ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO Y ANÁLISIS DE LA EMPRESA. Alfonso A. ROJO RAMÍREZ Catedrático de Economía Financiera y Contabilidad UNIVERSIDAD DE ALMERÍA La Cañada de San Urbano s/n. 04120 – Almería Tlf. 950015513 e-mail: [email protected]

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ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO Y ANÁLISIS DE LA EMPRESA. Temas: •Análisis contable •Contabilidad financiera (reforma contable)

Resumen. La importancia dada a los flujos de efectivo en las empresas ha cobrado una inusitada importancia en la última década. El nuevo Plan General de Contabilidad (PGC07) ha introducido la obligación de publicar un estado de flujos de efectivo (EFT) para las empresas que presentan cuentas anuales normales, diferenciando entre las actividades de explotación, inversión y financiación. El formato de EFT del PGC07 es un modelo indirecto de cálculo de los flujos de efectivo operativos (FTO) a partir del resultado de las actividades ordinarias (RAI) que presenta algunas lagunas importantes para el análisis de la empresa. En este trabajo se realizan algunas propuestas de mejora de dicho estado contable que faciliten un mejor estudio de la rentabilidad y solvencia técnica. También se introducen dos importantes conceptos: el de obligaciones financieras contractuales y el de inversión económica total neta, orientados al estudio del equilibrio financiero.

Tabla de contenidos 1. INTRODUCCIÓN. ………………………………………………………………………….3 2. LA INFORMACIÓN CONTABLE Y LA NECESIDAD DE INFORMACIÓN EN BASE A FLUJOS DE EFECTIVO ………………………………………………………………………….3 3. EL EFT: PROBLEMAS CONCEPTUALES Y PRÁCTICOS .................................................... 4 4. ELABORACIÓN DEL EFT Y PRESENTACIÓN DE CARA AL ANÁLISIS DE LA EMPRESA........ 6 5. EFT Y ANÁLISIS DE LA EMPRESA ................................................................................ 11 5.1. EFT y rentabilidad económica. ……………………………………………………………………..11 5.2. EFT y solvencia a corto. ……………………………………………………………………..13 6. CONCLUSIONES ………………………………………………………………………..15 7. APÉNDICES ………………………………………………………………………..16 8. REFERENCIAS ………………………………………………………………………..18 Relación de tablas y figuras................................................................................................ 20

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1. INTRODUCCIÓN. Sin duda asistimos a cambios importantes en la información que suministran las empresas con propósitos generales. Dos circunstancias lo justifican: 1. Una cambiante economía, donde priman de forma especial los aspectos financieros, cuando no especulativos o cortoplacistas, que dan primacía la toda aquella información que ponga de manifiesto la posición financiera inmediata de la empresa. 2. Una economía cada día más interrelacionada de los países desarrollados, que lleva a la necesidad de un mayor grado de homogeneidad de la información, con una regulación que va más allá de la meramente interna de cada país. Esta circunstancia se ha puesto claramente de manifiesto en la UE con la adopción de las NIC / NIIF. Las consecuencias de estos cambios se reflejan en una mayor intensidad en la regulación, que en el ámbito económico afecta a la información contable, lo que agudiza la necesidad de actuaciones específicas por parte de los sujetos emisores de información y de los receptores de la misma, incluidos auditores, analistas, y usuarios en general. El objetivo es dar satisfacción, por un lado, a los aspectos formales que de las nuevas normas dimanan y, por otro, a sus propias necesidades, enmarcadas en un contexto informativo diferente hasta ese momento. En particular, la atracción por los aspectos financieros y la preferencia por la liquidez, planteó ya en su momento 1 la necesidad de elaborar un estado contable para medir cómo se modifica la posición de efectivo de la empresa, el Estado de flujos de tesorería (EFT) o Estado de flujos de efectivo, como es denominado por el nuevo PGC (PGC07) en la traducción que hace de la NIC 7, surgida en 1992 en el seno de la Comisión de Normas Internacionales de Contabilidad (IASC, hoy IASB). Los siguientes epígrafes tienen como finalidad analizar los motivos para utilizar flujos de efectivo (epígrafe 2); conocer la finalidad y aspectos conceptuales asociados a un EFT (epígrafe 3), así como sobre la forma de obtenerlos dentro del ámbito de la contabilidad (epígrafe 4). Pero, sobre todo, de cómo utilizar el EFT para el análisis de la empresa (epígrafe 5), analizando las posibles ventajas de su utilización para el usuario de la información. Finaliza con unos conclusiones. 2. LA INFORMACIÓN CONTABLE Y LA NECESIDAD DE INFORMACIÓN EN BASE A FLUJOS DE EFECTIVO Tradicionalmente la contabilidad se ha basado en el denominado principio de devengo, por 1

El debate sobre la preferencia por la liquidez comienza a plantearse en los años 70 en relación con el valor de la empresa y la capacidad del beneficio para llegar a determinar dicho valor [T.A. Lee (1974)]. Este dilema se mantiene en la actualidad siendo objeto de interesantes estudios que, en contacto con la teoría financiera, están intentando, por ejemplo, determinar si los flujos de efectivo calculados en base histórica son adecuados o no como medida de la riqueza de los accionistas [p.ej. G.H. Lawson (1994); Gabás y Apellaniz (1994), o más recientemente, Barth, et alt (2005) y Subramanyan y Venkatachalam (2007)].

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medio del cual se comparan corrientes reales de entrada (gastos/compras) y salida (ingresos/ventas) para determinar cuál ha sido la gestión de una empresa (resultado). Esta magnitud ha sido, y sigue siendo, una variable clave del mundo de los negocios que, fundamentalmente a partir de los años 20 (Lee, 1974. p. 18), ha permitido conocer acerca del potencial de la empresa, su mantenimiento en el mercado y su solvencia, (punto de vista contable) así como un factor de acumulación de riqueza (punto de vista económico). En la actualidad, el concepto de acumulación de riqueza ha sido sustituido en gran medida por en de creación de valor. El primero está exento de estrategia y considera que la riqueza se acumula año a año en la medida que se genera beneficio. La segunda tiene que ver mucho más con la estrategia y nos indica que el valor se crea en base a flujos de tesorería o efectivo (FT) futuros asociados al riesgo que le es propio, por lo que los FT adquieren un papel sustancial en la empresa, tanto o más que el beneficio contable. Históricamente, el beneficio, dada la relativa estabilidad del mercado, significaba tesorería a corto plazo y, en consecuencia, su existencia venía a significar una relativa flexibilidad de la empresa para recurrir a fuentes alternativas de fondos (flexibilidad financiera). Esta situación ha ido cambiando con el tiempo hasta la actualidad, por dos motivos principales: 1. Porque el mundo de los negocios ha derivado hacia aspectos puramente financieros y especulativos, con toma de decisiones a muy corto plazo, cuando no en tiempo real, lo que añade gran incertidumbre sobre el futuro. 2. Porque la contabilidad, dada la complejidad del mundo de los negocios, se ha hecho más compleja, introduciendo en su quehacer diario elementos que, bajo un criterio de prudencia y de devengo, cuando no de correlación de gastos e ingresos, nada tienen que ver con capacidad de generación de tesorería. Como señala Rappaport (1998, 42), ‘..el crecimiento de los beneficios (contables) no lleva necesariamente a la creación de valor económico.” En estas circunstancias el concepto de beneficio contable pierde peso específico ya que los gerentes prefieren hablar de excedentes líquidos, entre otras cosas, porque excluyen la existencia de métodos alternativos de valoración, toman en consideración las inversiones que los hacen posibles y, además, toman en consideración el valor del dinero en el tiempo. Además, los FT son con los que hacer frente a sus necesidades financieras inmediatas y otorgan más flexibilidad financiera. Es así como, en el ámbito contable, la preferencia por la tesorería desemboca, finalmente, en la aparición de los estados de flujos de efectivo y su implantación en la mayor parte de los países.

