ESTUDIO “DISEÑO, REGLAMENTACIÓN Y FACTIBILIDAD ECONÓMICA PARA UNA BOLSA AGROPECUARIA EN CHILE”

Preparada por Agropuerto S.A. para Fundación Chile

Santiago, Junio de 2003

“Diseño, Reglamentación y Factibilidad Económica para una Bolsa Agropecuaria en Chile” Fundación Chile

RESUMEN EJECUTIVO “DISEÑO, REGLAMENTACION Y FACTIBILIDAD ECONOMICA DE UNA BOLSA DE PRODUCTOS AGROPECUARIOS EN CHILE” I.

ANTECEDENTES GENERALES

El presente estudio de “Diseño, Reglamentación y Factibilidad Económica para una Bolsa Agropecuaria en Chile” ha sido realizado por Agropuerto S.A., y un número significativo de empresas e instituciones que constituyeron el equipo de trabajo, con la finalidad de cumplimentar los requerimientos de Fundación Chile. Con el objetivo de diseñar y evaluar la factibilidad de un proyecto de Bolsa Agropecuaria para la iniciativa privada, se ha evaluado el contexto general de la economía del país, la situación particular de los sectores silvoagropecuarios e hidrobiológicos, las normativas vigentes, la infraestructura de servicios y logística. En particular para el diseño de la Bolsa Agropecuaria se ha evaluado la estructura del mercado de capitales y financiero de Chile, y de sus instituciones, como también los casos de las principales bolsas de mercaderías a nivel mundial y en Sudamérica. Las conclusiones del trabajo son muy alentadoras en cuanto al potencial del mercado chileno para acoger un proyecto de Bolsa Agropecuaria, con indicadores significativos de posibilidad de captación de rentabilidad en cuanto a masa crítica de productos, volatilidad de precios y actores que participan de las cadenas de valor. El ambiente general para el desarrollo del proyecto es favorable, ya que pueden apreciar que los cambios en la economía de Chile están acrecentando los requerimientos para los sectores que generan valor agregado en términos de aumentar su competitividad internacional, y esto es a través de administrar el riesgo de precios, ganar en seguridad (calidad y certificación) y reducir costos de financiamiento e intermediación. Y particularmente, estos son los objetivos de negocio de una Bolsa de Productos Agropecuarios. El contexto estructural y coyuntural es también muy atractivo y favorable para el éxito del proyecto, tanto para atraer inversores que constituyan el capital de la Bolsa (porque hay un negocio) como para los operadores (agentes comerciales, los empresarios generadores de valor agregado y los especuladores): (a) La economía del país es sólida en sus instituciones y se integra rápidamente a las principales economías mundiales con diversos TLC’s en curso y aprobados; (b) El sector silvoagropecuario y el hidrobiológico lideran el crecimiento de las exportaciones del país y crecen los requerimientos de desarrollar ventajas competitivas; (c) El mercado de valores de Chile cuenta con alta tecnología y capacidad instalada excedentaria que facilitaría el desarrollo del proyecto.; (d) Se cuenta con una estructura legal sólida para el desarrollo del proyecto; (e) Existe un excedente de fondos en el mercado de capitales con tasas de interés muy bajas y carencias de oportunidades de inversión; (f) Existe una demanda potencial significativa de los instrumentos y contratos diseñados en el agro chileno, y no hay competencia externa para muchos de los productos que se han analizado como factibles; (g) Se abren alternativas significativas de integración de una Bolsa Agropecuaria en Chile con las bolsas de mercaderías de la región y de los países desarrollados.

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II.

ESTRUCTURA DE LA BOLSA DE PRODUCTOS AGROPECUARIOS

A continuación se describe la estructura de la Bolsa de Productos Agropecuarios que se considera con mayor factibilidad y eficiencia de desarrollar, y que se ajusta a las normativas legales de Chile. •

De acuerdo a la legislación de Chile, la Bolsa de Productos Agropecuarios se constituirá bajo la forma jurídica de Sociedad Anónima Abierta Especial.

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Las operaciones de compraventa de contratos e instrumentos financieros se realizarán a través de una plataforma electrónica a través de cable modem e internet por los corredores.

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Operará contratos de compraventa de mercaderías físicos disponibles, forward y futuros con entrega; índices de precio a futuro, opciones sobre futuros, descuento de forward y contratos de exportación, negociación de certificados de depósito, bonos securitizados de producción (cultivos, plantaciones y engordes) y de créditos sobre operaciones comerciales (contratos de exportación, factoring, etc.).

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Contará con una Cámara de Compensación que operaría inicialmente dentro de la misma bolsa, y luego se trataría de constituirla como SA independiente. Garantiza todas las operaciones, registra las mismas, establece márgenes de garantía y máximos de contratos abiertos por producto y meses de entrega o liquidación por empresa o grupo empresario. Cuentas individuales por mandante (cliente), y no se compensan créditos y débitos de clientes en la cuenta del corredor. Liquidación diaria de diferencias a favor y en contra, con acreditación y disponibilidad cash en la cuenta del cliente.

