 49%. El 4 de julio de 2014 se ha producido el cambio de denominación de la sociedad mercantil Aena Aeropuertos, S.A., que ha pasado a denominarse Aena, S.A. Al unísono, y mediante la misma norma legislativa, la entidad pública empresarial Aeropuertos Españoles y Navegación Aérea, Aena, ha pasado a denominarse Enaire. Enaire continúa con la misma naturaleza y régimen jurídico previsto para la entidad pública empresarial Aena, ejerciendo exclusivamente las competencias en materia de navegación y espacio aéreo, además de la coordinación operativa nacional e internacional de la red nacional de gestión del tráfico aéreo. RAZONES PARA LA SALIDA A BOLSA. Según podemos leer en el Folleto informativo de la oferta pública de Venta y Admisión a negociación de acciones de AENA, S.A, los principales motivos de la oferta son: 1. Fundamentalmente ampliar la base accionarial de la compañía de modo que se consiga la difusión necesaria para la admisión a negociación oficial de las acciones en la Bolsa de Valores de Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia y su integración en el Sistema de Interconexión Bursátil (SIBE o Mercado Continuo). 2. También se pretende facilitar el acceso de Aena a financiación para el futuro crecimiento del Grupo Aena. 3. Potenciar el prestigio, transparencia y la imagen de marca del Grupo como consecuencia de su condición de sociedad cotizada. 4. Ofrecer liquidez a los accionistas de Aena mediante la negociación de las acciones en los mercados mencionados con anterioridad. 5. Monetizar parte de la participación de Enaire en Aena manteniendo su control. Debemos mencionar que por la estructura de la Oferta, Aena no ingresa ningún importe. Para entender porque Aena decide salir a Bolsa y su resultado más que favorable tenemos que hacer referencia al Equity Story de la compañía. Equity Story       

Aena es el Operador Aeroportuario líder del sector. Dispone de infraestructura clave para el turismo español y la economía en general. Desarrollo de una infraestructura moderna con gran capacidad disponible. Cuenta con una regulación estable y visibilidad de ingresos no aeronáuticos. Su entorno económico favorable para el crecimiento del tráfico. Destaca por su buen perfil de generación de caja. la transformación de la compañía lograda por el equipo de gestión. 52

PROCESO DE LA SALIDA A BOLSA. El 23 de Enero la ministra de Fomento, Ana Pastor, anunció la salida a Bolsa del operador aeroportuario Aena. Dicha salida a Bolsa estaba prevista para el 12 de noviembre del 2014 aunque finalmente se retrasó por razones procedimentales, al abrir un concurso para seleccionar el auditor de la comfort letter. Una vez culminada la salida a Bolsa de Aena, el 49% de su capital social estará en manos de entidades privadas, mientras que el Estado seguirá siendo el propietario del 51% restante del operador, siendo Enaire el socio mayorista de Aena. Dicha operación tendrá dos tramos: 1. Un 21% destinado a inversores cualificados o institucionales interesados en la compañía por su actividad. Este porcentaje estuvo repartido desde octubre de 2014 entre tres diferentes grupos entre los que se encontraba, Ferrovial con un 6,5% de Aena, Corporación Financiera Alba el 8% y el fondo británico The Children’s Investment Fund el 6,5%. Su permanencia dependía de si el precio que deseaban pagar se ajusta al que salga en la OPV y que vendrá determinado por la demanda. Finalmente, el único participante fue TCI entrando en el institucional book. 2. Un 28% se colocará en Bolsa de Valores. Este porcentaje saldría a Bolsa el 11 de febrero del 2015 en una operación diseñada en dos tramos: un 90% para inversores cualificados y un 10% reservado a particulares (minoristas y empleados). Los valores que se ofrecen son hasta 42.000.000 acciones ordinarias de Aena de 10€ de valor nominal cada una de ellas, de una única clase y serie, que atribuirán a sus titulares plenos derechos políticos y económicos, representativas del 28% del capital social del Emisor. La oferta inicial de las Acciones será hasta 38.181.818 acciones ordinarias de 10€ de valor nominal cada una de ellas, representativas aproximadamente del 25,45% del capital social de Aena (que supone un 90% del importe inicial de la Oferta). Dicho importe podría ampliarse en el supuesto de que se ejercite la opción de Green shoe por un importe de hasta 3.818.182 acciones de 10€ de valor nominal cada una de ellas, representativas aproximadamente del 2,55% del capital social de Aena, siendo el 10% del importe inicial de la Oferta. La divisa de la emisión de los valores está denominada en euros (€). A la fecha de emisión del Folleto, el capital social de Aena es de mil quinientos millones de euros, representado por ciento cincuenta millones de acciones a diez euros cada una siendo todas de una única clase y serie. El capital social se halla íntegramente suscrito y desemBolsado. Debemos mencionar que los derechos que tienen los titulares de las acciones de Aena son: derecho a participar íntegramente en los dividendos, derecho de asistencia y voto en la Junta General de accionistas, derecho de suscripción preferente en las ofertas de suscripción de valores de la misma clase, derecho de participación en los beneficios sociales de Aena y derecho de participación en cualquier excedente en caso de liquidación. Una vez comentada la estructura de la Salida a Bolsa de Aena y las características principales de sus acciones vamos a comentar brevemente las fechas más destacables de dicha salida.

