Junio 3, 2015

Overview de Renta Fija de Perú RESEARCH

LOS BONOS GLOBALES DE CORTO PLAZO PRESENTAN LOS

Leonardo Bazzi Head

MAYORES RATIOS DE RETORNOS AJUSTADOS POR VOLATILIDAD

Martina Garone Analista

Los retornos medidos en dólares de los bonos locales fueron más volátiles que los retornos de los bonos globales En los últimos cinco años, los retornos de los bonos soberanos en soles (bonos locales) medidos en dólares fueron más volátiles que los retornos de los bonos soberanos en dólares (bonos

Pedro Cornejo Head de Renta Fija Perú +511 637 0833

globales). Esto se debe a que el retorno de los primeros incluye la volatilidad del tipo de cambio. No obstante, en promedio los retornos fueron similares en el periodo analizado, debido a que los menores retornos en periodos de depreciación del sol fueron compensados por el mayor carry y los mayores retornos en momentos de apreciación de la divisa peruana.

Figura 1. Los retornos medidos en dólares de los bonos locales fueron más volátiles que los retornos de los bonos globales 15%

Global19

30%

Sov20 medido en USD

10%

20%

5%

10%

0%

0%

-5%

-10%

-10%

-20%

-15% Sep-10

Jun-11

Mar-12

Dec-12

Sep-13

Jun-14

Mar-15

-30% Sep-10

Global37

Jun-11

Mar-12

Sov37 medido en USD

Dec-12

Sep-13

Jun-14

Mar-15

Fuente: Estrategia – PUENTE

Actualmente los bonos globales de corto plazo presentan los mayores ratios de retornos ajustados por volatilidad dentro de los bonos globales Estrategia elaboró un ratio de retornos ajustados por volatilidad y encontró que los bonos globales de corto plazo presentan los mayores ratios dentro de los bonos globales, es decir, la mejor relación retorno-volatilidad. Además, calculó el ratio para los bonos locales usando la volatilidad de los retornos en moneda local y encontró que estos retornos son similares a los de los bonos globales. Es decir, los precios descuentan baja volatilidad del tipo de cambio y/o que el carry va a seguir compensando los movimientos del sol frente al dólar. Sin embargo, dada la tendencia de apreciación del dólar a nivel mundial, en un contexto de expectativa de suba de tasas de interés en EEUU este año, Estrategia prefiere los bonos globales de Perú.

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Figura 2. Ratios de retornos ajustados por volatilidad para los bonos locales y globales de Perú

0,35

0,35

0,30

0,30

0,25

0,25

0,20

0,20

0,15

0,15

0,10

0,10

0,05

0,05

volatilidad de los retornos en PEN volatilidad de los retornos en USD

0,00

0,00

Global19 Global25 Global33 Global37 Global50

Sov17

Sov20

Sov23

Sov26

Sov31

Sov37

Sov42

Fuente: Estrategia - PUENTE

En términos históricos los bonos con el ratio retorno-volatilidad más elevado son: Global19, Global25, Global33, y los locales con vencimientos a 10 años y posteriores Estrategia comparó los ratios actuales de retornos ajustados por volatilidad con su promedio de los últimos tres años. Con respecto a los bonos globales, el Global19, el Global25 y el Global33 brindan el mayor atractivo, ya que para estos tres bonos el ratio se encuentra actualmente cercano a sus máximos niveles registrados. Con respecto a los bonos locales, aquellos con vencimientos a 10 años y posteriores son atractivos, mientras que el Sov17 y el Sov20 presentan ratios en línea con el promedio.

