COMERCIO INTERNACIONAL Cátedra: Eliana Scialabba El equilibrio del sector externo: el modelo IS‐LM‐BP El modelo IS‐LM‐BP es la extensión del modelo IS‐LM de síntesis neoclásica planteado por Hicks que se desarrolló en el capítulo anterior. Con los aportes de Robert Mundell y Marcus Fleming, se partió de la modelización realizada por Hicks para generalizar el modelo a una economía abierta. Si bien el modelo parte de supuestos bastante restrictivos, constituye una primera aproximación para al estudio de las economías abiertas dado que de él se derivan interesantes conclusiones respecto del efecto de las políticas económicas sobre el nivel de producto, la tasa de interés, el resultado de la balanza comercial y las reservas internacionales.

Balanza de pagos El sector externo se encuentra en equilibrio cuando la suma de los saldos de la cuenta corriente y la cuenta capital son igual a cero. En el modelo BP se simplifica el análisis de balanza de pagos analizado desde el punto de vista metodológico, y se supone que: La cuenta corriente sólo se encuentra compuesta por la demanda de exportaciones e importaciones, lo que se denomina balanza comercial, y la misma es igual a: A su vez, tanto exportaciones como importaciones, cuentan sus variables determinantes. Las exportaciones dependen de manera positiva del tipo de cambio real y del ingreso del resto del mundo. ∗ ∗ ∗ , Donde E es el tipo de cambio nominal, P* son los precios internacionales, P son los precios domésticos e Y* es el ingreso del resto del mundo. Sin embargo, para el presente análisis, los tipos de cambio real y nominal son iguales, dado que al tratarse de un análisis de corto plazo, continúa siendo válido el supuesto de precios

rígidos, y la única variación del tipo de cambio real se da cuando se modifica el tipo de cambio nominal. Esta relación funcional indica que ante un incremento del tipo de cambio nominal (devaluación o depreciación) los bienes domésticos son más competitivos en el extranjero, lo que produce un aumento de su demanda; mientras que la expansión del ingreso del resto del mundo incrementa la demanda agregada externa, y por lo tanto, las exportaciones nacionales. Al contrario, una caída del tipo de cambio nominal (apreciación), desincentiva las exportaciones, al igual que una crisis económica internacional. En tanto, las importaciones dependen negativamente del tipo de cambio real y de manera positiva del ingreso doméstico. La ecuación de comportamiento es: ∗ ∗ , Donde E es el tipo de cambio nominal, P* son los precios internacionales, P son los precios domésticos e Y es el ingreso nacional. Dada la relación funcional, el aumento ingreso doméstico genera una expansión de la demanda de bienes importados (tanto de los destinados al consumo final como los que tienen como destino el consumo intermedio), mientras que una recesión provoca una disminución de la demanda de los mismos. Por otra parte, un alza del tipo de cambio nominal (devaluación o depreciación) incrementa el valor de los bienes importados medidos en moneda doméstica, y una caída del tipo de cambio (apreciación) los abarata respecto a los bienes domésticos. La cuenta capital, en tanto, sólo se encuentra en función de la tasa de interés doméstica e internacional, y las transacciones van a ser únicamente compra y venta de bonos, perfectamente sustituibles entre sí que solo se diferencian por su rendimiento. La cuenta capital se expresa con la siguiente ecuación: , ∗ Si la tasa de interés doméstica es mayor a la internacional, (i>i*) la economía verifica un ingreso de capitales, ya que se espera un mayor rendimiento de los bonos en el mercado doméstico. En cambio, si la tasa de interés internacional es superior a la interna (i0 BP = 0 

Déficit (salida de capitales) 

