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Pronósticos Venezuela

En dónde estamos parados

Recesión 2015-2016

Panorama 2015 Panorama 2016 Riesgos Tablas de pronósticos

16 de Marzo de 2015 Ruth de Krivoy & Tamara Herrera RESUMEN EJECUTIVO Este reporte extiende nuestra perspectiva macroeconómica a 2016. Revisamos a la baja nuestra perspectiva de crecimiento 2015 a -9,5% (de -6.4%) y proyectamos -2.4% en 2016. La inflación pasa a los tres dígitos este año y el próximo. La cuenta corriente se vuelve deficitaria ($14,3 millardos en 2015 y -$10,7 millardos en 2016). Los tres supuestos más importantes que subyacen nuestro escenario base son que el precio promedio de la cesta petrolera venezolana no baja de 40 $/b, las políticas públicas mantienen el curso actual, y el gobierno gestiona opciones de financiamiento para mantener al día el servicio de la deuda externa soberana y de Pdvsa. Un default no es descartable. La producción de petróleo se mantiene relativamente estable, pero los bajos precios significan que los ingresos petroleros se desploman. Las exportaciones cobradas suman $30 millardos en 2015 y $37 en 2016, comparado con $70 en 2014. Con el servicio de la deuda soberana y de Pdvsa sumando $18,4 millardos este año y $16,0 millardos el próximo, el gobierno se enfrenta a un peligroso déficit de flujo en caja de divisas. Persiste el régimen de cambios múltiples con amplias brechas entre una tasa y otra. El gobierno ejecuta lo anunciado en enero 2015, reactivando Sicad y dedicando el 70% del presupuesto de divisas oficiales a importaciones a la tasa de 6,30 Bs/$ y el restante 30% a la tasa Sicad. Esto esencialmente reproduce la situación de 2014. Simadi se activa lentamente. El miedo a flotar lleva al gobierno a congelar la tasa Simadi en 200 Bs/$ este año y 300 Bs/$ el próximo. El racionamiento cambiario se profundiza. Mantenemos nuestros supuestos en materia política. La élite gobernante se mantiene lo suficientemente unida para sostener la presidencia de Maduro. Las elecciones a la Asamblea Nacional se llevan a cabo en el cuarto trimestre de este año. Los eventuales brotes de turbulencia social no alcanzan a poner en duda la supervivencia del régimen.

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El riesgo de default es significativo pero no cuantificable.

En dónde estamos parados El desempeño de la economía venezolana está debilitada, producto de la combinación perniciosa del continuado déficit fiscal, fuerte expansión monetaria, control de precios, control de cambios con múltiples tasas de cambio fuertemente sobrevaluadas y amplios márgenes entre las diversas tasas, racionamiento de divisas, agobiante intervención del Estado en la economía, severo debilitamiento de los derechos de propiedad, expropiaciones y fuertes sanciones a la empresa privada. La reformulación de la política económica se tornó urgente en 2013 tras los excesos del 2012, año de la tercera reelección del Presidente Chávez. A comienzos del régimen de Maduro, el debate se centró en una lista corta de medidas que fueron progresivamente abandonadas: aumento de precio de la gasolina, ajuste del régimen cambiario para la progresiva convergencia de las tasas de cambio, centralización y transparencia de los activos externos del Estado, y autorización de aumentos de precios de productos regulados reconociendo la inflación y devaluación. Sólo el aumento de precio de la gasolina parece seguir en la agenda del gobierno. El desplome del precio del petróleo no ha sido enfrentado con un plan explícito y coordinado. Las únicas medidas económicas adoptadas este año han sido la ratificación del régimen de cambios múltiples y la autorización de aumento de precios a sólo tres productos regulados (harina de maíz, pollo y carne). No se han abordado las graves distorsiones en el sistema de precios. Nada se ha dicho de ajuste fiscal ante la caída de los ingresos petroleros y generosas promesas de gasto aparecen reiteradamente en las frecuentes alocuciones presidenciales. Tampoco ha habido decisiones que mejoren el clima de negocios. Al contrario, el gobierno ha pasado de la hostilidad mediática a la esfera del encarcelamiento de empresarios y gerentes privados. En los primeros meses del desplome de los precios del petróleo, la lentitud en reaccionar podía achacarse a que el gobierno fue tomado por sorpresa. A estas alturas, esa explicación ya no vale. Formulamos dos hipótesis para explicar el curso de las políticas públicas. Una es que el gobierno de Maduro es producto de un acuerdo entre diversas facciones civiles y militares que lograron suficiente cohesión para enraizarse en el poder con Nicolás Maduro en la Presidencia de la República, tras el fallecimiento de Hugo Chávez, pero discrepan en su visión sobre las políticas públicas y ninguna de ellas tiene suficiente poder para imponer su criterio. No pudiendo imponer su agenda, Maduro abandonó la idea de “apertura controlada” esbozada a comienzos de su mandato y articulada por Nelson Merentes y Rafael Ramírez como Vicepresidentes del Área Económica. Además, enfrenta a una poderosa burocracia que se opone al cambio y a los grupos de intereses que lucran en las actuales circunstancias en donde se incluyen viejos y nuevos beneficiarios. Ante esos obstáculos, aparentemente insuperables, Maduro opta por el status quo. La otra hipótesis es que la etapa que vivimos es parte del proceso de consolidación del modelo comunista cubano como forma de gobierno y organización social, cuyos lineamientos fueron definidos en el “Proyecto Nacional Simón Bolívar – Primer Plan Socialista 2007-2013” y ratificados en el “Plan de la Patria – Segundo Plan Socialista 2013-2019” aprobado por la Asamblea Nacional en septiembre 2013. Ese proceso avanzó en forma relativamente inocua bajo el liderazgo de Hugo Chávez, y los daños fueron encubiertos por la bonanza petrolera. Maduro no puede (ni quiere) apartarse de esta ruta y, no pudiendo cambiar de rumbo ante la caída de los precios del petróleo, acelera la marcha. La profundización de la penuria y la mayor represión son entonces el costo que la sociedad venezolana debe pagar para alcanzar la meta del chavismo.

