Contactos: Ana María Carrillo Cárdenas [email protected] María Carolina Barón Buitrago [email protected] Comité Técnico: 02 de abril de 2013 Acta No: 530

EMISIÓN DE TÍTULOS DE PARTICIPACIÓN FIDEICOMISO FLUJO DE CAJA CODAD Por $33.000 millones BRC INVESTOR SERVICES S.A. SCV

REVISIÓN PERIÓDICA

DEUDA DE LARGO PLAZO

AA- (Doble A Menos)

Cifras en Millones al 31/12/2012 Activos Totales: $165.656. Pasivo: $33.630. Patrimonio: $132.026. Utilidad Operacional: $33.580. Utilidad Neta: $23.537.

Historia de la Calificación: Revisión Periódica 04/2012: AARevisión Periódica 04/2011: AACalificación Inicial 06/2006: AA-

La información financiera incluida en este reporte se basa en los estados financieros auditados de CODAD S. A. de 2010, 2011 y 2012, así como en la información suministrada por el Agente de Manejo y por la Aeronáutica Civil.

CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS:

Emisor: Originador: Monto: Saldo de la Obligación: Derechos que confieren:

Vencimiento: Agente Estructurador: Agente de Manejo:

Fideicomiso Flujo de Caja Codad Sumatoria S.A. $33.000 millones $12.691 millones El inversionista adquiere un derecho o alícuota en el Fideicomiso Flujo de Caja CODAD equivalente al porcentaje que resulte de la división del número de títulos que posea entre el número total de títulos colocados. El inversionista no adquiere un título de rendimiento fijo sino que participa en las utilidades o pérdidas que genere el negocio objeto del contrato en el mencionado porcentaje. Los títulos se redimirán cuando se extinga el fideicomiso (2015). Estructuras en Finanzas S.A. Alianza Fiduciaria S.A.

1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN El Comité Técnico de BRC Investor Services S.A. SCV en Revisión Periódica mantuvo la calificación AA- en Deuda de Largo Plazo a la Emisión de Títulos de Participación Fideicomiso Flujo de Caja Codad. En la medida en que los Títulos de Participación Fideicomiso Flujo de Caja Codad se caracterizan por ser instrumentos carentes de una promesa de pago específica en términos de valor y tiempo, el Comité Técnico de BRC Investor Services S.A. SCV ha aplicado la metodología de calificación de títulos de participación, la cual está enfocada en la estimación de la probabilidad de pago del principal.

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Este tipo de calificaciones, en las que la fuente de pago se basa en la distribución de dividendos a los accionistas de una compañía, tienen un riesgo mayor puesto que la probabilidad de pago para los inversionistas es menor como producto del grado de subordinación entre el patrimonio y el resto de las obligaciones de la empresa. En tal sentido, el carácter residual de la fuente de pago desplaza la calificación de esta clase de emisiones dentro de la escala asociada con la Deuda de Largo Plazo, independientemente de la calidad crediticia del emisor. Los siguientes factores permiten otorgar a la presente emisión una mejora (enhancement) suficiente para alcanzar el máximo nivel de calificación posible (delimitado en AA-) para títulos de esta naturaleza: 1) La existencia de Codad como una compañía con propósito específico

CAL-C-PI-FOR-05 R4

Emisión de Títulos de Participación Fideicomiso Flujo de Caja Codad

aéreo capitalino evidenciado desde 2011. En septiembre de 2011 la Aerocivil llevó a cabo una reestructuración de las rutas, lo que permitió una reducción en los tiempos de vuelo de las aerolíneas y una optimización en el uso de los recursos del aeropuerto. De acuerdo con las proyecciones de la Entidad de Control Aéreo, en 2013 el volumen de operaciones tendría un crecimiento de 10%.

que estará en operación durante un plazo igual al de la emisión, y 2)La previsibilidad de los flujos de caja de Codad por los bajos riesgos comerciales como concesionario (derivados de las garantías explícitas por parte de la Nación a favor de la concesión). Durante los últimos tres años (2010 – 2012) los ingresos de Codad han presentado un desempeño favorable con un crecimiento de 16% explicado por: i) El incremento de 9% anual del número de pasajeros durante la última década (2002-2012), comportamiento que evidencia el desarrollo de la industria aérea colombiana, y ii) La existencia de un Ingreso Mínimo Garantizado (IMG) que fortalece la estructura financiera de la Compañía y mitiga los riesgos comerciales propios de este tipo de operaciones.