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Contará con una Comisión Arbitral que se constituye en un tribunal arbitral de procedimiento propio. No obstante, los servicios de solución de conflictos en cumplimientos de contratos serán tercerizados en la Cámara de Comercio de Santiago y con servicios de laboratorio y de certificación de entregas y de calidad externos, en entidades habilitadas por la Bolsa. Para contratos internacionales se habilitarán agencias de certificación con reconocimiento en los países de destino de las mercaderías.

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Servicios anexos: Se organizará como outsourcing en sociedades administradoras, prestadoras de servicios y/o depositarias las actividades relacionadas con fondos fiduciarios y bonos securitizados de producción, control de entregas, seguros, certificados de garantías, almacenes, etc.

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Oficinas Regionales de la Bolsa Agropecuaria (ORBA): SE constituirían mediante convenios con entidades gremiales y empresarias en cada región o localidad cuando lo justifique. La Bolsa desarrollará un reglamento con los requisitos que debe cumplir cada ORBA y un manual de procedimiento. Cada ORBA debe autofinanciarse con recursos que provendrán del outsourcing de servicios relacionados a las actividades de la Bolsa Agrícola. Esto implica que suscripciones a información, cursos de capacitación, asesoramiento, laboratorio, certificaciones de calidad y entregas, confección de documentación, etc., son servicios que las ORBA podrán tarifar para mantener su estructura. La Bolsa Agrícola dará apoyo tecnológico y de management para la organización y puesta en marcha de cada ORBA, y luego apoyará con profesionales el ii Agropuerto S.A. Virrey del Pino 2166 (1426) Buenos Aires, Argentina. TE 5411-4788-0981

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desarrollo de actividades de capacitación, difusión y asesoramiento. Sería aconsejable que participen y confluyan en cada ORBA la diversidad del mundo empresario de cada región: productores, corredores, industriales, exportadores, proveedores de insumos y de servicios, profesionales, etc. Las principales consideraciones que están detrás del diseño de la Bolsa de Productos Agropecuarios se asocian el tamaño del mercado al que es posible atender con una propuesta de operaciones de contratos definidas en el estudio y, adicionalmente, se basa en una consideración de eficiencia que recoge lo dispuesto en la normativa legal y es el hecho de que las Bolsas de Productos Agropecuarias pueden externalizar en las Bolsas de Valores ya constituidas aquellas operaciones que sean funcionales a sus objetivos. Las Bolsas de Valores que operan en Santiago cuentan con capacidad instalada y de administración excedente a los volúmenes de negocios que operan, y con tecnología significativa en sistemas de información y operaciones electrónicas que deberían ser aprovechadas por la Bolsa Agrícola. Sin perjuicio de lo anterior, también la evaluación económica ha considerado la alternativa de desarrollar, de manera independiente, una parte de las inversiones requeridas para el funcionamiento de la Bolsa de Productos Agropecuarios. En lo específico se trata del desarrollo de las capacidades de procesamiento de las transacciones de los operadores sin el esquema de externalización de la provisión del software y hardware requeridos. En todo caso, si se considerara que la administración de los mismos y su mantenimiento quede radicada en un tercero. Este otro escenario considera la posibilidad de que las Bolsas de Valores ya existentes no tengan interés en el desarrollo de esta nueva área de negocios, ni tampoco exista la alternativa de arrendar los servicios de soporte de las transacción a través de los sistemas de las mismas, por lo que los inversionistas que tengan interés en desarrollar el proyecto deberán considerar una plataforma mínima que permita su operación, aunque no se trata de desarrollar una arquitectura de software y hardware del tipo “tolerante a fallas” sino uno de “alta disponibilidad”, en consideración a que la mecánica normal de las operaciones de las bolsas de productos agropecuarios existentes en otros países, opera en dicho esquema. III.

OPERACIONES DE LA BOLSA AGRICOLA

Los criterios utilizados para seleccionar los productos que podrían ser transados en Bolsa han sido los siguientes: significancia económica, volatilidad de precios, estandarización de productos, características comoditizables y grado de integración de la cadena de valor. Una vez aplicados los criterios antes mencionados, se procedió a seleccionar los siguientes productos: •

CEREALES: Los productos priorizados son Trigo, Arroz, Maíz. Estos productos tienen una alta connotación económica y estratégica en los mercados domésticos, son productos con atributos de “commodities”, presentan niveles bajo a moderados de volatilidad de precios y que participan en mercados con altos niveles de riesgos de precios; oligopólicos (en el caso de arroz y maíz) y con limitantes de volatilidad por las bandas de precio y presencia de Cotrisa (trigo).

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HORTALIZAS: Los productos seleccionados fueron Papa, Tomate, Cebolla y Ajos. Estos productos son los más importantes del rubro en términos económicos y coincidentemente son las únicas hortalizas que poseen normas que regulan la estandarización de sus calidades. Este último punto es una limitante para incorporar otros rubros hortícolas dentro de los futuros productos a transar en Bolsa.