En cualquiera de los casos, estamos ante un gobierno que ha demostrado poca disposición a ajustar su enfoque. De allí, la perpetuación de las tasas de cambio preferenciales para subsidiar el consumo de productos básicos (y evitar tener que autorizar aumentos de precios), la posposición del aumento en el precio de la gasolina, la profundización de los controles al sector privado y la búsqueda de culpables en el país (la empresa privada y los grupos de oposición) y en el exterior (los gobiernos de EE.UU., Canadá y España) a quienes achacar la responsabilidad de la crisis. En la materia cambiaria, la más crítica en la actual coyuntura, el Sicad II y el Simadi ejemplifican intentos fallidos por abrir espacio a la dinámica de mercado, con objetivos contradictorios, mal diseño, y peor ejecución. En la industria petrolera hay destellos de avance. El equipo liderado por Eulogio Del Pino, Presidente de Pdvsa, busca activamente mejorar las condiciones del negocio para las empresas privadas socias de Pdvsa y agilizar decisiones operativas para elevar la producción. Sin embargo, su efecto sobre las inversiones y el volumen de producción es inevitablemente lento. Mantenemos nuestro supuesto de producción estable en 2,9 millones de b/d para 2015-2016. Con un precio promedio de 40 $/b para la cesta venezolana en 2015 y 50 $/b en 2016, las exportaciones petroleras de 2015 y 2016 estarán en el rango de los $30-40 millardos. El margen de maniobra del gobierno sigue siendo estrecho. En el resto de la economía priva la incertidumbre ante la política cambiaria, el control de precios y el riesgo de sanciones. El acceso a divisas está limitado a las industrias de alimentos y medicinas, y sus respectivos insumos, las cuales reciben pequeños montos a 6,30 Bs/$ para importaciones. Estimamos que la venta de divisas a 6,30 Bs/$ del BCV en enero-febrero de este año estuvo en el rango de $80-120 millones diarios, los cuales se destinaron predominantemente a entes gubernamentales. El gráfico 1 ilustra la fuerte caída en el suministro de divisas al sector privado desde el cuarto trimestre de 2014. GRAFICO 1 Ventas de divisas del BCV al sector privado, Enero 2007- Febrero 2015 $US millones diarios

250

200

150

100

50

0 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014 2015*

* Promedio enero-febrero Fuente: BCV, Síntesis Financiera.

El resto de la industria espera por la reactivación del Sicad, suspendido desde octubre 2014, donde las empresas que no tienen acceso al 6,30 supuestamente van a obtener divisas a un precio que arrancará en 12,00 Bs/$. A pesar de que ya ha transcurrido un mes desde el anuncio oficial, aun no se conocen las