El total de operaciones reales de 2012 alcanzó un nivel de cumplimiento de 79% sobre los aterrizajes garantizados, explicado principalmente por la ejecución de las operaciones internacionales que fue de 132%, lo cual contrasta con el 70% presentado por las operaciones nacionales. El menor porcentaje de cumplimiento en los vuelos nacionales ha sido un comportamiento reiterado desde el inicio de la concesión (promedio 2006-2009: 60%, 2010-2012: 70%) y no existen condiciones comerciales u operativas que permitan anticipar un cambio en esta tendencia.

Los ingresos de Codad provienen de dos fuentes: i) Los derechos de uso de las pistas que pagan las aerolíneas en función del volumen de aterrizajes y de la tarifa establecida por la Aerocivil, la cual tiene en cuenta tanto la naturaleza de la operación (nacional o internacional) como el tamaño y peso del avión, y ii) El IMG determinado en el contrato de concesión, que se calcula con base en un volumen de aterrizajes esperado, que fue estipulado al inicio del contrato y por la misma tarifa con la que se determinan los ingresos operacionales. En caso de que los recursos percibidos por el pago de las aerolíneas sean inferiores al IMG, la Aerocivil debe compensar dicha diferencia con los recursos de la Nación

La Aerocivil llevará a cabo una serie de proyectos encaminados a la ampliación y adecuación de la actual infraestructura del Aeropuerto. Si bien dichas obras permitirán atender adecuadamente la creciente demanda de vuelos, tanto comerciales como de carga proyectada en el largo plazo, para BRC son desconocidas las condiciones bajo las cuales se desarrollarán estos trabajos y las posibles implicaciones que durante el periodo de ejecución puedan tener sobre la dinámica de las operaciones aéreas. De acuerdo con la información pública1 disponible, las dos obras proyectadas son: i) La construcción de una nueva torre de control que requeriría la adecuación de dos torres provisionales; dado que en el país no se han hecho obras de características similares , no es posible anticipar su impacto sobre la dinámica de operaciones del aeropuerto, y ii) La ampliación de la capacidad instalada del Aeropuerto para atender vuelos comerciales y de carga mediante el aprovechamiento de zonas que actualmente son utilizadas para otro tipo de operaciones aéreas. Éste último proyecto aún no cuenta con los permisos requeridos, por lo que no se conoce su esquema financiero ni operativo.

El ingreso operacional de Codad, constituido por el pago de los derechos de uso de pista, tuvo un crecimiento anual de 9% en 2012, debido al incremento de 8% en las operaciones aéreas internacionales y en el uso de aeronaves con mayor capacidad para los vuelos domésticos. Tal como ha sucedido durante los últimos tres años, dichos ingresos fueron superiores al IMG establecido, con esto la Entidad ha logrado reducir su dependencia a los recursos provenientes de la Aerocivil. En el periodo comprendido entre 2010 y 2012 el IMG representó en promedio el 2% del total de ingresos percibidos por la Entidad, mientras que, en promedio, entre 2002 y 2009 participaba con un 8%.

A diciembre de 2012, Codad había efectuado pagos de dividendos a sus accionistas por valor de $135.514 millones, de los cuales el 15% ($20.309 millones) pertenecía al Fideicomiso Flujo de Caja Codad (FFCC). Los pagos de dividendos efectuados equivalen al 62% del total del capital de la

Sin embargo, el crecimiento de las operaciones aéreas en 2012 (3,29%) fue inferior al de los dos años anteriores (2010: 16,56% y 2011: 4,7%), resultado que se explica por: i) La ola invernal que vivió el país en 2011; ii) La huelga de los controladores aéreos en febrero de 2012; iii) Los cierres en algunos aeropuertos por operaciones de mantenimiento, y iv) La saturación del espacio

1 http://www.portafolio.co/economia/aeropuerto-el-dorado-bogota, http://www.semana.com/nacion/articulo/eldorado-pide-maspista/335880-3.

Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S. A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.

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titularización, porcentaje coherente con los cálculos iniciales de la Entidad, en los que se proyectaban mayores pagos de capital para los últimos años del contrato de concesión. Durante 2012 se entregaron dividendos por $7.700 millones, correspondientes a las utilidades generadas en 2011. Para el periodo 2013-2015, la Compañía espera realizar pagos a los accionistas (que incluyen dividendos y descapitalizaciones2) por $92.639 millones, de los cuales $13.896 millones serán efectuados al FFCC.