3. EL EFT: PROBLEMAS CONCEPTUALES Y PRÁCTICOS Un EFT pretende ofrecer información acerca de la capacidad de la empresa para generar efectivo (tesorería y equivalentes), así como de sus necesidades de liquidez (IASB, 1992: Objetivo) para, a través del análisis de los distintos flujos de entrada y salida, poder conocer su liquidez, viabilidad y adaptabilidad financiera (ASB, 1991 Summary, b).

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Para poder cumplir con este fin es necesario tener en cuenta las siguientes circunstancias: 1. Hay que llegar a un acuerdo sobre el concepto de efectivo que queremos manejar. Aunque dicho concepto ya está suficientemente acuñado (IASB, 1992: p. 7), no cabe duda que puede, y es, objeto de controversia a la hora de definirlo (Olusegun y Collier, 1991:45; Rojo, 1997:1.11) 2. Si bien las variaciones de efectivo de la empresa están recogidas en las cuentas que hacen referencia a tal concepto, un análisis útil de tales variaciones requiere una estructura y clasificación de cobros y pagos que permitan una visión global, rápida y eficiente de lo que ha sucedido en relación con esta variable. 3. Es necesaria una clasificación de los FT lo menos beligerante posible (Klammer & Reed, 1991; Nurnberg, 1993:73; Jupe & Rutherford, 1997). Cualquier procedimiento y clasificación que se elija no está exento de arbitrariedades en función del sujeto que adopte la decisión. Los diversos pronunciamientos diferencian entre (Rojo, 1997:1013): -flujos derivados de las actividades operativas u ordinarias -flujos derivados de las actividades de inversión -flujos derivados de las actividades de financiación Conviene aclarar que los procedimientos de cálculo tienen entre sus funciones principales trasladar o transformar lo que han sido los flujos reales o económicos, recogidos en contabilidad, en flujos de naturaleza financiera o, más concretamente, flujos de efectivo, lo que hace que, muy a menudo, se arrastren vicios de estos estados contables al EFT. 4. El EFT ofrece exclusivamente información histórica. En consecuencia, las explicaciones que sobre el comportamiento del efectivo se puedan dar, son exclusivamente en relación con el pasado, no con el futuro. Precisamente, la clasificación de los flujos de efectivo tiene como finalidad intentar mejorar la información para poderla extrapolar al futuro, de igual manera a como se podría hacer con los flujos contenidos en la cuenta de resultados. 5. La extrapolación hacia el futuro de los flujos de efectivo requiere establecer ciertas hipótesis de comportamiento de la empresa en su entorno. Es por ello que el argumento de la mejor validez de un EFT para conocer sobre los mismos en el futuro no es del todo admisible, (Bahnson; Miller, Budge, 1996), aunque es cierto que una mejor visión de los mismos nos permitirá establecer mejores hipótesis sobre dicho futuro. 6. Una de las mayores ventajas de los flujos de efectivo se encuentra en la posibilidad que ofrece para la toma de decisiones sobre las políticas de dividendos y, en general, sobre los compromisos financieros adquiridos como consecuencia de la deuda (Boyd, th. & CorteseDanile, T.M. 2000). Ciertamente, una política de dividendos, o de endeudamiento, basada en beneficios puede no estar en consonancia con las posibilidades efectivas de pago de la empresa, sino con potencialidades, ya que muchas veces la tesorería generada internamente durante un ejercicio no permite hacer frente a los pagos que las mismas generan, aún a pesar de que la empresa

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venga obteniendo beneficios, lo cual viene a poner de manifiesto, una vez más, la falta de correlación entre las corrientes reales o económicas y las financieras. En consecuencia con todo lo anterior, el EFT es, desde un punto de vista conceptual, y práctico también, de interés para el usuario de la información, siempre que se presente junto al resto de la información contable, pues se añade información complementaria que puede dar una visión justificativa sobre la modificación del efectivo. No obstante, parece demasiado optimista pensar que la información de un EFT resuelve algunos problemas vigentes en contabilidad como puede ser el conocimiento del valor de la empresa por actualización de tales flujos, aunque puede contribuir a elaborar mejores estimaciones de futuro. También es cierto que un estado de esta naturaleza contribuye a mejorar la comparabilidad de las empresas, pero no más que con un Estado de Origen y Aplicación de Fondos (EOAF), como podría ser el Cuadro de financiación vigente en el modelo español hasta el 2007, en donde se ajustaban igualmente los flujos económicos que no suponían transacciones reales con el mundo exterior o no constituían verdaderos flujos de fondos, evitando los aspectos creativos de la contabilidad. No obstante, el EFT goza de la ventaja de una más fácil comprensión del concepto de fondo manejado (FT) frente al de capital circulante utilizado en un EOAF.

4. ELABORACIÓN DEL EFT Y PRESENTACIÓN DE CARA AL ANÁLISIS DE LA EMPRESA Admitido el interés en la confección de un EFT, nos planteamos ahora como llegar a su obtención. Existen diversas posibilidades para ello, si bien es cierto que a la hora de decidir es preciso tener en cuenta el coste de obtención de dicha información. Tal coste está muy ligado al propio sistema contable, dado que al seguir éste el principio de devengo, no resulta fácil llegar de una forma directa y precisa a disponer de información en base a flujos monetarios, aunque ello no es imposible si se desea. Una forma directa, bastante precisa, consistiría en tomar las cuentas de efectivo y equivalentes y reordenarlas en función de aquellas clases de flujos de efectivo que nos puedan interesar para una adecuada interpretación de la realidad de la empresa o para un fin específico. Por este procedimiento, que es el modelo directo (MD) por excelencia, aunque pudiera parecer lo contrario, no se permite un cálculo inmediato de los flujos de efectivo, ya que las anotaciones contables se registran a lo largo del tiempo sin tener en cuenta el carácter de tales transacciones ni su incidencia a efectos del análisis, es por ello que la obtención del EFT requiere de una reordenación y adecuación de los distintos cobros y pagos para que sirvan al fin perseguido, lo que en la práctica puede resultar muy laborioso y, por tanto, de elevado coste, aunque, eso si, bastante preciso, si salvamos el hecho de que ciertas anotaciones contables en las cuentas de disponibilidades suelen venir, a menudo, en términos netos2 . 2

A continuación se puede decir que, técnicamente, una adecuada subclasificación y numeración de las cuentas de efectivo, distinguiendo según su procedencia, permitiría una obtención automática o cuasi-automática de dicho estado contable.