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FRUTALES: los productos priorizados son Manzanas, Uvas, Kiwis, Paltas. Cabe señalar que estos productos corresponden a los más relevantes en función de la importancia comercial que posee el sector frutícola. Sólo se excluyen los casos de peras y ciruelas, que si bien son importantes en términos económicos, a juicio de los especialistas consultados poseen una gran limitante para ser transadas en Bolsa que corresponde a la estandarización de sus calidades. Todos estos productos presentan niveles significativos en las volatilidades de sus precios de exportación, sus calidades están estandarizadas aunque presentan diferenciaciones de producto en cuando al embalaje, su oferta productiva está atomizada y su demanda está diversificada en importantes mercados a nivel mundial.

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FORESTALES: Los productos seleccionados fueron celulosa, madera pulpable y madera aserrable. Estos productos presentan características de commodities y presentan una connotación económica significativa dentro de las exportaciones de productos forestales. El resto de los productos (plaquitas, marcos) no corresponden a commodities y no poseen estándares de mercado debido a que la venta se produce a pedido.

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SALMONES: Se seleccionaron filete congelado de Salmón Coho, del Atlántico y Truchas. Corresponden a productos con características de commodities, presentan una alta connotación económica y presentan altas volatilidades de precios de exportación.

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HARINA DE PESCADO: Presenta características de commodity, alta volatilidad de precios de exportación y alta connotación económica dentro de las exportaciones pesqueras.

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CARNE: Se seleccionaron productos de carne de bovino (ternero, novillo de engorda y novillo gordo) debido a la existencia de masa crítica (connotación económica significativa), alta volatilidad de precios, riesgo de precios determinado por creciente comercio exterior de importaciones y exportaciones, y la posibilidad de establecer índices de precios en un mercado de referencia (ferias) para un producto estandarizado.

IV.

FACTIBILIDAD ECONOMICA DE LA BOLSA AGRICOLA

Las principales consideraciones que están detrás del diseño de la Bolsa de Productos Agropecuarios se asocian al tamaño del mercado al que es posible atender con la propuesta de operaciones de contratos que se desarrolla en este estudio, en el sentido de que se evalúa una opción que se considera rentable para un sector que, aunque abierto al comercio exterior, sigue siendo de una envergadura menor en comparación con la que evidencia la agricultura de países en donde existen mercados de valores operando en el ámbito sectorial. Adicionalmente, la simulación que se desarrolla se basa en una consideración de eficiencia que recoge lo dispuesto en la normativa legal y es el hecho de que las Bolsas de Productos Agropecuarias pueden externalizar en las Bolsas de Valores ya constituidas aquellas operaciones que sean

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funcionales a sus objetivos (inciso segundo del artículo 3° de la Ley N° 19.220/93 y sus modificaciones)1. Sin perjuicio de lo anterior, también la evaluación económica que se describe en el presente documento considera la alternativa de desarrollar, de manera independiente, una parte de las inversiones requeridas para el funcionamiento de la Bolsa de Productos Agropecuarios. En lo específico se trata del desarrollo de las capacidades de procesamiento de las transacciones de los operadores sin el esquema de externalización de la provisión del software y hardware requeridos. En todo caso, si se considerará que la administración de los mismos y su mantenimiento quede radicada en un tercero. Este otro escenario asume la posibilidad de que las Bolsas de Valores ya existentes no tengan interés en el desarrollo de esta nueva área de negocios, ni tampoco exista la alternativa de arrendar los servicios de soporte de las transacción a través de los sistemas de las mismas, por lo que los inversionistas que tengan interés en desarrollar el proyecto deberán considerar una plataforma mínima que permita su operación. Por el lado de los ingresos, la evaluación considera como escenario de base uno que se podría caracterizar como “conservador”, en el sentido que no explora todas las alternativas de generación de ingresos (aunque se detallan), y asume un quantum de transacciones que se sustenta en una proyección de operaciones que es inferior al volúmen actual de producción de algunos de los rubros que, potencialmente, podrían ser transados en bolsa. Esto implica además el excluir, en principio, las transacciones especulativas de instrumentos que tienen mayor nivel de desarrollo en las bolsas de productos más consolidadas. IV.1.