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El calendario inicialmente previsto para cada uno de los Tramos y Subtramos de la oferta es el siguiente: 3 de Febrero 23 de Enero

26 de Enero

Registro Folleto Informativo CNMV

Inicio periodo Mandatos de Compra

4 de Febrero

6 de Febrero

Periodo de Oferta Pública

Fin del Periodo de Solicitud de Compra.

Fin periodo e formulación Mandatos de Compra y Fijación Precio Máximo Minorista

Una vez finalizado el 6 de febrero el periodo de solicitudes de compra el día 9 de febrero se fija el precio minorista. Y por último el día 10 de febrero se adjudica as acciones a inversores, día previo a la admisión a negociación oficial. La OPV de Aena es la mayor en España desde 2007 y la segunda mayor en la historia del país y la mayor en Europa desde 2011. Una característica que la hace única a la OPV de Aena es la fijación del precio en el rango alto después de la revisión de la banda de precios que supero el precio marcado por los inversores de referencia. El precio fijado en el folleto fue 43€ - 55€, mientras que el precio de los accionistas de referencia se estableció entre 49€ - 53€ pero durante el roadshow los inversores mostraron un gran interés y se incrementó el rango hasta 53€ - 58€. Aunque la subida del rango de precios en un primer momento se produjo por la gran demanda de inversores y por lo tanto la elevada estimación del valor de la compañía, podemos reflexionar que la modificación de precios no haya sido producida por dicho motivo, sino que en el momento de la salida a Bolsa el mercado tenía unos tipos de interés muy bajos los cuales son utilizados para descontar los Flujos de Caja Futuros generados por la empresa y así obtener un NPV. Al ser tipos bajos, eleva el valor de la empresa, pudiendo ser un espejismo y no un real incremento del valor. En el roadshow la oferta se cubrió en el primer día y el tramo institucional se situaba en 5 veces sobre-suscrito. Sin duda, debemos mencionar al sindicato de Aena como grandes participantes en su éxito. Podemos diferenciarlos entre:   

Joint Global coordinators, entre los que se encuentra el Santander, Morgan Stanley, Bank of America, BBVA y Goldman Sachs. Bookrunners como JP Morgan y HSBC. Co-lead Managers, que podemos mencionar a RBS, Societe General y Credit Agricole.

