Contactos: Juan Carlos Olmos Carreño [email protected] Rafael González Guillén [email protected] (571) 2362500-6236199 Roy Weinberger (New York)

BankWatch Ratings de Colombia S.A. www.brc.com.co

Marzo de 2001

EMISIÓN DE BONOS ORDINARIOS Y PAPELES COMERCIALES EMGESA S.A. E.S.P. BANKWATCH RATINGS DE COLOMBIA S.A.

Papeles Comerciales

Bonos Ordinarios

EMGESA S. A. E.S.P.

BRC 1+ (Más)

AAA

La información contenida en este documento se basa en los informes auditados de Emgesa S. A. para los años 1997, 1998 y 1999, en estados financieros sin auditar a diciembre de 2000 y en el modelo de proyección financiera implementado por EMGESA. Fundamentos de la Calificación Las calificaciones otorgadas a la presente emisión de bonos ordinarios por $150.000 millones y papeles comerciales por $100.000 millones de EMGESA S.A. ESP, son BRC 1+(Más) para los papeles comerciales y AAA (Triple A) para los bonos ordinarios, las cuales corresponden a la categoría más alta dentro del grado de inversión e indican que la capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. La calificación se fundamenta en: 9 La fuerte estructura de capital, en la que a diciembre de 2000 el patrimonio y activo (sin valorizaciones) representaban 3,17 y 4,17 veces el total del pasivo respectivamente, brindándole a la empresa una alta flexibilidad financiera. 9 Las altas coberturas de flujo de caja libre sobre el servicio de deuda en promedio durante la vida de los bonos, incluso en los escenarios de tensión desarrollados por BankWatch. 9 La fuerte posición competitiva que mantiene la empresa al poseer el 20% de la capacidad instalada del Sistema Interconectado Nacional (SIN) y dos cadenas paralelas de generación de energía. A diciembre de 2000 la empresa alcanzó un factor de disponibilidad ponderado del 95,2% (con una disponibilidad hidráulica de 94,8% y una disponibilidad térmica del 99,2%). 9 La estable generación de caja proveniente de una adecuada gestión comercial, que con base en análisis dinámicos de las condiciones del mercado que se pueden presentar bajo diferentes hidrologías, determina el nivel ideal de contratación para que las posibles variaciones en el mercado no afecten el nivel de ingresos de forma importante. Sin embargo, los ingresos futuros se encuentran afectados negativamente por el menor cargo por capacidad reconocido a la empresa a partir de un cambio normativo, ingreso que históricamente había sido importante gracias a condiciones favorables de hidrologías en Guavio y río Bogotá cuando en el sistema se presentan hidrologías críticas y la alta disponibilidad de las plantas

9

9

9

por adecuado mantenimiento que se les brinda. Es por lo anterior que la rentabilidad de la empresa ahora más que antes se fundamenta en una adecuada gestión de la energía vendida en bolsa y la vendida por medio de contratos. El excelente desempeño operativo, administrativo y financiero de la empresa desde su privatización en octubre de 1997, que se refleja en un crecimiento del 62,3% en la utilidad operacional entre diciembre de 1999 y diciembre de 2000, la reducción de los gastos de administración en un 6,5% y el crecimiento de la utilidad antes de ajustes por inflación e impuestos del 105%. En el corto periodo de funcionamiento, EMGESA ha logrado una optimización del margen operativo con claras políticas administrativas y comerciales que le han permitido registrar utilidades por $90.017, inclusive en el contexto de recesión económica en el desarrollo de su actividad, y en medio de importantes cambios regulatorios y problemas de cartera que enfrenta el sector energético. El apoyo técnico y permanente control administrativo ejercido por su principal accionista, ENDESA S.A. (Endesa España), empresa generadora con operación en diversos mercados europeos y latinoamericanos, que por medio de los planes implementados para llevar los indicadores de EMGESA a estándares internacionales, ha permitido el mejoramiento en sus indicadores de eficiencia. Una de las principales amenazas que ahora enfrenta el sector energético en Colombia es la inestabilidad que se presenta en el marco regulatorio bajo el cual operan los diferentes actores del sistema, debido a la politización del tema por la incidencia que tiene la fluctuación de los precios en la energía sobre el costo de vida de la población, ocasionado por los atentados contra el STN. Los constantes cambios normativos pueden afectar los resultados financieros de los participantes en el sistema, principalmente de los generadores. Es por ello que BRC monitoreará este riesgo para ver sus implicaciones sobre los resultados futuros de EMGESA.

1

Análisis DOFA Fortalezas ¾ Fuerte estructura de capital y alta flexibilidad financiera. ¾ Alta despachabilidad de las unidades por su estado de conservación, su disponibilidad y complementariedad de hidrologías. ¾ Infraestructura nueva con tecnología moderna. ¾ Fuerte posición competitiva gracias a la ubicación estratégica de la mayoría de plantas. ¾ Control del 36% de la generación privada, con el respaldo de uno de los principales grupos energéticos a nivel mundial: Endesa España. ¾ Control del 20% de la generación del sistema Debilidades ¾ Concentración (60%) de la generación de energía de la compañía en una sola planta. ¾ Alta dependencia de factores hidrológicos producto de la concentración de la capacidad instalada en plantas hidroeléctricas ¾ Incertidumbre en niveles de sedimentación de embalses. Oportunidades ¾ Expansión regional ¾ Aumento de disponibilidad y remuneración de centrales. ¾ Proyectos conjuntos con la Empresa de Acueducto y Alcantarillado de Bogotá ¾ Las condiciones hidrológicas favorables en Guavio y la cadena de Río Bogotá cuando el sistema presenta hidrologías críticas ¾ Crecimiento de demanda de energía en el largo plazo Amenazas ¾ Cambios en el marco normativo del sector ¾ Situación política y económica del país. ¾ Presiones en regulación ambiental ¾ Existencia de sobreoferta en el sector bajo condiciones hidrológicas normales. ¾ Sustitución de la energía eléctrica por otras fuentes de energía como el gas. Estructura de la Emisión Las principales características de la emisión son las siguientes: Cuadro No. 1 Resumen Características de la Emisión Item Concepto Emisor: Emgesa S. A. E. S. P. Clase de Título: Bonos Ordinarios. Monto: $150.000.000.000. Valor Nominal por Bono: Serie A: $1.000.000 Serie B: $1.000.000 Serie C: 10.000 UVR Serie D: 1.000 Unidades TRM. Valor Mínimo de Inversión: 1 Bono Características: Serie A: Bonos Ordinarios Tasa Variables DTF Serie B: Bonos Ordinarios Tasa Variable IPC Serie C: Bonos Ordinarios denominados en UVR Serie D: Bonos en unidades TRM a Tasa Fija Redención de los Títulos: Series A, B y C: 5, 7 y 10 años Serie D: 2, 3, 4 y 5 años Plazo de colocación Dos (2) años contados a partir de la fecha de publicación del primer aviso de oferta pública

