Banorte-Ixe Estrategia México

Panorama de los Fondos de Pensiones a marzo 2016  Recuperación en recursos administrados. Los AUM crecieron 73,604mdp en el mes a 2,630.1mmp (+2.9% m/m), un nuevo máximo histórico. Las entradas netas alcanzaron 23,935mdp, lo que implica ganancias por 49,669mdp, revirtiendo las pérdidas del mes previo  Se mantiene el interés en renta fija a pesar de un entorno más favorable para activos de riesgo. La volatilidad se moderó ante decisiones de mayor estímulo y/o postura más dovish por varios bancos centrales, incluyendo el Fed y el ECB. A pesar de esto, la participación en renta fija gubernamental subió fuertemente por segundo mes consecutivo, cerrando en 52.7% (+90pb) de los AUM. Esto se explica en gran medida por el incremento en bonos M, que pasó de 17.9% a 18.6%. En contraste, Renta Variable cayó 39pb en el mes a 20.6% (concentrado por tercer mes en el Segmento Internacional) y la Deuda Privada en 55pb prácticamente en 21%. Los Estructurados continúan ganando terreno de manera moderada desde inicio del año, subiendo 5pb a 5.6% y las mercancías con un cambio marginal, finalizando en 0.15%.

21 de abril 2016 www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam

Alejandro Padilla Director Renta Fija y FX [email protected]

Manuel Jiménez Director Análisis Bursátil [email protected]

Tania Abdul Massih

Directora Deuda Corporativa [email protected]

Juan Carlos Alderete, CFA Subdirector Renta Fija y FX [email protected]

Valentín III Mendoza Gerente Análisis Bursátil [email protected]

 Primer incremento en rendimiento móvil de 36 meses en cuatro meses. Tras alcanzar un nuevo mínimo histórico en febrero, el rendimiento del sistema subió moderadamente en el mes (28pb) para cerrar en 3.6%. La debilidad global del dólar y repunte del petróleo también contribuyeron al sentimiento de mercado. A excepción de la SB1, todas las Siefores registraron alzas ante ganancias generalizadas en todas las principales clases de activos. Medido en pesos, el S&P500 subió 2.1% y el IPC en 4.9%. En renta fija, la parte media de ambas curvas (bonos M y Udibonos) registraron las mayores ganancias, con una apreciación promedio de 14pb en la primera y de 16pb en la segunda de tres años para adelante.  Reducción de exposición al riesgo por las Siefores. La duración cayó de 4,.316 a 4,.304 días (11.8 años) mientras que el VaR se contrajo en 9pb al cerrar en 0.65%, su menor nivel desde noviembre de 2014  En renta fija gubernamental, las afores optaron por incrementar su exposición en bonos soberanos locales, especialmente en aquellos de largo plazo, tomando en cuenta una valuación atractiva y la posibilidad de un aplanamiento adicional en la curva de rendimientos  En renta variable, el desempeño mensual fue favorable para las bolsas, prácticamente borrando las pérdidas de inicio de año, ante la implementación de mayores medidas de estímulo monetario  En deuda privada, la participación de las afores al cierre de marzo de 2016 se ubicó en 17.1%, nivel cercano al máximo histórico (17.5%), en línea con el dinamismo observado en el mes con colocaciones por $18,400mdp en el mercado de largo plazo 1

Documento destinado al público en general

Tenencia de Bonos y Udibonos de las Afores

Análisis por tipo de Activo

Por ciento de los AUM Bonos M 23 Udibonos 22

1) Posición en Renta Fija Las afores aumentaron el porcentaje de recursos destinados a deuda gubernamental por tercer mes consecutivo de 51.8% el mes anterior a 52.7%, principalmente en instrumentos de mayor duración. Esta estrategia tuvo lugar en un momento en el cual las primas de riesgo en México se encontraban muy elevadas y se incrementó el apetito por deuda soberana de mercados emergentes, especialmente en aquellos con buenos fundamentales. Catalizadores del mercado durante marzo Entorno Global

21 20 19 18 17 16 mar-14 jun-14 sep-14 dic-14 mar-15 jun-15 sep-15 dic-15 mar-16 Fuente: CONSAR

Activos Netos en Bonos y Udibonos

Miles de millones de pesos 600 Bonos M Udibonos 550 500

El mes de marzo estuvo caracterizado por una menor aversión al riesgo, aunque la volatilidad prevaleció. El sentimiento estuvo definido por mejor dinámica en precios del crudo, así como el mayor estímulo de bancos centrales (el ECB superó las expectativas, el PBoC redujo la tasa de requerimiento de reservas de los principales bancos, el BoJ mantuvo su postura pero sugiriendo mayores acciones hacia delante). En EE.UU., el FOMC mantuvo su tasa de referencia en un rango de 0.25%-0.5%, con un comunicado cuyo mensaje fue de neutral a dovish, destacando los riesgos a la inflación y una expansión moderada de la economía. Adicionalmente, hicieron revisiones a la baja en sus estimados de crecimiento, inflación y tasa de desempleo, con la actualización de la gráfica de los dot plots previendo 50pb de incremento para 2016 (de 100pb previamente). La decisión no fue unánime (George votó por un incremento de 25pb) y la conferencia de Janet Yellen tuvo una retórica neutral con sesgo dovish, al igual que el mensaje enviado una semana después en una conferencia en el Economic Club de Nueva York. En este contexto, la economía en EE.UU. mostró un buen desempeño de la demanda interna, pero con una demanda externa afectada por un dólar

2

450

400 350 300 mar-14 jun-14 sep-14 dic-14 mar-15 jun-15 sep-15 dic-15 mar-16 Fuente: CONSAR

fuerte y la debilidad que persiste en la economía de otras regiones. Lo últimos reportes de empleo mostraron una solidez sostenida, pero todavía sin presiones importantes por el lado de salarios. En el 1T16 se observó una creación de 632K plazas (211K promedio por mes), mayor a las 570K plazas que se generaron el mismo trimestre del año pasado. Lo más sorpresivo vino de Europa, con la decisión del ECB superando expectativas, a través de una reducción en las tasas refi, de depósitos y marginal de crédito, junto con un incrementó en el QE a €80mm, así como un aumento en el universo de bonos elegibles, y anunciando una nueva ronda de TLTRO’s. Por otra parte, el BoE mantuvo su postura monetaria sin cambios, pero destacó la incertidumbre en torno al Brexit (referéndum el próximo 23 de junio). En Brasil, el PIB del 4T15 cayó 5.9%, mientras que el COPOM mantuvo sin cambios la política monetaria. La crisis política se agudizó, por lo que se encuentra cada vez más cercano un proceso de destitución de la Presidente Dilma Rousseff.

Por otra parte, S&P colocó en perspectiva negativa a la deuda soberana de China. Los datos del 2016 ya conocidos hasta el momento han apuntado a una desaceleración, pero con señales positivas en algunos sectores. Las autoridades fijaron un objetivo de crecimiento para 2016 en 6.5%-7.0% (menor a 7.0% en el 2015). México Banxico dejó su tasa de referencia sin cambios en 3.75%, con un tono ligeramente más hawkish, reconociendo el impacto favorable de subir la tasa el 17 de febrero. El banco central destacó el deterioro en el balance de riesgos para la inflación de corto plazo, pero manteniendo sin cambios aquel relacionado al crecimiento económico. La Junta de Gobierno no descartó la posibilidad de ajustes adicionales en su postura monetaria si la situación actual lo amerita, independientemente de las acciones futuras de la Reserva Federal en EE.UU. Adicionalmente, en su Informe Trimestral sobre la Inflación, el organismo revisó su pronóstico de crecimiento de 2016 de 2.5%-3.5% a 2%-3% y para 2017 de 3%-4% a 2.5%-3.5%. La agencia calificadora Moody’s ratificó la calificación de la deuda soberana mexicana en A3. Sin embargo, modificó su perspectiva de estable a negativa. Por otra parte, redujo la calificación de Pemex de “Baa1/Aaa.mx” a “Baa3/Aa3.mx” con perspectiva negativa. En el mes se dieron a conocer los Pre-Criterios Generales de Política Económica de la SCHP para el 2017: reducción déficit fiscal de 3% del PIB a 2.5% en 2017 (reducción al gasto programable de 311.8mmp, de los cuáles 132.3mmp ya se implementaron este año), petróleo en 35 dpb y plataforma de producción de 2,028mbd. Hacienda prevé un crecimiento del PIB de 2.6%-3.6% para 2016-2017 y un tipo de cambio de 17.20 pesos por dólar. Asimismo, se dio a conocer el calendario de emisiones gubernamentales 2T16, sin cambios en los montos a subastarse.