reglas ni los montos de la subasta, los productos y empresas que tendrán acceso, los mecanismos operativos, y las reglas de liquidación. Nadie apuesta al éxito del Sicad. Su credibilidad está herida por la experiencia del 2014: los sectores convocados fueron impredecibles, no se cumplió la promesa de las subastas semanales, el monto adjudicado fue opaco, y la liquidación de las divisas adjudicadas retrasada e incompleta. Nótese que los $550 millones asignados en la última subasta realizada el 15 de octubre 2014 apenas están comenzando a fluir. En Simadi se ha transado menos de $1 millón por día, a una tasa fijada por el BCV que no tiene relación con el mercado. La premisa del BCV ha sido que el Simadi se alimentará de oferta privada de divisas/títulos pero el régimen y las condiciones económicas lo impiden. El BCV no aprueba el precio al que aspiran los vendedores y se abstiene de vender divisas al precio que dice defender. Con una oferta deleznable, el porcentaje de operaciones cambiarias realizadas a la tasa Simadi representa menos del 2% del total transado, a una tasa promedio de 187,8 Bs/$ que está 29% por debajo del precio del dólar en el mercado paralelo. La tasa de cambio promedio ponderada de las divisas transadas entre el 12 de febrero (cuando comenzó a operar Simadi) y esta fecha fue 8,6 Bs/$. Mientras tanto, el precio del dólar en el mercado paralelo ha subido 44% y 59% en lo que va de año. Al decir que el BCV eventualmente venderá divisas en ese mercado, Merentes no hace sino agravar la incertidumbre. GRAFICO 2 Tasas de cambio, Enero 2014 - Febrero 2015 Bolívares por dólar

300 250 200 150 100 50 0

Cencoex

Sicad

Sicad II

Paralelo

PPP

Simadi

Fuente: BCV, Fuentes de mercado, Síntesis Financiera.

La revisión de los precios regulados no está en la agenda del gobierno. En enero-febrero sólo se autorizaron aumentos para harina de maíz (53%), carne de res (144%), pollo (51%), y el transporte urbano en Caracas (40%). En todos los casos, los aumentos fueron inferiores a lo requerido por las empresas para rentabilizar la producción y siguen rezagados ante el alza en los costos. El retraso en reactivar las subastas de Sicad y traspasar renglones desde el 6,30 a esa nueva tasa probablemente está relacionado con la aversión del gobierno a tener que aprobar aumentos de precios. La inflación está desbordada. La demanda de dinero se desploma, y los agentes económicos huyen hacia los bienes y los dólares bajo la influencia directa de la escasez y la acelerada depreciación del bolívar. Los

precios de los productos no regulados suben con frecuencia semanal, y algunos incluso varias veces en la semana. Información extra-oficial filtrada desde el BCV señala que en enero el INPC subió entre 10 y 12%, bastante más alta que nuestra estimación de 6,6%. El clima de negocios se ha deteriorado seriamente. Numerosas empresas cierran temporal o definitivamente por falta de inventario, regulaciones que obligan a vender a pérdida, y el riesgo de encarcelamiento a propietarios y gerentes. Las empresas que no tienen acceso a las divisas a 6,30 Bs/$ optan por abstenerse hasta nuevo aviso. Nadie está dispuesto a importar con divisas propias cuando el mercado paralelo supera 1,4 veces la tasa Simadi, que es la tasa legal “de mercado”. Las cuentas externas están en rojo. Estimamos que la caída de ingresos petroleros en 2014 fue $15,4 millardos (-18,1%), ayudada por la estabilidad de precios del primer semestre. Las importaciones cayeron a $45,9 millardos de $53,0 millardos en 2013. El déficit de flujo de caja en divisas de $10,4 millardos fue cubierto con $4,0 millardos de un préstamo de China y el resto con uso de activos líquidos del sector público. Estimamos que en 2014 los activos líquidos no comprometidos cerraron en $4,5 millardos, constituidos esencialmente por Fonden con $2,0 millardos y bonos externos en poder del sector público por un valor efectivo de $2,5 millardos, muy similar al saldo de cierre del 2013. Pensamos que en 2014 no aumentaron mucho los atrasos con proveedores del gobierno y Pdvsa o importadores privados como fue el caso en 2012-2013, pues el crédito comercial está virtualmente cerrado. Las reservas internacionales del BCV cerraron con un pequeño aumento de $583,0 millones gracias al desembolso chino por $4,0 millardos en la segunda mitad de noviembre 2014.