Los títulos ofrecidos son bonos ordinarios EMGESA, a la orden y transferidos por medio de anotaciones de cuenta ofrecidos mediante oferta pública, por valor de $150.000 millones de pesos. La emisión está estructurada en cuatro series con plazos de 2, 3, 4, 5, 7 y 10 años y amortizaciones de capital al vencimiento. Los Bonos Serie A ofrecerán un rendimiento flotante ligado a la DTF. Los puntos nominales que se ofrecerán en cada subserie sobre la DTF para el cálculo de los intereses, serán determinados por el Emisor en el aviso de oferta pública correspondiente. Los bonos cuyos rendimientos estén referenciados a la TRM devengarán la tasa fija efectiva que se estipule en el aviso de oferta, más el incremento del valor de la TRM durante la vigencia del bono. Los bonos Tasa Variable IPC ofrecerán un rendimiento flotante ligado a la inflación. Los bonos denominados en UVR ofrecerán un rendimiento fijo en UVR (Unidad de Valor Real). La totalidad de la emisión se adelantará en forma desmaterializada y será administrada por DECEVAL S. A. Los bonos estarán inscritos en las Bolsas de Valores de Bogotá, Medellín y de Occidente. La suscripción de Bonos Ordinarios Emgesa se realizará a través de las firmas Citivalores S.A. y BBVA Valores, Comisionistas de Bolsa y de las demás firmas comisionistas inscritas en la Bolsa de Valores de Bogotá a las cuales se les otorgue cupos de colocación. El mecanismo de adjudicación será el de subasta o el de demanda en firme, según se determine en el aviso de oferta pública correspondiente a cada lote de la emisión. De acuerdo con lo aprobado por la Junta Directiva de EMGESA, los recursos obtenidos por medio de la colocación de los Bonos Ordinarios ($150.000 millones) y de los papeles comerciales ($100.000 millones) se destinarán para cancelar deuda adquirida con anterioridad (63%) y para capital de trabajo (37%). Perfil del Emisor Durante la década de los noventa se dio un importante proceso de reestructuración del sector eléctrico para corregir ineficiencias administrativas, operativas y financieras de las empresas, que llevaron al racionamiento de 1991. En 1992 se inició el proceso de transformación institucional que se materializaría posteriormente en la Ley 142 de 1994, la cual estableció un marco general de servicios públicos domiciliarios. Posteriormente, se conformaría la CREG (Comisión de Regulación de Energía Eléctrica y Gas), instancia encargada de reglamentar las actividades de Generación, Transmisión, Distribución y Comercialización. En 1995, mediante la suscripción del convenio entre la EEB, el Distrito Capital y la Nación, se da el primer paso con el fin de sanear financieramente la EEB mediante el llamado Plan de Reestructuración, de tal forma que se pudiera garantizar el servicio de energía en el futuro. Entre las acciones emprendidas por la empresa después de establecer el convenio y como condición básica para materializar el Plan de Reestructuración, se incluye la transformación de la EEB en una empresa por acciones abriendo la posibilidad de participación del capital privado. En enero de 1997, después de concluirse el estudio de valoración de la empresa realizado por una firma consultora internacional, la Asamblea de Accionistas aprobó la capitalización y reestructuración de la EEB S.A. ESP. La

2

reestructuración propuesta consta de una empresa matriz EEB) y dos subsidiarias (generadora y comercializadora). parte correspondiente a transmisión queda integrada a empresa matriz. La estructura corporativa se aprobó y formalizó el 15 de septiembre de 1997.

(la La la se

Una vez efectuada la separación de las diferentes actividades del negocio energético y los activos correspondientes a la actividad generadora bajo esta nueva estructura corporativa de la EEB, se procedió a una convocatoria pública internacional para atraer inversionistas privados. De esta forma, se adjudicó la capitalización del 48,5% del negocio de generación (EMGESA S.A ESP) y el 5,5% del capital accionario de la Casa Matriz, a la firma Capital Energía S.A. por una suma de US$951 millones y la capitalización del negocio de distribución y comercialización (Codensa S. A. ESP) y el 5,5% del capital accionario de la Casa Matriz a la firma Luz de Bogotá S. A. por una suma de US$1.226 millones. La composición accionaria de EMGESA a 31 de diciembre de 2000 se ilustra en el cuadro No.2. En la sociedad existen acciones estatales ordinarias y con dividendo preferencial y acciones privadas ordinarias y con dividendo preferencial. Las preferenciales no tienen derecho a voto. Solamente están en circulación las acciones privadas ordinarias y preferenciales. Cuadro No. 2. Composición Accionaria Accionistas No. Acciones Ordinarias Empresa Energía de Bogotá 55.659.615 Capital Energía 74.212.818 Endesa Desarrollo 1 Central Hidro. de Betania 1 Inversiones Betania 1 Total 129.872.436

No. Acciones Preferenciales 23.191.507 0 0 0 0 23.191.507

Aunque la Empresa de Energía de Bogotá cuenta con el 51% de la participación accionaria en Emgesa, Capital Energía S.A. es propietaria del 57,1% de las acciones con derecho a voto. Es así como el control de la Junta Directiva y de la Asamblea de Accionistas de EMGESA es de los inversionistas privados. Actualmente se encuentran en proceso una emisión de acciones por valor correspondiente al 1% del patrimonio. Capital Energía S.A. es controlado por Endesa España mediante una participación accionaria directa del 49% e indirecta vía Betania, que posee el 51% restante de las acciones. Endesa Chile posee el 85,7% de la acciones de Betania y la Corporación Financiera del Valle Corfivalle posee el 14,3% restante. Por su parte, Endesa España mantiene una participación accionaria del 60% sobre Endesa Chile. ENDESA S.A., uno de los principales grupos energéticos a nivel internacional creado en 1944, es la quinta empresa española y cuarta eléctrica europea por capitalización bursátil. Con un total de 36,538 MW instalados y 148,540 GWh distribuidos, ENDESA S.A. distribuye energía a clientes ubicados en países de Europa, Africa y América Latina. Su volumen de activos es superior a $8.2 billones de pesetas y sus ingresos por explotación a septiembre de 2000 alcanzaban la suma de $1,8 billones de pesetas. Cuenta con seis líneas de negocio: Generación, Distribución, Comercialización de energía eléctrica, Negocio internacional, Diversificación (que