Estimación de Ingresos según Volúmenes Transados y Valores de Registro

En la evaluación de los volúmenes de contratos e instrumentos que podrían ser transados en la Bolsa Agrícola se ha tenido en cuenta la experiencia internacional y en particular los comportamientos observados en otras Bolsas de la región, en cuanto al lanzamiento de nuevos contratos y en el desarrollo inicial de sus actividades. En particular se tomó este antecedente como criterio para la proyección de la evolución de las transacciones en el tiempo, definida como el porcentaje del volúmen total de la producción que podría llegar a transarse en cada año y cada contrato en particular, durante el período de evaluación. En la evaluación de las cadenas de comercialización y en el intercambio de información con los operadores comerciales de cada producto se han sacado conclusiones para estimar el potencial actual del mercado y el futuro del mismo. El escenario actual del mercado está dado por la estimación de volumen máximo que se podría operar en la Bolsa dada la situación de desarrollo de la economía, la estructura comercial y las normativas de comercio interno e internacional. El potencial futuro del mercado se estima en función de la transformación que podría evidenciar la economía en 10 años, cuando maduren los tratados de libre comercio que se vienen impulsando con varios países y bloques económicos (U.E.-15, Canadá, EE.UU., Corea del Sur, MERCOSUR, etc.) y cuando el mismo funcionamiento de la Bolsa haya introducido modificaciones en las cadenas de comercialización y en las prácticas e instrumentos comerciales. 1

En lo específico el texto señala que “las bolsas de productos podrán utilizar los locales, instalaciones, sistemas de transacción, información, liquidación y compensación de las bolsas de valores, siempre que estas últimas celebren convenios con aquéllas y que las condiciones de uso de tales bienes aseguren la generación de información independiente para las mismas.”

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Cabe hacer notar que el supuesto referido a los porcentajes de transacción en bolsa de la producción física de los rubros considerados, asume sólo transacciones basadas en el interés sobre la mercancía y no incorpora transacciones especulativas, ya que, en nuestra opinión, difícilmente se darían este tipo de operaciones en una bolsa que está en sus primeras etapas de constitución. Con todo, un antecedente interesante, que refleja el cómo las operaciones de futuros y opciones sobre futuros le puede dar profundidad a un mercado como éste, se refleja en el hecho de que en la Bolsa de Chicago se transa 14 veces el volúmen total de la cosecha de soya (aproximadamente 75 millones de toneladas) y 8 veces la de maíz (aproximadamente 250 millones de toneladas). El punto señalado anteriormente es un elemento importante en el ejercicio que se desarrolla, ya que se entiende necesaria una participación activa de los emprendedores del proyecto en la lógica de hacer madurar el uso de alternativas más eficientes para la transacción de riesgo en el sector, como es la de la Bolsa de Productos Agropecuarios. Entiende que aún falta por avanzar en términos de socializar el conocimiento de la operatoria de los derivados financieros que se describen en el presente estudio, así como es aún posible perfeccionar más los instrumentos diseñados, pero el esfuerzo es parte del ejercicio de marketing que deben enfrentar los inversionistas interesados. •

Algunas Consideraciones sobre la Estimación de los Ingresos

Una consideración que se tuvo en cuenta en la proyección de los ingresos es que no todos los contratos se desarrollan y comienzan a operar en el primer año, incluso algunos demoran algunos años en implementarse. Las proyecciones tienen en cuenta distintos momentos para comenzar a operarse con diferentes productos y contratos, por eso se llega a una proyección final a 10 años que, en términos medios no supera el 50% del potencial actual (ver cifras del cuadro siguiente). El potencial futuro explicitado en el Anexo II se estimó sobre la base de los cambios previstos para la economía chilena y regional en los próximos años, pero solo como referencia porque no se considera en el análisis. Cuadro 1. Evolución de los Porcentajes de la Producción Transada en Bolsa, Según Rubro INGRESOS Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6 Año 7 Año 8 Año 9 Año 10 Granos 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% Vacunos 0% 2% 7% 12% 17% 22% 27% 32% 37% 42% Salmones 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% Madera 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% Har. Pescado 2% 7% 12% 17% 22% 27% 32% 37% 42% 47% Fruta 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% Hortalizas 0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% Fuente: Estimación de los autores.

Es importante señalar que la simulación entregada considera sólo los ingresos derivados de los derechos de registro de las operaciones transadas en Bolsa, las que se asumieron equivalentes a un valor de entre el 2 y el 5 por mil en el caso de los contratos forward, descuentos de contratos, contratos de disponibles, etc.. En el caso de contratos de futuros de disponibles, se asumió un derecho de registro equivalente a un monto fijo en dólares por contrato, diferenciado según tipo. El detalle de los cálculos se presenta en los cuadros siguientes. vi Agropuerto S.A. Virrey del Pino 2166 (1426) Buenos Aires, Argentina. TE 5411-4788-0981