BP 0   BP = 0  BP Y*). El nuevo producto de equilibrio superior al inicial produce un aumento de la demanda de importaciones, y esta suba en la compra de bienes importados genera el déficit de la balanza de pagos. A su vez, la mayor demanda de importaciones produce un aumento en la demanda de divisas en el mercado local y genera una tendencia a la depreciación de la moneda (aumento del tipo de cambio). Debido a que el régimen cambiario fijado por la autoridad monetaria es de cambio fijo, esta interviene el mercado vendiendo moneda extranjera para frenar las presiones a la suba de la moneda doméstica. Cuando el banco central vende divisas se contrae el stock de reservas internacionales y la base monetaria. De esta forma disminuye la oferta de dinero, y al no modificarse la demanda de dinero, se incrementa la tasa de interés, por lo que la curva LM se desplaza hacia la izquierda, desde LM’ hasta LM’’, ubicándose en el punto C. El aumento de la tasa de interés disminuye la demanda de inversión y el ingreso de la economía, hasta llevarlo a un valor que permita reducir las importaciones a un nivel consistente con el equilibrio del balance de pagos. No obstante, a pesar que en el caso de la nula movilidad de capitales el ajuste se realiza a través de cambios en el nivel de producto, los desplazamientos de la curva LM son similares a los que se verifican con perfecta movilidad en la cuenta capital. La política monetaria expansiva es neutralizada por la intervención que realiza el banco central para mantener el tipo de cambio fijo.

Conclusión: la política monetaria no tiene efectos expansivos en una economía abierta con tipo de cambio fijo. La nula movilidad de capitales no genera ningún resultado diferencial respecto a la perfecta movilidad, ya que también se produce una caída en el nivel de reservas internacionales con la finalidad de mantener la tasa de cambio. Resultados: el nivel de ingreso, la tasa de interés y el saldo de balanza comercial no se modifican y se contrae el stock de reservas internacionales. 4. POLÍTICA FISCAL EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FIJO Y NULA MOVILIDAD DE CAPITALES Previo a la implementación de la política expansiva, la economía se encuentra en el punto A de equilibrio interno y externo (IS=LM=BP). Dado que la movilidad de capitales es nula, la curva BP es vertical. Cuando el gobierno implementa una política fiscal expansiva, aumenta el gasto público, y por lo tanto, la demanda agregada y el ingreso de equilibrio de la economía, desplazando la curva hacia la derecha, desde IS hasta IS’. Debido a que no hay modificaciones en la oferta de dinero, el incremento de la demanda monetaria por motivo transacción aumenta la tasa de interés de equilibrio y la economía se ubica en el punto B, en el que existe equilibrio interno con déficit de balanza de pagos. Este déficit se debe a que la expansión fiscal aumenta el nivel de ingreso (Y’>Y*), y por lo tanto, la demanda de bienes importados. Gráfico 1.8: POLÍTICA FISCAL EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FIJO Y NULA MOVILIDAD DE CAPITALES i  i’’  i’  i* 

A

BP  C 

LM’

LM

B  A  IS’ IS Y*  Y’

Y

A su vez, la mayor demanda de bienes importados genera un aumento de la demanda de divisas en el mercado, lo que genera una tendencia a la depreciación de la moneda doméstica (aumento del tipo de cambio). Debido a que el banco central debe mantener la paridad

cambiaria, ofrece divisas para evitar que se convaliden las presiones a la suba de la tasa de cambio. La autoridad monetaria vende moneda doméstica para cubrir el aumento de demanda por parte de los importadores, reduciendo de esta forma el stock de reservas internacionales y la base monetaria. La contracción de la oferta monetaria desplaza la curva LM hacia la izquierda, desde LM hasta LM’, ubicándose la economía en el punto C. El aumento de la tasa de interés contrae la demanda de inversión y el ingreso de la economía, hasta llevarlo a un valor que permita reducir las importaciones a un nivel consistente con el equilibrio del balance de pagos. Conclusión: con nula movilidad de capitales y tipo de cambio fijo, la política fiscal expansiva, al igual que la política monetaria, es totalmente inefectiva, dado que el si bien el aumento del gasto del gobierno genera una la expansión inicial del producto, este se contrae por el aumento de la tasa de interés. Asimismo, el stock de reservas internacionales se reduce, y cambia la composición del producto: aumenta el gasto público y disminuye la inversión debido al incremento de la tasa de interés. Resultados: el nivel de producto y el saldo de la balanza comercial no varían, se incrementa la tasa de interés y el stock de reservas internacionales se contrae. 5. POLÍTICA MONETARIA EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE Y NULA MOVILIDAD DE CAPITALES Antes de la implementación de la política, la economía se encuentra en el punto A, en el que se encuentran en equilibrio tanto el mercado interno (IS=LM) como externo (BP=0). Debido a que la movilidad de capitales es nula, la curva BP es vertical. Cuando el banco central realiza una política monetaria expansiva, incrementa la oferta monetaria. Debido a que no se modifica la demanda de dinero por motivo transacción, la emisión de dinero disminuye la tasa de interés y genera un desplazamiento de la curva LM hacia la derecha, desde LM hasta LM’. La reducción de la tasa de interés de equilibrio afecta de manera positiva al mercado de bienes, provocando un aumento de la demanda de inversión, y por lo tanto del nivel de producto. De esta forma, la economía se ubica en el punto B, en el que se verifica equilibrio interno pero déficit de balanza de pagos.