Panorama 2015 Mantenemos nuestros supuestos en materia política y de política económica. La élite gobernante se mantiene lo suficientemente unida para sostener la presidencia de Maduro. Las elecciones a la Asamblea Nacional se llevan a cabo en el cuarto trimestre del año. Los eventuales brotes de turbulencia social no alcanzan a poner en duda la supervivencia del régimen. El gobierno afronta el 2015 sin aparente sentido de urgencia, replicando el patrón de 2013 y 2014. Avanza la sistematización del racionamiento. Los ajustes de precios continúan siendo lo más encubiertos y graduales posibles, en un contexto de estrictos controles y fuertes sanciones. A pesar del apremio por el agravamiento de las cuentas externas, las decisiones continúan subordinadas a objetivos políticos de corto plazo. Las elecciones legislativas dominan la toma de decisiones. Los tres supuestos más importantes que subyacen nuestro escenario base son que el precio promedio de la cesta petrolera venezolana no baja de 40 $/b, las políticas públicas mantienen el curso actual, y el gobierno gestiona opciones de financiamiento para mantener al día el servicio de la deuda externa soberana y de Pdvsa. Ajustamos a la baja nuestro pronóstico de actividad económica a -9,5% de -6,4% en nuestro anterior reporte. Nuestro pronóstico de inflación baja discretamente a 116% de 125%. El consumo privado real cae 7,4% (-4,2% en nuestro anterior reporte). El déficit fiscal primario se amplía a 10% del PIB en 2015 de 1% en 2014 por la caída de ingresos petroleros, a pesar de que asumimos que el tipo de cambio aplicado sube a un promedio ponderado de 25 Bs/$ en 2015 de 18 Bs/$ en 2014 (reportado por Pdvsa en su Balance de Deuda Financiera Consolidada al 31 de

diciembre 2014). El déficit fiscal global sube a 14% en 2015 de 5% el año pasado. Estimamos que el gasto primario del 2014 fue equivalente a 30% del PIB tras crecer en términos nominales un 55% (-6% en términos reales). Para el 2015, asumimos que el gasto nominal equivale a 33% del PIB, aumentando 45% en términos nominales pero cayendo 35% en términos reales. A esta fecha, las reservas internacionales del BCV están en $22,1 millardos. En lo que va del año, han caído $10 millones, a pesar de los $1,9 millardos ingresados a finales de enero por la venta de cuentas por cobrar a la República Dominicana, $2,8 millardos a mediados de febrero provenientes del endeudamiento de Citgo que se tradujo en un pago de dividendos, y $1,6 millardos el 27 de febrero que pueden ser ventas de Pdvsa o un desembolso de préstamos de China. Producto de estas operaciones, las reservas líquidas del BCV cerraron en $5,6 millardos el 27 de febrero, nivel récord desde diciembre 2012. Pensamos que esa holgura será efímera. El vencimiento del bono Global 2015 el 16 de marzo se girará contra las reservas del BCV, con lo cual las reservas internacionales líquidas quedarán en $4,4 millardos. Si el BCV realmente aprendió a vivir con menos de $2,0 millardos de reservas líquidas, quiere decir que hay $2,4 millardos para alardear o para importar. Este año, proyectamos la producción petrolera en 2,870 millones de b/d y las exportaciones en 2,257 millones de b/d. Con el precio del petróleo en 40 $/b, esto se traduce en $31,8 millardos de exportaciones y $30,1 millardos de exportaciones cobradas.

GRÁFICO 3 Precio de la cesta venezolana, 2008-2015 $US/b

GRÁFICO 4 Producción y exportación de petróleo, 2008-2015 Millones de b/d 3.5

120 100

3.3

80

3.0

60

2.8

40

2.5

20

2.3

0

2.0

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Precio cesta venezolana

2016

2008

2009

Producción

2010

2011

2012

Exportación

2013

2014

2015

2016

Exportaciones cobradas

Fuente: Ministerio de Petróleo y Minería, Pdvsa , Síntesis Financiera.

Persiste el régimen de cambios múltiples con amplias brechas entre una tasa y otra. La devaluación se produce principalmente por el desplazamiento de las importaciones de un tipo de cambio a otro. El gobierno ejecuta lo anunciado en enero 2015, dedicando el 70% del presupuesto de divisas oficiales a importaciones a la tasa de 6,30 Bs/$ y el restante 30% a la tasa Sicad. Simadi comienza a ser alimentado con oferta pública y la oferta privada despierta lentamente. El tipo de cambio promedio ponderado para importaciones privadas refleja la disfuncionalidad del régimen cambiario: baja a 14,3 Bs/$ en 2015 de 24,1 Bs/$ en 2014, reflejando la desaparición de Sicad II (en el cual estimamos se atendió el 11% de las importaciones) y su reemplazo por Sicad y, en mínima proporción, por Simadi. El miedo a flotar lleva al gobierno a congelar la tasa Simadi en 200 Bs/$. El racionamiento cambiario se profundiza.

La tabla siguiente muestra nuestros supuestos en materia de tasas de cambio. TABLA 1 Tipos de cambio de las importaciones, 2012–2016 Bolívares por dólar Tasas de cambio oficiales Cadivi / Cencoex Sitme/Sicad Sicad II / Simadi Otras fuentes Promedio ponderado Importaciones Totales Privadas Públicas

2012 4,55 4,30 5,30 17,51

2013 5,79 5,30 10,60 0,00 66,54

2014e 17,36 6,30 12,00 50,00 164,16

2015f 14,25 6,30 16,00 200,00 517,09

2016f 79,36 6,30 30,00 300,00 643,78

5,60 6,44 4,30

14,46 20,44 6,30

24,10 39,20 6,30

14,27 26,82 6,30

45,89 107,58 6,30

Fuente: Vicepresidencia para la Economía, Síntesis Financiera.