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Un segundo procedimiento, tendente a salvar los posibles inconvenientes del método precedente consiste en utilizar como fuente de información para su elaboración, los estados contables tradicionales (Balance y Cuenta de resultados), acompañando los mismos de la información complementaria precisa sobre aquellas transacciones efectuadas por la empresa que no supusieron movimientos de efectivo, pero que siguiendo los principios contables puede pensarse que si lo hicieron. Por este procedimiento, o modelo indirecto (MI), se entiende que, puesto que queremos conocer la variación experimentada por los medios líquidos, así como las causas de dicha variación, nos bastará con comparar dos Balances consecutivos para conocer las variaciones experimentadas por los distintos elementos que componen los activos y pasivos de la empresa, lo que añadido a la información suministrada en la Cuenta de resultados y la Memoria, y cierta información complementara, nos permitirá, finalmente, conocer cuales de los movimientos o transacciones realizadas por la empresa han supuesto una modificación real del efectivo. Este procedimiento nos obligaría a efectuar un conjunto de ajustes extracontables3 en los distintos movimientos netos de flujos fondos de forma similar a como se hace para un EOAF. Lo normal, en la práctica, es utilizar este segundo procedimiento, dada su mayor operatividad y, por tanto, ahorro de costes, argumentándose además su capacidad para reconciliar los flujos de tesorería operativos con la cuenta de resultados (Anthony, 1997). Las posibilidades a partir de aquí dependen de la forma de obtener los flujos de efectivo que se derivan de la actividad de operativa (FTO), de explotación u ordinaria, es decir aquellos flujos de efectivo que proceden de la actividad recurrente reflejada a través de la Cuenta de resultados, variable fundamental de la actividad de la empresa. Una de las formas de obtención de estos flujos es ajustando las transacciones corrientes de gastos e ingresos por aquella parte de los mismos que no han supuesto desembolso durante el ejercicio [método directo de la IASB (1992: p. 19) y otros pronunciamientos profesionales como AECA (1998)]. Otra forma de actuar parte del resultado del ejercicio, que corrige teniendo en cuenta aquellas transacciones no monetarias o ajustes de periodificación y correcciones de valor que no suponen un movimiento de disponibilidades [método indirecto de la IASB (1992: p. 20) y otros pronunciamientos profesionales]. Sin duda, el menos costoso, salvando lo dicho en la nota 2, es el segundo de estos últimos, o método indirecto-indirecto (MII), frente al primero de ellos, el método indirecto-directo (MID), si bien, como cabe suponer, tiene un mayor riesgo de incurrir en desviaciones respecto de los movimientos reales del efectivo4 . 3

Sobre los ajustes a realizar para llegar a determinar los flujos reales de fondos de tesorería pueden verse, por ejemplo, Rojo (2000, Capítulo 4). 4 De hecho, parece ser que, bajo ciertas condiciones, algunos usuarios de la información contable prefieren el método directo (MID) generalmente propuesto por los organismos profesionales (Klamer y Red, 1990; Broome, 2004). Estos autores pone de manifiesto que la forma de presentar el EFT (el FASB 1985), no es indiferente al usuario de la información, ni está exenta de complicidades que pueden distorsionar la realidad de la empresa, idea ésta que compartimos.

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No obstante, ésta no debe de ser la cuestión que más preocupe al emisor de la información a la hora de confeccionar en EFT, ni tampoco al usuario de la misma, incluido el analista de empresas, siempre que se recojan las operaciones sustancialmente importantes del ejercicio. Ello se debe a que, en realidad, lo que importa es una adecuada clasificación de los flujos de efectivo, antes que su propia estructura u ordenación interna, dado que el interesado siempre podría profundizar en cualquiera de ellos si así lo requiere un más detenido análisis. Conviene, pues, detenernos en la importancia de una adecuada presentación de los FT, pues tal presentación es, a nuestro juicio, fundamental para conocer acerca de la marcha de la empresa y explicar los movimientos de efectivo, así como para, posteriormente, poder realizar un adecuado análisis de la posición financiera de la misma. Al igual que se hace cuando se confecciona una cuenta de pérdidas y ganancias, un EFT debe recoger en su seno las distintas actividades que realiza la empresa, esto es (Figura 1): 1) la actividad económica, que tiene que ver con la actividad de explotación o de producción y comercialización de los bienes o servicios que presta la empresa y con los procesos de inversión y desinversión, o inversión neta. Estos FT están representados en el Gráfico 1 como FTAE o también como Flujos libres de tesorería económica (FLTE), concepto este de enorme trascendencia en la valoración de negocios por descuento de FT (Rojo, 2007:110; Kousenidis, 2006). De acuerdo con cada una de las actividades económicas diferenciamos los FT procedentes de la actividad de explotación u operativa (FTO) y de inversión (FTI). 2) la actividad financiera, que pone de manifiesto las relaciones existentes entre la empresa y los sujetos que la financian, ya sean éstos los propietarios o terceros ajenos al capital propiedad. Representamos estos FT en el Gráfico 1 como FTAF. También aquí resulta de interés diferenciar según que las relaciones financieras se tengan con los propietarios (FTFP) o con los prestamistas (FTFD). En la Figura 1 se observa la incidencia del fisco, que afecta a dos tipos de actividades: como gasto (y pago) en la actividad económica de explotación y en los flujos financieros, fundamentalmente al ser los gastos financieros causa de ahorro impositivo. También se diferencia en la Figura 1, entre operaciones típicas y atípicas. Con las primeras se hace referencia a aquellas habituales del objeto u objetos principales de la empresa, por ejemplo, la producción de maquinaria o la prestación de servicios a la construcción. Con las segundas se hace referencia a aquellas que realiza la empresa sin ser el objeto de su actividad, por ejemplo, la compra de una vivienda para el uso de los empleados en vacaciones; el alquiler de un local que ha dejado vació y que no va a vender; o la compra de acciones por un repunte de tesorería. Hay que señalar que los pronunciamientos contables existentes disocian explícitamente los FTAE entre los procedentes de la actividad de inversión (FTAI) y los procedentes de la explotación o actividad operativa (FTAO), (por ejemplo el IASB, 1992) aunque no hacen lo mismo con los FTAF, recociéndolo sólo a nivel interno.

