Mesa Redonda BIS-CEMLA sobre Política Fiscal, Manejo de Deuda Pública y Mercados de Bonos del Gobierno: Temas de Bancos Centrales México– Noviembre de 2012

SOSTENIBILIDAD FISCAL Y POLÍTICA MONETARIA: EL CASO BOLIVIANO

Raúl Mendoza Patiño Banco Central de Bolivia

SOSTENIBILIDAD FISCAL Y TASAS DE INTERÉS: MECANISMOS DE TRANSMISIÓN PARA LA ECONOMÍA BOLIVIANA «Una situación fiscal sostenible resulta esencial para conseguir la estabilidad macroeconómica, cuya importancia para el crecimiento sostenido y la reducción de la pobreza es innegable» Daniel James et al. (2006).

Sostenibilidad Fiscal

Políticas M&C Heterodoxas

Menor Deuda

Menores tasas de interés (Títulos del Tesoro)

Encaje Legal Bolivianización Pol. Cambiaria

Mayor margen de acción reducción tasas monetarias

Incentivos a la inversión (Crecimiento) Equilibrio

Control de la inflación

SOSTENIBILIDAD FISCAL: SUPERÁVIT Y DEUDA DECRECIENTE Los superávit sucesivos desde 2006, junto a la reducción de la deuda pública total, incrementaron la sostenibilidad fiscal de la economía boliviana en los últimos años.

RESULTADO DEL SPNF (En porcentaje del PIB)

DEUDA TOTAL DEL SECTOR PÚBLICO (En porcentaje del PIB)

Maastricht *(60%) CAN*(50%)

MERCOSUR*(40%)

FUENTE: ELABORACIÓN: NOTA:

Banco Central de Bolivia BCB – Asesoría de Política Económica (*) Umbrales de solvencia para deuda pública total

SOSTENIBILIDAD FISCAL: ACUMULACIÓN DE RECURSOS EXTERNOS • La reducida vulnerabilidad externa de la economía boliviana, se ve reflejada en sus elevadas RIN QUE actualmente se sitúan en 51% del PIB y en la posición acreedora frente al resto del mundo.

35,7

40

51 41 34

-20

16

14

13

10

10

11

-26,7

-40

-20,9

-20,9

-9,2

-8,4

Euro Zona

20

Corea

30 20

40,2

21,9

0

Reino Unido

40

15,9

20

Italia

50

PII NETA DE PAÍSES SELECCIONADOS (En porcentaje del PIB)

60

8 -60 -80

FUENTE: Banco Central de Bolivia – Bloomberg ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica NOTA: Bolivia datos al 8 de noviembre, Argentina, Brasil , Chile y México y Venezuela último dato disponible a octubre China, Japón, Colombia y Perú, datos a septiembre de 2012

FUENTE: Banco Central de Bolivia – Bloomberg ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica NOTA: Datos a junio de 2012

Holanda

Alemania

China

-87,0

Bolivia E.P.

-100

Brasil

R.B de Venezuela

Colombia

Argentina

México

Brasil

Chile

Japón

Perú

China

Bolivia

0

España

60

RIN DE ECONOMÍAS SELECCIONADAS (En porcentaje del PIB)

SOSTENIBILIDAD FISCAL: ACUMULACIÓN DE RECURSOS DEL SPNF Los superávit posibilitaron la acumulación de depósitos del SPNF en el BCB, coadyuvando a regular la liquidez y al control de las presiones inflacionarias. ACUMULACIÓN DE DEPÓSITOS DEL SECTOR PÚBLICO NO FINANCIERO EN EL BCB (En millones de Bolivianos) 60.000 55.000

51.318

50.000 45.000 40.000

36.648

35.000 29.249

30.000 25.000

20.842 21.567

20.000 14.573

15.000

12.367

10.000 5.000

4.368

4.332

4.783

4.302

4.990

5.961

7.337

0

FUENTE: ELABORACIÓN:

Banco Central de Bolivia BCB – Asesoría de Política Económica

POLÍTICA M&C HETERODOXA: METAS CUATITATIVAS • El BCB instrumenta su política monetaria por medio de metas cuantitativas, en coordinación con el Órgano Ejecutivo, mediante acuerdos que se suscriben entre el MEFP y el BCB desde 2006 al inicio de cada gestión (Programa monetario y Programa fiscal). • Todas las metas anuales establecidas en los Programa se cumplieron con amplios márgenes. METAS CUANTITATIVAS DEL PROGRAMA FISCAL FINANCIERO, 2006-2011 (Flujos en millones acumulados a partir del 1ro de enero de cada gestión) Crédito Interno Neto Total (En Millones de Bs)