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Sin perjuicio de lo anterior, es importante destacar que la estimación de ingresos no considera aquellos derivados de la externalización de servicios, aunque los antecedentes disponibles para el caso de otras bolsas de productos de la región, señalan que los márgenes que se alcanzan en este tipo de operaciones son del orden del 25% por sobre el costo de los mismos. Esto es aplicable también en el caso del escenario que asume la externalización de la operación del sistema informático de transacciones de la Bolsa así como el de información. En el esquema de operaciones propuesto para la Bolsa de Productos Agropecuarios de Chile se pueden identificar algunas fuentes de ingreso adicionales, las que, como cualquier negocio que se comienza a madurar, debieran lograrse sólo una vez que las transacciones que se realicen en bolsa lleguen a representar un monto significativo de las operaciones que se dan en la actualidad en el mercado spot. En el caso de otros países, esta fuente de ingresos resulta significativa pero está asociada a las operaciones de la Cámara Arbitral, sin embargo, como el diseño de la bolsa para Chile considera que es ésta la encargada de la externalización de dichos servicios, los ingresos que se deriven de esto son parte de su flujo potencial. La razón por la cual se optó por no incorporar dichos flujos en la evaluación dice relación con que los márgenes que existen en otros casos se han alcanzado luego de muchos años de operación de las respectivas bolsas, situación que no se daría en términos equivalentes en el período de evaluación considerado en este estudio. Por el contrario, se considera que es perfectamente posible, y deseable, que en sus comienzos la bolsa pacte tarifas preferenciales con los operadores que actúen por cuenta y mandato de ésta en actividades de almacenaje, certificación, análisis, etc.. La idea es generar incentivos para que los agentes operaren a través de la misma. •

Caracterización de los Mercados y de los Contratos Considerados en la Estimación de Ingresos de la Bolsa Agropecuaria

A continuación se describen los contratos seleccionados para hacer la estimación de los ingresos de la Bolsa de Productos Agropecuarios. Se trata de aquellos que, a juicio de este equipo y de los antecedentes recogidos de las reuniones con el sector privado, tienen una mayor opción de constituirse como base para el inicio de las operaciones de la bolsa en Chile. Sin perjuicio de lo anterior, en la sección correspondiente a la evaluación económica, se sensibiliza el flujo de caja para dimensionar el impacto que puede tener en el proyecto el que no se opere determinado contrato o se postergue el inicio de las operaciones del mismo. 1. Granos Los tres cereales seleccionados para operarse en función de su volumen de mercado (trigo, maíz y arroz) consideran un volúmen importante de producción nacional y de abastecimiento desde el mercado internacional. -Trigo: De una producción cercana a 1,8 millones de toneladas e importaciones por 300 mil toneladas, los molinos compran en forma directa a los productores en cosecha un 70% de la producción nacional. Se estima que el mercado potencial para la Bolsa sería, en consecuencia, del orden del 30% libre de la producción nacional, el que puede ser operado en transacciones en el mercado de disponible. De las compras de los molinos en cosecha, se estima que un 30% podría ser el mercado potencial para forward. En tanto, para los vii Agropuerto S.A. Virrey del Pino 2166 (1426) Buenos Aires, Argentina. TE 5411-4788-0981

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contratos de futuros, que no operan solo sobre los meses de cosecha, sino para todo el ciclo comercial, se estima en un 15% de la producción nacional como mercado potencial actual. Del volumen potencial de contratos forward a cosecha se estima que un 30% puede ser el requerimiento de venta anticipada (con cobro del contrato al momento de su concreción). Respecto a los certificados de retrocompra, se estima que el mercado potencial sería un 40% del 30% de trigo que no compran los molinos en cosecha. Finalmente, para los futuros extranjeros (sobre Argentina o EE.UU.) que se puedan registrar en la Bolsa Agrícola de Chile, por convenios con los mercados de esos países, se estima un 50% del volumen de importaciones. -Maíz: Con una producción en los últimos años de 800 mil toneladas, e importaciones por 1,2 millones de toneladas, se estima que los consumidores compran en forma directa a los productores, en cosecha, un 60% de la producción nacional. Se considera que el mercado potencial para la Bolsa es, en consecuencia, el 40% libre de la producción nacional, para ser operado en transacciones en el mercado disponible. De las compras que se realizan en cosecha, se estima que un 40% podría ser el mercado potencial para forward. Del volumen potencial de contratos forward a cosecha se estima que un 30% puede ser el requerimiento de venta anticipada. Respecto a los certificados de retrocompra, se estima que el mercado potencial sería un 30% del 40% de maíz que no se compra en cosecha. Finalmente, para los futuros extranjeros (sobre Argentina o EE.UU.) que se puedan registrar en la Bolsa Agrícola de Chile, por convenios con los mercados de esos países, se estima un 50% del volumen de importaciones. -Arroz: Con una producción en los últimos años de 140 mil toneladas e importaciones por 98 mil toneladas, ambos base cáscara (paddy), se estima que los molinos compran en forma directa a los productores, en cosecha, un 70% de la producción nacional. Se considera que el mercado potencial para la Bolsa sería, inicialmente, el 30% libre de la producción nacional, para ser operado en transacciones en el mercado disponible a través de la Bolsa. De las compras que se realizan en cosecha, se estima que un 20% podría ser el mercado potencial para forward. El volumen potencial de contratos forward a cosecha se estima que un 30%, que puede ser el requerimiento de venta anticipada. Respecto a los certificados de retrocompra, se estima que el mercado potencial sería un 30% del 30% de arroz que no se adquiere en cosecha. Finalmente, para los futuros extranjeros (sobre EE.UU.) no se estima como factible en el corto y mediano plazo. 2. Vacunos -Terneros: El potencial actual de operaciones en un contrato de futuros de terneros se estima en el 50% del número de cabezas transado en ferias, que implicaría lo comercializado por un target de productores medianos a grandes (esto no incluye especulación financiera sobre el contrato). Se estima que el potencial del mercado de opciones es un 50% del mercado de futuros. -Novillos para engorda: El potencial actual de operaciones en un contrato de futuros de novillo para engorda se estima en el 70% del número de cabezas de novillos para engorda transado en ferias que es el 50% del total negociado de novillos en feria. Se estima que el potencial del mercado de opciones es un 50% del mercado de futuros.