consiste en actividades de telecomunicaciones, gas, cogeneración, energías renovables, aguas y medio ambiente) y servicios. Actualmente la empresa se encuentra en proceso de consolidación de su liderazgo eléctrico en España (año y medio antes de que se produzca su apertura total) manteniendo sus posiciones en América Latina e incrementando de manera significativa su presencia en el mercado eléctrico europeo, haciendo que otros negocios como telecomunicaciones y nuevas tecnologías complementen y aporten valor a su negocio principal. Para ello la compañía tiene programado desarrollar un plan de inversiones entre 2001 y 2005 que ascienden a $3,4 billones de pesetas. Existe un acuerdo vigente entre los accionistas EEB y Capital Energía denominado acuerdo marco de inversión (AMI), en el cual se establecen las condiciones básicas para la constitución de EMGESA y se determinan las obligaciones en el manejo de la compañía. Este acuerdo terminará el 23 de octubre de 2002 o antes si EEB deja de ser propietaria de por lo menos el 25% de las acciones de EMGESA. Entre otras disposiciones, el AMI establece previsiones en relación con: 1. el régimen corporativo 2. presupuestos, contabilidad y auditoria 3. gravamen o transferencia de acciones de la compañía 4. confidencialidad, operaciones con filiales, además de proteger el acuerdo contra posibles ventas de participaciones Desde su creación, la compañía ha implementado un plan de eficiencia operativa y administrativa para alcanzar niveles de operación comparables con estándares internacionales, según lo establecido por el Grupo Endesa para todas sus compañías a nivel internacional. Es así como la administración ha logrado reducir su planta de personal de 1.298 trabajadores en octubre de 1997 a 345 en la actualidad, con una antigüedad promedio de siete años, de los cuales el 85% se encuentra cubierto por la convención colectiva de trabajo vigente. La importante reducción de personal se explica por la sub-contratación de varios servicios como vigilancia, aseo, transporte y comida que antes eran atendidos directamente por la compañía. Igualmente, el plan de retiros voluntarios finalizó en el 2000. No se espera que las condiciones pactadas en la convención colectiva de trabajo vigente cambien radicalmente cuando se venza a finales de este año, pues en procura del mejoramiento de las condiciones de su personal, la empresa ha aumentado los gastos de capacitación y ha establecido prestaciones adicionales por servicios médicos para los padres de los trabajadores. Igualmente durante 2000 se implementó un esquema de compensación variable para el grupo administrativo-directivo, el cual incluye bonificaciones por cumplimiento de objetivos. Estructura y Situación del Sector Ambiente. A principios de la década de los noventa dados los déficits en el fluido eléctrico y bajos niveles de capital para el desarrollo del sector energético, a través de la Ley 143 de 1994 el gobierno promovió la competencia en el sector energético, estimulando la participación del sector privado mediante el desmonte gradual de la regulación del mercado mayorista de energía, liberando el acceso a las redes de transmisión y distribución e implementando varios programas enfocados a

3

Mercado. Aunque el aporte de empresas de naturaleza pública en la propiedad del parque generador sigue siendo importante (EPM 16% e ISAGEN el 13,8% de la capacidad neta), es notable la sustitución por capital privado. Actualmente, el plan de expansión proyectado por la UPME contempla la entrada entre 2001 y 2008 de 1.758 MW al sistema energético. Se espera que en el largo plazo, el sistema acepte suficientes expansiones del sector privado para alcanzar un equilibrio con bajos costos marginales, incluyendo el reemplazo de las centrales termoeléctricas ineficientes. Por otro lado, la demanda por energía presentó altos crecimientos hasta 1998 gracias a un crecimiento sostenido de la economía. Al presentarse una fuerte correlación entre el crecimiento del PIB y el crecimiento de la demanda por energía, dada la alta propensión marginal a consumir, la situación de recesión económica por la que atravesó el país, llevó a que la demanda por energía cayera un 5% entre 1998 y 1999, y creciera sólo un 1,5% entre 1999 y 2000 gracias a la leve reactivación económica presentada a finales de 2000. Hacia futuro, el mercado colombiano guarda una importante oportunidad de crecimiento si se tiene en cuenta que el consumo per-cápita se ubica por debajo de los principales países Latinoamericanos presentando un rezago en los últimos 10 años. Sin embargo, sigue representando una amenaza para el crecimiento en la demanda de energía eléctrica su sustitución por otras fuentes de energía como el gas. La Bolsa. Empezó a operar en 1995 como parte fundamental del proceso de privatización de la actividad de generación eléctrica. Todo generador con capacidad de 20 MW o más puede ofrecer diariamente su energía en Bolsa, con oferta de precios por hora. Las empresas generadoras térmicas deben cotizar hasta por un mínimo equivalente a su costo marginal y un factor de riesgo y los generadores hidroeléctricos deben cotizar según el costo de oportunidad del agua y un factor de riesgo. El precio por hora reconocido a los generadores se determina según la secuencia de precios de oferta, desde el precio más bajo hasta el más alto, despachando en ese orden la demanda de electricidad. El precio más alto en las transacciones, establece el precio de la Bolsa en cada hora. Hacia finales de 2000 el precio medio en bolsa fue de $8,38/KWh superior al precio medio en contratos, manteniendo

el crecimiento presentado históricamente. Durante el año 2000 se transaron 16.181 GWh en la bolsa y 41.502 GWh por contratos. Gráfico No.1: Comportamiento Histórico Precios de Bolsa y Contratos 200 180 160 140 120 $/kWh

100 80 60 40

Mme ($/kWh)

Ene-01

Nov-00

Jul-00

Sep-00

Mar-00

Ene-00

May-00

Nov-99

Jul-99

Sep-99

Mar-99

May-99

Ene-99

Nov-98

Jul-98

Sep-98

Mar-98

May-98

Ene-98

Nov-97

Jul-97

Sep-97

Mar-97

May-97

20 -

Ene-97

reducir la ineficiencia administrativa en las empresas de energía, estableciendo estructuras de tarifas razonables que permitieran la recuperación del costo económico de las empresas del sector energético. La reestructuración consistió principalmente en: (i) cambio en el papel del Estado el cual reduce su importancia como empresario y la refuerza como regulador y orientador; (ii) apertura de la industria a la participación del sector privado; (iii) creación de un mercado de energía mayorista abierto y competitivo; (iv) regulación de la transmisión y la distribución como monopolios; (v) libre acceso a las redes de transmisión y distribución. Como resultado de dicho proceso, aparece el mercado mayorista, caracterizado por un gran número de transacciones entre grandes generadores y comercializadores. El mercado mayorista se ha desarrollado bajo dos tipos de contratos de compra y venta: corto plazo mediante transacciones en la Bolsa y largo plazo mediante contratos bilaterales entre generadores y distribuidores.