3

Desempeño del mercado local Los mercados de bonos soberanos a nivel global observaron un desempeño mixto, con los Treasuries en EE.UU. finalizando marzo con pocos cambios respecto al mes anterior, pero los bonos de mercados emergentes apreciándose ante un menor sentimiento de aversión al riesgo. Por su parte, los bonos mexicanos finalizaron con ganancias de 14pb en promedio: 13pb en aquellos de corto plazo, 15pb en los instrumentos de mediana duración y 12pb en la parte larga de la curva. Esto tuvo lugar después de que los inversionistas asimilaran el sorpresivo incremento de 50pb en la tasa de referencia de Banxico el mes anterior (17 de febrero). La curva de Udibonos observó un importante aplanamiento, con pérdidas importantes en el nodo más corto (Jun’16) por 71pb, pero ganancias de 20-30pb en el belly de la curva. Se mantuvieron las dudas sobre las acciones futuras del Fed, en un entorno global altamente complejo. En este sentido, la probabilidad implícita de alza de tasas para la reunión de junio pasó de 31.9% a 20.0%. En relación a México las alzas implícitas acumuladas para todo 2016 se situaron en 50pb. El diferencial entre el Bono M de referencia Dic 24’ y el Treasury de 10 años tuvo una disminución de 16pb respecto al mes previo, cerrando en 406pb. Estos niveles están por arriba de los 389pb promediados en los últimos 12 meses. Al 31 de marzo, la tenencia de extranjeros en Bonos M aumentó de $1,574,012 millones observados al fin del mes pasado a $1,590,242 millones (59.2% del total de la emisión), mientras que aquella en Cetes reflejó un desempeño más débil pasando de $398,807 millones el mes previo a $330,426 millones (46.3% del total de la emisión), cifra que se compara desfavorablemente con los $451,779 millones de cierre del 2015. El Treasury de 10 años tuvo una modesta pérdida de 4pb, pasando de 1.73% a 1.77%. La correlación entre los bonos de 10 años de México y EE.UU. tuvo una modesta disminución en el mes de marzo. La correlación móvil de 3 meses finalizó en +64% de +80% al cierre de febrero.

2) Posición en Renta Variable El mes de marzo se caracterizó por un fuerte apetito por activos de riesgo entre los inversionistas. Lo anterior se reflejó en una sólida recuperación en las principales bolsas de valores del mundo, las cuales prácticamente borraron las pérdidas acumuladas durante el complicado inicio de año. Así, durante el mes se recuperaron US$4,530m en la capitalización del mercado de renta variable global (+7.8% M/M). En esta ocasión los factores que dieron un impulso a los mercados fueron: (1) la implementación de mayores medidas de estímulo económico por parte de los Banco Centrales de China y Europa; (2) la impresión de mayor gradualidad en la normalización de la política monetaria de los EE.UU., especialmente tras los comentarios de Yellen que sugerían cautela y gradualidad en las futuras alzas de tasas, y (3) la recuperación en el precio del petróleo ante la expectativa de que se pudiera llegar a un acuerdo para limitar la producción de crudo entre países productores. De esta manera, las principales bolsas de valores del mundo tuvieron un buen comportamiento, al culminar el mes con desempeños positivos en dólares. Para la muestra de 30 índices que seguimos regularmente, el rendimiento promedio en dólares fue de 10.1%, con una mediana de 7.8%. Lideraron las alzas el Bovespa (+30.3%), seguido del MSCI Latam (+20.2%), la bolsa de Perú (+18.2%), el IGBC colombiano (+17.6%) y el Shangai Composite (+13.5%). Por su parte, los mercados con los peores desempeños fueron el suizo (+3.5%), la bolsa de Londres (+4.8%), el Nikkei (+5%) y la bolsa sueca (+5.1%). En lo que se refiere al IPC, éste terminó el mes con una ganancia de 9.6% en dólares y de 4.96% nominal, ubicándose en la posición doceava del ranking. En términos de valuación, el índice concluyó cotizando a un múltiplo P/U de 31.3x, lo que representa un premio de 18.3% vs el promedio de los últimos 3 años y de 29.4% vs el promedio de 5 años. Por su parte, el múltiplo FV/EBITDA se encontraba en 10.2x; es decir, 5% por arriba del promedio de 3 años y 9.6% por arriba del promedio de 5 años. En EE.UU., el S&P500 cerró el periodo cotizando a 18.7x P/U, un premio de 6.3% vs el promedio de los últimos tres años y de 14.3% vs el promedio de 4

cinco años. El múltiplo FV/EBITDA al que cotizaba se encontraba era de 13.1x, lo que implica un premio de 14.9% contra el promedio de los U3A y de 23.6% vs el promedio de los U5A. En términos de flujos, de acuerdo con EPFR Global, durante el mes de marzo los inversionistas institucionales a través de ETFs han inyectado a las bolsas de valores de mercados emergentes US$5,582m, de los cuales US$2,419m entraron a Asia, US$1,749m a Latinoamérica, US$607m a Europa, US$598m a África y US$209m a Medio Oriente. A nivel de América Latina y desagregando la información por país, a Brasil entraron flujos por US$863m, seguido de México con US$430m, Chile US$186m, Colombia US$119m y Perú US$67m, mientras que el resto se divide entre los otros países en la región. Inversión de Afores en Renta Variable (P$ miles de millones) feb-16

Mar/Feb

Mar/Mar

6.0%

-4.2%

0.1%

21.9%

-3.9%

2.1%

7.7%

2.8%

56.6

2.1%

4.7%

-1.9%

2.3%

63.2

2.4%

5.3%

-11.0%

0.1%

1.9

0.1%

10.9%

-13.2%

365.2

14.3%

361.7

13.7%

-1.0%

-1.9%

0.0

0.0%

0.0

0.0%

SB1

2.7

0.1%

2.6

0.1%

-3.0%

-16.2%

SB2

110.4

4.3%

109.1

4.1%

-1.1%

1.2%

SB3

119.7

4.7%

116.6

4.4%

-2.6%

-0.7%

SB4

127.8

5.0%

128.6

4.9%

0.6%

-5.9%

4.7

0.2%

4.8

0.2%

2.8%

14.5%

533.875

20.9%

540.528

20.5%

1.2%

-2.6%

AUM Total Afores 2,556.7 Fuente: CONSAR, Banorte-Ixe.

100.0%

2,637.5

100.0%

3.2%

3.9%

RV Nacional

%

mar-16

%

168.7

6.6%

178.8

6.8%

0.0

0.0%

0.0

0.0%

SB1

1.5

0.1%

1.8

SB2

51.3

2.0%

55.2

SB3

54.1

2.1%

SB4

60.0 1.7

SB0

Adicionales RV Internacional SB0

Adicionales RV Total

Luego de dos meses consecutivos de disminuciones, durante el mes de marzo las Siefores tuvieron incrementos en el valor de sus posiciones totales en acciones por P$6,653m, equivalente a una variación mensual de 1.2%. De esta manera, el valor de las inversiones en renta variable al cierre del mes ascendió a P$540,528m vs P$533,875m en febrero. Cabe destacar al respecto que, nuevamente, observamos una desinversión en activos internacionales, con preferencia por los títulos de emisoras locales.

Inversión en Renta Variable

En esta ocasión, la mayoría de las presentaron incrementos en sus posiciones variable. Las que tuvieron los mayores fueron la SB1 (5.9%), seguida por las Adicionales (5.0%). Por otra parte, la SB3 una disminución marginal de 0.3%.

Miles de millones de pesos

Nacional Internacional

600

362

399

411

365

300

398

410

395

410

427

413

427

415

400

430

500

Siefores en renta cambios Siefores presentó

Inversiones en renta variable por tipo de Siefore

200

179

169

164

161

165

167

155

200

mar-16

150

0 sep-15

nov-15

ene-16

100 50

Ponderación de renta variable nacional e internacional

0

Siefore Básica 0

Al igual que la tendencia observada en el mes anterior, los manejadores de las Siefores optaron por desinvertirse de las posiciones en acciones internacionales –aunque moderando su aversión hacia estos instrumentos con respecto del mes anterior-, mientras que siguieron aumentando la exposición a la renta variable local. Asumiendo una estrategia indizada al S&P500 y al IPC, respectivamente, estimamos que los manejadores de las afores decidieron disminuir su ponderación a activos internacionales en 2.5%, en tanto que favorecieron en 1.1% las posiciones en títulos de empresas mexicanas. Durante el periodo, el IPC ganó 4.96% nominal, en tanto que el valor de los títulos mexicanos de las Siefores aumentó 6.0% M/M a P$178.8 mil millones. Por su parte, el rendimiento del S&P500 en pesos fue de 1.6%, mientras que las inversiones en acciones internacionales disminuyeron 1% en marzo a P$361.7 mil millones. De esta manera, la ponderación de estas últimas se redujo en 1.5pp a 66.9%, en tanto que la de la renta variable nacional aumentó a 33.1% vs el total invertido en acciones.

feb-16 6.4 6.8

0.0 0.0 4.1 4.4

mar-16

Siefores Adicionales

Fuente: CONSAR, Banorte Ixe

Siefore Básica 4

jul-15

Siefore Básica 3

may-15

Siefore Básica 2

mar-15

187.8 191.8 161.7 173.8 164.4 173.3

Siefore Básica 1

161

166

166

166

169

169

Miles de millones de pesos

100

Fuente: CONSAR, Banorte Ixe

A pesar de la complejidad del entorno y las recientes desinversiones observadas en acciones internacionales, en los últimos cinco años, las Afores han incrementado sus posiciones en estos activos a razón de una TCAC de 22.4%, mientras que para acciones locales lo han hecho con una tasa de 9.3%, y en el agregado -renta variable total- lo han hecho en 17%. Todas las métricas anteriores comparan favorablemente vs el rendimiento compuesto del IPC en el periodo (4.1%). No obstante la mayor exposición hacia activos de mayor riesgo descrita con antelación, las Siefores aún podrían aumentar su exposición hacia la renta variable en P$243,877m y ubicarse todavía dentro del límite permitido por la regulación. Al respecto destacan las Siefores adicionales porque podrían incrementar su sus inversiones en acciones hasta en un 179%. Inversión en Renta Variable vs Límite Regulatorio Miles de millones de pesos