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-Novillos gordos: El potencial actual de operaciones de un contrato de futuros de novillo gordo se estima en el 10% del número de cabezas de novillos gordo transado en ferias por la baja participación de las exportaciones, y en el 50% del comercio exterior (importaciones más exportaciones). Se estima que el potencial del mercado de opciones es un 50% del mercado de futuros. -Securitización de bonos para engorda: Se estima que un 20% de los terneros y novillos para engorda transados actualmente en feria seria el potencial del mercado para la securitización de engorda. 3. Salmones -Forward exportación: Se estima que hay un potencial para el 20% de las exportaciones para que se realicen con contratos negociados a través de la Bolsa. -Descuento de prefinanciación de exportaciones: A través de bonos securitizados o con otras garantías, se estima que un 30% de las exportaciones pueden descontarse en la Bolsa, y equivale a los productores que no acceden a un adecuado financiamiento bancario. -Futuro de salmón Coho: Sin tener en cuenta la posible especulación, se estima que este índice hoy tiene un potencial de operar el 30% de las exportaciones de filet que son el 60%. -Futuro de salmón Atlántico: Sin tener en cuenta la posible especulación, se estima que este índice hoy tiene un potencial de operar el 30% de las exportaciones de filet que son el 60%. 4. Maderas -Rollizo Pulpable: Se estima en un 50% de las ventas de rollizos a las empresas celulósicas el mercado potencial actual para forward de los rollizos pulpables de pino radiata. -Rollizo Aserrable: Se estima en un 20% de las ventas de rollizos a las empresas celulósicas el mercado potencial actual para forward de los rollizos aserrables de pino radiata. -Ventas anticipadas: Del potencial de forward se estima que un 50% puede ser el potencial del mercado actual para anticipos financieros sobre dichos contratos, ya sea que se realicen a través de bonos securitizados o con garantía prendaria. -Futuros externos de pulpa celulósica: Se estima en un 50% de las exportaciones de pulpa el mercado potencial actual para operaciones con contratos de futuros sobre el contrato de Londres. 5. Harina de Pescado -Contratos disponibles: Se estima un 25% del mercado interno como mercado potencial actual. ix Agropuerto S.A. Virrey del Pino 2166 (1426) Buenos Aires, Argentina. TE 5411-4788-0981

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-Forward: Se estima un 20% de la producción como mercado potencial actual para los contratos forward. -Contratos de futuros y opciones: Se estima como mercado potencial actual un 50% de las exportaciones para cada tipo de estos contratos. -Ventas anticipadas: Para descuentos de forward o de contratos de exportación, se estima como mercado potencial el 50% del volumen de contratos forward. 6. Frutas - Descuento de contratos de exportación y ventas forward: El negocio más importante para la Bolsa sería el descuento de contratos de exportación, así como las ventas forward del productor al exportador, incluyendo la posibilidad de emisión de bonos securitizados de los mismos. 7. Hortalizas -Futuros y ventas anticipadas: Se estima que el mercado potencial actual de operaciones con futuros, forward y ventas anticipadas es el volumen operado en el Mercado Lo Valledor para papa y tomate, y el volumen de exportaciones para cebolla y ajo. A este volumen habrá que agregarle el potencial de securitización de bonos sobre contratos de venta a los exportadores con precio mínimo garantizado de frutas.

IV.2

Criterios para la Estimación de los Costos de Inversión y Operación de la Bolsa de Productos Agropecuarios

En este punto se desarrollan los supuestos de las estimaciones de los costos de inversión y operación que se asocian a las alternativas de estructuración del proyecto Bolsa de Productos Agropecuarios. •

Costos de Inversión de la Bolsa de Productos Agropecuarios

En términos de los costos de inversión, se plantean dos opciones para la implementación de la plataforma tecnológica y de sistemas requeridos, cumpliendo con los requisitos de eficiencia exigidos por las operaciones que en ella se realicen. La primera opción no considera el desarrollo de inversiones, sino que se basa en la externalización completa de los servicios computacionales y demás, de manera de aprovechar las capacidades ya existentes en el sector privado, en especial aquellas de las Bolsas de Valores tradicionales que operan en el mercado. Esta opción permitiría que la Bolsa de Productos Agropecuarios defina un costo por terminal o por conexión, el que deberá ser cancelado por los corredores y por aquellos que contraten el acceso a la información que generen las transacciones que se realicen. La otra alternativa evaluada si considera la materialización de una inversión mínima en sistemas y equipos, en una modalidad de “alta disponibilidad”, donde la Bolsa Agropecuaria los x Agropuerto S.A. Virrey del Pino 2166 (1426) Buenos Aires, Argentina. TE 5411-4788-0981