Crédito Interno Neto del BCB al SPNF (En Millones de Bs)

2006*

2011

2006*

2006*

10000

6000

2500

5000

4000

2000

0

2000

2007*

-5000

2011

-15000

2010

0 -2000

1500

2007*

2011

2008

2009

FUENTE: Banco Central de Bolivia ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica

-6000

0

-8000

-500

2010 Meta acordada Ejecución

1000

2008

2009

2007*

500

-4000

-10000

Meta acordada Ejecución

Reservas Internacionales Netas del BCB (En Millones de $us)

2010 Meta acordada Ejecución

2008

2009

POLÍTICA POLÍTICA M&C HETERODOXA: HETERODOXA DEL ENCAJE BCBLEGAL El encaje legal permitió regular la liquidez, desdolarizar la economía e incentivar al crédito (constitución de encaje con incremento del crédito). TASAS DE ENCAJE PARA DEPÓSITOS (En porcentajes) Encaje marginal Moneda extranjera

Moneda nacional

FUENTE: Banco Central de Bolivia ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica

Moneda extranjera

POLÍTICA M&C HETERODOXA: TIPO DE CAMBIO En el marco del régimen cambiario de la economía boliviana (crawling peg), se empleó también la política cambiaria para el control de la inflación importada, en especial durante los shocks de precios internacionales de commodities de 2007/2008 y 2010/2011. APRECIACIÓN NOMINAL, INFLACIÓN ANUAL E IMPORTADA (Variación porcentual a doce meses)

Tipo de cambio 1985-2012 (Bs/1 US$) 18

1,00

1,69

2,00

-15 IPC IPC-Importado Variación cambiaria a 12 meses (eje derecho)

16

2,32

-12 14

3,00

3,33 12

4,16 4,98

10

5,57 6,42

7,07 6,96 7,69

8,00

0

2 0

3 -2

FUENTE: ELABORACIÓN:

Banco Central de Bolivia BCB – Asesoría de Política Económica

Oct-12

Jul-12

Abr-12

Oct-11

Ene-12

Jul-11

Abr-11

Ene-11

Jul-10

Oct-10

Abr-10

Ene-10

Oct-09

Jul-09

Abr-09

Oct-08

Ene-09

Jul-08

Abr-08

Ene-08

Jul-07

Oct-07

6

Abr-07

-4

Ene-07

Dic-11

Dic-10

Dic-09

Dic-08

Dic-07

Dic-06

Dic-05

Dic-04

Dic-03

Dic-02

Dic-01

Dic-00

Dic-99

Dic-98

Dic-97

Dic-96

Dic-95

Dic-94

Dic-93

Dic-92

Dic-91

Dic-90

Dic-89

Dic-88

9,00 Dic-87

-3

4

8,09 Dic-86

6

Oct-06

7,42

Jul-06

7,00

Dic-85

-6

8

6,00

Abr-06

5,00

-9

Ene-06

4,00

POLÍTICA M&C HETERODOXA: TIPO DE CAMBIO • Acorde con el régimen adoptado (crawling peg) y las características de la economía boliviana, el tipo de cambio nominal tuvo una baja volatilidad, menor a la de otros países de la región. • De esa forma se preservó la estabilidad financiera, en un contexto en el que aún existe un importante grado de dolarización parcial. VOLATILIDAD CAMBIARIA EN PAÍSES SELECCIONADOS 2003-2012 (Coeficiente de variación, en porcentajes)

FUENTE: Bloomberg – BCB ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica

2012

2011

2009

2009

2010

2008

2008

2007

2006

2005

2004

2012

2011

2010

2007

2006

2005

2004

PERU

2003

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2003

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005 2005

2004

BRASIL

10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0

COLOMBIA

2003

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2004

10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0

CHILE

10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0

BOLIVIA

2003

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2003 10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0