(% del total de inversión en renta variable)

800 75%

66.9%

700 600

65%

500 55%

400 300

45%

200

33.1%

35% 25% mar-11

100 0 mar-14

mar-12 mar-13 RV Nacional

mar-14 mar-15 RV Internacional

sep-14

mar-15

sep-15

mar-16

mar-16 RV Nacional Fuente: CONSAR, Banorte Ixe

Fuente: CONSAR, Banorte Ixe

5

RV Internacional

Límite RV

3) Posición en Deuda Corporativa Hacia mediados del mes de marzo se llevaron a cabo las reuniones de política monetaria tanto en Estados Unidos como en México, y mientras que en el primero el mensaje fue más dovish ante los riesgos observados en los entornos globales económico y financiero, en México la autoridad se mostró más hawkish por los episodios de alta volatilidad en los mercados nacionales y la posibilidad de un mayor traspaso de la depreciación cambiaria a la inflación. Si bien, en estas últimas reuniones se han mantenido las tasas sin cambios, el Fed incorporó sólo dos alzas para este año, a lo cual nuestro equipo de Análisis Económico considera que el rango sería de 50pbs y el siguiente movimiento para la reunión de mediados de junio (en 25pbs). Asimismo, para nuestro equipo resulta probable que Banxico reaccione en tándem con el Fed, pero podría incrementar la tasa más de dos veces en este año, sobre todo si se tiene evidencia de mayores presiones inflacionarias. Al cierre del mes de marzo de 2016, el mercado de deuda corporativa bajo cobertura se compuso de la siguiente manera: el monto en circulación del mercado de largo plazo ascendió a $1,107,811mdp, el de corto plazo fue de $51,912mdp y el mercado de bonos bancarios fue de $237,182mdp. El mercado de largo plazo retomó el dinamismo con colocaciones por $18,400mdp, que incluye emisiones de Elektra, CIEN (bono para la infraestructura educativa) y Pemex; mientras que en el de corto plazo se mantiene la actividad con colocaciones por $21,486mdp con la participación de CF Credit y Sociedad Financiera Inbursa, y en el mercado de bonos bancarios se colocaron $4,500mdp.

oferta que ha presentado este mercado, aunado al dinamismo generado con las modificaciones al Régimen de Inversión de las Afores anunciadas el 1 de octubre de 2013, donde entre otros temas, se amplió la definición de Instrumentos Estructurados. Cabe mencionar que la distribución por sector se concentra en cinco sectores que sustentan el 73.4% de la inversión. Destaca la participación de las Empresas Productoras del Estado con el 21.0%, seguido de Infraestructura con el 17.5%, Europesos con 14.1% y Vivienda con 11.7%. En este sentido, la distribución resulta similar a la deuda corporativa bajo cobertura, donde a marzo de 2016 las Empresas Productoras del Estado sustentan el 29.2% del monto en circulación de largo plazo, seguido de Infraestructura (13.9%) y Apoyo a la Vivienda (11.6%). Estructura de Deuda Corporativa Para la clasificación por estructura, se considera una fuente de información distinta, por lo que el total difiere de las cifras presentadas anteriormente.

En línea con lo que ocurre en el mercado de deuda corporativa, la distribución por riesgo que presentan las Afores marca una preferencia por las emisiones quirografarias al mantener el 60.6% (61.1% febrero 2016) del total invertido en ellas. En el caso de la participación en bonos estructurados (39.4% vs 38.9% anterior) destaca la inversión en BRHs con el 13.7% (14.1% mes anterior) del total y los Future Flow de Infraestructura con el 13.0% (12.7% previo). La participación en bonos estructurados se ha modificado al paso del tiempo: al cierre de 2015 fue de 35.9%, en 2014 fue de 37.4%, y en 2013 fue de 42.9%. Distribución de Deuda Corporativa por estructura

Evolución de la Inversión

%

La inversión de las Afores en instrumentos de deuda corporativa como proporción de sus activos netos ($2,637.5mmdp al cierre de marzo 2016) se ubicó en 17.1% ($450.2mmdp), cercano al nivel máximo histórico de 17.5% (feb-16) y superior al rango de 15.0% – 16.7% (desde 2013 a 2015). Por su parte, la exposición que presentaron hacia otro tipo de instrumentos como los Estructurados (CKD’s, REITs y Certificados cuya fuente de pago son activos reales) se mantiene en 3.8%, y en Fibras es de 1.8%. Esta situación se explica por las condiciones y la 6

CLO 1%

Garantías 1%

ABS: Otros y Puentes 2%

Future Flow 21%

ABS: MBS 14% Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar

Quirografario 61%

CKD’s y Fibras

4) CKD’s y Fibras

CKD's en circulación

Al cierre de marzo de 2016, la inversión de los institucionales en Estructurados se ubicó en $99.1mmdp y en Fibras fue de $48.4mmdp, cifras que representan el 3.8% y 1.8% en los activos del sistema. Este favorable comportamiento en Instrumentos Estructurados obedece a tres factores: (i) reclasificación al cajón de estructurados de los certificados cuya fuente de pago corresponde a activos reales; (ii) adecuaciones al sistema que permiten a las Siefores invertir en REITs; y (iii) elevado dinamismo que ha presentado el mercado de FIBRAS en México, con alto apetito por parte de los inversionistas. El monto en circulación de los Certificados de Capital de Desarrollo (CKD’s) ascendió a $90.8mmdp al cierre de esta edición (información de Valmer), cifra que representó un avance de1.2% con respecto al mes previo. Cabe mencionar que en el mes se llevaron a cabo llamadas de capital por parte de AGCCK 12 y ICUA2CK 14 por $1,017mdp en conjunto, además de distribuciones de efectivo por $918.9mdp, y la colocación del primer CKD del año, BALAMCK 16 por $155mdp destinado a proyectos de energía. Es importante mencionar que 2015 fue de los años más dinámicos en cuanto a colocaciones de Certificados de Capital de Desarrollo con 18 emisiones, las cuales cuentan con un monto en circulación actual de $16,356mdp. Por su parte, dentro del pipeline de colocaciones, se tienen identificadas al menos 10 próximas colocaciones por $48,500mdp (incluyendo llamadas de capital). Dentro de las próximas colocaciones, destacamos las emisiones por parte de Alignmex (SIRENCK), Walton Street (WSMX2CK), Mexico Retail Properties (MRP2CK), Atlas Discovery (DAIVCK), AINDA (AINDACK), Prudential (PLA2CK), GBM (GBMESCK), Grupo Desarrollador IGS (IGS3CK), y Thermion Energy (THERMCK), solo por mencionar algunas. Por otro lado, en el mercado doméstico contamos con 10 Fideicomisos de Infraestructura y Bienes Raíces (Fibras) que cuentan con una capitalización de mercado de $263,684mdp en conjunto, además de que en el mercado se cuenta con la participación de un Fideicomiso Hipotecario (FHIPO). 7

Total

90,782

CKD's Cambios en el mes Fecha 15/mar/2016 30/may /2016 Fecha 03/mar/2016 10/mar/2016 10/mar/2016 30/mar/2016 30/mar/2016 31/mar/2016 31/mar/2016 31/mar/2016 Fecha 18/may /2016

Instrumento

Llamadas de Capital / Adicionales 217 800 Distribuciones 5.4 57.0 449.7 210.0 50.0 112.9 13.8 20.2 Colocaciones 155

AGCCK12 ICUA2CK14 Instrumento EMXCK11 GBMECK13 RCOCB09 PLANICK12 FINSACK12 FINSECK10 PMCAPCK14 PMCPCK10 Instrumento 1RBALAMCK16

FIBRAS en Circulación Fecha de

Instrumento Emisión 18/mar/2011 FUNO 30/nov /2012 FIHO 14/dic/2012 FIBRAMQ 13/mar/2013 FINN 20/mar/2013 TERRAFINA 24/jul/2013 FSHOP 09/oct/2013 DANHOS 04/jun/2014 FIBRAPL 11/dic/2014 FMTY 15/jun/2015 FIBRAHD Total Fuente: Banorte-Ixe con información de la BMV y Valmer

Cap. de Mdo. ($mdp) 128,735 7,940 19,667 6,156 18,763 8,132 51,263 17,581 3,955 1,492 263,684

Distribución sectorial de los CKD’s (%)

Crédito 15%

Inmobiliario 32% Fuente: Banorte-Ixe con información de la BMV

Capital Privado 4%

Infraestructura 23%

Capitales 26%

5) Desempeño por Siefore Básica

Rendimiento del sistema

% anual, promedio de los últimos 36 meses 10

Tras un difícil inicio de año con importantes bajas, el rendimiento del sistema mejoró por primera vez en el año al incrementarse 28pb en el mes, pasando de 3.3% a 3.6%. A excepción de la SB1 que tuvo una baja moderada en esta métrica de 5pb, todas las demás Siefores registraron plusvalías. La mayor fue en la SB4 al cerrar en 3.9% (+34pb), seguido de la SB3 a 3.5% (+30pb) y por último la SB2 a 3.4% (+26pb). Ante la mejoría del entorno externo, el VaR también registró una fuerte mejoría, pasando de 0.74% a 0.65%, su menor nivel desde noviembre de 2014.