Gráfico 1.9: POLÍTICA MONETARIA EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE Y NULA MOVILIDAD DE CAPITALES i  i*  i’´  i’ 

A

BP        BP’ LM

LM’

 C 

 A  B

IS’ IS   Y*   Y’  Y’’

Y

El déficit de balanza de pagos se explica debido a que el incremento en el nivel de producto (Y’>Y*) genera una suba de la demanda de importaciones. El aumento de las compras externas provoca un incremento en la demanda de divisas, lo que genera una tendencia a la depreciación de la moneda local (alza del tipo de cambio). Como el sistema cambiario es flexible, el banco central no interviene y las presiones a la depreciación de la moneda son convalidadas, incrementándose el tipo de cambio. La variación del tipo de cambio, que en régimen de tipo de cambio flexible es endógeno, genera desplazamientos tanto de la curva IS como la BP, ambas hacia la derecha, desde IS hasta IS’ y desde BP hasta BP’, ubicando a la economía en el punto C. El desplazamiento de la curva IS se explica porque el aumento del tipo de cambio encarece las importaciones y expande las exportaciones. Al aumentar las ventas al resto de mundo se incrementa la demanda agregada de la economía, mientras que la caída de las importaciones disminuye la oferta agregada. En cuanto a la curva BP, la misma se desplaza endógenamente, ya que bajo un sistema de tipo de cambio flexible la balanza de pagos siempre debe encontrarse en equilibrio. Al contraerse las importaciones y expandirse las exportaciones, las presiones sobre el tipo de cambio comienzan a disiparse y el ajuste de la balanza de pagos finaliza en un nivel de mayor ingreso de la economía. Conclusión: la política monetaria expansiva con tipo de cambio flexible y nula movilidad de capitales es efectiva, dado que el ajuste finaliza con un nivel de producto mayor al inicial, mientras que al no intervenir el banco central el stock de reservas internacionales no se modifica y la tasa de interés dependerá de la respuesta endógena de las curvas IS y BP.

Asimismo, el aumento de las exportaciones produce un superávit de la balanza comercial, ya que las importaciones en un principio se expanden, pero el aumento del tipo de cambio produce luego una contracción. Resultados: aumenta el nivel de producto, la tasa de interés queda indeterminada, el stock de reservas internacionales no varía y la balanza comercial es superavitaria. 6. POLÍTICA FISCAL EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE Y NULA MOVILIDAD DE CAPITALES Previo a la implementación de una política expansiva, la economía se encuentra en el punto A de equilibrio interno (IS=LM) y externo (BP=0). Debido a que no hay movilidad de capitales, la curva BP es vertical. El gobierno lleva adelante una política fiscal expansiva, aumentando el nivel de gasto público. Este incremento eleva la demanda agregada y el nivel de ingreso de la economía, lo que desplaza la curva IS hacia la derecha, desde IS hasta IS’. El aumento del nivel de ingreso (Y’>Y*) produce un incremento en la demanda de bienes importados, lo que genera un déficit del balance de pagos, ubicando a la economía en el punto B, de equilibrio interno y desequilibrio externo. Gráfico 1.10: POLÍTICA FISCAL EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE Y NULA MOVILIDAD DE CAPITALES A

i  I’’ i’  i* 

BP     BP’’

LM

 C  B  A   IS’’ IS’ IS   Y* Y’  Y’’