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adquiere para sí, aunque subcontrata su operación y mantención en un esquema de back office incluyendo housing, externalizando todos los otros servicios que ya son provistos por diferentes agentes del mercado (almacenaje, laboratorio, certificaciones, etc.)2. •

Costos Operacionales de la Bolsa de Productos Agropecuarios

En el cuadro siguiente se resume la estructura de costos de operación típicos de una bolsa de un tamaño similar a la diseñada para el caso de la Bolsa de Productos Agropecuarios. Las cifras allí expuestas han sido contrastadas, y son coincidentes, con las evidenciadas para bolsas de un tamaño de operación similar, tanto de aquellas consideradas tradicionales como de las que operan en transacciones de productos agrícolas. La modalidad costeada en el referido cuadro es aquella que implica la operación independiente de la Bolsa Agrícola, con equipamiento y sistemas propios, pero gestionados en una modalidad de housing con un proveedor externo. En el caso de la alternativa de uso de las capacidades de las Bolsas de Valores ya constituidas, este componente de costos no debiera considerarse, porque la tarifa de uso del terminal incluye los costos de housing de los sistemas. De igual manera, si la gestión de la Bolsa de Productos la asume una de aquellas ya establecidas, deben ajustarse los costos asociados a personal a un porcentaje del costo operacional de la alternativa de constituirse como entidad absolutamente independiente, esto porque los incrementos de dotación serían marginales para aquellas ya operativas. Cabe destacar que la simulación de los flujos de costos operacionales a través del tiempo asume un ajuste que sólo se da en los ítems que están asociados a gastos en personal, como consecuencia del aumento de las remuneraciones reales. Esto es extensivo igualmente a los servicios externalizados que tienen igual relación con remuneraciones, como es el caso de las asesorías legales que se asocian a servicios externalizados. Cuadro 2. Estructura de Gastos Operacionales de la Bolsa Agrícola (en US$) GASTOS OPERACIONALES MONTO Remuneraciones 663.889 Otros Gastos Asociados a Personal 170.833 Computación 105.556 Servicios Externos 81.944 Servicios Básicos y Contratos de Mantención 84.722 Otros Egresos 280.556 TOTAL 1.387.500 Fuente: Elaborado sobre la base de antecedentes de la BCS.

La justificación de los supuestos señalados anteriormente estriba en el hecho de que las bolsas de valores son, en síntesis, entidades prestadoras de servicios que se sustentan en el uso de plataformas electrónicas. Ello les permite aumentar de manera significativa su nivel de operaciones sin afectar sus costos. Por otro lado, cabe destacar que dicha estructura de gastos asume algunas consideraciones como la no incorporación de aquellos costos que se derivan de la prestación de servicios que 2

La externalización de la prestación de servicios de almacenaje, certificación, transporte, etc. no implica que cualquiera pueda realizar dicha actividad. Necesariamente el uso de la infraestructura y disponibilidades de terceros requiere que exista un contrato previo en donde la Bolsa de Productos Agropecuarios autorice al operador.

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se dan en la modalidad de outsourcing. Esto porque se asume que la Bolsa de Productos Agropecuarios traspasa dichos costos directamente al usuario, a través del corredor respectivo, sin marginar por sobre los valores que establece el prestador privado que opera por instrucciones de la Bolsa (almacenistas, laboratorios, certificadoras, transportistas, etc.). Como parámetro de ajuste en el tiempo de los ítems de gastos se asumió que para el caso de Remuneraciones, Otros Gastos en Personal y Servicios Externos los valores antes presentados se incrementan a una tasa del 1,5% real anual, considerando que se trata esencialmente de costos asociados a sueldos y salarios. El resto de los ítems de gastos se supuso constante en el tiempo. •