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En concreto, el PGC07 5 diferencia, de acuerdo con la tradición internacional (Rojo, 1997), entre: 1. FT por actividades de explotación [FTAO]; 2. FT por actividades de inversión [FTAI] ; 3. FT por actividades de financiación [FTAF]

Incluir aquí Figura 1. Es así que el PGC07 presenta un EFT que, como ocurre con la NIC 7, falla a la hora del análisis en los siguientes puntos principales: 1. No toma en consideración los FTAT a que se ha hecho referencia más arriba, lo que desvirtúa la realidad de la empresa, pudiendo confundir al analista por el comportamiento fluctuante de esta actividad, de carácter no estructural. En particular, en entidades de producción, o prestación de servicios, considera como actividades propias de inversión las de naturaleza financiera, y de explotación las remuneraciones asociadas a este tipo de inversiones. 2. Asigna a la explotación flujos de tesorería que nada tienen que ver con ella, como son los correspondientes a las actividades de remuneración de prestamistas (gastos financieros pagados), aunque sea segregadamente6 . 3. Considera como fuentes financieras de los propietarios las subvenciones, cuando estas suponen un menor desembolso de la inversión (Rojo, 1997:1023). También hace figurar separadamente de estos FT los correspondientes a la retribución de los accionistas, cuando son típicos de esta actividad 7 . La Tabla 1 muestra el modelo de EFT de Bodegas Riojanas y Sociedades Dependientes 8 para el ejercicio 2006 que, a mi juicio, refleja más adecuadamente la realidad de la empresa en aras a la interpretación de su situación financiera. El Apéndice 2 muestra el EFT según el modelo del PGC07. Asimismo se ha incluido en el Apéndice 3 el EFT de Funespaña. El lector ha de decidir sobre su utilidad y capacidad de análisis de cada uno. Para facilitar la lectura del EFT de la Tabla 1 se han mantenido, en la medida de lo posible, las denominaciones y números de partidas del modelo propuesto por el PGC07, aunque, en algunas ocasiones, se han agregado partidas concretas. Asimismo se ha incluido la terminología de la Figura 1 para las partidas más significativas. 5

Ver Apéndice 1. Hay que señalar que algunas empresas están presentando los GF dentro de las actividades financieras, tal es es caso de Repsol (Informe 2006), PRIM (Informe 2006), INDRA (Informe 2006), etc. Algunos autores también abogan por esta clasificación, como Kousenidis (2006). 7 Algunas empresas lo recogen dentro de las inversiones, tal es el caso de PRIM (Informe, 2006), Amper (Informe 2006), etc. Para un estudio comparativo a nivel europeo ver Rojo (1997) 8 Hay que señalar que esta empresa presenta un EFT que no se ajusta al modelo establecido por el PGC. 6

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Como el modelo de cálculo de los FTO es el indirecto (MII visto más arriba), la conversión del resultado en tesorería se hace incorporando la variación del capital circulante o fondo de maniobra [V(CC)] al Resultado antes de impuestos (RAI). Si tenemos en cuenta aquellas partidas que no son propias de la actividad principal operativa (i.e. inversiones financieras a corto plazo y sus deudas asociadas, etc.) entonces deberíamos hablar, con más propiedad de la variación del capital circulante de la explotación [V(CC)Exp] que cuando se utiliza para la estimación de la variación del efectivo no debe computar las variaciones de esta magnitud (tesorería y equivalentes) [V(CC)Expst]. De esta manera tenemos que: CVT – (PCT - GFP) = FTO = RAI +ARAI - V(CC)Expst-TAXP Directo (Figura 1)

[1]

Indirecto (Tabla 1)

Aquí Tabla 1.

Es preciso hacer notar que dentro de los ajustes al resultado antes de impuesto (ARAI) mostrados en la Tabla 1, se incluyen todos los gastos e ingresos de naturaleza financiera, ya sea porque correspondan a la actividad de financiación de la empresa (GFP), ya porque se trate de ingresos o gastos atípicos, propios de las actividades de esta naturaleza. En definitiva la suma de RAI y de ARAI constituyen los Recursos generados en las operaciones (RGO) en sentido propio, si consideramos los impuestos (TAXP) como íntegramente de explotación: RGO = RAI + ARAI – TAXP

[2]

De aquí se deduce que los FTO son el resultado de agregar a los RGO las variación del capital circulante de explotación, sin tomar en cuenta la tesorería [V(CC)Expst]: FTO = RGO + V(CC)Expst

[3]

Para aquellos acostumbrados a elaborar el Cuadro de Financiación del PGC90, les puede resultar útil el cálculo de FTO a partir de RGO, pero sabiendo que los RGO de dicho plan no excluían los gastos e ingreso financieros, e incorporaban los impuestos, pues partían del resultado del ejercicio después de impuestos (RE), y no del RAI. También es preciso resaltar que la magnitud FTI del modelo propuesto no es exactamente equivalente a los Flujos de efectivo de las actividades de in versión [FTAI] del modelo del PGC07 (Ver Apéndice 1 y 2, partida B). En el modelo propuesto las inversiones financieras han pasado a formar parte de los FT atípicos (FTAT), habiendo, además, incorporado las subvenciones de capital como un menor desembolso de las inversiones 9 , con la afectación correspondiente en los FTFP, que dejan de incorporar tales subvenciones. Finalmente, los FTRA, incorporan como un FT de salida los gastos financieros pagados en el 9

Es ésta una opción que brinda la NIC 7. Además, muchas normas se han pronunciado sobre esta opción. (Rojo, 1997).

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ejercicio GFP.

5. EFT Y ANÁLISIS DE LA EMPRESA 5.1. EFT y rentabilidad económica. La primera ventaja del modelo propuesto en la Tabla 1 tiene que ver con el análisis de la rentabilidad de la empresa. El concepto de rentabilidad hace referencia al rendimiento (en términos de efectivo) que se obtiene de las inversiones (desembolsos de efectivo realizados por este concepto). Cuando lo que queremos es conocer la rentabilidad económica nos centramos en esta actividad y comparamos los flujos de efectivo que obtenemos de dichas inversiones. Por tanto, la expresión que nos muestra, para un ejercicio dado, la rentabilidad económica del ejercicio (ROIC) será: ROIC M =

V ( FTO ) FTI

[4]

donde: V(FTO) recoge la variación (incremento o disminución) del efectivo de explotación. Se ha denotado como ROICM, para señalar que se trata de la rentabilidad marginal del ejercicio y no del conjunto de inversiones existentes en la empresa. Hay que tener en cuenta que las inversiones comienzan a generar flujos de efectivo una vez en funcionamiento eficiente, por lo que es probable algún desfase entre la obtención de los FTO y las inversiones realizadas (FTI). Como las inversiones tienen su efecto en varios ejercicios, a menudo esta forma de estimar la rentabilidad puede no ser todo lo exacta que se pudiera pensar. Es por ello que la manera más común de medir la rentabilidad sea en términos medios. Así, la rentabilidad económica media (ROIC) de una empresa puede ser calculada mediante la expresión [5]:

ROIC =

FTO RIbm

[5]

donde: RIbm10 , hace referencia al volumen de inversión económica bruta en activos fijos operativos acumulados por la empresa en la fecha de cálculo, o sea, RIe, de acuerdo con la simbología del Gráfico 1. El subíndice ‘m’ denota que se trata de la inversión media existente en el ejercicio. 10

RI (real investment) es equivalente a lo que en balance puede entenderse por Activo fijo (AF) o no corriente.

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Pero el EFT tiene alguna ventaja añadida, permite referirnos a una magnitud muy significativa en el mundo de los negocios: los flujos libres de tesorería económica [FLTE], a menudo referidos simplemente como flujos libres de tesorería11 y a la inversión económica total neta (IETN) de la empresa. Hay que indicar que el modelo del PGC07 no muestra los FLTE, ya que éstos se refieren a la actividad propia de la empresa y, en cualquier caso, nunca deben considerar los GFP. El modelo propuesto si lo permite, tal como figura en la siguiente ecuación12 , considerando al ecuación13 [3]:

FLTE = FTO - FTI = RGO - V(CC)Expst -FTI.