2012

10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0

ARGENTINA

2012

10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0

POLÍTICA M&C HETERODOXA: TIPO DE CAMBIO • El tipo de cambio real evolucionó acorde a sus fundamentos, observándose desalineamientos temporales y de magnitud moderada; es decir, con baja volatilidad. • Tomando como referencia el promedio histórico entre 1990 y 2009, el tipo de cambio real de Bolivia muestra el menor desalineamiento de la región. • De esta forma, además de coadyuvar al descenso de la inflación importada, la política cambiaria contribuyó a la bolivianización, la estabilidad de sistema financiero, la ganancia de RIN y no se generaron desalineamientos del TCR. NIVEL DEL TIPO DE CAMBIO REAL EFECTIVO TOTAL (Junio de 2011 vs. promedio 1990-2009)

TIPO DE CAMBIO REAL 1991-2012 (Índice, agosto de 2003=100)

120

115

110

105

100

95

90

85

FUENTE: Bloomberg – BCB ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

1998

1997

1996

1995

1994

1993

1992

1991

80

FUENTE Y ELABORACIÓN:

CEPAL

POLÍTICA M&C HETERODOXA: BOLIVIANIZACIÓN DE LA ECONOMÍA El mayor margen de acción de la política monetaria fue apuntalado también por la creciente remonetización de la economía boliviana. BOLIVIANIZACIÓN DEL SISTEMA FINANCIERO (En porcentaje)

COMPOSICIÓN DEUDA INTERNA PÚBLICA (En porcentaje del total)

100 90

Gobierno

80 70

90 78.7

80

depósitos

70

créditos

69.7

60 50

Moneda Nacional

40 30 20 10

100

30

90

BCB

80

20

09-11-12

2011

2010

2009

2008

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

40

2007

Moneda Extranjera

0

50

2006

60

70

10

60

0

40

Moneda Nacional

Mar-98 Oct-98 May-99 Dic-99 Jul-00 Feb-01 Sep-01 Abr-02 Nov-02 Jun-03 Ene-04 Ago-04 Mar-05 Oct-05 May-06 Dic-06 Jul-07 Feb-08 Sep-08 May-09 Dic-09 Jul-10 Feb-11 Sep-11 Abr-12 Nov 19 (p)

50 30 20

Moneda Extranjera

10 09-11-12

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

Banco Central de Bolivia BCB – Asesoría de Política Económica

2000

FUENTE: ELABORACIÓN:

1999

0

REDUCCIÓN DE LAS TASAS DE INTERÉS DE POLÍTICA MONETARIA • La sostenibilidad fiscal y el uso de instrumentos heterodoxos, otorgó mayores grados de libertad al Banco Central para la adopción de una postura contracíclica en su política monetaria. • De este modo, fue posible disminuir significativamente las tasas de los títulos de regulación monetaria, con el fin de dinamizar el crecimiento económico, ante la presencia de shocks externos adversos como los observados en años recientes (Crisis financiera y Crisis de deuda soberana). TASAS DE INSTRUMENTOS DE REGULACIÓN MONETARIA DEL BCB (En porcentajes)

Shock de precios internacionales de Commodities

FUENTE: ELABORACIÓN:

Banco Central de Bolivia BCB – Asesoría de Política Económica

18

TASAS EFECTIVAS ACTIVAS EN MN Y ME (En porcentajes)

16 ME

12

6

FUENTE: ELABORACIÓN: Banco Central de Bolivia BCB – Asesoría de Política Económica Ene-07 Mar-07 May-07 Jul-07 Sep-07 Nov-07 Ene-08 Mar-08 May-08 Jul-08 Sep-08 Nov-08 Ene-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Ene-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Ene-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11 Ene-12 Mar-12 May-12 Jul-12 Sep-12 Nov-12

Ene-07 Mar-07 May-07 Jul-07 Sep-07 Nov-07 Ene-08 Mar-08 May-08 Jul-08 Sep-08 Nov-08 Ene-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Ene-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Ene-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11 Ene-12 Mar-12 May-12 Jul-12 Sep-12 Nov-12

REDUCCIÓN DE LAS TASAS DE INTERÉS DEL SISTEMA FINANCIERO

Las políticas implementadas permitieron el descenso de las tasas de interés activas y pasivas del Sistema Financiero en los últimos años. TASAS EFECTIVAS PASIVAS EN MN Y ME (En porcentajes)