títulos, aún bajo las condiciones más estresadas, en las que se obtiene una cobertura mínima de 1,4 veces. De acuerdo con lo informado por Sumatoria (el originador), a la fecha Codad mantiene tres procesos en curso: i) Sanción por $4654millones impuesta por la Aerocivil, debido a los retrasos presentados en 2012 en la repavimentación de las pistas. Codad presentó un recurso para que sean levantadas dichas multas, pero aún no hay una respuesta por parte del Ente de Control; no obstante, existen pólizas de cumplimiento que cubrirían el valor de dicha contingencia en caso de ser necesario. ii) Demanda de convocatoria ante un tribunal de arbitramento interpuesta por la Unidad Administrativa Especial de Aeronáutica Civil (entidad concedente del contrato de Concesión) contra la Compañía. El objetivo de dicho proceso es resolver las diferencias surgidas entre ambas entidades en lo referente a los cerramientos y áreas perimetrales y mantenimiento de vías perimetrales. A la fecha, la demanda se halla en proceso de conciliación y, dado que su cuantía es indeterminada, Codad no tiene una provisión registrada. iii) La inconformidad manifestada por la Aerocivil y la interventoría en relación con aspectos técnicos de los trabajos realizados en 2012 sobre las pistas; el Ente de Control aún no ha hecho un pronunciamiento oficial sobre las acciones que tomará en este caso.

La estructura tarifaria definida en el contrato de concesión expone los resultados de la Entidad a riesgos cambiarios; no obstante, Codad no proyecta utilizar mecanismos de cobertura, pues una gran proporción de sus costos están indexados en dólares. Además, en 2013 las medidas implementadas por el Banco de la República y el Gobierno permiten anticipar una mayor estabilidad en el comportamiento de la tasa de cambio, frente a lo observado en 2012 y 2011. Entre 2011 y 2012 la utilidad neta pasó de $57.039 millones a $23.537 millones, lo que equivale a una reducción de 59%, esto se explica por: i) Los mayores ingresos que se generaron por diferencia en cambio en el año 2011, como resultado del pago de las Senior Secured Notes3; ii) Las mayores depreciaciones y amortizaciones de las obras efectuadas en cumplimiento del contrato de concesión que, de acuerdo con las políticas contables de Codad, se efectuarán en proporción a los ingresos operacionales.

Codad aún no conoce el valor total de las contingencias, motivo por el cual, no ha efectuado ningún tipo de provisión. En este sentido, el resultado de las contingencias y su impacto en los flujos de caja futuros de la Compañía (fuente de pago de la titularización) serán objeto de seguimiento por parte de la Calificadora.

El EBITDA de la Entidad mantuvo la tendencia positiva observada a lo largo de los últimos tres años (2009-2011), con un incremento anual de 11,15% en 2012 y ascendió a $79.409 millones. Estos recursos fueron suficientes para cubrir las necesidades de capital de trabajo y CAPEX (mantenimiento de las pistas del aeropuerto) de Codad. 

2. ANÁLISIS DOFA Fortalezas

Con el fin de determinar la capacidad que tendría el Fideicomiso para repagar al menos el capital a los inversionistas, la Calificadora llevó a cabo tres escenarios de estrés sometiendo a condiciones de tensión las siguientes variables: i) El volumen de operaciones aéreas; ii) La tasa de cambio, y iii) El nivel de CAPEX. Los resultados muestran que los flujos de caja futuros de Codad serían suficientes para devolver la inversión a los tenedores de

Existencia de un Ingreso Mínimo Garantizado. Importancia estratégica del Aeropuerto El Dorado por ser la principal terminal aérea del País. Oportunidad y cumplimiento en las compensaciones realizadas por la Aerocivil. Favorable comportamiento de las operaciones internacionales que supera el tráfico garantizado de este tipo. Reducida dependencia durante los últimos años a la compensación del IMG.

2

Recursos que recibirán los accionistas una vez se efectúe la liquidación de la Compañía en 2015. 3 Emitidas durante 1996 en el mercado americano, mediante lo cual se buscaba financiar el 80% de la construcción de la segunda pista de aterrizaje del Aeropuerto El Dorado

4

Esta se compone de $111 millones y USD$ 194.000 con la TRM del 2 de abril de 2013 ($1.823,12).

Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S. A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.

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Oportunidades Ampliación del Aeropuerto El Dorado. Aumento en las utilidades y generación de caja proyectadas por Codad. Debilidades Crecimiento de las operaciones nacionales por debajo del tráfico garantizado de esta clase. Demandas sin un monto determinado ni provisionado. Amenazas Efectos negativos en el crecimiento de las operaciones aéreas debido a las obras de ampliación que se efectuarán dentro del aeropuerto. Mayores costos adicionales no contemplados en el contrato de concesión ni en el laudo arbitral proferido en noviembre de 2006. Saturación del espacio aéreo capitalino. “La visita técnica para el proceso de calificación se realizó

con la oportunidad suficiente por la disponibilidad del cliente y la entrega de la información se cumplió en los tiempos previstos, la cual fue completa de acuerdo con los requerimientos de la Calificadora.