9 8 7 6 5 4

3.6

3 sep-14

dic-14

mar-15

jun-15

sep-15

dic-15

mar-16

sep-15

dic-15

mar-16

Fuente: CONSAR

Rendimiento por tipo de Siefore Básica % bruto de los últimos 36 meses 12.5

Al igual que el mes previo, las Siefores mostraron una clara preferencia por deuda gubernamental, con aumentos de hasta 148pb en la SB4 y 49pb en la SB2. Solo la SB0 y SB1 no registraron cambios. En esta categoría, el reacomodo favoreció a los bonos M, en donde la SB1 aumentó la ponderación en 2pp a costa de Otra Deuda (-2.5pp), seguido de la SB3 con +87pb a 18.8%. En este contexto, también los Cetes mostraron alzas y en un rango de 7pb (SB1) hasta 11.69pp (SB0) en todos los casos a excepción de la SB2, con una ligera baja de 5pb. Los demás instrumentos (Udibonos y Otra Deuda) mostraron cambios mixtos en el mes,

11.0

SB3

9.5 SB4

8.0 6.5 5.0

SB2

SB1

3.5 2.0 sep-14

dic-14

mar-15

jun-15

Fuente: CONSAR

Distribución de activos por Siefore Básica

Miles de millones de pesos 1,000

feb-16

mar-16

SB2

SB3

800

En Renta Variable continuó el sesgo a favor de acciones nacionales. Entre las que pueden invertir en este tipo de activo se observaron incrementos desde 3pb en la SB4 (a 8.9%), 11pb en la SB3 ( 6.9%), 27pb en la SB1 (1.5%) y 30pb en la SB2 (6.0%). En contraste, en su mayoría los ajustes a la baja en acciones extranjeras explican la caída en la participación total. La más baja fue en la SB1 con 7pb, mientras que la más fuerte fue en el caso de la SB3 con una disminución de 81pb.

600 400 200 0 SB0

SB1

SB4

Adicionales

SB4

Adicionales

Fuente: CONSAR

VaR por Siefore Básica

% de los recursos administrados 2.4

feb-16

2.1

Por último, la Deuda Privada también tuvo minusvalías, en ambos segmentos. En papeles locales las caídas fueron más fuertes, con un rango de 20pb a 71pb, mientras que en el segundo los ajustes fueron marginales y entre 1-7pb. Sin embargo, considerando todos los ajustes en su conjunto, los cambios sugieren una postura más defensiva de las Siefores ante la volatilidad con la que inició el año y/o toma de utilidades en activos que habían registrado minusvalías.

1.8 1.5 1.2 0.9 0.6 0.3 0.0 SB0 Fuente: CONSAR

8

SB1

SB2

SB3

Anexos Distribución de activos por Siefore Básica:

Composición del portafolio de las Siefores Básicas

Composición del portafolio de las Afores a Marzo de 2016

% de participación con respecto al total del fondo, información a marzo de 2016 Renta Variable Nacional Renta Variable Internacional Mercancias Deuda Privada Nacional Estructurados Deuda Internacional Deuda Gubernamental Bonos M Udibonos C etes Otra Deuda Gubernamental Total Fuente: C ONSAR

SB0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 100.0 2.3 33.1 26.9 37.7

SB1 1.5 2.2 0.0 26.8 0.4 2.0 67.1 13.9 39.7 0.8 12.6

SB2 6.0 11.9 0.1 21.3 5.5 0.8 54.4 19.5 22.9 2.1 9.9

SB3 6.9 14.2 0.2 20.0 6.7 0.8 51.1 18.8 21.4 2.0 8.9

SB4 8.9 18.0 0.2 18.8 5.9 0.6 47.6 18.7 19.3 1.3 8.3

100.0

100.0

100.0

100.0

100.0

Bonos M 20.1% Deuda Inter nacional 0.8% Estr uc tur ados 1.7%

Udibonos 24.0%

Deuda Pr ivada Nacional 21.9% Cetes 2.3% Mer cancias 0.2% Renta Var iable Inter nac ional 11.1%

Renta Var iable Nacional 7.4%

Otr a Deuda Guber namental 10.6%

Fuente: C ONSAR

Relación Riesgo-Rendimiento por Siefore Básica: Relación Riesgo-Rendimiento Neto de la SB 1 0.8

Relación Riesgo-Rendimiento Neto de la SB 2

alto riesgo / alto retorno

alto riesgo / alto retorno

0.9 0.8

0.7

SURA Metlif e Principal

0.6

Principal

0.5

Azteca Banamex Prof uturo ISSSTE

Inv ercap

0.4

Riesgo (VaR)

Riesgo (VaR)

0.7 SURA Coppel

Metlif e

0.6

Coppel ISSSTE Prof uturo

Banamex Azteca

0.5 0.4 0.3

Inbursa

0.2 0.3

0.1 bajo riesgo / bajo retorno

bajo riesgo / bajo retorno

0.0

0.2 1

2 Rendimiento (%, 36m)

2

3

Fuente: C ONSAR

Fuente: C ONSAR

Relación Riesgo-Rendimiento Neto de la SB 3 0.9

1.0

alto riesgo / alto retorno

0.9

SURA

SURA

Metlif e

0.8 0.8

Prof uturo Coppel Banamex ISSSTE

Riesgo (VaR)

0.7

0.8 Metlif e

Coppel

0.7 Principal

0.7

Prof uturo ISSSTE

Azteca

0.6

Principal

0.5 Inbursa

0.4 0.3

Banamex Azteca

0.6

5

Relación Riesgo-Rendimiento Neto de la SB 4

alto riesgo / alto retorno

0.9

Riesgo (VaR)

3 4 Rendimiento (%, 36m)

0.2 0.1

0.6

bajo riesgo / bajo retorno

0.0

bajo riesgo / bajo retorno

0.5

2

3

4 5 Rendimiento (%, 36m)

2

6

Fuente: C ONSAR

Fuente: C ONSAR

9

3

4 5 Rendimiento (%, 36m)

6

Distribución por Tipo de SIEFORE Siefore Básica 0

Siefore Básica 1

Siefore Básica 2

Siefore Básica 3

Fuente: Banorte - Ixe con información de la Consar

Siefore Básica 4

10

Regulación y Régimen de Inversión Las Afores y las SIEFORES, así como los demás participantes de los Sistemas de Ahorro para el Retiro, se encuentran regulados por diversas disposiciones normativas dentro de las cuales se destacan: la Ley del Seguro Social, la Ley del Instituto del Fondo Nacional para la Vivienda para los Trabajadores, la Ley de los Sistemas de Ahorro para el Retiro, su Reglamentación, así como las normas de carácter general que la Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro (CONSAR) emite para las operaciones del Sistema Mexicano de Pensiones. Régimen de Inversión ¿Qué es el Régimen de Inversión? Es el conjunto de lineamientos y restricciones que establece la autoridad y es supervisado por la CONSAR, para definir los instrumentos financieros y los límites máximos y mínimos en los que las SIEFORES pueden invertir, para otorgar mayor seguridad y rentabilidad a los recursos de los trabajadores. Normativa. A partir del 10 de marzo de 2011 y en sustitución de la Circular 15-19, entró en vigor la Circular CONSAR 15-27 la cual establece las "Reglas Generales que establecen el régimen de inversión al que deberán sujetarse las SIEFORES Especializadas de Fondos para el Retiro". El régimen de inversión ha observado varias modificaciones con la finalidad de ofrecer mayor rendimiento a los recursos de los trabajadores en su retiro, autorizando a las Afores invertir en nuevos instrumentos financieros. Las modificaciones más recientes Constantemente se realizan modificaciones a las leyes y normas relacionadas con las Afores en busca de la seguridad y mayores beneficios y rendimientos de los ahorros de los trabajadores. A continuación se detallan algunas de las más recientes modificaciones que se han realizado al respecto: Las principales adecuaciones consisten en: Diciembre 2015 Implementación de la Siefore Básica 0 (SB0). En diciembre de 2015 entró en operación la Siefore Básica de Pensión o Siefore Básica 0 (SB0) la cual había sido anunciada en Junio 2014 y cuyo objetivo es blindar de la volatilidad de los mercados financieros los recursos de trabajadores de 60 años o más y de quienes reciban una pensión. Junio 2014 Creación de la SIEFORES Básica de Pensión (SB0), para velar por el interés de los ahorradores más cercanos al retiro. Esta sociedad invertirá los recursos de los ahorradores mayores de 63 años con criterios de inversión muy conservadores a fin de proteger el ahorro pensionario de cualquier futuro ciclo de volatilidad en los mercados financieros internacionales y nacionales. Ampliación de la temporalidad del Indicador de Rendimiento Neto (IRN) de las SIEFORES de los ahorradores más jóvenes para favorecer que las inversiones que hacen las AFORES se realicen siempre privilegiando el mediano y largo plazo. Como se recordará, el IRN es el indicador que permite a los ahorradores comparar el desempeño de su AFORE frente al resto en materia de rendimientos netos de comisiones. Actualmente el IRN de las cuatro SIEFORES tiene un horizonte de cálculo de 5 años. Con el objetivo de que las SIEFORES Básicas 3 y 4, donde se encuentran la mayor parte de los recursos del sistema que pertenecen a los ahorradores más jóvenes, sigan privilegiando una estrategia de inversión de cada vez mayor plazo, se amplía el horizonte de 5 a 7 años. Asimismo, para trabajadores cercanos al retiro se establece un horizonte más corto de 3 años para la SB1 y de un año para la SB0- en aras de incentivar un perfil de inversión más conservador para personas más cercanas al retiro.