8

7 ME MN

MN

6

14 5

4

10 3

2

8 1

0

TASAS DE INTERÉS ACTIVAS EN PAÍSES DE LA REGIÓN Los descensos que tuvieron lugar en las últimas gestiones, le permitieron a la economía boliviana mantener tasas de interés activas entre las más bajas de la región. TASAS ACTIVAS PROMEDIO EN MN EN ECONOMÍAS SELECCIONADAS (En porcentajes)

FUENTE: ELABORACIÓN:

BCB – Bloomberg BCB - Asesoría de Política Económica

SOSTENIBILIDAD FISCAL Y POLÍTICAS M&C HETERODOXAS PERMITIERON CONTROLAR LA INFLACIÓN

Sostenibilidad Fiscal

Políticas M&C Heterodoxas

Menor Deuda

Encaje Legal Bolivianización Pol. Cambiaria

Incentivos a la inversión (Crecimiento)

Menores tasas de interés (Títulos del Tesoro) Mayor margen de acción reducción tasas monetarias

Equilibrio

Control de la inflación

INFLACIÓN CONTROLADA La regulación adecuada de la liquidez, en un esquema de coordinación de la política monetaria y fiscal, permitió que la inflación se mantenga moderada en los últimos años, siendo rápidamente revertidas las alzas de precios originadas en shocks internacionales en los mercados de commodities. BOLIVIA: INFLACIÓN A DOCE MESES (En porcentajes)

20

17,32

15

10

5

4,34

0

FUENTE: INE – Banco Central de Bolivia ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica

Oct-12

Abr-12

Oct-11

Abr-11

Oct-10

Abr-10

Oct-09

Abr-09

Oct-08

Abr-08

Oct-07

Abr-07

Oct-06

Abr-06

Oct-05

Abr-05

Oct-04

Abr-04

Oct-03

Abr-03

Oct-02

Abr-02

Oct-01

Abr-01

Oct-00

-5

SOSTENIBILIDAD FISCAL Y POLÍTICAS M&C HETERODOXAS APUNTALARON EL CRECIMIENTO

Sostenibilidad Fiscal

Políticas M&C Heterodoxas

Menor Deuda

Encaje Legal Bolivianización Pol. Cambiaria

Incentivos a la inversión (Crecimiento)

Menores tasas de interés (Títulos del Tesoro) Mayor margen de acción reducción tasas monetarias

Equilibrio

Control de la inflación

REDUCCIÓN DE LA TASA DE INTERÉS Y CRECIMIENTO DE CARTERA El descenso de las tasas de interés, junto a otras políticas de estímulo implementadas, contribuyeron al crecimiento de la cartera del Sistema Financiero, especialmente de los créditos en moneda nacional. CARTERA REAL Y TASA DE INTERÉS ACTIVA EFECTIVA REAL (En miles de millones de bolivianos de 1990 y en porcentaje)

FUENTE: ELABORACIÓN: NOTA:

Banco Central de Bolivia BCB - Asesoría de Política Económica Se utilizó el Deflactor de la FBKF privada para convertir la cartera corriente en real TAE ponderada por bolivianización de cartera

CARTERA PRODUCTIVA E INVERSIÓN PRIVADA En este marco, cabe destacar el crecimiento de los créditos destinados al sector productivo, cuyos incrementos acompañaron al crecimiento de la inversión privada en los últimos años (expansión reflejada en la senda ascendente de la FBKF del sector privado). CARTERA PRODUCTIVA REAL Y FBKF PRIVADA REAL * (En millones de bolivianos de 1990)

FUENTE: ELABORACIÓN: NOTA:

Instituto Nacional de Estadística – BCB Asesoría de Política Económica – BCB (*) Deflactor de capital (AN) Dato anualizado a partir de las tasas observadas en el 1er semestre

REDUCCIÓN DE LA TASA DE INTERÉS Y CRECIMIENTO DE LA INVERSIÓN PRIVADA El descenso de las tasas de interés reales en el último quinquenio, generó mejores condiciones de financiamiento para actividades empresariales, que se tradujeron en un crecimiento de las inversiones privadas en los últimos años. Esto se contrapuso al proceso de «desinversión» que tuvo lugar entre 2001-2005. TASA DE CRECIMIENTO DE LA FBKF PRIVADA NACIONAL Y TASA DE INTERÉS ACTIVA EFECTIVA REAL (En porcentaje, promedio anual)

FUENTE: ELABORACIÓN: NOTA:

BCB - Instituto Nacional de Estadísticas BCB - Asesoría de Política Económica TAE ponderada por bolivianización de cartera