Un peligroso déficit en el flujo de divisas y las opciones del gobierno Nuestra proyección del flujo de caja en divisas muestra un fuerte deterioro. Mientras que en 2014 el saldo disponible después de atender los pagos corrientes (excluyendo el servicio de la deuda) con las exportaciones cobradas era de $8,5 millardos, en 2015 pasa a un déficit de $12,8 millardos. El pago del servicio de deuda a China eleva el déficit a $19,5 millardos. Asumiendo el pago completo del servicio de deuda en bonos soberanos y de Pdvsa, el déficit sube a $31,2 millardos, el triple del 2014. TABLA 2 Flujo de caja en divisas, 2012-2016 $US millardos

2012

2013

2014

2015

2016

Exportaciones petroleras Exportaciones cobradas China Resto del mundo

92,4 86,6 16,9 69,7

90,6 85,1 18,2 66,9

74,1 69,6 13,8 55,8

31,8 30,1 7,4 22,7

39,2 36,8 9,9 26,8

Salidas corrientes (excl intereses deuda pública) Importaciones Otros pagos corrientes (excl intereses deuda externa pública) d/c Servicios a Cuba

79,7 59,3 20,3 6,2

76,8 53,0 23,8 6,5

61,2 45,9 15,3 6,0

42,9 32,2 10,7 5,0

47,2 35,8 11,4 4,0

Servicio de deuda (intereses+principal) Intereses Bonos soberanos Bonos Pdvsa China

12,4 6,7 3,9 2,0 0,8

16,2 6,8 3,9 2,1 0,7

18,9 6,7 3,7 2,3 0,8

18,4 6,7 3,5 2,5 0,7

16,0 6,1 3,3 2,2 0,5

5,7 0,7 0,0 5,0

9,3 2,2 1,1 6,0

12,1 2,5 3,0 6,7

11,7 2,2 3,5 6,0

10,0 2,5 2,5 5,0

Principal Bonos soberanos Bonos Pdvsa China

Saldo Básico: Exportaciones cobradas - salidas corrientes

6,9

8,3

8,5

-12,8

-10,5

Saldo básico después del servicio de deuda a China

1,1

1,5

1,0

-19,5

-16,0

Saldo después de servicio deuda (capital+intereses)

-5,4

-7,9

-10,4

-31,2

-26,5

Fuente: Banco Central de Venezuela, Síntesis Financiera.

El gobierno ha estado buscando financiamiento desde el año pasado para cubrir el déficit. Un préstamo chino por $4 millardos en noviembre ayudó a sostener las reservas en 2014. En lo que va de este año, ingresaron $1,9 millardos por la venta de las cuentas por cobrar a República Dominicana y $2,8 millardos gracias al endeudamiento de Citgo ($1,3 millardos de préstamo y $1,5 millardos por emisión de bonos). Hay varias opciones adicionales: 1. Usar las reservas en DEG. El monto asciende a $3,1 millardos y puede utilizarse sin mayores restricciones. Sin embargo, el FMI lo reportaría públicamente. El gobierno alegaría que “rescata fondos que le pertenecen” pero también podría optar por no usarlos si considera que la operación es políticamente inaceptable. 2. Tomar prestado más de China. Prevemos que China provee al menos $5 millardos al año, monto que le permite al gobierno chino mantener viva la relación especial con Venezuela sin aumentar su exposición. Es posible que se produzcan préstamos adicionales, sujetos a garantías específicas, por ejemplo, oro. La prudencia que ha mostrado China a esta altura del año sugiere que el apoyo adicional será gradual y poco publicitado. Otro aspecto de los préstamos de China es el relativo a la flexibilidad en el uso de los fondos. Hasta noviembre 2014, el uso de los fondos obtenidos de China estuvo estrictamente ligado al financiamiento de proyectos aprobados por el gobierno chino. El traspaso en noviembre 2014 de $4 millardos del Fondo Chino-Venezolano a las reservas del BCV –de los cuales $2 millardos se consumieron en menos de una semana– hace pensar que al menos en ese desembolso las reglas fueron más flexibles. Es preciso tener en cuenta que la caída en el precio del petróleo obliga a Venezuela a enviar a China alrededor de 580.000 b/d para pagar un servicio anual de $6 millardos, con lo cual China absorbe el 26% de las exportaciones totales del país. 3. Monetizar oro. Hasta ahora el oro ha sido intocable, pero la crisis puede abrir esta posibilidad. El valor total de las reservas en oro monetario se encuentra en torno a los $14 millardos. El 5 de marzo circuló la información de que se estaba montando una operación de financiamiento por $1,5 millardos con garantía de oro con un grupo de bancos globales. También se ha especulado que China prestaría una suma importante a Venezuela con garantía de oro, en cuyo caso el metal tendría que ser trasladado a Beijing. Cualquier operación que vaya más allá de las existencias de oro que permanecieron en el exterior en 2011 (51 toneladas) implicaría trasladar el oro al exterior. Si el gobierno pretende vender oro, los montos tendrán que ser modestos y coordinados con el FMI para no debilitar el frágil mercado del oro. También hay un debate en torno a si todo el oro que fue transportado a Venezuela en 2011 está efectivamente en el país. Algunos medios reportaron que una porción está en Cuba, sirviendo como garantía de las acreencias de ese país contra Venezuela. 4. Titularización de cuentas por cobrar a Petrocaribe. Es posible que pueda lograrse alrededor de $1,0 millardo vendiendo las cuentas por cobrar a Jamaica.