Precio de Bolsa ($/kWh)

A diciembre de 2000 las transacciones en bolsa y STN ascendieron a $1,43 billones y aproximadamente el 38% de la demanda comercial fue transada en bolsa. La deuda vencida de las empresas en operación comercial por concepto de Transacciones en la Bolsa de Energía y cargos por uso del Sistema de Transmisión Nacional (STN), al 31 de diciembre de 2000 ascendía a $117.898 millones, de los cuales el 82% corresponde a transacciones en Bolsa y el 18% a cargos por uso del STN. Las cinco empresas intervenidas por la Superintendencia de Servicios Públicos adeudan 92% de la cartera vencida presentada por el sistema. Regulación. El sistema de regulación es ejercido por la CREG y pretende orientar el sector energético hacia un libre mercado. Recientemente, el marco regulatorio se ha visto afectado por los altos precios de energía, producto de mayor costo de las restricciones debido a los atentados contra el SIN y al desmonte de los subsidios históricamente otorgados por el gobierno al consumo en los estratos 1 y 2. Otros factores normativos que afectarán el mercado de energía durante 2001 son el impuesto del tres por mil en pagos y transferencias de dinero en el mercado y la adición de $1/KWh a la generación despachada en Bolsa que se estableció en la Reforma Tributaria. Actualmente, de acuerdo con la regulación existente ninguna compañía puede controlar más del 25% del total de la capacidad de generación instalada del país, ni representar más del 25% del total de ventas de energía eléctrica a usuarios finales dentro del SIN. Perfil del Negocio Emgesa es la empresa generadora más grande del país, que por medio de sus ocho centrales hidroeléctricas y su central termoeléctrica posee una capacidad nominal de 2.514,8 MW. La capacidad hidráulica instalada actualmente esta compuesta por ocho plantas agrupadas en: la Cadena Antigua (548,8 MW) compuesta por las centrales de Canoas, Salto I y II y Colegio; la Cadena Nueva (580,5 MW) compuesta por las centrales de La Guaca y Paraíso; y la Central del Guavio cuyo embalse es el segundo en capacidad del país y posee completa autonomía sobre su operación y manejo del agua (1.150 MW) gracias a su regulación anual. La Cadena Antigua y la Cadena Nueva son

4

alimentadas por el río Bogotá, que cuenta con una alta estabilidad en su caudal. La capacidad térmica está dada por la Central Térmica Martín del Corral (Termozipa, 235,5 MW) que cuenta con 5 unidades de vapor que operan con carbón (con 4 en operación) y un patio para el almacenamiento de carbón con una capacidad técnica de 198.000 toneladas, que cubren la operación de la planta a plena carga durante setenta días. La central no tiene limitaciones en cuanto al suministro de carbón, pues la producción de carbón en la zona es suficiente para abastecer la máxima demanda que se pueda presentar en caso de un período seco. Cuadro No.3: Principales Participantes en el MEM a Diciembre de 2000

EMGESA BETANIA EE. PP. M. ISAGEN CORELCA EPSA OTROS TOTAL

MW 2.515,0 540,0 2.008,0 1.734,0 1.177,0 1.104,6 3.502,0 12.580,6

% 20,0% 4,3% 16,0% 13,8% 9,4% 8,8% 27,8% 100,0%

Es así como a diciembre de 2000 el Grupo ENDESA (Emgesa y Betania) representa el 24,3% de la potencia efectiva instalada en Colombia, y EMGESA controla el 36% de la generación privada, representando una clara posición de liderazgo dentro del mercado energético nacional. Sin embargo, la composición de la generación de EMGESA muestra una importante dependencia por la generación del Guavio, central que generó 4.509 GWh en 2000 representando el 61% de lo generado por la empresa, mientras la participación de lo generado por las cadenas Pagua y Casalaco sumó apenas el 39%. Gráfico No.2: Distribución Generación Activa Neta EMGESA (MWh)

Generación Activa Neta Acumulada 2000

61%

12% 27%

Cadena Casalaco

Cadena Pagua

Guavio

Termozipa

El mantenimiento adecuado brindado a la infraestructura de generación ha permitido que el factor de disponibilidad operacional ponderada a diciembre de 2000 haya sido del 95,2%, lo cual le permitió a EMGESA una alta Capacidad Remunerable Teórica (CRT), es decir cargo por capacidad. La Central Hidroeléctrica del Guavio consta de cinco unidades con una capacidad nominal de 230 MW cada una, para una capacidad total de 1.150 MW. Mientras para 1998 la central tuvo un factor de disponibilidad operacional del 92,1%, para diciembre de 2000 fue del 96,4%, indicativo de que se trata de una central en óptimas condiciones de servicio, producto de una adecuada operación y mantenimiento.

De acuerdo con el despacho del sistema nacional, durante el mismo año el factor de operación de la planta (horas de servicio respecto a las horas totales del período) fue de 65,6%, mientras que el factor de carga (generación total de energía respecto a la máxima generación posible) fue de 47%. El cargo por capacidad reconocido a EMGESA para 2001 es de 1,002MW, 602 MW inferiores a los reconocidos en 2000, básicamente como resultado de la aplicación de las resoluciones No.077 y 111 de 2000 de la CREG que modifican la serie hidrológica crítica utilizada para el cálculo del cargo por capacidad afectando especialmente a las generadoras hidráulicas y beneficiando a las térmicas. Cuadro No.4: Cambios en la Capacidad Remunerable Teórica EMGESA (CRT)