Figura 3. Atractivo de los bonos locales y globales de Perú Promedio

Actual

Global19 Global25 Global33 Global37 Global50

Sov17 Sov20 Sov23 Sov26 Sov31 Sov37 Sov42

Fuente: Estrategia - PUENTE

Los precios de los bonos locales encuentran soporte debido a que se encuentran en poder de fondos de pensión y de fondos comunes con mandato local Alrededor del 60% de los bonos locales se encuentran en poder de residentes, principalmente fondos de pensión, hecho que ofrece soporte a los precios de estos bonos, a pesar del riesgo de una depreciación del tipo de cambio. Por otra parte, la mayoría de los tenedores extranjeros de estos bonos son fondos comunes con mandato local, que tienen que estar invertidos en bonos en soles, lo que también provee soporte a los precios de estos títulos. Sin embargo, algunos fondos comunes internacionales están cambiando su mandato, y esto les permitirá invertir el 100% de sus posiciones en bonos en dólares. A medida que se dan estos cambios de mandato, 2

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los precios de los bonos locales podrían enfrentar presiones bajistas. El Global19 ofrece el mejor balance entre carry y exposición a una eventual ampliación de los diferenciales de rendim ientos de los países emergentes Estrategia cree que el Global19 ofrece el mejor balance entre carry y exposición a una eventual ampliación de los diferenciales de rendimientos de los países emergentes. Con respecto a los bonos de largo plazo creen que el retorno esperado de una compresión de los diferenciales de rendimientos en un escenario positivo no compensa las pérdidas esperadas en un escenario de estrés. En términos concretos, si bien es posible que los diferenciales de rendimientos de los países emergentes permanezcan bajos en lo que resta del año, el retorno esperado para bonos de largo plazo en este escenario sería alrededor de 5% (teniendo en cuenta un 2% de carry y un 3% de compresión potencial de los diferenciales de rendimientos). No obstante, en un escenario de estrés, las pérdidas serían de al menos 10%.

ANEXO I Figura 4. Principales bonos soberanos y corporativos de Perú (datos al 2-jun-2015) Moneda

Cupón (%)

Tipo de Cupón

Frec cupón

Vencimiento

TIR (%)

Modified Duration (años)

Outstanding (USD mn)

Sector

Calificación

REPUBLIC OF PERU

USD

8,375

FIJO

2

03/05/2016

1,10

0,9

298

Gobierno

BBB+/A3/BBB+

REPUBLIC OF PERU

USD

7,125

FIJO

2

30/03/2019

2,28

3,4

692

Gobierno

BBB+/A3/BBB+

REPUBLIC OF PERU

USD

7,35

FIJO

2

21/07/2025

3,41

7,5

2.009

Gobierno

BBB+/A3/BBB+

REPUBLIC OF PERU

USD

8,75

FIJO

2

21/11/2033

4,36

11,0

2.245

Gobierno

BBB+/A3/BBB+

REPUBLIC OF PERU

USD

6,55

FIJO

2

14/03/2037

4,47

12,7

1.202

Gobierno

BBB+/A3/BBB+

REPUBLIC OF PERU Bonos Corporativos

USD

5,625

FIJO

2

18/11/2050

4,66

16,6

2.545

Gobierno

BBB+/A3/BBB+

BANCO DE CREDITO DEL PER BBVA BANCO CONTINENTAL CAMPOSOL SA BANCO LATINOAMERICANO SA BBVA BANCO CONTINENTAL FONDO MIVIVIENDA SA CORP FINANCIERA DE DESAR MAESTRO PERU SA FERREYCORP SAA BANCO DE CREDITO DEL PER BANCO INTERNAC DEL PERU CO MINERA ARES SAC INKIA ENERGY LTD CORP LINDLEY SA VOLCAN CIA MINERA SAA-CM CORP FINANCI DE DESARROL AJECORP BV CORP AZUCARERA DEL PERU BBVA BANCO CONTINENTAL FONDO MIVIVIENDA SA CEMENTOS PACASMAYO SAA COMPANIA MINERA MILPO BANCO DE CREDITO DEL PER CORP LINDLEY SA MINSUR SA BANCO DE CREDITO DEL PER BANCO DE CREDITO DEL PER SCOTIABANK PERU SA TRANSPORT DE GAS PERU ABENGOA TRANSMISION SUR

USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD USD

4,75 2,25 9,875 3,75 3,25 3,375 3,25 6,75 4,875 5,375 5,75 7,75 8,375 6,75 5,375 4,75 6,5 6,375 5 3,5 4,5 4,625 4,25 4,625 6,25 6,875 6,125 4,5 4,25 6,875

FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO FIJO VARIABLE VARIABLE VARIABLE FIJO FIJO

2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2

16/03/2016 29/07/2016 02/02/2017 04/04/2017 08/04/2018 02/04/2019 15/07/2019 26/09/2019 26/04/2020 16/09/2020 07/10/2020 23/01/2021 04/04/2021 23/11/2021 02/02/2022 08/02/2022 14/05/2022 02/08/2022 26/08/2022 31/01/2023 08/02/2023 28/03/2023 01/04/2023 12/04/2023 07/02/2024 16/09/2026 24/04/2027 13/12/2027 30/04/2028 30/04/2043

1,12 1,65 10,29 1,79 2,11 2,95 2,86 4,91 4,75 3,29 3,81 7,16 6,80 4,59 5,53 3,71 12,97 8,03 3,95 3,76 4,97 4,18 4,01 4,87 4,65 5,70 5,51 4,43 4,16 5,92

0,76 1,12 1,45 1,76 2,70 3,55 3,78 1,24 3,49 4,58 4,58 3,75 0,80 5,29 5,43 5,64 5,06 5,43 6,00 6,56 6,30 6,48 6,57 6,46 6,66 5,10 5,61 6,18 9,83 13,12

150 300 200 400 500 300 300 200 300 800 650 350 450 320 600 500 450 325 500 500 300 350 716 260 450 476 720 400 850 432

Financiero Financiero Consumo Básico Gobierno Financiero Financiero Financiero Consumo Discrecional Industrial Financiero Financiero Materiales Básicos Servicios Públicos Consumo Básico Materiales Básicos Financiero Consumo Básico Consumo Básico Financiero Financiero Industrial Materiales Básicos Financiero Consumo Básico Materiales Básicos Financiero Financiero Financiero Servicios Públicos Servicios Públicos

BBB+/Baa1/ABBB+/-/AB/B3/B BBB/-/BBB+ BBB+/-/ABBB+/-/BBB+ BBB+/-/BBB+ -/Ba3 /*+/B /*+ BB+/Ba1/BBB+/Baa1/A-/Baa2/BBB+ -/Ba3/BB+ BB/Ba3/BB BB+/-/BBBNR/Ba1/BBBBBB+/-/BBB+ BB/-/BB BB/-/BB BBB+/-/ABBB+/-/BBB+ BB+/-/BBBBBB-/-/BBB BBB+/Baa1/ABB+/-/BBBBBB-/Baa3/BBBBBB/Baa3/BBB+ BBB/Baa3/BBB+ -/Baa3/ABBB+/Baa1/BBB+ BBB-/-/BBB-

Emisor Bonos Soberanos

Fuente: Bloomberg

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ANEXO II Figura 5. Curva de Rendimientos soberana de Perú (datos al 2-jun-2015)

5 PE33

PE50 PE37

4 PE25

TIR

3

2

PE19

1

PE16

0 0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

Modified duration

ANEXO III Figura 6. Subastas de Letras del Tesoro

12-may

6 meses

Monto ofrecido (mn PEN) 15,60

0,8 x

3,33%

-1

12-may

12 meses

11,60

10,75

0,6 x

3,39%

-4

19-may

3 meses

14,50

14,00

0,7 x

3,28%

-1

19-may

9 meses

13,50

13,50

0,7 x

3,35%

-3

26-may

6 meses

13,25

12,50

0,7 x

3,32%

-1

26-may

12 meses

8,50

8,50

0,4 x

3,38%

-1

Fecha

Plazo

Monto adjudicado (mn PEN) 14,25

Demanda

Rendimiento anual

Var. pb *

Fuente: Elaboración propia en base al Ministerio de Economía y Finanzas de Perú

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