Horizonte de Cálculo de las Siefores Básicas SIEFORE SB0 SB1 SB2 SB3 SB4

Actual

Propuesto

N/A 5 5 5 5

1 3 5 7 7

Fuente: CONSAR La modificación previa más relevante sobre el cálculo del IRN se realizó en 2012, cuando se aprobó la ampliación gradual de la ventana de tiempo de tres a cinco años. El objetivo fue favorecer la estabilidad del indicador a lo largo del tiempo así como facilitar al trabajador la identificación de fondos con estrategias de inversión orientadas al largo plazo. Adicionalmente se aprobó el uso de un filtro (promedio móvil de los últimos seis meses de los rendimientos anualizados) que permitió mitigar la volatilidad y del uso de series de precios de bolsa para el cálculo de IRN incorporando el cobro real de comisiones.

11

Obligación de las AFORES de contar con Portafolios de Referencia (benchmarks) que alineen mejor el interés de los ahorradores del sistema de pensiones para que sus recursos se inviertan buscando la mayor rentabilidad posible en un horizonte de mediano y largo plazo. Contar con portafolios de referencia para cada SIEFORES, los cuales serán transparentes para la autoridad, permitirá evaluar de manera más precisa el desempeño de las estrategias de inversión de los fondos, lo que contribuirá a:      

Una gestión más eficiente de recursos Mantener inversiones con visión de largo plazo Una mayor planeación de las políticas y estrategias de inversión por parte de las AFORES Fortalecer las capacidades humanas y operativas de las áreas de inversión y riesgos de las AFORES Alinear los incentivos de las AFORES con los de los ahorradores Incentivar una mayor competencia entre las AFORES

La aprobación de los portafolios de referencia estará sujeta a que las AFORES cumplan con criterios básicos y de gobierno corporativo emitidos por la CONSAR. Marzo 2014 A raíz de la volatilidad en los mercados, la CONSAR ha acelerado sus trabajos en los siguientes 5 frentes: 1) Fortalecimiento del gobierno corporativo y del capital humano de las AFORES; 2) Cambios al régimen de inversión que abran nuevas posibilidades de diversificación y provean a las AFORES de mejores herramientas ante ciclos de volatilidad; 3) Cambios en la medida de riesgos que utiliza la CONSAR para garantizar que las AFORES siempre estén alertas ante cambios en los mercados financieros; 4) Cambios a la regulación financiera de la SIEFORE Básica 1 para mejorar el perfil riesgo-rendimiento de aquellos que están próximos al retiro; y 5) Cambios al esquema de comisiones para incorporar el componente por desempeño. A continuación las adecuaciones realizadas:

Detalle de las adecuaciones aprobadas por la Cámara de Diputados Problemática Las comisiones pueden y deben bajar aún más.

Iniciativa Cambios al comisiones.

Adecuación

esquema

de

Prevalece una significativa dispersión en rendimientos y comisiones.

Volumen creciente en número y monto de traspasos.

Este indicador, medirá la calidad con la que las AFORES ofrecen sus servicios a los trabajadores, incluye: i) eficiencia operativa, ii) calidad y atención en la prestación de servicios, y iii) la cobertura de sus servicios de atención al público. Adopción de un nuevo modelo de traspasos

Se establece el derecho al traspaso cada 3 años.

Mejora al proceso de selección de AFORES para trabajadores de nuevo ingreso e intermitentes

Se refuerza e incentiva la sana competencia entre las administradoras al establecer nuevas reglas de asignación de cuentas de los trabajadores entrantes al sistema.

50% de las cuentas se traspasan a una AFORES con menores rendimientos. El número de cuentas sin registro se mantiene muy elevado. Las AFORES tardan en registrar a los nuevos trabajadores pues tienen saldos bajos.

 Las cuentas activas se asignarán a las AFORES con mayor rendimiento neto y mejor desempeño servicios.

 Se localizará a cuentahabientes a través de un tercero.

Incentivos al ahorro voluntario.

Se ampliará la gama de canales para realizar las aportaciones incluyendo, entre otros, la posibilidad de efectuar las aportaciones a través de redes de empresas comerciales. Adicionalmente, las AFORES podrán otorgar incentivos y hacer promociones para estimular a los trabajadores

Los mecanismos actuales no han incentivado a los trabajadores de ingresos bajos y medios a ahorrar. Las responsabilidades al interior de las AFORES son difusas y no están bien especificadas.

Este periodo será de sólo un año si dicho cambio es a una AFORES con un mayor índice de rendimiento neto, una mejor prestación de servicios y menores comisiones.

 Las cuentas en Prestadora serán licitadas a las AFORES con mejor combinación de rendimientos, comisiones y servicios.

Las cuentas en Prestadora han crecido 41.7% a tasa anual, entre 2010 y 2013 y reciben rendimientos inferiores a los de las AFORES. El ahorro voluntario representa solamente 0.6% del total de recursos administrados.

La AFORES seguirá cobrando una única comisión pero ahora integrada por dos componentes: uno, calculado como porcentaje sobre el valor de los activos administrados, como ocurre actualmente; y otro calculado sobre el indicador de prestación de servicios.

Fortalecimiento corporativo

del

gobierno

Destaca la creación de un Comité de Auditoría y un Comité de Prácticas Societarias con la participación de miembros independientes. Asimismo, se fortalecen los requisitos que deben reunir los consejeros independientes y los contralores normativos. Las reformas fortalecen tanto al Comité de Análisis de Riesgos (en el que participan además de la CONSAR, el Banco de México y la Comisión Nacional Bancaria y de Valores) como a los Comités de Riesgos de cada AFORES, para emitir lineamientos a los que deberán sujetarse la inversión de los recursos de los trabajadores.

El régimen de inversiones se

Mayor

diversificación

del

Los nuevos instrumentos autorizados son: el préstamo de valores con acciones, la 12

encuentra rezagado respecto a la evolución de los mercados financieros.

Régimen de Inversión

Se permitirá a las AFORES financiar proyectos productivos a través de negociaciones directas con los emisores o empresas (ofertas privadas).

El financiamiento a algunos proyectos productivos está limitado por las restricciones en la Ley. La base de datos del SAR no incluye información explícita de los beneficiarios.

participación en ofertas privadas, así como la realización de reportos inversos para cubrir obligaciones de las Siefores.

Facilidades para la designación de beneficiarios

Para evitar un largo trámite en caso de fallecimiento del titular de una cuenta individual, la AFORES entregará el saldo de la cuenta individual en una sola exhibición a quienes el propio trabajador hubiese designado, expresamente y por escrito, como beneficiarios.

Mayor difusión y promoción de la importancia del ahorro para el retiro

Se amplía el espectro de actividades de información, difusión y promoción que realizan las AFORES.

Los beneficiarios enfrentan dificultados al efectuar trámites en caso de fallecimiento del trabajador. Existe un bajo nivel de educación financiera y conocimiento sobre el SAR. Se requiere mayor involucramiento por parte de los trabajadores.

Se integran programas de educación financiera para los trabajadores. Se mejora la calidad de información para el trabajador al incorporar el envío anual de información.

Fuente: Consar / AmAFORES.