Y

A su vez, la demanda de importaciones genera un incremento en la demanda de divisas, lo que produce una tendencia a la depreciación del tipo de cambio. Debido a que la economía opera en un sistema de tipo de cambio flexible, una mayor demanda de moneda extranjera convalida las presiones sobre la paridad cambiaria. Debido a la depreciación del tipo de cambio los bienes exportables se vuelven más competitivos, lo que genera un aumento del nivel de exportaciones de la economía, mientras que las importaciones se reducen por el encarecimiento en el mercado interno debido al alza

del tipo de cambio. Esta mejora de las ventas externas vuelve a desplazar la curva IS hacia la derecha, desde IS’ hasta IS’’ y este proceso se reproduce hasta el punto en que las exportaciones se igualen a las importaciones y el tipo de cambio permanezca sin modificaciones. Bajo un régimen de tipo de cambio flexible el balance de pagos siempre debe encontrarse en equilibrio, lo que produce que la curva BP se desplace de manera endógena hacia la derecha, desde BP hasta BP’, hasta el punto en el que las exportaciones se igualan a las importaciones. Conclusión: con nula movilidad de capitales y régimen cambiario flexible, la política fiscal tiene efectos expansivos, ya que al finalizar el ajuste el nivel de producto de la economía es mayor al inicial. Sin embargo, la efectividad es menor al de la política monetaria porque la tasa de interés se incrementa más, desincentivando la demanda de inversión. Al operar en un sistema de tipo de cambio flexible, el stock de reservas internacionales no se modifica debido a que el banco central no interviene en el mercado de cambio y la balanza comercial se ajusta endógenamente hasta que la misma quede equilibrada. Resultados: aumenta el nivel de producto y la tasa de interés de la economía y el stock de reservas internacionales y el saldo de la balanza comercial no varían. 7. POLÍTICA MONETARIA EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE Y PERFECTA MOVILIDAD DE CAPITALES Antes de implementar la política expansiva, la economía se encuentra en el punto A que corresponde al equilibrio interno (IS=LM) y externo (BP=0). Debido a que la movilidad de capitales es perfecta, la curva BP es horizontal. Cuando el banco central realiza una política monetaria expansiva aumenta la oferta monetaria. Al mantenerse sin cambios la demanda de dinero, un incremento de la oferta de dinero genera una caída de la tasa de interés, desplazando la curva LM hacia la derecha, desde LM hasta LM’. La expansión de la oferta monetaria disminuye la tasa de interés de equilibrio, lo que afecta de manera positiva sobre la inversión, la demanda agregada y el nivel de ingreso. Una vez realizada la política monetaria, la economía se encuentra en un punto B, que corresponde a un equilibrio interno (IS=LM), pero a un déficit de balanza de pagos. El déficit de balanza de pagos se debe a que la expansión monetaria reduce la tasa de interés doméstica por debajo de la internacional (ii*). Esto lleva a la economía a un punto B en el que existe equilibrio interno (IS=LM) con superávit de balanza de pagos. El diferencial de tasas genera un ingreso de capitales, debido al mayor rendimiento de los activos financieros en la economía local, lo cual produce una expansión en la oferta de divisas, ya que los inversores externos requieren moneda doméstica para comprar activos financieros internos. El aumento de oferta de divisas produce una tendencia a la apreciación de la moneda doméstica (reducción del tipo de cambio). Como el sistema cambiario es flexible, la autoridad monetaria no interviene, y de esta forma la moneda doméstica se aprecia. Gráfico 1.12: POLÍTICA FISCAL EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE Y PERFECTA MOVILIDAD DE CAPITALES i 

A

LM B

i’  i* 

A =  C

BP IS’   IS=IS’’

Y*  Y’  

Y

Esta pérdida de competitividad genera una caída del nivel de exportaciones, y un aumento de la demanda de importaciones, lo que produce un déficit de la balanza comercial. Esto contrae la demanda agregada y desplaza la curva IS hacia la izquierda, desde IS’ hasta IS’’ hasta su posición inicial, donde la tasa de interés local se iguala a la internacional (i=i*) y de esta forma se restablece el equilibrio de todos los mercados.