En MW Canoas Colegio Laguaca Laguneta Paraíso Salto Guavio Termozipa TOTAL

CRT 2000

CRT 2001

7.61 43.05 282.53 10.78 244.81 20.78 937.32 56.60 1,603.48

126.85 116.25 578.11 180.59 1,001.80

Por otra parte, el bajo índice de utilización de las cadenas Casalaco y Pagua puede considerarse como una reserva del sistema. El hecho de contar con dos cadenas en paralelo que pueden operar ambas con el agua del río Bogotá representa un factor de seguridad en la generación que no se observa en otros sistemas hidroeléctricos del país y que permite programar mantenimientos en cualquiera de las centrales de ambas cadenas sin afectar la generación total e inclusive se pueden atender situaciones de emergencia en el sistema de distribución local. La empresa cuenta además con una serie de ventajas competitivas con respecto a otras generadoras: (1) la ubicación geográfica de sus centrales de generación cerca de Bogotá, ciudad que concentra aproximadamente el 25% de la demanda del país; (2) la Central de Guavio cuenta con el segundo embalse del país en capacidad de almacenamiento de energía, además de poseer un régimen hidrológico que no es afectado en la misma proporción en épocas de sequía que las otras centrales hidroeléctricas; (3) la Cadena del río Bogotá cuenta con un alto factor de optimización de aguas, además de poseer un afluente permanente proveniente de las aguas utilizadas por la ciudad; y (4) cuenta con plantas térmicas a carbón ubicadas en Zipa, las cuales poseen un factor de disponibilidad del 98% y un alto rendimiento (heat rate), que junto al acceso a carbón de óptima calidad y bajo precio, se traduce en bajos costos de operación El sistema de generación de EMGESA es sólido y en la actualidad presenta altos niveles de disponibilidad debido al mantenimiento adecuado de la infraestructura y a las inversiones que se han hecho en su modernización los últimos años. La labor de mantenimiento y recuperación de la disponibilidad y eficiencia de las máquinas le permitieron a Emgesa recuperar el equivalente 120MW durante 2000 con una inversión mínima comparada con la que hubiera tenido que realizar para comprar esta capacidad.

5

Perfil Financiero y Administrativo RENTABILIDAD Dec-00 Sep-00 Jun-00 Mar-00 Dec-99 Sep-99 Jun-99 Mar-99 Dec-98 Margen Bruto 43.8% 44.2% 44.9% 45.0% 35.5% 24.7% 26.9% 29.3% 45.0% Margen Operacional 41.2% 42.1% 42.8% 42.8% 32.0% 22.5% 24.4% 26.1% 41.9% Margen de Gestión** 17.6% 17.2% 16.0% 17.9% 10.8% 14.0% 23.6% 26.1% 31.8% Margen Neto 19.8% 20.3% 46.2% 28.5% 36.1% 13.1% 17.0% 18.9% 31.9% Rentab sobre Activos (ROA)* 1.8% 2.8% 6.0% 3.8% 4.0% 2.3% 2.8% 3.1% 5.0% Rentab sobre Patrimonio (ROE)* 2.2% 3.8% 7.9% 5.0% 5.4% 3.2% 4.0% 3.6% 5.8% *Indicadores anualizados y sin incluir efecto de valorizaciones **Utilidad antes de Ajustes por Inflación / Ingresos operacionales

En el período transcurrido desde la creación de Emgesa, la empresa pasó de generar una pérdida operacional de $6.166 millones a presentar una utilidad operacional en 1998 por $201.233 millones debido a los altos precios en bolsa, coyuntura que fue aprovechada por la compañía en un contexto donde otras generadoras presentaron pérdidas por problemas operacionales y comerciales. A diciembre de 2000, Emgesa presenta una utilidad operacional de $187.161 millones, no obstante la reducción en el volumen de ventas de energía por medio de contratos pague lo demandado que se compensó con los altos precios de las ventas hechas en bolsa, gracias a la buena gestión comercial realizada por la compañía en procura de la optimización del margen variable. Para 2000 se aprecia un mejoramiento de los indicadores de rentabilidad en comparación con los presentados en 1999, año en el cual debido a la recesión económica la demanda de energía se redujo en un 5% lo cual afectó negativamente los ingresos operacionales de la empresa, al reducirlos en un 25% mientras sus costos de generación presentaron una menor flexibilidad reduciéndose sólo el 12% para el mismo periodo. El mejoramiento en los resultados presentados a diciembre de 2000 obedece principalmente al aumento de los ingresos del cargo por capacidad (producto de una mayor disponibilidad de las centrales y una devaluación del 19% anual), al mayor precio de venta del KWh en el mercado spot (como resultado de las restricciones de transporte de energía producidas por los atentados a la infraestructura eléctrica) y a la reducción de los gastos producto del menor pago del STN por cambio en la reglamentación que redujo en un 50% el valor a pagar por los generadores. La estructura de los ingresos de Emgesa se compone del ingreso por cargo de capacidad, venta de energía por medio de contratos a largo plazo (principalmente bajo la modalidad pague lo demandado), la venta de energía en el mercado de energía mayorista (spot) y por regulación de frecuencia. Basada en un modelo de despacho y en la hidrología histórica del sistema, la empresa determina para cada hidrología el costo marginal del sistema y la generación. Una vez obtenido dicho costo marginal para cada hidrología, se obtiene el margen variable para diferentes niveles de contratación y cada tipo de hidrología, buscando un nivel óptimo de contratación que minimice las variaciones del margen variable producidas por la volatilidad en los precios del mercado asociados con condiciones hidrológicas cambiantes. Es así como la compañía logra una optimización de los recursos energéticos con los que cuenta.

En promedio el 80% de las ventas de energía de EMGESA corresponden a generación propia. A su vez, el 64% de las ventas se realiza a través de contratos y el 36% en el mercado spot. En adición a lo anterior, a partir de marzo de 2001 se incorporan 676 clientes no regulados, por un equivalente de 1.800 GWh/año, provenientes de Enersis y Codensa, que serán atendidos directamente por EMGESA, lo cual se espera que en el largo plazo repercuta positivamente en el volumen de ventas de la empresa. Sin embargo, los ingresos futuros se encuentran afectados negativamente por el menor cargo por capacidad y la rentabilidad de la empresa ahora más que antes se fundamenta en una adecuada gestión de la energía vendida en bolsa y la vendida por medio de contratos. La reducción de los ingresos del cargo por capacidad y los mayores gastos por el impuesto de generación que hubieran afectado negativamente el margen variable de la empresa en 2001, se compensan con los menores gastos por restricciones que asumen las generadoras a partir de 2001 y los ingresos operacionales adicionales que generará la administración de la regulación de frecuencia que desde este año cuenta con un mercado aparte. Además, desde 2002 los costos de transmisión que antes asumían los generadores serán asumidos por las distribuidoras y comercializadoras. Otro factor que incide en los resultados de la compañía es la exención del impuesto sobre la renta y complementarios, prevista en el Artículo 211 del Estatuto Tributario, aplicable sobre aquellas rentas provenientes de la generación de energía. Según recientes modificaciones, para el 2001 dicha exención será del 30% y para el 2002 del 10%, sobre las utilidades que se capitalicen o que se apropien como reservas para la rehabilitación, extensión y reposición de los sistemas. Desde el 2003 no habrá exención alguna. Desde su creación, la compañía ha implementado un plan de eficiencia operativa y administrativa para alcanzar niveles operacionales comparables con estándares internacionales, según lo establecido por el Grupo Endesa para todas sus compañías. Es por ello que la empresa logró reducir sus gastos administrativos en un 6% entre 1999 y 2000 a partir no solo de la reducción de personal sino también por la renegociación de contratos de suministros y servicios externos en condiciones más favorables. La reducción de los gastos administrativos ha llegado a límites, razón por la cual se espera que hacia futuro se presenten leves incrementos. Debido a la importante reducción en sus gastos de operación y al incremento de sus ingresos por generación, la empresa