Octubre 2013 El 1 de octubre de 2013, se publicaron tres adecuaciones al Régimen de Inversión de las Afores, las cuales en conjunto les permitirá contar ahora con: i) Mejores herramientas defensivas ante futuros ciclos de volatilidad lo que contribuirá a una mayor seguridad de los recursos; ii) Más instrumentos de inversión para participar en proyectos productivos, particularmente en proyectos de infraestructura; iii) Nuevas alternativas de inversión para seguir diversificando las carteras; y iv) Mejores condiciones para acceder a rendimientos competitivos en el futuro. 1. Se amplían las herramientas financieras de cobertura en el Sistema de Ahorro para el Retiro. Se permitirán operaciones derivadas tipo swaptions, que incluyen opciones sobre swaps, opciones sobre futuros y opciones sobre forwards, así como futuros sobre swaps, las cuales brindarán valor de la inversión durante periodos de volatilidad, es decir ante variaciones en tipo de cambio, tasas de interés, bolsas de valores, entre otros. Una vez que la regulación del Banco Central en esta materia esté publicada y que las Administradoras hayan satisfecho las normas prudenciales que les son requeridas, estas herramientas contribuirán a mejorar la administración de riesgos y facilitarán mantener inversiones a largo plazo. 2. Instrumentos de deuda cuya fuente de pago proviene de un activo real. Estas inversiones tendrán una importancia creciente en México, puesto que son un vehículo eficaz y rápido para canalizar inversiones a proyectos productivos, a la vez que a los recursos pensionarios les permite participar en el financiamiento de proyectos de largo plazo. Aunado a lo anterior, ante el acelerado crecimiento de los recursos en el Sistema de Ahorro para el Retiro y la necesidad de promover una mayor diversificación de la cartera de las Siefores, se amplía la definición de Inst. Estructurados (hasta el momento solo incluía CKD’s y Fibras) para incluir los instrumentos de deuda cuya fuente de pago proviene de activos reales. 3. Fondos de Inversión en Bienes Raíces. La inversión en FIBRAS fue autorizada en 2008 para las SIEFORE 2 a 4 para financiar infraestructura y bienes raíces. En mercados internacionales el equivalente se conoce como REITs (Real Estate Investment Trusts). A partir de la primera emisión de FIBRA Uno el 18 de marzo de 2011, las FIBRAS han crecido de manera significativa alcanzando un monto total emitido de $90,535mdp al cierre de septiembre de 2013. Las Afores han participado activamente en este mercado (16.7% del total colocado). Por ello, la Junta de Gobierno autorizó permitir a las SIEFORE Básica 1 invertir hasta por un 5% de los activos administrados en FIBRAS. Asimismo, por primera vez, se permitirá a las Siefores invertir en REIT’s listados en mercados reconocidos dentro de los límites de inversión vigentes para esta clase de activo. Marzo 2011 Las primeras modificaciones del 2011. En marzo se publicó en el Diario Oficial de la Federación la Circular 15-27, “Reglas generales que establecen el régimen de inversión al que deberán sujetarse las sociedades de inversión especializadas de fondos para el retiro”, la cual reemplaza a la Circular 15-19 (abrogada). Las modificaciones más relevantes fueron: I) Ajustes a los Cajones de Renta Variable y Estructurados Mayor claridad. Dentro de la nueva circular se computan todos los rubros pertenecientes a Renta Variable como son acciones destinadas a la inversión individual o a través de los índices autorizados, IPO’s (de alta o baja capitalización) y obligaciones forzosamente convertibles en acciones dentro de ese cajón. Por lo tanto, se definen como Inst. Estructurados únicamente a los CKD’s y las FIBRAS.

13

II) Riesgo Crediticio Eliminando los límites. Se eliminaron los límites por nivel de calificación crediticia, ya que dentro del Régimen de Inversión existen límites de concentración por emisor de acuerdo a su calificación crediticia y límites agregados por tipo de calificación. III) Riesgo de Concentración por Emisor Abriendo el Rango. En cuanto a este tipo de riesgo, se realizaron tres principales cambios: • Las Siefores Básicas podrán invertir hasta el 1% de sus activos en instrumentos de deuda denominados en moneda nacional y Unidades de Inversión con calificación ‘mxBBB’, cuando antes la calificación mínima permitida era ‘mxA-‘. • La SB 1, al igual que el resto de las Siefores Básicas, ahora podrá invertir en Inst. de Deuda y Valores Extranjeros de Deuda emitidos o avalados por un mismo emisor hasta 2% (antes 1%) de sus activos netos para aquellos que ostenten calificaciones en escala nacional de ‘mxA+’ a ‘mxA-‘ de largo plazo, o bien, ‘F2(mex)’ o sus equivalentes de corto plazo. • Las Siefores Básicas 2 a 5 tendrán la opción de invertir en instrumentos subordinados con una calificación mínima de ‘mxBB+’ en escala nacional y en divisas de ‘B+’ en escala global hasta 1% de sus activos netos. IV) Modificaciones a los CKD’s • Se permitirá adquirir más del 35% (hasta el 100%) del monto emitido del CKD, siempre y cuando el promovente, el administrador u otros inversionistas calificados realicen una co-inversión del 20% del valor de la emisión. • Se eliminó el requisito de protección de capital a vencimiento para las Siefores, lo cual no implica cambio en el riesgo que se enfrenta ante estas inversiones. • Se eliminaron los CKD’s del cómputo del VAR al ser instrumentos que se conservan a vencimiento por lo que el riesgo de mercado no es relevante. V) Inclusión de Países Elegibles y Divisas Nueva definición de País Elegible. Dentro de la lista de países elegibles para inversiones contenida en el Régimen de Inversión se incluyeron los miembros de la OCDE con los que México tenga tratados de libre comercio vigentes, incluyéndose Chile, Israel y Noruega. Inclusión de Divisas de Países Elegibles. Las divisas de los países elegibles para inversiones que se incluyen en el Régimen de Inversión se dividen en tres grupos de acuerdo al uso que se les permite: • Grupo I. Son las divisas autorizadas para tres tipos de operaciones: i) adquirir instrumentos permitidos, ii) cubrir la exposición a la divisa, y iii) tomar posiciones cambiarias puras. A este grupo pertenecen el Dólar, Yen, Euro, Libra Esterlina, Franco Suizo, Dólar Australiano y Canadiense. • Grupo II. Son las divisas autorizadas para dos tipos de operaciones: i) adquirir instrumentos permitidos, y ii) cubrir la exposición a la divisa del subyacente. Los elementos de este grupo podrán ser evaluados de forma individual con fines de que en un futuro puedan ser consideradas dentro del Grupo I. A este grupo pertenecen las monedas de Hong Kong, Dinamarca, Suecia y Noruega. • Grupo III. Son las divisas autorizadas para dos tipos de operaciones: i) adquirir instrumentos permitidos, y ii) cubrir la exposición a la divisa del subyacente. La diferencia con el Grupo II es que estas monedas podrían trasladarse a dicho grupo (II) si las condiciones de desarrollo de mercados lo permiten. A este grupo pertenecen las monedas de Brasil, Israel, China, India, Chile, Polonia, República Checa, Hungría, Rumania, Letonia, Lituania, Estonia, Bulgaria e Islandia. VI) Flexibilidad en Renta Variable Internacional Ampliación en el Rango. Con el objetivo de darle mayor flexibilidad a las inversiones de renta variable internacional se amplió el rango de holgura para replicar índices accionarios autorizados a +/- 6.5% desde +/- 1%. Modificaciones* a Renta Variable Límites Porcentuales Máximos en Renta Variable

Se integra por:

Régimen de Inversión Previo SB1 SB2 SB3 SB4 SB5 0% 20% 25% 35% 35% Índices accionarios autorizados Acciones individuales que cotizan en dichos índices Obligaciones convertibles en acciones IPO’s de alta capitalización

Régimen de Inversión Actual SB1 SB2 SB3 SB4 SB5 5% 25% 30% 40% 40% Acciones destinadas a la inversión individual o a través de índices autorizados. Obligaciones convertibles en acciones IPO’s de alta o baja capitalización

Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar. *Las modificaciones realizadas son presentadas en color rojo. ND: anteriormente renta variable no incluía esta categoría.

VII) Operación de Mandatarios Especializados Aprobación de los Lineamientos para la Operación de Mandatarios Especializados (mayo 2011). Las reglas del régimen de inversión permiten a las AFOREs celebrar contratos para la gestión de carteras con mandatarios especializados, para lo cual el Comité de Riesgos, compuesto por SHCP, Banxico, CNBV, CNSF y CONSAR, aprobó los criterios que se deberán cumplir para hacer ejecutable esta opción. Los principales son: i) experiencia de al menos 10 años como manejadores de mandatos y fondos, mínimo 5 años gestionando las clases de activos específicos para los mandatos, y cuando menos 10 años de experiencia del equipo de funcionarios; ii) tener en administración al menos $50 mmdd; iii) contar con el apoyo operativo de instituciones especializadas en la custodia de valores, así como en valuadores independientes; y iv) estar debidamente supervisado por las autoridades de los países en donde se les permite a las AFOREs hacer inversiones. El objetivo de este esquema es dar herramientas a las AFOREs para que maximicen los rendimientos de las pensiones de los mexicanos a través de asesoría de expertos internacionales y con probada capacidad. Es importante mencionar que se podrán contratar uno o varios mandatarios, siempre y cuando se cumpla con el Régimen de Inversión. 14

Julio 2011 Nuevos cambios al Régimen de Inversión. El 27 de julio de 2011, en el DOF se publicaron algunas modificaciones a las disposiciones de carácter general contenidas en la Circular 15-27: I) Ajustes a los Límites de Renta Variable Ampliación en Límites. Se aumento 5% el límite de inversión en renta variable de cada SIEFORE Básica. Con esto, la Siefore Básica 1 (SB1) ahora podrá invertir hasta 5% en este tipo de instrumentos, cuando antes no lo tenía autorizado. Por su parte, las SB2, SB3, SB4 y SB5 podrán invertir hasta 25%, 30%, 40% y 40%, respectivamente. II) Inclusión de Commodities al Régimen de Inversión Nueva clase de activos. Se incluyó una nueva clase de activos en el Régimen de Inversión, los commodities, a través de vehículos permitidos por la Consar. Para tales efectos se creó un nuevo cajón de acuerdo al tipo de Siefore Básica. Los subyacentes autorizados son: i) los autorizados por Banxico (oro, plata, maíz amarillo, trigo, soya, azúcar, carne de puerco, gas natural, aluminio y cobre), y ii) los que se incluyan en los índices de commodities más representativos, pero solo con fines de replicación del índice. Las Siefores los podrán adquirir a través de:  Derivados permitidos (futuros, opciones y swaps) sobre subyacentes autorizados, tanto OTC como listados en bolsas reconocidas.  Vehículos permitidos: a) instrumentos de deuda ligados a commodities, b) vehículos de inversión (ETF’s), y c) mandatos de inversión. Modificaciones* a Commodities

Commodities

Régimen de Inversión Previo SB1 SB2 SB3 SB4 SB5 ND ND ND ND ND

Régimen de Inversión Actual SB1 SB2 SB3 SB4 SB5 0% 5% 10% 10% 10%

Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar. *Las modificaciones realizadas son presentadas en color rojo. ND: anteriormente no incluía esta categoría.