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La alta demanda de la OPV de Aena se debe a varios aspectos. La compañía presentó el 15 de enero unas cuentas que superaron las expectativas. En los nueve primeros meses de 2014, sus ingresos crecieron un 5,1% hasta 2.328 millones, con una mejora del Ebitda del 15% respecto al mismo periodo del año anterior. La caída del petróleo y la recuperación del tráfico aéreo impulsaron estas cifras. El rango de precios establecido en el folleto fue entre 43 y 55 euros, lo que supone valorar el conjunto del grupo entre 6.450 millones y 8.250 millones de euros, con lo que su PER oscilaría entre las 10,81 y las 13,83 veces. El término de EV/Ebitda se sitúa en 9,9 veces, frente a las 10,4 de sus homólogas. Junto a todo ello, Aena destacará por su política de retribución. FACTORES DE RIESGO. A la hora de analizar la posible inversión en las acciones de Aena, los inversores deben considerar y evaluar toda la información facilitada en el Folleto y sobre todo deben tener en cuenta los factores de riesgo. Si cualquiera de los riesgos indicados se materializase, el negocio, situación financiera y resultados de la operación de Aena se podría ver afectada. Los riesgos indicados en el Folleto y de los que vamos a hablar a continuación no son los únicos a los que se ve sometido Aena, ya que pueden existir factores de riesgos adicionales, desconocidos en la actualidad o que ahora se consideren irrelevantes. Los principales riesgos a destacar son: 1. El negocio de Aena está directamente relacionado con los niveles de tráfico de pasajeros y de operaciones aéreas, y por tanto, dichas variables determinan directamente los ingresos aeronáuticos e influyen también en los ingresos de carácter comercial. En el periodo 20082013, coincidiendo con la crisis económica, se produjo un cambio de tendencia que con diferentes altibajos llegó a situar el tráfico de pasajeros en 187,4 millones en 2013. Durante el año 2014, se observa una recuperación del tráfico con un crecimiento del 4,6% durante los primeros nueve meses de dicho año hasta alcanzar los 153,3 millones de pasajeros. Debido a que las tarifas que recibe Aena por sus servicios representan un 71,8% de los ingresos ordinarios están reguladas y no pueden ser incrementadas libremente refuerza la estrecha vinculación de los ingresos de Aena a los niveles de tráfico aéreo. 2. Aena puede verse afectada por desarrollos (económicos y financieros) negativos en España y otros países. La crisis económica del 2007 dio lugar a una alta volatilidad y falta de liquidez crediticia a nivel mundial. La recesión tanto en España como en el resto de mundo incremento la tasa de paro, falta de confianza del consumidor, disminución en las valoraciones del mercado, aumento de la volatilidad del mercado, elevada prima de riesgo y una generalizada disminución de la actividad empresarial. 3. Tenemos que ser conscientes que el negocio de Aena es especialmente sensible al desarrollo económico y financiero de España ya que la mayoría de sus activos y operaciones están situadas y gestionadas en el territorio español y también afectado por la situación económica de otros países de donde proceden algunos de sus ingresos económicos. El deterioro de las condiciones financieras y económicas en los que Aena no puede tener ningún control, pueden provocar reducciones en el tráfico aéreo afectando su negocio. 55

4. Aena opera en un entorno competitivo, dependiendo del tipo y de la ubicación, compite por un lado en el negocio de los hubo aeroportuarios y por otro como destinos turísticos. También se enfrenta a competencia de otros medios de transporte, en particular, los trenes de alta velocidad. El grado de competencia afecta a los ingresos aeronáuticos como a los comerciales. 5. Aena se enfrenta a riesgos derivados de la concentración de las aerolíneas y depende de los ingresos de sus dos principales aeropuertos, Madrid y Barcelona. 6. Exposición a ciertos riesgos relacionados con la actividad comercial. Una parte de los ingresos de Aena proviene de la actividad comercial que desarrolla en los aeropuertos, en concreto, de las compañías que arrendar dicho espacio para desarrollar su actividad comercial. Dichas ventas se ven limitadas tanto del volumen de tráfico de pasajeros y el grupo pequeño de clientes que arrendan dichas instalaciones. 7. Aena depende de los servicios prestados por terceros en las operaciones de sus aeropuertos pudiendo tener un impacto en la actividad. También tendría un impacto los conflictos laborales. 8. Aena depende de las tecnologías de la información y comunicaciones, y los sistemas e infraestructuras por lo que se enfrenta a ciertos riesgos incluidos los riesgos propios de la ciberseguridad. 9. Aena está expuesta a riesgos relacionados con la operación en los aeropuertos, tanto la seguridad operacional y física. 10. Sucesos como atentados terroristas, guerras o epidemias globales podrían tener un impacto negativo en el tráfico aéreo internacional. También está expuesto al riesgo de un accidente importante de aviación. 11. Los desastres naturales y las condicione meteorológicas podrían afectas de forma adversa al negocio. 12. La cobertura de seguro podría ser insuficiente. 13. La actividad internacional de Aena está sujeta a riesgos asociados al desarrollo de operaciones en terceros países y al hecho de que las perspectivas de rentabilidad puedan no ser las esperadas. 14. La rentabilidad de Aena podría verse afectada si no es capaz de mantener sus actuales niveles de eficiencia. 15. Aena está expuesta a riesgos relacionados con su endeudamiento cuyas obligaciones pueden llegar a limitar la actividad de Aena y posibilidad de acceder a financiación, distribuir dividendos o realizar sus inversiones. También está sometida y podrá estarlo al riesgo de pérdida de los procedimientos judiciales o administrativos. El cambio en la legislación fiscal también podría dar lugar a impuestos adicionales. 16. Un riesgo muy importante es el relacionado a la estructura accionarial de Aena, ya que el principal accionista es una compañía perteneciente al Estado, Enaire, por lo que el Estado Español continuará teniendo el control de las operaciones de Aena y sus intereses podrán diferir de aquellos de los demás accionistas.