Se aclara que la Calificadora de Riesgos no realiza funciones de Auditoría, por tanto, la Administración de la Entidad asume entera responsabilidad sobre la integridad y veracidad de toda la información entregada y que ha servido de base para la elaboración del presente informe.”

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3. ESTADOS FINANCIEROS

Anexo 1: Balance General COMPAÑÍA DE DESARROLLO AEROPUERTO EL DORADO (CODAD) Balance General Cifras en millones de pesos HISTORICOS 2010 2011

2012

2010

Disponible

146

20

36

Inversiones

9,144

38,847

3

Deudores Cuentas por cobrar UAEAC Cuentas corrientes comerciales Otros deudores

9,401 4,077 5,217 107

10,225 3,540 6,596 89

16,292 3,809 12,282 201

Inventarios

1,085

1,157

100

128

19,876

Análisis Horizontal 2011 2012

317.14%

-86.30%

975

#¡DIV/0! -20.29% 17.09% 80.54% -98.03% #¡DIV/0! 4.10%

#¡DIV/0! 8.77% -13.17% 26.43% -16.82% #¡DIV/0! 6.68%

50,377

17,306

#¡DIV/0! #¡DIV/0! -4.11%

28.00% #¡DIV/0! 153.46%

595

529

483

20.70%

-11.13%

Otros Activos

205,294

156,609

147,857

-16.63%

-23.71%

Total Activo no Corriente

205,889

157,138

148,340

-16.56%

-23.68%

TOTAL ACTIVO

225,765

207,515

165,656

-15.59%

-8.08%

Cuentas por pagar

12,597

27,258

21,864

-42.41%

116.39%

Total Pasivo Corriente

12,597

27,258

21,864

-42.41%

116.39%

Total Pasivo no Corriente

89,789

18,808

11,765

-13.71%

-79.05%

TOTAL PASIVO

102,386

46,066

33,630

-18.70%

-55.01%

Patrimonio Institucional

123,379

161,449

132,026

-12.83%

30.86%

TOTAL PATRIMONIO

123,379

161,449

132,026

-12.83%

30.86%

TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO

225,765

207,515

165,656

-15.59%

-8.08%

Otros Activos Total Activo Corriente Propiedades, Planta y Equipo

80% #¡DIV/0! -99.99% #¡DIV/0! 59.34% 7.60% 86.21% 125.76% #¡DIV/0! -15.71% #¡DIV/0! -100.00% #¡DIV/0! -65.65% #¡DIV/0! -8.70% #¡DIV/0! -5.59% #¡DIV/0! -5.60% #¡DIV/0! -20.17% #¡DIV/0! -19.79% #¡DIV/0! -19.79% #¡DIV/0! #¡DIV/0! -37.45% #¡DIV/0! -27.00% #¡DIV/0! -18.22% #¡DIV/0! -18.22% #¡DIV/0! -20.17%

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Anexo 2: Estado de Pérdidas y Ganancias COMPAÑÍA DE DESARROLLO AEROPUERTO EL DORADO (CODAD) Estado de Resultados Cifras en millones de pesos

16% HISTORICOS 2010

INGRESOS OPERACIONALES

Análisis Horizontal

2011

2012

77,883

82,770

90,261

73,078

81,973

90,261

37,775

37,562

56,681

Operación

10,518

11,324

10,852

Depreciaciones y amortizaciones

27,257

26,238

45,829

40,109

45,208

33,580

Venta de Servicio GASTOS OPERACIONALES

UTILIDAD OPERACIONAL Ingreso/ Egreso No operativo neto Gasto Financiero UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS

(11,085) (872)

40,143 (348) -

2,445 507

29,024

85,351

36,025

9,763

28,312

12,488

UTILIDAD NETA

19,261

57,039

23,537

EBITDA

67,366

71,446

79,409

Impuestos

2011

2012

6.27% 9.05% #¡DIV/0! #¡DIV/0! 12.17% 10.11% #¡DIV/0! #¡DIV/0! -0.56% 50.90% #¡DIV/0! 7.67% -4.17% #¡DIV/0! #¡DIV/0! -3.74% 74.67% #¡DIV/0! #¡DIV/0! 12.71% -25.72% #¡DIV/0! -462.14% -93.91% 45.71% #¡DIV/0! #¡DIV/0! 194.07% -57.79% #¡DIV/0! 189.99% -55.89% #¡DIV/0! 196.14% -58.74% #¡DIV/0! #¡DIV/0! 6.06% 11.15%