III) Inclusión de Sociedades de Inversión Inversión en Sociedades de Inversión. Se autorizó a las Siefores invertir en Sociedades de Inversión (Mutual Funds) con el objetivo de fomentar la competitividad de los mandatarios. Los criterios regulatorios a los que se deben sujetar son: i) contar con una definición que restrinja inversiones en otros vehículos (hedgefunds), ii) se limita a fondos cuyos subyacentes estén autorizados en el Régimen de Inversión, iii) se impondrá experiencia de los administradores de dichos fondos, y iv) las Afores deberán contar con una estrategia de largo plazo, aprobada por los consejeros independientes.. IV) Ajustes en Límites del VAR Modificación a los Límites. Se ajustó el parámetro de control global de riesgos, el VAR, para aprovechar simultáneamente todos los cambios realizados al Régimen de Inversión (commodities, sociedades de inversión, incremento en el límite de renta variable), así como dar más espacio a la SB1 (siefore con mayor consumo de este límite). Asimismo, se homologó el VAR de la SB4 y SB5, de manera que dichos fondos compartirían los parámetros más relevantes del Régimen de Inversión con el objetivo de evitar la subutilización del Régimen en la SB5. Modificaciones* al Valor en Riesgo Valor en Riesgo (VAR)

SB1 0.6%

Régimen de Inversión Previo SB2 SB3 SB4 1.0% 1.3% 1.6%

SB5 2.0%

SB1 0.7%

Régimen de Inversión Actual SB2 SB3 SB4 1.1% 1.4% 2.1%

SB5 2.1%

Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar. *Las modificaciones realizadas son presentadas en color rojo. ND: anteriormente no incluía esta categoría.

V) Ajustes a CKD’s Llamadas de Capital. Se aprobó que el estructurador realice llamadas de capital conforme se presenten los proyectos, requiriendo al inversionista únicamente la aportación del monto de la inversión inicial. Inversiones de CKD’s en empresas listadas. Se autorizó que los CKD’s inviertan en empresas públicas listadas en la BMV, para gestionarlas y/o brindar fuentes alternativas de capital. Esta modificación se hizo tomando en cuenta que en mercados financieros con mayor desarrollo existen fondos cuyo objeto son las inversiones privadas en empresas públicas especializadas en la administración, financiamiento y operaciones con compañías de baja o mediana capitalización. VI) Criterios Adicionales  Emisiones con aval. La regulación establece distintos límites individuales por emisor dependiendo de la calificación crediticia del instrumento de deuda y del propio emisor. Con base en que la exposición proviene del emisor enaltecido (calificación del emisor con la garantía) y del avalista, tras el ajuste aprobado se computará a cada quien su proporción. Por lo tanto, si el aval otorga una garantía del 50% sobre la emisión, entonces el 50% de la emisión se computará en el cajón de la calificación del aval y el resto en la del emisor enaltecido.  Límite máximo de la emisión del 35%. Se ajustó el límite por emisión (no aplica a CKD’s ni Renta Variable) permitiendo la inversión máxima del 35% de la emisión o bien un monto de $300mdp. Esta modificación tiene como objetivo fomentar el financiamiento a emisores pequeños, hacer más atractiva la inversión en emisiones que pagan mayores rendimientos y mantener una baja concentración en la cartera.

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 Índices accionarios globales. Se autorizó que las Siefores puedan adquirir índices accionarios internacionales (globales), que incluyan empresas supervisadas por autoridades reconocidas, que representen cuando menos el 97.5% del valor de capitalización del índice.  Modificación en la transferencia de recursos. Se realizaron dos modificaciones relacionadas a este tema: i) se autorizó ajustar las edades de los trabajadores para la SB1 y SB2 como se muestra en el siguiente cuadro, y ii) cuando el trabajador deba cambiar de Siefore por efecto de cumpleaños las nuevas aportaciones serán transferidas a la Siefore que le corresponda por edad mientras que se le dará la opción de que los saldos acumulados permanezcan en la SB en que se encuentren (rango de menor edad). Rangos de Edad de las Siefores Básicas Tipo de Siefore

Rango de Edad Anterior

Nuevo Rango de Edad

Siefore Básica 1

56 años y mayores

Siefore Básica 2

Entre 46 y 55 años

Entre 46 y 59 años

Siefore Básica 3

Entre 37 y 45 años

Entre 37 y 45 años

60 años y mayores

Siefore Básica 4

Entre 27 y 36 años

Entre 27 y 36 años

Siefore Básica 5

26 años y menores

26 años y menores

Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar.

Enero 2012 Indicador de Rendimiento Neto El IRN ha sido un elemento fundamental en el Sistema de Ahorro para el retiro ya que le ha proporcionado al trabajador la variable que más incide en su pensión y es el factor principal de competencia de mercado. Para entrar en vigor a principios de enero de 2012 se aprobaron una serie de medidas que satisfacen de mejor manera el objetivo del IRN. La nueva herramienta referencial de rendimientos de las Siefores: i) tomará en cuenta promedios móviles a seis meses de los rendimientos anualizados históricos con lo que se logrará menos sensibilidad del indicador ante la volatilidad en los mercados; ii) se modificará para que la misma tenga un periodo de cálculo de cinco años (vs. 3 años bajo el cálculo anterior), lo cual se realizará gradualmente hasta abarcar el periodo de observación establecido (el tiempo de transición será de dos años y medio); iii) utilizará series de precios de bolsa, incorporando el cobro real de comisiones al indicador; y iv) cuando se lleve a cabo una fusión de afores, prevalecerá únicamente el IRN de la Siefore fusionante. Las anteriores modificaciones responden a problemas en el funcionamiento del índice anterior tales como: i) la alta sensibilidad ante la volatilidad de los mercados financieros, ii) el reflejo de un horizonte de inversión de mediano plazo de 3 años, iii) el uso de comisiones parcialmente correctas, pues usaba las vigentes y no las realmente cobradas en distintas fechas, y iv) el elemento distorsionante cuando se dan fusiones. Por ello, las medidas conllevarán a más estabilidad en los rankings de desempeño de las Siefores con lo que se evitará que los trabajadores realicen traspasos entre Afores basados en datos cambiantes en el corto plazo, y por lo tanto menor necesidad de las Afores de mantener recursos líquidos para hacer frente a los traspasos. Filtro para traspasos Para aquellos trabajadores que eligieron una Afore se realizó una reforma para que en caso de que quieran traspasar sus recursos antes de cumplir un año en dicha Afore lo puedan hacer. Para tales efectos, aquellas Afores que quieran conservar y recibir cuentas vía traspaso deberán cumplir los siguientes criterios: i) para conservar cuentas, el IRN deberá estar igual o por arriba de la mediana por lo menos durante 17 de 24 meses, y ii) para recibir cuentas vía traspaso, el IRN deberá ser superior al de la Afore destino y no deberá haber estado entre la tercera parte de las afores de menor rendimiento durante 7 de los últimos 24 meses. Es importante mencionar que después de un año de permanencia en la Afore, el trabajador podrá elegir sin restricción alguna. Reasignación de cuentas inactivas El SAR establece los criterios para la asignación de cuentas individuales de los trabajadores que no eligen Afore, en donde permanecerán un máximo de 2 años y posteriormente serán reasignadas a las administradoras de mayor rendimiento. Estas cuentas se dividen en dos grupos: i) históricas, las cuales fueron asignadas antes del 2009, y ii) recurrentes, aquellas cuentas nuevas que se asignan cada año. Estas últimas se dividen en: a) activas, deberán ser reasignadas a las administradoras, e b) inactivas, administradas por Prestadoras de Servicio y cuyos recursos serán invertidos en la cuenta concentradora de Banxico. Marzo 2012 Instrumentos Estructurados Se aumentaron en 5% los límites que las Siefores Básica 2 a 5 podrán invertir en instrumentos estructurados. Adicionalmente, se subdividió la inversión en este tipo de instrumentos en dos cajones: i) Infraestructura y Vivienda, y ii) Otros (prívate equity).