Conclusión: la política fiscal expansiva con tipo de cambio flexible y movilidad de capitales es inefectiva, dado que el nivel de producto permanece constante aunque se modifica la composición de la demanda agregada: aumenta la participación del gasto público y se reduce la de las exportaciones, mientras que el stock de reservas internacionales no se modifica. Resultados: el nivel de ingreso, la tasa de interés y el stock de reservas internacionales no varían y el saldo de la balanza comercial es deficitario.

Formación del tipo de cambio   El tipo de cambio es uno de los precios fundamentales de la economía, ya que vincula la economía doméstica con el resto del mundo. No obstante, el tipo de cambio posee una naturaleza dual, ya que es un precio relativo para el comercio internacional de bienes y servicios, pero también es un precio relativo, y por lo tanto determinante de la rentabilidad de las inversiones, para los movimientos de capital. Tradicionalmente, existen tres factores explicativos, los cuales se analizarán a continuación.

Paridad del poder adquisitivo Dentro de la teoría de la paridad del poder adquisitivo (PPA) podemos encontrar dos explicaciones, la absoluta y la relativa. ABSOLUTA Los bienes idénticos se deben vender a idéntico precio. A escala mundial significa que los mismos bienes deben costar lo mismo en todos los mercados si el precio se expresa en la misma moneda. La diferencia de precio de un mismo producto en dos países distintos, una vez multiplicados por el tipo de cambio vigente, no debe superar el costo de transporte (con exclusión de aranceles, impuestos y otras trabas a la libre circulación de bienes). /



De esta teoría de la PPA absoluta se desprende el llamado “Índice Big Mac”, el cual toma como referencia el precio de la hamburguesa. Por ejemplo, si un Big Mac cuesta 3,06 € en los países de la Eurozona, y 3,41 USD en los Estados Unidos, el tipo de cambio debería ser: 3,06/3,41 = 0,8973.

‐

‐

Si el tipo de cambio de mercado es inferior, según el índice Big Mac se debería esperar que el valor del euro subiera hasta que alcance el valor teórico que resulta de la aplicación de la PPA. Si el tipo de cambio de mercado es superior, debería esperarse que el valor del euro disminuyera hasta que alcance el valor teórico del índice Big Mac.

En la siguiente figura se presenta el cálculo del índice Big Mac, confeccionado por la revista The Economist. Tal como puede observarse, en julio de 2010 el tipo de cambio de Argentina tenía una subvaluación del 52%, es decir que el tipo de cambio de mercado era de 3,93 $/USD y según la teoría de la PPA debía ser de 1,88 $/USD1. Figura 1.1: INDICE BIG MAC Precio del Big Mac* País

Estados Unidos Argentina Brasil Canadá Chile China Colombia Corea del Sur Euro área Gran Bretaña Hong Kong Israel Japón México Noruega Perú Rusia Sudáfrica Suecia Suiza Tailandia Turquía Uruguay

En moneda local $ 3,73 Peso 7,00 Real 8,71 C$ 4,17 Peso 1.750 Yuan 13,2 Peso 8.200 Won 3.400 € 3,38 £ 2,29 HK$ 14,8 Shekel 14,9 ¥ 320 Peso 32,0 Kroner 45,0 Sol 10,0 Rouble 71,0 Rand 18,5 SKr 48,4 SFr 6,50 Baht 70,0 Lira 5,95 Peso 79,0

En dólares

3,73 1,78 4,91 4,00 3,34 1,95 4,39 2,82 4,33 3,48 1,90 3,86 3,67 2,50 7,20 3,54 2,33 2,45 6,56 6,19 2,17 3,89 3,74

Paridad de poder de compra del dólar

Tipo de cambio respecto del dólar - Al 21 de julio de 2010

Sub (-) / sobre(+) valuación respecto del dólar, %

1,88 2,33 1,12 469 3,54 2196 911 1,1 1,63 3,96 3,99 85,7 8,57 12,1 2,68 19 4,94 13 1,74 18,8 1,59 21,2

3,93 1,77 1,04 524 6,78 1868 1204 1,28 1,52 7,77 3,86 87,2 12,8 6,25 2,83 30,4 7,54 7,37 1,05 32,3 1,53 21,1

0 -52 31 7 -10 -48 18 -24 16 -7 -49 3 -2 -33 93 -5 -38 -34 76 66 -42 4 0

Fuente: elaboración en base a The Economist                                                             



1 No obstante, debe tenerse en cuenta que, en el caso particular de Argentina, el precio del Big Mac se

encuentra “congelado” por un acuerdo entre el gobierno y la cadena Mc Donald’s, por lo tanto, el precio relevado no tiene relación con el precio del resto de las hamburguesas que se venden en la cadena de comidas rápidas.

