Fusiones y Adquisiciones en el Mercado de Valores Guillermo Larraín Ríos Superintendente Superintendencia de Valores y Seguros Santiago. Septiembre, 2008

Agenda 1. El Mercado de Valores en Chile 2. Marco Jurídico de las Fusiones y Adquisiciones 3. Hechos Esenciales y Reservados 4. Conclusiones

Mercado de Valores

Market capitalization As % of GDP Total value of share trading Annual yield of IPSA (1) (5-year moving average) Stock in place corporate bonds

Securities Market Indicators US$ million of each year 1977 1981 1983 1990

1995

2007

2,970

6,828

2,632

13,764

73,939

214,392

13%

21%

13%

44%

104%

126%

30

363

59

772

11,059

45,507

126%

45%

6%

51%

41%

26%

32

96

299

1,392

2,478

18,237

Mercado de Valores

Institutional investors As a % of GDP Pension funds Insurance companies Mutual funds Closed end funds FICE (1)

Total assets under management institutional investors Million US$ of each year 1974 1981 1983 1990 1995 2 1,180 1,802 9,573 37,760

2007 155,273

0% -

4% 305 194

9% 1,380 304

30% 6,683 1,854

53% 25.419 7,120

91% 103.315 28,315

2 -

681 -

118 -

864 172

2,803

23,262 4 377

2.418

Mercado de Valores

Bond type Central Bank Corporate Banks Securitized Mortgage loans Total Source: Larraín Vial

Stock of main fixed income instruments (US$ million) 2006 2007 Var % 16,847 15,847 6,145 1,698 10,524 52,586

17,353 18,237 12,924 1,811 10,147 61,571

3% 11% 110% 7% -4% 17%

% of market in 2007 28% 32% 21% 3% 17% 100%

Mercado de Valores Número de Sociedades Inscritas SVS y Bolsa

Sólo SVS

700 600 500 400

335

356

365

371

245

244

238

236

2005

2006

2007

2008

300 200 100 0

Mercado de Valores Número de Administradoras de Fondos

45 40

2 3

35 30 25

2 3

12

12

3

3

2 3 12 2

Administradoras de Fondos para la Vivienda

2 3

Administradoras de F.I.C.E.

12 1

Administradoras de Fondos de Inversión

20 15 10

23

24

23

23

Administradoras de Fondos Mutuos

Administradoras Generales de Fondos

5 0 2005

2006

2007

2008

Mercado de Valores Número de Fondos de Terceros Fondos Mutuos

530 500 470 440 410 380 350 320 290 260 230

8 7 41

Fondos de Inversión

8 8 50

374

FICE

Fondos para la Vivienda

8 9

8 8 57

57

412

437

311 2005

2006

2007

2008

Mercado de Valores Número de Partícipes Fondos Mutuos

Fondos de Inversión

1.200.000 1.087.308

1.151.795

1.000.000 832.833

800.000 655.875 600.000 400.000 200.000

3.692

0 2005

2006

4.298 2007

4.239 2008

Mercado de Valores Activos Administrados Fondos Mutuos

Fondos de Inversión

30.000 26.426 24.619

25.000 20.000 US$MM 15.000

18.015 13.730

10.000 6.654 5.000

2.776

4.033

6.189

0 2005

2006

2007

2008

Mercado de Valores Número de Intermediarios de Valores Corredores de Bolsa

Agentes de Valores

60 50

9

13

14

14

40 30 20

43

44

46

45

2005

2006

2007

2008

10 0

Negocios en Bolsas de Valores

Bolsa de Comercio de Santiago

Montos Operados

N° de Negocios

Montos Operados

N° de Negocios

(6/2008) US$MM

(6/2008)

(2007) US$MM

(2007)

289.536

717.871

570.007

1.527.872

Bolsa Electrónica de Chile

11.498

18.819

25.055

41.913

Bolsa de Corredores

27

n.d

239

n.d

*Cifras en Millones de Dólares.

Agenda 1. El Mercado de Valores en Chile 2. Marco Jurídico de las Fusiones y Adquisiciones 3. Hechos Esenciales y Reservados 4. Conclusiones

Contexto general: adecuada protección formal a minoritarios El último informe “The Financial Development Report” del World Economic Forum señala que Chile es Chile es 1 (con Canada, HK, India, Pak, SA, US, UK) en Derechos de Accionistas.