5. Reestructurar o reperfilar la deuda es una opción que luce más probable para 2016. El vencimiento del Global 2015 será pagado el próximo 16 de marzo y, según parece, las autoridades tienen en cartera una porción relevante de los $3,5 millardos del Pdvsa 2015 y el Pdvsa 2017 amortizable que vencen en octubre y noviembre de este año. Sin embargo, esto todavía deja una brecha. El servicio de la deuda externa soberana y de Pdvsa este año sumará $18.4 millardos (incluyendo el servicio a la deuda con China). Percibimos que a medida que avance el año aumentará el riesgo de que el gobierno incorpore en la agenda pública el falso dilema de “pagar la deuda o comer”. 6. Vender Citgo no luce probable en el corto plazo. Las ofertas recibidas y el reciente endeudamiento de la empresa para pagar dividendos a su accionista (el gobierno venezolano) eliminan esta opción por los momentos. Podría volver a estar sobre el tapete hacia finales del 2015 o en 2016. Un cálculo conservador sitúa el provento neto de pasivos e impuestos por debajo de $5 millardos. 7. Podría producirse un recorte de las importaciones más intenso al que proyectamos si las opciones de financiamiento antes descritas no son exitosas. Nuestra proyección para 2015 ubica las importaciones en $32,2 millardos, con una caída de 29,8% respecto a 2014. Sería el tercer año consecutivo de fuerte caída en las importaciones y afectaría más las importaciones privadas (-49,6%) que las públicas (-6,5%). GRÁFICO 5 Importaciones del sector público y privado, 1997-2015 $US millardos

60 50 36

40

2010

6

Públicas Petroleras Privadas Petroleras

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

2000

1999

1998

1997

0

2015

7 4

20

2014

8

11 12 13 14 11 8 12 10 8 6 6 6

2009

16 13 14 12 14 11 8 14

13

2008

10

27

2013

20

25

29 25

2012

38

31

30

2011

30

39

Públicas No Petroleras Privadas No Petroleras

Fuente: BCV, Síntesis Financiera.

Panorama 2016 El entorno político podría estar marcado por la posibilidad de un referéndum revocatorio, dependiendo de cómo vayan las elecciones legislativas de 2015. El régimen de cambios múltiples persiste con el mismo número de tasas oficiales que en la actualidad, sin converger en un tipo de cambio más competitivo. El tipo de cambio promedio sube a 34 Bs/$ y el déficit fiscal se estrecha ligeramente a 10,3% del PIB.

Proyectamos un aumento moderado en el precio de la cesta venezolana a 50 $/b, la producción petrolera se mantiene estable en 2,870 millones de b/d y las exportaciones disminuyen en 30.000 b/d para ubicarse en 2,227 millones de b/d. La mejora en los precios, frente a una producción estable, no alcanza a aliviar significativamente el déficit de caja en dólares, el cual está en el orden de los $25 millardos. Proyectamos un ligero aumento en las importaciones a $35,8 millardos (desde $32,2 millardos en 2015) dada la precaria situación de suministros. La caída en el PIB se atenúa a -2,1% reflejando el hecho de que las importaciones dejan de caer y algunos ajustes de precios controlados permiten una menor disminución de la actividad no petrolera (-3,6% versus -8,6% en 2015). La inflación se acelera a 157,2% (116,4% en 2015).