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POLÍTICA DE DIVIDENDOS. Aena ha optado por una política de dividendos de distribución del 50% del beneficio neto de cada ejercicio siendo la primera distribución con cargo a los resultados de ejercicio del 31 de diciembre del 2015 y destinar el resto a reducción de deuda. RESULTADO DE LA SALIDA A BOLSA. Aena realizo su salida a Bolsa el 11 de febrero, revalorizándose un 20,69%, alcanzando un precio de 70 euros y tras haberse estrenado con un primer precio de 65,1 euros, un 12,2% más respecto a los 58 euros con los que iniciaba su cotización. Este precio marca un valor total para la compañía de 8.700 millones de euros, 19.400 millones si se computa también la deuda. Debemos decir que por esta operación el Estado ingresa 4.262 millones de euros, cuantía se destina a retribuir a los accionistas. El suceso por el cual la opv de Aena mejora abismalmente fue la actualización de los resultados del grupo durante el pasado mes de enero, en el que se puede percibir un avance increíble desde las pasadas emitidas en junio. Otra de las variables más importantes para la entrada de inversores privados es la generación de flujos de caja que también está en una senda creciente: hasta septiembre de 2014 alcanzo 1.066 millones de euros, un 34,05% por encima de las cifras registradas durante el periodo anterior.

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CONCLUSIONES

6. CONCLUSIONES

Fuente: ¿Es sostenible el “boom” de las salidas a Bolsa en España?, Besi (Grupo Novo Banco) 2015.

Hasta mayo 2015 Para conocer realmente el funcionamiento del mercado es necesario haber leído folletos, elaborado prospectus, analizado todas las derivadas de una salida a Bolsa. En finanzas es mucho más relevante conocer los requisitos jurídicos, la nueva regulación, la normativa aplicable que temas numéricos. En este proceso las empresas contratan a despachos de abogados, a firmas especializadas en valoración, a intermediarios financieros para la colocación, a coordinadores etc. Este trabajo ha tratado de recopilar en un documento todo ese proceso . Desde una perspectiva lo más aséptica posible hemos analizado los riesgos de operaciones concretas, los motivos de las últimas salidas a Bolsa, los resultados y evolución presente y pasada. Hemos tratado de elaborar una guía que resulte de utilidad a quien se vea implicado en alguna de las fases que hemos analizado.Hemos acudido a diversas fuentes y a una extensa bibliografía de forma que pueda servir como un compendio de lo que se ha escrito hasta entonces sobre la materia, estudiando conceptos, terminología, casuística y tratando de ir más allá analizando motivos y consecuencias deoperaciones más recientes. Todo lo aquí recogido ha pasado por un filtro de actualización, nada se ha dado por válido y como si de una tesis se tratara, hemos creído conveniente analizar lo escrito hasta entonces para aportar en un año como 2015 lo mas relevante sobre la materia. Ojalá le resulte de utilidad al lector que es de lo que se trata si bien a quién mas le ha aportado ha sido a nosotras mismas. Muchas gracias.

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