Algunas Consideraciones sobre la Estimación de Costos

La constitución de la Bolsa de Productos Agropecuarios se asocia a otros factores que deben ser considerados por los potenciales inversionistas a la hora de evaluar el proyecto en cuestión. La primera consideración dice relación con las exigencias de garantías para su conformación, las que se definen en el artículo 2, numeral 1, de la Ley N° 19.220 en el equivalente mínimo de UF 30.000 de capital pagado, cifra a la que debe agregarse el monto requerido para financiar las inversiones necesarias para operacionalizar el proyecto, además del capital de trabajo necesario para solventar los déficits operacionales del período inicial. Para efectos de la evaluación del impacto que tiene la señalada garantía que debe constituirse como capital inicial, se asumió que la recuperación de la misma, al final del período, se hace capitalizada a un 6% anual (en dólares). Con todo, la estimación del capital total necesario se presenta en el cuadro siguiente. En él se aprecia que la cifra total fluctúa entre los US$ 990.000 y los US$ 1.525.000, lo que incluye los requerimientos de capital inicial que debe constituirse como garantía (UF 30.000), los costos de inversión asociados a la alternativa de arrendar las capacidades ya existentes en una de las bolsas de valores que operan en el mercado y, además, los requerimientos de capital de trabajo asociado a los déficits esperados en los primeros años de maduración del proyecto. Con todo, resulta importante el considerar las cifras señaladas como un mínimo absoluto, en el sentido de que se hará necesario generar un margen adicional para cubrir imprevistos, los que estarán, en este caso, asociados a los momentos de partida de cada uno de los contratos señalados, lo que puede incidir negativamente sobre los márgenes operacionales. Cuadro 3. Estimación de los Requerimientos de Capital Inicial de la Bolsa de Productos Agropecuarios (en US$) ITEMS MONTO Capital Inicial (garantía) 708.333 Inversión Inicial (escenario 1) 69.587 Inversión Inicial (escenario 2) 428.340 Capital de Trabajo Mínimo 212.666 Capital de Trabajo Máximo 747.930 Capital Inicial Requerido 1/ 990.586-1.525.850 1/ Solo considera las alternativas que tienen VPN positivo, por lo que no se incluye la opción de un proyecto de bolsa totalmente independiente porque ningún escenario lo soporta. Fuente: Estimación de los autores. xii Agropuerto S.A. Virrey del Pino 2166 (1426) Buenos Aires, Argentina. TE 5411-4788-0981

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IV.3

Evaluación Económica: Escenarios e Indicadores Relevantes

La evaluación de los escenarios que se asocian a los supuestos de ingresos y costos señalados anteriormente, consideran las dos alternativas de conformación de la Bolsa de Productos Agropecuarios. Es decir, aquella que considera el aprovechamiento de las capacidades actuales de las Bolsas de Valores que operan en el mercado y, la segunda alternativa, que se basa en la generación de capacidades propias, en términos de las transacciones y la gestión administrativa del proyecto, pero optimizando el resto de las operaciones sobre la base de la externalización de las mismas.. De las alternativas de inversión y operación que se plantean, así como de los flujos de ingresos esperados, se conforman cuatro escenarios posibles (ver cifras del cuadro siguiente). El primer escenario, que considera la operación de la totalidad de los contratos desarrollados en la sección II.2 anterior, resulta, en la alternativa del uso de las capacidades de las bolsas ya existentes, con un valor presente neto (VPN) positivo levemente superior a los US$ 5 millones, descontado al 10%) y una TIR del 48%. En tanto, si se desarrollan capacidades propias, los requerimientos de mayores inversiones y un costo operacional más alto, derivan en un resultado negativo de US$ 639 mil y una TIR de 6,66%. El escenario que considera el mismo flujo de ingresos señalado anteriormente, pero con la sola exclusión de las operaciones de contratos de hortalizas, el VPN se reduce levemente alcanzando los US$ 4,8 millones, con una TIR del 47,21%. En la opción del proyecto independiente nuevamente el VPN se hace negativo, en US$ 817 mil, con una TIR del 5,66%. Si sólo se excluyen las operaciones de contratos de frutas, el tercer escenario muestra aún un VPN positivo de US$ 4,1 millones y una TIR del 41,94%. Si, este escenario se sustenta sobre la base de capacidades operativas propias, el VPN resulta negativo en US$ 1,5 millones y una TIR de 1,32%. Finalmente, si el escenario no considera las operaciones de contratos de madera, pero si el resto de los sectores, el resultado sigue siendo positivo, con un VPN de US$ 562 mil y una TIR del 15,29%. Si es sobre la base de operaciones gestionadas independientemente de las capacidades de las Bolsas de Valores ya constituidas, la evaluación arroja pérdidas, medidas como VPN, por US$ 5,1 millones. En síntesis, el proyecto representa una buena alternativa de negocios si se desarrolla aprovechando las posibilidades que da la normativa vigente en términos del uso de las capacidades de las bolsas de valores ya existentes, En la alternativa de desarrollar las propias de manera independiente, en el ámbito de los sistemas y de la gestión operativa, la situación se reviente en todos los escenarios de flujos de ingresos, resultando en pérdidas para los inversionistas. Loa antecedentes destacados en la presente sección permiten el lector simular diferentes escenarios, donde siempre el nivel de operaciones que logre generar la estructura de la Bolsa de Productos Agropecuarios diseñada será el factor determinante a la hora de evaluar el negocio, ya que el impacto sobre costos que tiene el aumento del tamaño de escala de las operaciones es notablemente bajo en cualquiera de los esquemas evaluados.

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Lo anterior hace necesariamente relevante el diseño de la etapa de puesta en marcha del proyecto, ya que ahí se definirán en detalle los compromisos en la partida de los interesados en el uso de los instrumentos diseñados (por lo menos los más relevantes en el inicio).

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