[6]

IETN Las dos últimas variables de la parte derecha de la expresión [6] muestran el esfuerzo inversor realizado por la empresa en el ejercicio, (la IETN), tanto en activos fijos como en circulante, y constituye la pieza clave para el análisis de la rentabilidad de los proyectos de inversión, evitando la variabilidad propia del efectivo. De esta manera, la rentabilidad marginal de una inversión también puede mostrase por [7]. ROIC M =

V ( RGO ) IETN

[7]

donde: V(RGO) denota la variación (incremento o disminución) de los RGO. Nótese que los RGO son esencialmente equivalentes al Resultado Bruto de Explotación después de impuestos (RBEdT)14 , que se ha dado en denominar por los analistas como EBITDA, y que señala la importancia que tiene la actividad principal de la empresa en el valor de la misma. Por ello una aproximación bastante aceptable para mostrar la rentabilidad marginal sería la que hacemos figurar en la ecuación [8]. ROIC M =

V ( RBEdT ) IETN

[8]

En igual sentido, tomando en consideración que, de lo mostrado en [6], se deriva:

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Free cash flows (FCF) en el ámbito anglosajón. Téngase en cuenta que unos FT tendrán valor positivo (normalmente los FTO), mientras que otros lo tendrán negativo (normalmente los FTI). Si la tesorería generada por la inversión neta (FTI) fueran positivos, más cobros que pagos, FTI se sumaría a FTO. Igualmente se considera que V(CC)Expst absorbe flujos de efectivo, aunque podría ser al contrario. 13 Compare esta expresión con la (1) de Kousenidis (2006:649). 14 Los impuestos deben estar ajustados por el posible ahorro fiscal, principalmente de los gastos financieros (GFP). 12

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CIb = CCExpst + RIe Una forma adecuada de cálculo de la ROIC media de la empresa puede hacerse mediante la expresión [9]:

ROIC =

RGO CIbm

[9]

Alternativamente, podemos considerar como un buen subrogado la expresión [10]:

ROIC =

RBEdT CIbm

[10]

El interés de la expresión [10] radica en la posibilidad que ofrece de trabajar exclusivamente con el Balance y la Cuenta de resultados, magnitudes con las que se encuentran más familiarizados los analistas. 5.2. EFT y solvencia a corto. La segunda ventaja del modelo propuesto tiene que ver con el análisis de la solvencia a corto plazo. Aquí tabla 2. A la hora de comprender la actuación financiera de la empresa durante el ejercicio, puede ser de utilidad, además de recoger adecuadamente los FT, distinguir, mediante cierta reordenación, algunos FT relevantes para una mejor interpretación del comportamiento financiero del negocio (Tabla 2). Así, es interesante para el analista conocer los compromisos financieros asumidos por la empresa durante el ejercicio: dividendos pagados (DIVP), intereses pagados (GFP) y el reembolso de la deuda (DRA), que denominaremos como obligaciones financieras contractuales [FT(OFC)].

FT(OFC)j= DIVj-1 + GFj + DRAj

[11]

Este enfoque introduce un aspecto interesante del análisis de la gestión de la empresa y, en particular, de la tesorería: los temas financieros condicionan de forma importante la realidad económica. En realidad, los FLTE no son tan libres como puede parecer a primera vista, ya que parte de los mismos están destinados a satisfacer compromisos que ha adoptado la gerencia con los prestamistas y los accionistas. Por tanto, los flujos de tesorería disponibles para el crecimiento (FTDC), los realmente libres para hacer frente a las inversiones económicas, son:

FTDCj = FTOj – FT(OFC)j

[12]

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Que teniendo en cuenta [3] sería lo mismo que:

FTDC = RGO - V(CC)Expst - FT(OFC)

[13]

El ratio de solvencia (CDST) 15 puede ser calculado ahora como sigue: CDST =

FTOt FT (OFC )

que, como fácilmente se aprecia, nos indica hasta que punto es capaz la empresa de generar FT operativos para hacer frente a sus compromisos financieros. La Figura 2 muestra la forma en como ha de ser contemplado el EFT por la gerencia, y los analistas, en el estudio del equilibrio financiero, entendido éste como una igualdad entre entradas y salidas de flujos de efectivo y considerando que la VT constituye una inversión mínima para la empresa (Rojo, 1993). La ecuación general del gráfico puede ser expresada como sigue: IETN + VT = RGO + FTFP + FTFD

[14]

La inversión total neta (inversión y desinversión) de una empresa, en fijo y circulante, así como el ajuste de las necesidades de efectivo, deben ser cubiertas por los recursos generados en las operaciones (RGO) más la financiación que, en su caso, se demande de propietarios y prestamistas, que será una función del riesgo que se desea asumir (nivel de endeudamiento, RA/RP) y del coste de la financiación propia (ke) y ajena (ki). Lo importante para la gerencia es la actividad de explotación. En la medida que ésta genere tesorería suficiente para el crecimiento, o lo que es igual, para las inversiones en fijo del ejercicio (RIe), no habrá sido necesario demandar recursos financieros a los propietarios y prestamistas. Esto es, si FTO > FTI, se producirá será un incremento de la tesorería (VT > 0) o una merma de la deuda (FTFD), además de poder atender, total o parcialmente, los compromisos financieros derivados del coste de las fuentes de financiación. Incluir aquí Figura 2. Este tipo de estudio nos permite situar el análisis de la empresa en las circunstancias específicas del entorno. Sin duda la comprensión de cualquier índice o ratio queda mediatizado por la situación o ciclo económico de la empresa y del sector. La Figura 3 pone de relieve que en situación de crecimiento económico, el esfuerzo inversor ha de ser significativo, por lo que será normal que la actividad de explotación no genere suficiente 15

Se incluye aquí el coeficiente dinámico de solvencia técnica (CDST) propuesto por García Martín (1990) cuya mejor adecuación a la realidad empresarial se muestra en García et al (2007).

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tesorería (FTO) para cubrir las inversiones (FTI), demandando la gerencia recursos financieros de propietarios (FTFP) y prestamistas (FTFD), según su nivel de riesgo (RA/RP) y el coste de las fuentes financieras (ke vs ki), siempre y cuando estos factores sean medianamente evaluados por la empresa. Por el contrario, en caso de recesión económica, la merma de sus ventas llevará aparejados un exceso de capacidad que demandará desinversiones. Los FTO probablemente sean negativos y serán cubiertos con la tesorería procedente de las desinversiones. Si este proceso se ralentiza, la empresa tendrá que solicitar financiación externa, lo que puede perjudicar su salud económica. Incluir aquí Figura 3.