Riesgos Es un importante riesgo a la baja para nuestro escenario que persista la parálisis en materia de política cambiaria. Si el estatus quo de enero-febrero se prolonga– es decir, si el gobierno permanece focalizado en el abastecimiento de productos esenciales (pañales, comida y medicinas, y algunos insumos), continúa suministrando casi todas las divisas a 6,30 para evitar autorizar alzas de precios regulados y deja a Sicad paralizado y Simadi en coma– entonces las escaseces empeorarán, el dólar en el mercado paralelo se disparará contra el bolívar, subirá la inflación y el país se desestabilizará. Un riesgo al alza (mucho menos probable) es que se acelere la devaluación migrando importaciones a tasas más altas, Sicad sea relanzado y bien gestionado y se permita que la tasa Simadi refleje las fuerzas de mercado. Si esto se combina con aumentos de precios regulados, ayudaría a mitigar escaseces, estimular la producción doméstica y contener las expectativas. El gobierno puede optar por incumplir con las obligaciones de deuda externa del país en vez de adoptar las medidas necesarias para cerrar el déficit de caja en divisas. Consideramos este riesgo significativo pero no cuantificable. El riesgo de turbulencia social gravita. Esto podría propiciar una decisión de cesación de pagos y una radicalización de las políticas públicas. Sin embargo, creemos que la posibilidad de caída del régimen es baja. Las importaciones petroleras podrían resultar superiores a lo asumido. En 2015 juegan un papel muy importante las importaciones de componentes y aditivos para la mezcla con los crudos de la Faja tras los problemas de Amuay y la pérdida de eficiencia de los mejoradores. La declinación en la producción de crudos livianos (sobre todo en la zona de Oriente) limita las posibilidades de usar crudos locales para la mezcla con los crudos de la Faja y genera una necesidad creciente por crudos livianos importados. Las importaciones petroleras también incluyen compras de equipos y materiales que antes se producían localmente. Hay un modesto riesgo al alza si Pdvsa se mueve en forma rápida y efectiva hacia aumentos de producción, mejorando el ambiente de negocios con los socios. Esto podría traducirse en entradas de capitales en 2015-2016 pero el efecto sobre la producción se dejaría sentir en años posteriores. También hay riesgo al alza por el lado de los préstamos de China, los cuales podrían ser superiores a los $5,0 millardos anuales previstos.

Estos son momentos de fuerte incertidumbre en materia de precios del petróleo. Pensamos que los riesgos para el precio del petróleo en nuestro caso base de 40 $/b en 2015 y 50 $/b en 2016 están balanceados. El recorte de las importaciones no petroleras podría resultar menor a lo previsto para evitar brotes de turbulencia social. Las consecuencias se verían en un mayor déficit en la cuenta corriente. Si por el contrario el recorte es más intenso de lo previsto, el impacto se verá en una mayor escasez y un mayor riesgo de turbulencia social. El agravamiento de las tensiones internacionales genera riesgos a la baja.

Tablas de pronósticos TABLA 3 Valor de las importaciones por tipo de cambio, 2012–2016 $US mdos Total Importaciones Privadas Tasa Oficial Cadivi / Cencoex Sitme/Sicad Sicad II / Simadi Otras fuentes Importaciones Públicas Petroleras No petroleras

2012 59,3 36,2 30,9 23,3 7,6 5,3 23,2 11,8 11,4

2013 53,1 30,6 23,2 21,1 2,1 7,4 22,4 10,2 12,2

2014e 45,9 24,8 21,1 12,1 4,2 4,8 3,7 21,0 7,6 13,5

2015p 32,2 12,5 12,2 8,1 3,8 0,3 0,3 19,7 5,5 14,2

2016p 35,8 14,0 13,3 4,2 6,3 2,8 0,7 21,8 6,2 15,6

2013 100,0 57,7 43,8 39,7 4,0 13,9 42,3 19,3 23,0

2014e 100,0 54,1 46,1 26,4 9,2 10,5 8,0 45,9 16,5 29,4

2015p 100,0 38,8 37,9 25,2 11,7 1,0 1,0 61,2 17,1 44,1

2016p 39,1 37,1 11,7 17,6 7,8 2,0 60,9 17,4 43,6 39,1

Fuente: Vicepresidencia para la Economía, Síntesis Financiera.

TABLA 4 Composición de las importaciones por tipo de cambio, 2012–2016 % Total Importaciones Privadas Oficial Cadivi / Cencoex Sitme/Sicad Sicad II / Simadi Otras fuentes Importaciones Públicas Petroleras No petroleras Fuente: Vicepresidencia para la Economía, Síntesis Financiera.