En el otro extremo se encontraba Noruega, con una sobrevaloración del tipo de cambio del 93%. Mientras que el tipo de cambio de mercado era de 6,25 coronas/USD, el tipo de cambio de PPA era de 12,1 coronas / USD. El indicador presentado se utiliza como una variable “proxy” de competitividad de las economías, y se contrasta el tipo de cambio de mercado con el PPA. Una economía con tipo de cambio subvaluado será “artificialmente” más competitiva, debido a que su tipo de cambio de mercado es superior al correspondiente a la PPA, haciendo las exportaciones menos costosas, a la vez incentivando a los consumidores a sustituir importaciones por bienes nacionales. En tanto, una moneda sobrevaluada indica una menor competitividad, debido al encarecimiento de las exportaciones. RELATIVA La PPA relativa tiene en consideración los diferenciales de las tasas de inflación. La variación del tipo de cambio es igual al diferencial de inflación entre el país A y B, dividido por 1 más la variación de precios del país B, tal como se expresa en la siguiente ecuación: /

1



Según esta teoría, el país con mayor tasa de inflación debería ver depreciada su moneda, en relación al país con menor tasa de inflación.

Paridad de las tasas de interés A corto plazo, son los flujos de capital y no el comercio de bienes y servicios, lo que determina las fluctuaciones de los tipos de cambio. La asignación internacional de fondos a corto plazo depende de: ‐ ‐ ‐

Tasas de interés en los diferentes países. Expectativas de los tipos de cambio. Prima de riesgo.

Considerados estos tres indicadores, los inversores comparan rentabilidades de invertir en distintas monedas teniendo en cuenta el riesgo (ajustadas al riesgo). En la situación de equilibrio, el margen forward a un plazo determinado en el cambio de dos divisas será igual al diferencial entre los tipos de interés a dicho plazo entre las divisas en cuestión, mientras que en caso de desequilibrio se podría realizar arbitraje. 1 1



Donde tf es el tipo de cambio forward, correspondientes a operaciones a plazo, y ts el spot, correspondiente a las operaciones a contado. ‐ ‐ ‐

Si iA = iB, el tipo de cambio al contado es igual al tipo de cambio a plazo. Si iA > iB, la moneda del país B deberá venderse con una prima a plazo, que es igual al descuento a plazo de la moneda de A. Si iA < iB, la moneda de B debería venderse con un descuento a plazo, que es igual a la prima a plazo de la moneda de A.

Considerando esta relación, se puede determinar la dirección de los flujos de capitales. Estos se dirigen hacia el país A cuando el diferencial entre los tipos de interés (iA ‐ iB) es positivo y mayor que el descuento a plazo de la moneda A; o si el diferencial entre ambos tipos de interés es negativo (iA ‐ iB) pero inferior a la prima a plazo de la moneda de B. En cambio, se dirigen hacia el país B cuando el diferencial entre los tipos de interés (iA ‐ iB) es positivo y mayor que el descuento a plazo de la moneda B; o si el diferencial entre ambos tipos de interés es negativo (iA ‐ iB) pero inferior a la prima a plazo de la moneda de A.

Efecto Fisher Este efecto relaciona los dos factores explicativos que se presentaron previamente. Se calcula considerando el diferencial de tasas de inflación y de tasas interés y el resultado depende de si se considera una economía cerrada o abierta. En una economía cerrada, iA ‐ iB = pA– pB. En equilibrio, el diferencial de los tipos de interés nominales de dos países, ha de ser igual al diferencial de las tasas de inflación o índices de precios de los mismos. En cambio, en una economía abierta, iA= iB + tA/B. En este caso, el equilibrio en el largo plazo se da cuando las rentabilidades se igualan, es decir, cuando el interés nominal de un país sea igual al interés nominal de otro país más la variación del tipo de cambio.