6. CONCLUSIONES El PGC07 ha introducido la obligación de presentar el EFT para todas aquellas empresas que presentan cuentas anuales normales. El modelo, en línea con el sugerido por al NIC 7 y otros pronunciamientos contables, diferencia entre las actividades de explotación, inversión y financiación Este estado contable encuentra su justificación en la importancia que ha adquirido en el mundo de los negocios la prioridad por la liquidez. Aunque existen diversos modelos, lo cierto es que la mayor parte de las empresas utilizan el modelo indirecto para la estimación de los FTO, partiendo para ello del resultado. El modelo del PGC07 tomo como tal el resultado antes de impuestos (RAI). Si el objetivo es que dicho estado contable contribuya a un mejor análisis de la rentabilidad y la solvencia de la empresa, lo cierto es que el EFT de dicho plan presenta lagunas relevantes que deben ser tomadas en consideración por los analistas y gestores. En particular tres: 1. No segrega las actividades atípicas, lo que distorsiona un correcto análisis de la actividad. 2. Asigna a la explotación los gastos financieros, distorsionando los FTO y, a su vez, los FTFD. 3. Considera las subvenciones como FTFP, distorsionando, al mismo tiempo, la inversión. En aras a mejorar el análisis de la rentabilidad y solvencia técnica, se realizan algunas propuestas a tener en cuenta en la confección y estudio del EFT que consisten, por un lado, en una reclasificación de algunos de los flujos de efectivo recogidos en el PGC70, en particular, los indicados precedentemente. Por otro lado, se introducen dos importantes conceptos: las obligaciones financieras contractuales y la inversión económica total neta, orientados al estudio del equilibrio financiero de la empresa, así como a posicionar este estudio en el contexto económico particular de la misma.

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7. APÉNDICES Apéndice1. El Estado de flujos de efectivo del PGC aprobado en 2007.

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Apéndice 2. EFT de Bodegas Riojanas y Sociedades dependientes. (Ajustado al modelo del PGC07 16 ). ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO DE BODEGAS RIOJANAS, S.A. Y SOCIEDADES DEPENDIENTES Notas de memoria 2006 2005 A) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE EXPLOTACIÓN (10) 1.686,00 4.289,00 1. Resultado del ejercicio antes de impuestos.[RAI] 2. Ajustes del resultado.[ARAI] 1.733,00 (1.284,00) a) Amortización del inmovilizado (+). (6 y 7) 1.158,00 1.078,00 d) Imputación de subvenciones (-) (11) (133,00) (90,00) e) Resultados por bajas y enajenaciones del inmovilizado (+/-). (7) (2.956,00) f) Resultados por bajas y enajenaciones de instrumentos financieros (+/-). g) Ingresos financieros (-). (20,00) (23,00) h) Gastos financieros (+). (12) 728,00 707,00 3. Cambios en el capital corriente. [VCC)st] (1.743,00) 2.096,00 a) Existencias (+/-). (179,00) (84,00) b) Deudores y otras cuentas a cobrar (+/-). (8) (228,00) (666,00) c) Otros activos corrientes (+/-). (13) 10,00 114,00 d) Acreedores y otras cuentas a pagar (+/-). (12) 63,00 (100,00) e) Otros pasivos corrientes (+/-). (13) (222,00) 2.147,00 f) Otros activos y pasivos no corrientes (+/-). (13) (1.187,00) 685,00 4. Otros flujos de efectivo de las actividades de explotación. [OFTExp] (1.904,00) (1.304,00) a) Pagos de intereses (-). (12) (728,00) (713,00) c) Cobros de intereses (+). 20,00 23,00 d) Pagos (cobros) por impuesto sobre beneficios (-/+). (13) (1.306,00) (669,00) e) Otros pagos (cobros) (-/+) (11) 110,00 55,00 5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (+/-1+/-2+/-3+/-4) (228,00) 3.797,00 B) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE INVERSIÓN [FTAI] 6. Pagos por inversiones (-). [PRI] (2.227,00) (2.081,00) a) Empresas del grupo y asociadas. (10) (750,00) 0,00 b) Inmovilizado intangible. 0,00 (14,00) c) Inmovilizado material. (6 y 7) (1.477,00) (2.067,00) 7. Cobros por desinversiones (+). [CRI] 7,00 3.435,00 c) Inmovilizado material. (7) 0,00 3.442,00 e) Otros activos financieros. (8) 7,00 (7,00) 8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7-6) (2.220,00) 1.354,00 C) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN [FTAF] 9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio. (6,00) (20,00) c) Adquisición de instrumentos de patrimonio propio. (10) (6,00) (20,00) 10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero. 3.388,00 (4.519,00) a) Emisión (12) 3.393,00 0,00 2. Deudas con entidades de crédito (+). 3.393,00 b) Devolución y amortización de (5,00) (4.519,00) 2. Deudas con entidades de crédito (-). (4.495,00) 4. Otras (-). (12) (5,00) (24,00) 11. Pagos por dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de patrimonio. (924,00) (705,00) a) Dividendos (-). (10) (924,00) (705,00) 12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación (+/-9+/-10-11) 2.458,00 (5.244,00) D) Efecto de las variaciones de los tipos de cambio [EVTC] E) AUMENTO/DISMINUCIÓN NETA DEL EFECTIVO O EQUIVALENTES [VT] 10,00 (93,00) Ti. Efectivo o equivalentes al comienzo del ejercicio. 43,00 136,00 Tf. Efectivo o equivalentes al final del ejercicio. 53,00 43,00

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Esta empresa presenta un EFT parecido a la propuesta que realizamos en la Tabla 1

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Apéndice 3. EFT de Funespaña, S.A.

8. REFERENCIAS ACCOUNTING STANDARDS BOARD (1991): "Cash flow statement". Financial Reporting Standard. Nº 1. AECA (1998): “El Estado de flujos de tesorería”. Documento 20. Principios contables. Madrid. ANTHONY, R.N. (1997): “Financial Reporting in the 1990s and Beyonds”. Accounting Horizons. Vol 11, nº 4; pp. 107 a 111. BAHNSON, P.R., MILLER, P.B.W. AND BUDGE, B.P. (1996), ‘‘Nonarticulation in cash flow statements and