6

muestra una recuperación de márgenes brutos y operacionales que se deterioraron durante 1999 por la recesión económica y los mayores impuestos. Los menores ingresos financieros generados por las bajas tasas de interés, no permitieron que el margen de gestión de 2000 mejorara con respecto al presentado

ENDEUDAMIENTO Razón de endeudamiento* Pasivo Total/Patrimonio Pasivo Corriente / Pasivo Oblig Fin a Largo Plazo Activo*/Pasivo Patrimonio*/Pasivo *Sin valorizaciones

Dec-00 24.0% 20.3% 41.8% 50.0% 4.17 3.17

Sep-00 25.0% 22.2% 42.3% 49.9% 4.00 3.00

Jun-00 24.1% 22.5% 35.1% 56.6% 4.14 3.14

en 1998, e igualmente, el menor índice de inflación llevó a que la utilidad neta se redujera, sin que lo anterior haya implicado un deterioro en la capacidad de generación de caja por parte de la entidad.

Mar-00 23.0% 29.9% 33.1% 57.6% 4.35 3.35

La empresa posee una fuerte estructura de capital la cual se pretende optimizar con la presente emisión. El apalancamiento de la compañía en diciembre de 2000 era del 24% (sin tener en cuenta el efecto de las valorizaciones sobre el activo). Siguiendo con la política de desintermediación, el propósito de la empresa con la presente emisión es sustituir deuda de corto plazo por deuda de largo plazo, para lograr una optimización de su costo financiero así como en la estructura de financiamiento. Como los recursos obtenidos por medio de la presente emisión van principalmente destinados a sustitución de deuda, el nivel de endeudamiento no sufrirá variaciones significativas y continuará comparándose favorablemente con los estándares de la industria. Es por la anterior razón que la flexibilidad financiera de la empresa es muy alta considerando adicionalmente su capacidad de generación de caja. Para diciembre de 2000 los pasivos financieros de la compañía ascienden a $616.195 millones, de los cuales $182.985 vencen en el transcurso de 2001.

ACTIVIDAD Disparos Unidad Generadora

Sep-99 27.1% 37.1% 85.1% 10.3% 3.69 2.69

1999

95.2%

92.7%

1998

Dec-98 14.8% 17.4% 81.1% 11.2% 6.74 5.74

1997

93.0%

87.0% 511

65

176

260

7.10

5.00

4.30

O+M/KW (USD)

4.31

5.53

9.73

La empresa a su vez ha asumido un plan de optimización operativa que contempla una operación más eficiente de las centrales, un permanente seguimiento y análisis de fallas que ocurran en el proceso de generación, definición de índices de

Mar-99 12.7% 14.5% 80.0% 11.0% 7.87 6.87

Gracias a la flexibilidad financiera con la que cuenta, la empresa mantiene además cupos de crédito en varias entidades financieras que ascienden a US$173 millones, de los cuales se encuentran utilizados apenas el 42%. Además, la Junta directiva de EMGESA así como su casa matriz “ENERSIS” en Chile, ejercen control y supervisión directa a los niveles de endeudamiento de la compañía.

MW / Empleado

EMGESA funciona bajo los parámetros de eficiencia establecidos por su casa matriz en España, los cuales cuentan con un permanente monitoreo por medio de un sistema de reporte matricial entre dependencias. Por medio de la implementación del Plan Génesis y del Comité Económico, la empresa espera continuar la reducción de sus costos fijos operacionales y mejorar los indicadores de gestión, por medio de un detallado control de gastos e inversiones, que maneja diversos niveles de aprobación según el monto.

Jun-99 30.3% 43.7% 90.5% 5.7% 3.30 2.29

El crecimiento del 38% en las obligaciones financieras a corto plazo entre 1999 y 2000 atiende a nuevos préstamos adquiridos para pre-pagar obligaciones más onerosas y cumplir con el pago de impuestos no previstos por la mayor utilidad de 1999, generada principalmente por los ajustes por inflación producto de la aplicación del decreto 2585 de 1999. A pesar del crecimiento de las obligaciones financieras la entidad muestra una reducción del 28,7% en sus gastos financieros entre diciembre de 1999 y diciembre de 2000, debido a las menores tasas a las que se pactaron los nuevos créditos.

2000

Disponibilidad

Dec-99 24.7% 32.8% 34.5% 56.7% 4.05 3.05

gestión, identificación de activos de baja utilización para optimizar su uso, estandarización de procedimientos críticos e implantación de técnicas de mantenimiento basado en confiabilidad que se apliquen en planes concretos, entre otras actividades. Aunque los indicadores de MW generados por empleado (MW/empleado) y gastos de operación y mantenimiento por KW generado (O+M/MW) han registrado una evolución favorable en los últimos tres años, los mismos al ser comparados con los estándares internacionales de ENDESA aun tienen mucho que mejorar. Sin embargo, los indicadores de disparos por unidad generadora y de disponibilidad han presentado un sustancial mejoramiento afectando positivamente los ingresos operacionales de EMGESA.