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Escalas de Calificación Esta calificación se asigna respecto de instrumentos de deuda con vencimientos originales mayores de un (1) año. Las calificaciones representan una evaluación de la probabilidad de un incumplimiento en el pago, tanto de capital como de sus intereses. En este sentido, establece la capacidad de pago de una institución en cuanto a sus pasivos con el público, considerando la calidad de los activos, la franquicia en el mercado, sus fuentes de fondeo, así como la estabilidad de sus márgenes operativos. También considera la estructura de manejo de riesgos financieros y la calidad de la gerencia. La calificación puede incluir un signo positivo (+) o negativo (-) dependiendo de si se aproxima a la categoría inmediatamente superior o inferior respectivamente. Las calificaciones de deuda a largo plazo se basan en la siguiente escala: Grados de inversión AAA AA A BBB

Indica que la capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. Es la más alta categoría en grados de inversión. Es la segunda mejor calificación en grados de inversión. Indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta. Es la tercera mejor calificación en grados de inversión. Indica una satisfactoria capacidad de repagar capital e intereses. Las emisiones de calificación A podrían ser más vulnerables a acontecimientos adversos (tanto internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas. Es la categoría más baja de grados de inversión. Indica una capacidad aceptable de repagar capital e intereses. Las emisiones BBB son más vulnerables a los acontecimientos adversos (tanto internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.

Grados de no inversión o alto riesgo BB

B CCC CC D E

Aunque no representa un grado de inversión, esta calificación sugiere que la probabilidad de incumplimiento es considerablemente menor que para obligaciones de calificación mas baja. Sin embargo, existen considerables factores de incertidumbre que podrían afectar la capacidad de servicios de la deuda. Las emisiones calificadas con B indican un nivel más alto de incertidumbre y por lo tanto mayor probabilidad de incumplimiento que las emisiones de mayor calificación. Cualquier acontecimiento adverso podría afectar negativamente el pago oportuno de capital e intereses. Las emisiones calificadas de CCC tienen una clara probabilidad de incumplimiento, con poca capacidad para afrontar cambio adicional alguno en la situación financiera. La calificación CC se le aplica a emisiones que son subordinadas de otras obligaciones calificadas CCC y que por lo tanto contarían con menos protección. Incumplimiento. Sin suficiente información para calificar.

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HOJA DE VIDA MIEMBROS DEL COMITÉ TECNICO

Roy Weinberger, Es MBA de Columbia University y BA en Ciencia Política de la University of Rhode Island. Cuenta con 25 años de experiencia en cargos directivos en calificadoras internacionales como Standard & Poor’s y Thomson Financial BankWatch. Entre la experiencia con la primera de las citadas, vale resaltar su calidad de ejecutivo senior y Vicepresidente fundador a cargo de las emisiones corporativas, relacionadas éstas últimas con empresas del sector público a nivel global. Resulta destacable también su experiencia como Vicepresidente, en la evaluación y calificación de municipalidades y entes territoriales de varios países.

Mahesh Kotecha, quien tiene grado de Finanzas de la Escuela del Negocios del MIT y doctorado en Negocios Internacionales y Finanzas del NY Graduate School of Business. Fue ejecutivo de alto nivel de Standard & Poor’s y como su Vicepresidente, fue pionero en la realización de las calificaciones de titularizaciones de cartera y especialmente, de emisiones estructuradas de más de 20 entidades subnacionales (públicas y gubernamentales), especializándose así en proyectos de mercados emergentes. El señor Kotecha posee actualmente en los Estados Unidos una reputada firma de finanzas estructuradas (SCIC). Colateralmente, es uno de los principales ejecutivos de desarrollo del programa de garantías que administra el Banco Interamericano de Desarrollo y del programa United Nations Development Program.

Andrés Carvajal (suplente), Economista con maestría en finanzas del Centro Internacional de Formación Financiera (CIFF) adscrito a la Universidad de Alcalá de Henares, y Maestría en Análisis de Problemas Políticos, Económicos e Internacionales Contemporáneos de la Universidad Externado de Colombia. Durante los últimos 13 años ha realizado labores de análisis financiero, económico y de riesgo en la Asociación Nacional de Instituciones Financieras (ANIF), BRC Investor Services, la Asociación de Comisionistas de Bolsa de Colombia y la Asociación Bancaria. Actualmente se desempeña como consultor financiero y económico asesorando a gremios del sector privado y compañías del sector real, al mismo tiempo que es catedrático del área de economía y finanzas en importantes universidades de Colombia.

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