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implications for education, research and practice’’. Accounting Horizons, Vol. 10 No. 4, pp. 1-15. BARTH, M.E; BEAVER, W.H; HAND, J.R.M; LANDSMAN, W.R (2005): “Accruals, Accounting-Based Valuation Models, and the Prediction of Equity Values”. Journal of Accounting, Auditing & Finance. Vol. 20, Nº 4; pp. 311-327 BOYD, TH. & CORTESE-DANILE, T.M. (2000): “Using the cash flow statement to improve credit analysis”. Commercial Lending Review;Vol 16, nº 1, pp. 55-59. BROOME, O.W. (2004): “Statement of Cash Flows: Time for Change!”. Financial Analysts Journal; Vol. 60, nº 2; pp. 16-22. KOUSENIDIS, D.V. (2006): “A free cash flow version of the cash flow statement: a note”. Managerial Finance. Vol. 32, nº. 8; pp. 645-653 FINANCIAL ACCONTING STANDARDS BOARD (1987): "Statement of cash flows". Statement of Financial Accounting Nº 95. November. GABÁS F. y APELLÁNIZ P. (1994): “Capacidad predictiva de los componentes del beneficio: Flujos de tesorería y ajustes corto-largo plazo. Revista Española de Financiación y Contabilidad. Vol. XXIV Núm. 78 Enero - Marzo 107-142. GARCÍA MARTÍN, V. (1990): “La solvencia empresarial: criterios básicos para su adecuada determinación”. Actualidad Financiera, Nº 13. -- ROJO, A.A; DIEGUEZ, J.(2007): “Análisis del riesgo y tratamiento del descuento bancario”. XI Jornada de Análisis Contable. Córdoba, 9 de noviembre. HENDERSON, J. W. and MANESS, T.S. (1989): "The Financial Analyst's Deskbook: A Cash Flow Approach to Liquidity". Ed. Van Nostrand Reinhold. New York, INTERNATIONAL ACCOUNTING STANDARDS BOARD (1992): "Statement of cash flows". International Accounting Standard Nº 7 (revised). Ver el REGLAMENTO (CE) nº 1725/2003 DE LA COMISIÓN de 29 de septiembre de 2003 por el que se adoptan determinadas Normas Internacionales de Contabilidad de conformidad con el Reglamento (CE) nº 1606/2002 del Parlamento Europeo y del Consejo. JUPE, R.E & RUTHERFORD, B.A. (1997): “The Disclosure of ‘Free Cash Flow’ in Published Financial Statements: a Research Note”. British Accounting Review. Nº 29, pp. 231–243 KLAMMER. T.P. and REED, S.A. (1990): "Operating Cash Flow Format: Does Format Influence Decisions?". Journal of Accounting and Public Policy. Nº 3, pp 217-235. KOUSENIDIS, D.V. (2006): “A free cash flow version of the cash flow statement: a note”. Managerial Finance. Vol. 32 Nº 8, pp. 645-653 LAWSON, G.H. (1994): "The measurement of the economic performance of the U.S. Nonfinancial Corporate Business Sector 1946-1990: an application of the shareholder value creation concept". 300th anniversary of the Martin Luther University at Halle (Saale). September. LEE, T.A. (1974): "Income and Value Mesasurement. Theory and Practice". Thomas Nelson and Sons Ltd. Great Britain NURNBERG, H. (1993): “Inconsistencies and Ambiguities in Cash Flow Statements under FASB Statement no 95”. Accounting Horizons. Vol. 7, nº 2, pp. 44-52. OLUSEGUN, R.S & COLLIER, P.A. (1991): “The ‘Cash’ in Cash-Flow Statement: a Multi Country Comparison”. Accounting Horizons. Vol. 5, nº 4, pp. 60-75. RAPPAPORT, A. (1998): “La creación de valor para el accionistas. Una gía para inversores y directivos”. Deusto. Bilbao ROJO, A.A. (1992): "The Company's Analysis through the SCFP: an integrate analysis". 15th Annual Congress of the EAA. May. -- (1993): “Análisis de la empresa a partir del cuadro de financiación: flujos de fondos y valor de la empresa”. Revista Española de Financiación y Contabilidad. Vol XXII, nº 76, pp. 521-565. -- (1997): "Estados de flujos de tesorería: ¿hacia una armonización europea?".Revista Española de Financiación y Contabilidad. Vol. XXVI, nº 93, pp. 993 a 1044. -- (2000): "Estados de flujos de fondos financieros y análisis de la empresa". Editorial Tebar. Albacete. -- (2007): "Valoración de empresas y gestión basada en valor". Editorial Thomson (en la actualidad, Cengage Learning). Madrid. SUBRAMANYAM, K.R.; VENKATACHALAM, M (2007): “Earnings, Cash Flows, and Ex Post Intrinsic Value of Equity”. The Accounting Review. Vol. 82, Iss. 2; pp. 457-482.

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Relación de tablas y figuras. Tabla 1.- Modelo de EFT para el análisis de la empresa. ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO DE BODEGAS RIOJANAS, S.A. Y SOCIEDADES DEPENDIENTES 2006 2005 A) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE EXPLOTACIÓN [FTO] 1. Resultado del ejercicio antes de impuestos.[RAI] 1.686,00 4.289,00 2. Ajustes del resultado.[ARAI] 1.733,00 (1.284,00) a) Amortización del inmovilizado (+). 1.158,00 1.078,00 d) Imputación de subvenciones (-) (133,00) (90,00) e) Resultados por bajas y enajenaciones del inmovilizado (+/-). 0,00 (2.956,00) f) Resultados por bajas y enajenaciones de instrumentos financieros (+/-). 0,00 0,00 g-k) Otros ingresos y gastos (+/-). 708,00 684,00 3. Cambios en el capital corriente. [V(CC)Expst] (1.743,00) 2.096,00 a) Existencias (+/-). (179,00) (84,00) b) Deudores y otras cuentas a cobrar (+/-). (228,00) (666,00) d) Acreedores y otras cuentas a pagar (+/-). 63,00 (100,00) c+e+f) Otros activos y pasivos corrientes y no corrientes (+/-). (1.399,00) 2.946,00 4. Pago impuesto de sociedades. [TAXP] (1.306,00) (669,00) d) Pagos (cobros) por impuesto sobre beneficios (-/+). (1.306,00) (669,00) 5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (+/-1+/-2+/-3+/-4) 370,00 4.432,00 B) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE INVERSIÓN [FTI] 6. Pagos por inversiones (-). (PRIe) (2.227,00) (2.081,00) a) Empresas del grupo y asociadas. (750,00) 0,00 b) Inmovilizado intangible. 0,00 (14,00) c) Inmovilizado material. (1.477,00) (2.067,00) 7. Cobros por desinversiones (+). (CRIe) 0,00 3.442,00 c) Inmovilizado material. 0,00 3.442,00 8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7-6-9e) (2.227,00) 1.361,00 C) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN [FTAF] 9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio. [FTFP] (930,00) (725,00) b+d) Amortización y adquisición de instrumentos de patrimonio. (6,00) (20,00) 11. Pagos por dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de patrimonio. [DIVP] (924,00) (705,00) a) Dividendos (-). (924,00) (705,00) 10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero.[FTFD] 2.660,00 (5.232,00) a) Emisión y obtención de deuda 3.393,00 0,00 b) Devolución y amortización de deuda (5,00) (4.519,00) 4a) Pagos de intereses (-). [GFP] (728,00) (713,00) 12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación (+/-9+/-10) 1.730,00 (5.957,00) D) Efecto de las variaciones de los tipos de cambio [EVTC] 0,00 0,00 E) AUMENTO/DISMINUCIÓN NETA DEL EFECTIVO TÍPICO [FTT] (127,00) (164,00) A1. Pago por inversiones no propias de la actividad: 0,00 0,00 A2. Cobro por desinversiones no propias de la actividad: 7,00 (7,00) 7e) Otros activos financieros. 7,00 (7,00) A3. Cobro por rendimientos financieros de actividades atípicas: 130,00 78,00 4c) Cobros de intereses (+). 20,00 23,00 e) Otros pagos (cobros) (-/+) 110,00 55,00 13. Flujos de efectivo de las actividades atípicas [FTAT](+A2-A1+/-A3) 137,00 71,00 Ti. Efectivo o equivalentes al comienzo del ejercicio. 43,00 136,00 Tf. Efectivo o equivalentes al final del ejercicio. (FTT+/-13+Ti) 53,00 43,00