7

LIQUIDEZ

Dic-00

Jun-00

Dic-99

Jun-99

Dic-98

Razón Corriente

0.40

0.53

0.43

0.45

1.02

Prueba Acida

0.38

0.51

0.41

0.44

1.00

Capital de Trabajo Neto

(205,552,463) (139,022,344)

(155,461,317) (494,201,961)

Debido a las características propias del negocio de generación de energía, el capital de trabajo se concentra principalmente en la cartera y las inversiones, pues los únicos inventarios que maneja la compañía son los de repuestos que representan una pequeña proporción de los activos. No hay financiación importante con proveedores, pues su materia prima es el agua, y debido a la concentración que actualmente se presenta de su financiación en el corto plazo, su razón corriente es inferior a la unidad. Con la sustitución de deuda planeada, la razón corriente de la empresa mejoraría al pasar de 0,4 veces en diciembre de 2000 a 0,71 veces aproximadamente. La entidad maneja bajos índices de cartera vencida debido no solo a factores exógenos como la posibilidad de recorte de energía para deudores morosos por parte del CND, la privatización de las principales distribuidoras que lleva a un mejoramiento en su perfil de riesgo de crédito y las garantías manejadas por la Bolsa, sino también por el bajo riesgo crediticio que representa en la actualidad la mayor parte de sus clientes no regulados. A diciembre de 2000 la misma asciende a $11.896 millones, representando sólo el 2,5% del total de ventas de energía del año. Cabe aclarar que dentro de la cartera vencida figuran deudas antiguas congeladas por el gobierno, las cuales se encuentran provisionadas en un 100%. Como la mayoría de las deudas corresponden al sector público, es probable que en el futuro las mismas sean canceladas con acciones de las compañías. El traspaso de clientes no regulados de Codensa y Enersis a Emgesa podría afectar en parte la calidad de su cartera, pero históricamente los mismos han mostrado un comportamiento adecuado, lo cual mitiga el riesgo asumido por la compañía. En cuanto liquidez, la empresa cuenta con políticas prudentes de manejo de excedentes, que se invierten principalmente en papeles de bajo riesgo crediticio o se destinan a operaciones específicas con entidades nacionales vigiladas por la Superbancaria y entidades internacionales que representen un bajo riesgo de contraparte, siempre atendiendo a los cupos. establecidos por emisor y por operación. Sin embargo, el bajo nivel de activos líquidos presentado por la empresa a corte de diciembre de 2000 atiende principalmente a la política de la entidad de reducir deuda con los excedentes, situación que contrasta con los altos niveles manejados en 1999 precisamente por la disponibilidad que debía tener de recursos para atender los giros generados a partir del proceso de reducción de capital, lo cual se refleja igualmente en los mayores ingresos financieros percibidos durante esa época. Proyecciones de la Compañía y Flujo de Caja La actividad de la empresa le permite generar caja de una forma predecible y estable. Las coberturas son altas, partiendo de escenarios con bajo crecimiento de la demanda, hidrologías medias y una colocación de la totalidad de la emisión. Las

6,177,340

coberturas incluyen el servicio de deuda con pagos de capital e intereses. Este escenario no contempla la posibilidad de refinanciar la deuda a su vencimiento (especialmente de los papeles comerciales), lo cual le permitiría tener coberturas superiores durante el tiempo de la emisión. Bajo un escenario de baja hidrología, se afectaría positivamente el margen variable de la empresa, no solo porque el Guavio presenta mejores características de almacenamiento de agua que otros embalses, sino también porque ante la escasez de oferta de energía aumenta el precio en bolsa. BankWatch Ratings de Colombia S. A. - BRC, abordó los principales riesgos de operación del negocio, tensionando las variables críticas, buscando medir la bondad de las coberturas. El escenario de tensión propuesto por BRC incluye variables macroeconómicas como la inflación, tasas de interés reales y devaluación real, bajo crecimiento en la demanda de energía, menores ingresos del cargo por capacidad y repartición del 100% de dividendos. Los resultados en las coberturas, después de aplicar este escenario de tensión, son adecuados. Riesgos Identificados y Analizados Regulación. Es uno de los mayores riesgos que actualmente enfrentan las generadoras de energía, debido a la politización que ha afectado las condiciones competitivas y la rentabilidad del negocio. Recientemente el cambio en la serie hidrológica con la cual se establece el cargo por capacidad afectó de forma especial a las hidroeléctricas y benefició a las térmicas. Este riesgo será monitoreado por BRC, para medir su impacto en la empresa en el horizonte de proyección de la emisión. Sin embargo, en escenarios de tensión este factor no afectaría sustancialmente la generación de caja. Mercado. La oferta y demanda de energía, los factores hidrológicos y el nivel de competencia del sector pueden afectar considerablemente la operación de la industria y de la empresa. Emgesa está en una posición competitiva de liderazgo en comparación con generadores del sector. Adicionalmente, cuenta con una sólida estructura administrativa, operativa, comercial y financiera que brinda una seguridad en cuanto al desempeño en tiempos de baja demanda de energía. Riesgo Financiero. Aunque los ingresos dependen de manera importante de la central hidroeléctrica del Guavio, su capacidad de generación es comparativamente más alta que la de otras empresas generadoras en hidrologías extremas. Con el ánimo de mantener un margen variable relativamente estable a pesar de los cambios que puedan presentarse en las condiciones de mercado, la empresa a partir de un estudio técnico preciso ha establecido un volumen de energía a ser vendida por medio de contratos, para que los ingresos no se encuentren condicionados en su totalidad por las ventas efectuadas en el mercado de

8

energía mayorista (MEM), y de esta forma lograr un margen relativamente estable. La deuda en dólares que la compañía presenta con corte a diciembre de 2000 se encuentra adecuadamente cubierta en un 50% por los ingresos en dólares generados por el Cargo por Capacidad y el otro 50% por Non Delivery Forwards. Con los recursos obtenidos por la presente emisión de bonos, la empresa planea prepagar las obligaciones corrientes en moneda extranjera, eliminando casi en su totalidad el riesgo cambiario existente, pues permanece una pequeña porción de bonos (US$30,8 millones) correspondientes a la primera emisión de bonos, indexados a la TRM que vencen en noviembre de 2004.

Estructura y Garantías de la Emisión. La emisión de bonos no contempla una garantía real, pues las obligaciones a ser reemplazadas cuentan con garantía personal. Riesgo Político y Ambiental. La situación de orden público que afecta al país y su influencia en el sistema de transmisión nacional, establecen un riesgo importante. Sin embargo, en las áreas de influencia de las generadoras existe despliegue militar e históricamente no se ha atentado contra estas instalaciones. Al ser el Distrito Capital accionista importante de Emgesa, la empresa se enfrenta a la opinión pública especialmente en ambientes donde se cuestiona cómo la fluctuación de los precios de la energía afecta el costo de vida del ciudadano.