Chile es 23 en Protección de Intereses de Accionistas Minoritarios

De los países con que comparte el liderato de protección formal, solo Pakistan está peor que Chile en Protección vs Derechos. La lista es: Can (11), HK (12), Ind (21), Pak (26), SA(10), US (17), UK(3)

Protección a Minoritarios v/s Tomas de Control Regulación de Ofertas Públicas de Adquisición de Acciones (Título XXV LMV) • Distribuye premio por control entre accionistas mayoritarios y minoritarios por requisito de distribución a prorrata.

•

Encarece toma de control al requerir mayor compensación a mayoritario.

• Da tiempo a accionistas y competidores para definir sus estrategias, al establecer período de vigencia

•

Demora concreción de la operación.

• Regula entrega de información a inversionistas.

•

Encarece proceso al requerir mayor información.

Protección a Minoritarios v/s Capacidad de Gestión Regulación de Fusiones y Control (Ley de Sociedades Anónimas) • Requiere Quórum de 2/3 de las acciones con derecho a voto para aprobación de fusión.

•

Fomenta la Concentración en la propiedad de las sociedades.

• Otorga derecho a retiro a accionista • disidente, a valor libro en sociedades cerradas y valor de mercado en las abiertas.

Aumenta necesidad de financiamiento para pago del derecho a retiro.

• Hace solidariamente responsables a los directores de la sociedad.

Dificulta toma de decisiones de la administración.

•

Deber de Informar v/s Tomas de Control

Regulación de Obtención del Control (Título IX LMV) • Garantiza información oportuna al • obligar a informar al público, a la SVS, a las bolsas, a la sociedad y a su controlador, la intención de controlar la sociedad, 10 días antes obtener control y tan pronto se inicien las negociaciones tendientes a obtener el mismo.

Dificulta procesos de tomas de control hostiles.

Deber de Informar v/s Protección Interés Social Regulación Información Continua (art. 9° y 10 LMV; y 54 LSA) • Garantiza información oportuna al obligar a informar al público y a la SVS, al momento que ocurra o se tome conocimiento, de todo hecho esencial de la sociedad o de sus negocios. • Restringe acceso a información sobre negociaciones pendientes y que puedan afectar el interés social.

•

Puede dificultar las negociaciones de conocerse la información con anterioridad al cierres de éstas.

•

Permite que información cuya difusión afecte negociaciones o a la entidad, pueda tener carácter de reservada.

Agenda 1. El Mercado de Valores en Chile 2. Marco Jurídico de las Fusiones y Adquisiciones 3. Hechos Esenciales y Reservados 4. Conclusiones

Un proceso esquemático de fusión: ¿Cuándo informar al mercado? Probabilidad de éxito fusión

Tiempo

4 1

3 2

5

Número Hechos Esenciales Hechos Esenciales 2.500

Hechos Reservados

2.076

1.964 2.000

1.575

1.500 1.000 500 32

24

20

0 2006

2007

2008

Número Sociedades Informantes Hechos Esenciales 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0

Hechos Reservados

483

463

28

23 2006

450

2007

18 2008

Principales Hechos Esenciales 600 520

Cambios en la administración

512

500

Junta ordinaria 407 402

395

400

443

391

Reparto de utilidades

394

Junta extraordinaria

300

Adquisición o Enajenación Activos

277

Cambios en la propiedad 211

209

200

100

Políticas de dividendos

164 116 100

100 57 63

46 56

57 65 48

33

Suscripción o renovación de contratos 75 38

51

36 36

24 26

División, fusión o constitución de sociedades Colocación de valores

0 2006

2007

2008

Hechos Reservados 18

19 17 15

13

13 Cambio Control

11

Fusiones y Adquisiciones

9

Nuevos Negocios Situacion Financiera

7 5

5 4 3

3

3

3

2

3

1

1 -1 2006

2007

Venta Activos

Filtración de Información en Prensa Cambio Control

Nuevos Negocios

Situacion Financiera

Venta Activos

Fusiones y Adquisiciones

4 3,5

3

3 2,5

2

2 1,5

1

1

1

1

1

1 0,5 0 2006

2007

2

Insider trading : old phenomena, adult regulation, young enforcement Figure 1. Insider Trading Regulations in the Twentieth Century 200