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Tabla 2.- Modelo de EFT para el análisis de la empresa (modificado). ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO DE BODEGAS RIOJANAS, S.A. Y SOCIEDADES DEPENDIENTES 2006 2005 (*) A) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE EXPLOTACIÓN [FTO] 1.686,00 4.289,00 1. Resultado del ejercicio antes de impuestos. [RAI] 2. Ajustes del resultado. [ARAI] 1.733,00 (1.284,00) a) Amortización del inmovilizado (+). 1.158,00 1.078,00 d) Imputación de subvenciones (-) (133,00) (90,00) e) Resultados por bajas y enajenaciones del inmovilizado (+/-). f) Resultados por bajas y enajenaciones de instrumentos financieros (+/-). g-k) Otros ingresos y gastos (+/-). 3. Cambios en el capital corriente. [V(CC)Expst] a) Existencias (+/-). b) Deudores y otras cuentas a cobrar (+/-). d) Acreedores y otras cuentas a pagar (+/-). c+e+f) Otros activos y pasivos corrientes y no corrientes (+/-). 4. Pago impuesto de sociedades. [PTAX]

0,00 0,00 708,00 (1.743,00) (179,00) (228,00) 63,00 (1.399,00) (1.306,00)

(2.956,00) 0,00 684,00 2.096,00 (84,00) (666,00) (100,00) 2.946,00 (669,00)

d) Pagos (cobros) por impuesto sobre beneficios (-/+). 5. Flujos de efectivo de las actividades de explotación (+/-1+/-2+/-3+/-4) B) FLUJOS DE EFECTIVO POR OBLIGACIONES FINANCIERAS CONTRACTUALES [FT(OFC)] 11. Pagos por dividendos y remuneraciones de otros instrumentos de patrimonio.[DIVP] a) Dividendos (-). 4a) Pagos de intereses (-). [GFP] 10b) Devolución y amortización de deuda [DRA] Flujos de efectivo de las obligaciones financieras contractuales (+11+4a+10b) C) FLUJOS DE EFECTIVO DISPONIBLES PARA EL CRECIMIENTO [FTDC=FTO-FT(OFC)] D) FLUJOS DE EFECTIVO DE LAS ACTIVIDADES DE INVERSIÓN [FTI] 6. Pagos por inversiones (-). (CRIe) a) Empresas del grupo y asociadas. b) Inmovilizado intangible. c) Inmovilizado material. 7. Cobros por desinversiones (+). (PRIe) c) Inmovilizado material. 9e) Subvenciones, donaciones y legados recibidos. 8. Flujos de efectivo de las actividades de inversión (7-6-9e) E) SUPERAVIT / DÉFICIT DE TESORERÍA DESPUÉS DE INVERSIÓN ECONÓMICA [FLTdIR=FTDC-FTI] F) FLUJOS DE EFECTIVO OBTENIDOS DE LAS ACTIVIDADES DE FINANCIACIÓN [FTOAF] 9. Cobros y pagos por instrumentos de patrimonio. [OFP] b+d) Amortización y adquisición de instrumentos de patrimonio. 10. Cobros y pagos por instrumentos de pasivo financiero. [ORA] a) Emisión y obtención de deuda 12. Flujos de efectivo de las actividades de financiación (+/-9+/-10) G) Efecto de las variaciones de los tipos de cambio [EVTC] E) AUMENTO/DISMINUCIÓN NETA DEL EFECTIVO TIPICO [FTT=FLTdIR + FTOAF] Pago por inversiones: Cobro por desinversiones: 7e) Otros activos financieros. Cobro por rendimientos financieros 4c) Cobros de intereses (+). e) Otros pagos (cobros) (-/+) 13. Flujos de efectivo de las actividades atipicas [FTAT](+A2-A1+/-A3) Ti. Efectivo o equivalentes al comienzo del ejercicio. Tf. Efectivo o equivalentes al final del ejercicio. (FTT+/-FTAT+Ti)

(1.306,00) 370,00

(669,00) 4.432,00

(924,00) (924,00) (728,00) (5,00) (1.657,00)

(705,00) (705,00) (713,00) (4.519,00) (5.937,00)

(1.287,00)

(1.505,00)

(2.227,00) (750,00) 0,00 (1.477,00) 0,00 0,00 0,00 (2.227,00)

(2.081,00) 0,00 (14,00) (2.067,00) 3.442,00 3.442,00 0,00 1.361,00

(3.514,00)

(144,00)

(6,00) (6,00) 3.393,00 3.393,00 3.387,00 0,00 (127,00) 0,00 7,00 7,00 130,00 20,00 110,00 137,00 43,00 53,00

(20,00) (20,00) 0,00 0,00 (20,00) 0,00 (164,00) 0,00 (7,00) (7,00) 78,00 23,00 55,00 71,00 136,00 43,00

22

Figura 1. – Los Flujos de efectivo (FT) en la empresa(*).

Actividad financiera

FTAF = FLTE + VT

Propietarios

Impuestos Impuestos(TAXP) (TAXP) OFP

Actividad económica

Inversión FTI

CRIe

FTFP Variación Tesorería

DFP + DIVP

PRIe

Típica

PcT - GFP

DRA + GFP Atípica Prestamistas FTFD FTAF

Explotación FTO ORA PRIf CRIf

CvT CvAT PcAT

FTAE = FLTE

Actividades atípicas (FTAT) Simbología: - FP, fondos propios: (O), obtención; (D), devolución - DIVP, dividendos pagados en el ejercicio - RA, recursos ajenos: (O), obtención; (D), devolución - GFP, gastos financieros pagados en el ejercicio - IR, activos fijos económicos: (C), cobro por venta; (P) pago por compra - Pc, pagos por compras y gastos: (T), típicas; (AT), atípicas - Cv, cobros por ventas e ingresos: (T), típicos; (AT), atípicos - TAXP, son los impuestos pagados, en términos netos

(*) Elaboración propia

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Figura 2. – Análisis de la empresa en base con base en el EFT(*)

Estado de flujos de efectivo

Equilibrio financiero FTAF + FTO = FTI + VT

FTAF

FTAE = FTLE VT

FTFP

±

RA

ke

FTFD

FTO

RGO

RP

ki RBE

±

±

FTI

V(CC)

IETN

(*) Elaboración propia

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Figura 3. -Equilibrio financiero de la empresa(*). FTAE ± VT - FTAF = 0 I. Hipótesis sobre la situación de la empresa CRECIMIENTO ESTANTAMIENTO RECESION FTI > 0

FTI ≈ 0

FTI < 0

II.- Hipótesis operativa de rentabilidad FT0 > 0

FTO ≥ 0

FTO < 0

FTI ± VT = FTO ± FTAF IETN ± VT = RGO ± FTAF III.- Consecuencias FTO < FTI

FTO > FTI

(RGO) < (IETN)

RGO < IETN

RGO > IETN

(FTO) < (FTI)

FTAF > 0

FTAF < 0

FTAF > 0

(*) Elaboración propia

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