La calificación de riesgo de BANKWATCH RATINGS DE COLOMBIA S.A. - Sociedad Calificadora de Valores - es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender, o mantener una inversión determinada; la información contenida en ésta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o resultados derivados del uso de ésta información.

9

EMGESA S.A. E.S.P. Balances Generales (Cifras expresadas en miles de pesos) Mar-01 Activo corriente Disponible Inversiones financieras Deudores Compañias vinculadas y accionistas Inventarios Gastos pagados por anticipado Total activo corriente Activo no corriente Propiedad, Planta y Equipo Depreciación acumulada Propiedad planta y equipo, neto

114,689 617,851 141,047,703 20,368,487 6,000,157 3,856,253 172,005,140

Dic-00 2,766,961 3,347,701 112,073,379 8,239,277 6,185,475 5,258,960 137,871,753

Dic-99 7,341,485 13,738,551 52,789,030 28,918,865 7,308,268 8,498,620 118,594,819

Dic-98 1,104,314 269,407,320 96,862,477 0 6,495,722 3,124,544 376,994,377

3,619,534,003 3,502,245,905 3,211,722,310 2,767,489,947 (315,116,636) (282,656,498) (181,689,403) (89,396,079) 3,304,417,367 3,219,589,407 3,030,032,907 2,678,093,868

Valorizaciones Cuentas por cobrar empleados Cargos diferidos Intangible - Usufructo de aguas Inventario de repuestos y accesorios

1,446,283,000 1,958,302 7,992,612 49,188,511 11,745,491

1,446,283,000 1,683,618 8,262,588 47,641,292 11,611,359

0 1,445,925 9,538,219 44,551,203 12,140,264

0 1,324,889 2,942,545 7,393,277 15,726,320

Total activo no corriente TOTAL ACTIVO

4,821,585,283 4,993,590,423

4,735,071,264 4,872,943,017

3,097,708,518 3,216,303,337

2,705,480,899 3,082,475,276

Pasivo corriente Obligaciones financieras Cuentas y gastos por pagar Compañias vinculadas y accionistas Obligaciones laborales Pasivos estimados y provisiones Total pasivo corriente

160,197,667 12,181,354 165,238,195 2,276,145 65,616,890 405,510,251

205,636,085 11,561,312 69,025,064 2,096,633 55,105,122 343,424,216

149,082,979 20,907,427 12,998,020 4,163,230 86,904,480 274,056,136

321,982,580 16,965,253 561,676 3,540,836 27,766,692 370,817,037

Pasivo no corriente Obligaciones financieras largo plazo Pensiones de jubilación Otros pasivos a largo plazo vinculados

413,413,450 56,505,328 11,604,163

410,559,105 55,495,856 11,545,070

450,021,207 50,231,591 19,947,723

51,392,769 34,951,639 0

Total pasivo no corriente TOTAL PASIVO

481,522,941 887,033,192

477,600,031 821,024,247

520,200,521 794,256,657

86,344,408 457,161,445

Patrimonio de los accionistas Capital Superávit de capital Valorizaciones Revalorización de patrimonio Reservas Valorizaciones Utilidad (pérdida) del ejercicio

1,530,639,442 7,761,538 906,227,160 166,528,957 1,446,283,000 49,117,134

1,530,639,442 7,761,538 819,690,270 157,527,229 1,446,283,000 90,017,291

1,530,639,442 7,761,538 609,094,058 144,524,515 0 130,027,127

2,097,079,441 7,761,538 367,990,070 -814,375 0 153,297,157

Patrimonio de los accionistas, neto TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO

4,106,557,231 4,993,590,423

4,051,918,770 4,872,943,017

2,422,046,680 3,216,303,337

2,625,313,831 3,082,475,276

10

EMGESA S.A. E.S.P. Estados de Resultados (Cifras expresadas en miles de pesos) Mar-01 Ingresos operacionales, neto Costo de ventas Utilidad bruta

Dic-00

Dic-99

Dic-98

161,405,862 81,136,507 80,269,355

454,795,581 255,752,008 199,043,573

360,681,867 232,679,643 128,002,224

480,471,797 264,371,283 216,100,514

2,811,248 77,458,107

11,882,103 187,161,470

12,709,804 115,292,420

14,866,851 201,233,663

1,564,460 (26,007,506) (2,027) 481,999 (23,963,074)

9,310,990 (120,296,255) (236,407) 3,915,810 (107,305,862)

108,840,806 (168,694,246) (1,467,898) (15,008,449) (76,329,787)

97,933,878 (149,446,772) (1,852,369) 4,962,052 (48,403,211)

Utilidad antes de Ajustes x Inf

53,495,033

79,855,608

38,962,633

152,830,452

Ajustes por inflación

22,069,789

57,818,693

160,690,429

21,496,705

Utilidad antes de Imporenta

75,564,822

137,674,301

199,653,062

174,327,157

Impuesto sobre la renta

26,447,688

47,657,010

69,625,935

21,030,000

Utilidad del ejercicio

49,117,134

90,017,291

130,027,127

153,297,157

0.42 0.41

0.40 0.38

0.43 0.41

1.02 1.00

Gastos de administración Utilidad operacional Ingresos no operacionales: Ingresos financieros Gastos financieros Ajustes de períodos anteriores Miscelaneos Resultado no operacional

INDICADORES LIQUIDEZ Razón Corriente Prueba Acida ENDEUDAMIENTO Razón de endeudamiento Razón de endeudamiento (Sin Vrizaciones) Pasivo Total/Patrimonio Concentración del Pasivo Corriente Financiación a Largo Plazo Activo/Pasivo Patrimonio/Pasivo Activo (sin vrizaciones)/Pasivo Patrimonio (sin Vrizaciones)/Pasivo RENTABILIDAD Margen Bruto Margen Operacional Margen Gestion Margen Neto Rentab sobre Activos (ROA) Rentab sobre Patrimonio (ROE)

17.8% 25.0% 21.6% 45.7% 91.9% 5.63 4.63 4.00 3.00

16.8% 24.0% 20.3% 41.8% 93.0% 5.94 4.94 4.17 3.17

24.7% 24.7% 32.8% 34.5% 91.5% 4.05 3.05 4.05 3.05

14.8% 14.8% 17.4% 81.1% 88.0% 6.74 5.74 6.74 5.74

49.7% 48.0% 33.1% 30.4% 1.0% 1.2%

43.8% 41.2% 17.6% 19.8% 1.8% 2.2%

35.5% 32.0% 10.8% 36.1% 4.0% 5.4%

45.0% 41.9% 31.8% 31.9% 5.0% 5.8%

11