Countries in the world

180 160 140 120 100

Countries with Stock Markets

80 60 40 20 0 1900

1910

1920

1930

1940

1950

1960

1970

1980

1990

2000

Source: Utpal Bhattacharya (2008): “When No Law is Better than a Good Law”

Insider trading : old phenomena, adult regulation, young enforcement Figure 1. Insider Trading Regulations in the Twentieth Century 200

Countries in the world

180 160 140 120

Countries with Stock Markets

100 80

… with Insider Trading regulation

60 40

… which enforce IT regulations

20 0 1900

1910

1920

1930

1940

1950

1960

1970

1980

1990

2000

• Increasingly countries consider IT a bad practice, but few of them do something about it. • As no law could be preferable to a law not enforced regulators must take actions

Uso de información privilegiada : Chile y América Latina Panel A: Existencia y Enforcement de Prohibiciones de Insider Trading hasta 1999

Año en que se prohibió IT en el país Año de la primera acusación

Argentina 1991 1995

Brasil 1976 1978

Chile 1981 1996

Colombia 1990 Nunca

México 1975 Nunca

Perú 1991 1994

Venezuela 1998 Nunca

Panel B: Cantidad de Acusaciones de Insider Trading por parte de la Superintendencia de Valores de cada País desde 2000 a 2004 Año

USA

2000 2001 2002 2003 2004

40 57 59 50 42

América Latina 0 0 2 2 11

Argentina

Brasil

Chile

Colombia

México

Perú

Venezuela

0 0 1 0 0

0 0 1 0 1

n.a. n.a. 0 0 4

n.a. n.a. n.a. n.a. 1

n.a. 0 0 2 4

n.a. n.a. n.a. 0 1

n.a. n.a. n.a. n.a. n.a.

Uso de información privilegiada ADQUISICIONES RENDIMIENTO ACUMULADO DURANTE LA ANTICIPACION E IMPACTO Preciot RENDIMIENTO ACUMULADO

103

102

101

100

99 Fecha de Tiempo -31 Anuncio When an event is not an event Bhattacharya, Daouk, Jorgenson and Kehr (JFE, 2000)

FECHA DE ANUNCIO

-26

-21

-16

-11

-6

DIAS RESPECTO DEL ANUNCIO

Argentina

Brasil

Chile

México

-1

Agenda 1. El Mercado de Valores en Chile 2. Marco Jurídico de las Fusiones y Adquisiciones 3. Hechos Esenciales y Reservados 4. Conclusiones

Entrega de Información • Bajo uso de Hecho Reservado – Posibles Dificultades • Requiere de asamblea de directores. • Reconocimiento formal de manejo de información privilegiada. • Eventual filtración de información que perjudique el negocio. • Desconocimiento del momento en que se debe informar. • Aumento de incertidumbre por entrega de información sobre negocios no concretados.

• Alto número de Hechos Esenciales – Plantea interrogantes • Calidad de información • Materialidad de información

Manejo de Información • Alto número de Filtraciones de Información Reservada (20% aprox.) – Plantea interrogantes • Manejo de Información en las Entidades • Equidad en las Transacciones

Información Esencial y Reservada • Existe Espacio para Autorregulación – Individual • Manual de Manejo de Información de Interés para el Mercado

– Mercado • Estándar de Presentación de Información Esencial y Reservada • Represente Intereses de Emisores, Accionistas, Intermediarios e Inversionistas

Cumplimiento de la Ley y Norma • Es necesario continuar el proceso de mejoramiento del enforcement • El proyecto que reforma a la SVS y la transforma en CVS con – Un gobierno corporativo colegiado, con autonomía, inhabilidades, períodos fijos con reemplazo parcial – Un nuevo proceso sancionador basado en la creación de una Audiencia independiente del Consejo Directivo donde se deposite la misma potestad sancionadora del actual Superintendente

Fusiones y Adquisiciones en el Mercado de Valores Guillermo Larraín Ríos Superintendente Superintendencia de Valores y Seguros Santiago. Septiembre, 2007