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Modificaciones* al Instrumentos Estructurados Límite Máximo Infraestructura o Vivienda Otros

SB1 0.0% ND ND

Régimen de Inversión Previo SB2 SB3 SB4 SB5 10.0% 15.0% 15.0% 15.0% ND ND ND ND ND ND ND ND

SB1 0.0% 0% 0%

Régimen de Inversión Actual SB2 SB3 SB4 SB5 15.0% 20.0% 20.0% 20.0% 10.0% 13.0% 13.0% 13.0% 5.0% 7.0% 7.0% 7.0%

Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar. *Las modificaciones realizadas son presentadas en color rojo. ND: anteriormente no incluía esta clasificación.

Riesgo por Concentración La concentración por emisor se computará dividiendo a los instrumentos en nacionales e internacionales. En el caso de los nacionales: i) la inversión en los instrumentos de deuda común, cuyas las calificaciones oscilen en un rango entre ‘mxAAA’ y ‘mxBBB’, podrá ser de hasta 5%, y ii) la inversión en instrumentos de deuda subordinada con calificación de ‘mxBBB’ hasta ‘mxBB+’, podrá ser máximo de 1%. Los instrumentos extranjeros ‘A-’ permanecen sin cambios en un límite de 5%. Antes de esta modificación, los porcentajes oscilaban entre 1% y 5% dependiendo del nivel de calificación. Modificaciones* a los Límites de Riesgo de Concentración por Emisor ‘mxAAA’ (‘mxBBB’ nuevo límite)o en Divisas ‘BBB+’ De ‘mxAA+’ a ‘mxAA-‘ o en Divisas ‘BBB’ y BBB-‘ De ‘mxA+’ a ‘mxA-‘ De ‘mxBBB+’ (‘mxBBB-‘ a ‘mxBB+’) o en Divisas BB Otros

SB1 5.0% 3.0% 2.0% 1.0%

Régimen de Inversión Previo SB2 SB3 SB4 5.0% 5.0% 5.0% 3.0% 3.0% 3.0% 2.0% 2.0% 2.0% 1.0% 1.0% 1.0%

ND

ND

ND

SB5 5.0% 3.0% 2.0% 1.0%

SB1 5.0% nd nd 1.0%

ND

0%

ND

Régimen de Inversión Actual SB2 SB3 SB4 SB5 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% nd nd nd nd nd nd nd nd 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 5.0%

7.0%

7.0%

7.0%

Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar. *Las modificaciones realizadas son presentadas en color rojo.

Octubre 2012 1) Reorganización de la familia de las Siefores, se asimila la SB5 en la SB4 La transferencia de recursos de una Siefore Básica a otra cuando los trabajadores alcanzan la edad correspondiente al siguiente fondo, en combinación con la pirámide poblacional del país, ha ocasionado que el peso relativo de la Siefore Básica 5 (SB5) con respecto a los recursos totales del sistema sea cada vez menos significativo. Bajo este escenario, la Consar autorizó asimilar los recursos de la SB5 con los de la SB4 a partir del viernes 23 de noviembre de 2012. Este proceso se simplifica ya que el Régimen de Inversión de ambas es prácticamente igual, a excepción de la Inversión en Instrumentos Bursatilizados, en el que hay una diferencia de 10pp adicionales en la SB5. Sin embargo, esto no tiene ninguna implicación ya que el consumo del límite es similar para ambas Siefores (SB4 de 1.14% y SB5 de 1.26%). Adicionalmente, tanto el precio como el rendimiento histórico de estas SB’s muestran un comportamiento similar. Rangos de Edad de las Siefores Básicas Tipo de Siefore

Rango de Edad Anterior

Nuevo Rango de Edad

Siefore Básica 1

60 años y mayores

Siefore Básica 2

Entre 46 y 59 años

Entre 46 y 59 años

Siefore Básica 3

Entre 37 y 45 años

Entre 37 y 45 años

60 años y mayores

Siefore Básica 4

Entre 27 y 36 años

36 años y menores

Siefore Básica 5

26 años y menores

Asimilada en la SB4

Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar.

2) Cambios en la medida de control de riesgos (VAR) Cuando se incorpora un instrumento al Régimen de Inversión de las Afores o se amplía el rango de inversión, para que los institucionales puedan explotar esta flexibilidad, el VAR se recalibra ampliando a su vez el espacio para el apalancamiento a través de derivados. Por lo tanto, para hacer más eficaz esta herramienta de riesgo (VAR) la regulación pretende adicionar límites de liquidez y al apalancamiento a través de derivados, así como criterios prudenciales de mercado. Para cumplir con este último punto la Consar divide a los pensionados en dos grupos: a) trabajadores con horizontes para el retiro lejanos, y b) trabajadores cercanos al retiro (a quienes si les afecta el riesgo de mercado). Bajo este escenario, se adiciona una nueva medida de riesgo denominada CVAR (Valor en Riesgo Condicional), así como el Diferencial de CVAR con el fin de reenfocar el VAR introduciendo un límite máximo regulatorio de apalancamiento por derivados. El Diferencial CVAR será calculado restando el CVAR del portafolio completo y el CVAR sin la posición de derivados. Parámetros Máximos del Diferencial de CVAR* Régimen de Inversión Previo Límite con Respecto a los Activos Administrados Diferencial CVAR

SB0 0.30%

SB1 0.30%

SB2 0.45%

SB3 0.70%

SB4 1.00%

* Se planteó estableer estos parámetros máximos para que posteriormente el CAR precise el nivel regulatorio que no podrá exceder estos parámetros Fuente: Banorte Ixe con información de la Consar.

Creación de la SB0 Haciendo una distinción entre los trabajadores próximos a retirarse y aquellos que no, se creará la Siefore Básica 0 a partir de la Siefore Básica 1 en cuanto cada Afore sume $500mdp de recursos de trabajadores próximos a pensionarse bajo el siguiente esquema: 17

División de Recursos según Plan de Pensión Trabajadores a Pensionarse bajo:

Siefore Básica 0

Ley del Seguro Social 1997

Siefore Básica 1

X

Ley del ISSSTE 2007

X

Bajo la modalidad de Retiros Programados

X

Ley del Seguro Social 1973

X

Fuente: Banorte-Ixe con información de la Consar.

Una vez divididos los recursos las medidas de control de riesgos serán: i) La SB0 preservará el VAR como medida regulatoria hasta que se realice la separación de recursos y se le adicionará el límite de apalancamiento a través del diferencial del CVAR. ii) La Siefores Básicas 1 a 4 sustituirán el VAR regulatorio por el diferencial del CVAR regulatorio y además cada una deberá establecer límites prudenciales de CVAR y VAR (autoregulación siempre y cuando cumplan con la CUF). Nota: Hasta en tanto el CAR (Comité de Análisis de Riesgos) no precise los criterios y límites al indicador de liquidez, las Afores deberán continuar observando la metodología de VAR Vigente. 3) Ampliación en el rango de calificación permitida para Valores Extranjeros Se permite la inversión en Instrumentos de Deuda de Emisores Extranjeros calificados con Grado de Inversión, esto es con rating igual o superior a ‘BBB-‘, cuando antes la calificación máxima permitida se ubicaba en ‘A-‘. Sin embargo, la inversión en instrumentos con calificación ‘BBB+’ a ‘BBB-’ solo se permitirá a: i) ii)

los Mandatarios con historial y experiencia suficiente para administrar estos activos las Siefores que demuestren un cabal cumplimiento de la Circular Única Financiera (CUF)

Adicionalmente existen 4 criterios regulatorios adicionales: los bonos deberán ser supervisados por las autoridades de Países Elegibles y en Divisas Autorizadas, las Siefores deberán tener la capacidad para valuar estos instrumentos y que el Comité de Inversión y el Comité de Riesgos definan, aprueben y den seguimiento a los límites, criterios y a la estrategia de inversión. Esta adecuación permitirá la inclusión de nuevos emisores y abrirá la puerta a participar en instrumentos que, ajustados por riesgo, son una buena alternativa de inversión y diversificación. Adicionalmente, considerando que tras la crisis financiera un tercio de las emisiones de este tipo en posición de las Afores se encuentra fuera del régimen, la modificación le permitirá a los managers tomar la mejor decisión de inversión, sin forzar la salida de algún papel. 4) Autorización para el uso indistinto de la calificación local o internacional para emisores nacionales Con el fin de simplificar los requisitos para los emisores nacionales que colocan en mercados internacionales, se permite considerar las calificaciones en escala nacional o internacional a efecto de cumplir con la regulación vigente. Esta adecuación surge con el objetivo de disminuir los costos de emisión, pues la Consar pedía a estos emisores contar con calificación global, mientras que la CNBV les exige contar con escalas domésticas. 5) Ajustes a Instrumentos Bursatilizados Se adecuaron las matrices de enaltecedores para los Instrumentos Bursatilizados en los que se eliminan los diferentes niveles de requerimiento de Aforo con base en el Seguro de Crédito a la Vivienda de cada emisión. Por lo que, el CAR con apoyo técnico de SHF e Infonavit, deberá aprobar las combinaciones de dichos enaltecedores. Esta medida se tomó ya que la crisis financiera ocasionó que las Aseguradoras Especializadas se encontraran endebles, por lo que se tomó la decisión de revisar los enaltecedores de los Instrumentos Bursatilizados (Mortgage Backed Securities).

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Régimen de Inversión de las Siefores Siéfore Básica