CRECIMIENTO SOSTENIDO DE LA ACTIVIDAD ECONÓMICA Las políticas implementadas en los últimos años, al interior del contexto fiscal-monetario descrito, se tradujeron en una de las tasas de crecimiento más altas en la historia económica reciente de Bolivia, manteniendo perspectivas favorables para el futuro. BOLIVIA: CRECIMIENTO PROMEDIO DEL PIB POR QUINQUENIO 1991-2012 (En porcentajes) 6 4

5,5 4,7

4,1 3,5

3,1

2 0

FUENTE: INE - BCB ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica

2012(p)

2006-2011

2001-2005

1996-2000

-4

1991-1995

-2

CRECIMIENTO SOSTENIDO DE LA ACTIVIDAD ECONÓMICA Bolivia mantuvo en los últimos años un crecimiento económico sostenido, registrando una tasa acumulada que superó a la de varios países de la región y del mundo. ÍNDICE DE ACTIVIDAD ACUMULADA (2007 IV=100)

320

Perú Argentina

280

240

Bolivia

200

Chile Brasil Colombia

160

Venezuela Ecuador EE.UU.

120

Zona Euro

FUENTE: Bloomberg - BCB ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica

Trim II - 12

Trim I - 12

Trim IV - 11

Trim III - 11

Trim II - 11

Trim I - 11

Trim IV - 10

Trim III - 10

Trim II - 10

Trim I - 10

Trim IV - 09

Trim III - 09

Trim II - 09

Trim I - 09

Trim IV - 08

Trim III - 08

Trim II - 08

Trim I - 08

Trim IV - 07

80

Mesa Redonda BIS-CEMLA sobre Política Fiscal, Manejo de Deuda Pública y Mercados de Bonos del Gobierno: Temas de Bancos Centrales México– Noviembre de 2012

POLÍTICA MONETARIA Y FISCAL, COORDINACIÓN Y RESULTADOS: EL CASO BOLIVIANO

Raúl Mendoza Patiño Asesor Principal de Política Económica Banco Central de Bolivia

Política Cambiaria: Desafíos actuales a la visión convencional • En los últimos años, los regímenes cambiarios flotantes tuvieron mejores resultados en el control de la inflación. Por el contrario, regímenes de tipo de cambio fijo e intermedios registraron tasas de inflación más elevadas, aspecto diferente al encontrado en trabajos previos (Edwards, 1993; Ghosh et al, 1995). • Aunque existe respaldo de que los regímenes flexibles son propicios para el crecimiento (Levy-Yeyati y Sturzenegger, 2003; y Larraín y Parro, 2004), la experiencia reciente muestra que los países con regímenes intermedios y fijos obtuvieron, en promedio, mayores tasas de crecimiento.

10

INFLACIÓN PROMEDIO 2005-2011 POR REGÍMEN CAMBIARIO (En porcentajes)

6

CRECIMIENTO PROMEDIO DEL PIB 2005-2011 POR REGÍMEN CAMBIARIO (En porcentajes)

9

5

8 7

4

6 5

3

4

2

3 2

1

1 0

Fijo

Flotante

Intermedio

0

Fijo

Flotante

Intermedio

FUENTE: FMI . WEO. ELABORACIÓN: BCB – Asesoría de Política Económica NOTA: Para la clasificación de los regímenes se empleó la «De Facto Classification of Exchange Rate Regimes and Monetary Policy Frameworks» del FMI:

Política Cambiaria: Desafíos actuales a la visión convencional • Los efectos de la estabilidad cambiaria están condicionados a las características inherentes a cada economía. Holland et al (2011) y Schnabl (2007) encuentran que una mayor (menor) volatilidad del tipo de cambio real tiene efectos significativos negativos (positivos) en el crecimiento. La estabilidad del mercado cambiario es igualmente relevante (McKenzie, 1999; Prasad et al, 2003). • Al respecto, es sugestivo que algunos autores (Aghion et al, 2008) encuentren que en economías con menor desarrollo financiero, existe una relación negativa entre la volatilidad del tipo de cambio real y la tasa de crecimiento de largo plazo de la productividad. VOLATILIDAD DEL TIPO DE CAMBIO REAL Y CRECIMIENTO DE LA PRODUCTIVIDAD

Fuente: Aghion et al (2008)