2012 100,0 60,9 52,1 39,2 12,9 8,9 39,1 19,9 19,2

TABLA 5 Promedio ponderado de los tipos de cambio, 2012–2016 Bolivar por dolar y variación porcentual 2012 Total 5,60 Importaciones Privadas 6,44 Oficial 4,55 Cadivi / Cencoex 4,30 Sitme/Sicad 5,30 Sicad II / Simadi Otras fuentes 17,51 Importaciones Públicas 4,30 PPA 13,36 Variación (%) Total Importaciones Privadas Oficial Cadivi / Cencoex Sitme/Sicad Sicad II / Simadi Otras fuentes Importaciones Públicas

2013 14,46 20,44 5,79 5,30 10,60 0,00 66,54 6,30 13,65

2014e 24,10 39,20 17,36 6,30 12,00 50,00 164,16 6,30 24,80

2015p 14,27 26,82 14,25 6,30 16,00 200,00 517,09 6,30 54,80

2016p 45,89 107,58 79,36 6,30 30,00 300,00 643,78 6,30 136,47

158,1 217,6 27,3 23,3 100,0

66,6 91,7 199,9 18,9 13,2

280,0 46,5

146,7 -

-40,8 -31,6 -17,9 33,3 300,0 215,0 -

221,6 301,1 456,8 87,5 50,0 24,5 -

Fuente: Vicepresidencia para la Economía, Síntesis Financiera.

TABLA 6 Precio, producción y exportación de petróleo, 2012-2016

2016p

2012

2013

2014e

2015p

$/b

103,4

101,3

88,7

40,0

50,0

Producción de Crudo

MBD

2.910

3.015

2.940

2.870

2.875

Exportación Crudo y Productos

MBD

2.514

2.525

2.350

2.257

2.227

Precio Cesta Petrolera

Fuente: Pdvsa. Síntesis Financiera.

TABLA 7 Exportación de petróleo, 2012-2016 US$ millardos Total Exportaciones cobradas China Resto del mundo Exportaciones no cobradas Cuba Resto CCE Fuente: Pdvsa. Síntesis Financiera.

2012

2013

2014e

2015p

2016p

92,4 86,6 16,9 69,7 5,8 3,9 1,9

90,6 85,1 18,2 66,9 5,5 3,9 1,6

74,1 69,6 13,8 55,8 4,4 3,1 1,3

31,8 30,1 7,4 22,7 1,8 1,4 0,4

39,2 36,8 9,9 26,8 2,4 1,8 0,6

TABLA 8 Cuenta corriente, 2012-2016

Cuenta Corriente

Bienes Exportaciones f.o.b.

2016p

2012

2013

2014e

2015p

$US mdos

11,0

5,3

9,5

-14,3

% PIB

9,0

3,1

1,9

-4,6

-2,9

% PIB @PPP

9,0

3,1

7,4

-18,4

-19,4

$US mdos

38,0

35,9

31,6

3,1

6,8

-10,7

$US mdos

97,3

89,0

77,4

35,2

42,6

Petroleras

$US mdos

93,6

85,6

74,1

31,8

39,2

No petroleras

$US mdos

3,8

3,4

3,4

3,4

3,4

$US mdos

-59,3

-53,0

-45,9

-32,2

-35,8

$US Mdos

-27,0

-30,6

-22,1

-17,4

-17,5

Importaciones f.o.b. Servicios, Renta y Transferencias

Fuente: Banco Central de Venezuela, Síntesis Financiera.

TABLA 9 Crecimiento del PIB e inflación, 2012-2015

2012

2013

2014

2015f

2016f

%

5,6

1,4

-4,4

-9,5

-2,1

Petrolero

%

1,4

0,9

-1,4

-1,1

0,8

No Petrolero

%

5,7

1,8

-4,2

-8,6

-3,6

7,0 1.448,6

4,3 1.488,5

-3,9 1.409,8

-7,4 1.287,1

-2,8 1.233,9

131,1 20,1

135,4 56,1

135,0 68,5

109,1 116,4

116,1 157,2

22,9

65,9

81,5

138,5

187,1

Crecimiento PIB

Consumo Privado Real Consumo Privado Real per capita

% a/a VEF 1997

Índice salario mínimo real IPC

(100=2000) % a/a

Núcleo Inflacionario

% a/a

Fuente: BCV, Síntesis Financiera.

TABLA 10 Liquidez monetaria y tasas de interés, 2012-2016 %

2012

2013

Liquidez Monetaria

% a/a

60,9

70,5

61,0

67,5

56,1

Liquidez Monetaria Real

% a/a

34,0

9,1

-10,0

-22,6

-39,3

Tasa Activa Promedio

%

15,8

19,8

24,0

30,0

32,0

Tasa DPF Promedio

%

14,5

14,5

14,5

14,5

14,5

Tasa Activa Real Promedio

%

-3,6

-23,3

-30,7

-39,9

-48,7

Tasa DPF Real Promedio

%

-4,6

-26,7

-36,0

-47,1

-55,5

Fuente: BCV, Síntesis Financiera.

2014e

2015p

2016p

SINTESIS

FINANCIERA

Ruth de Krivoy, [email protected] Tamara Herrera, [email protected]

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