FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO

Informe de Monitoreo




Fideicomiso Financiero Gas I


FECHA DE COLOCACIÓN: 21 de Diciembre de 2006

CALIFICACIONES VIGENTES

AUTOR: Martín Fernández Romero Assistant Vice President / Analyst Latin America Structured Finance Group (54.11) 4816.2332

Clase

Monto Original (Ar$)

VRD

588.181.124

Cupón

BADLAR + 393 bps

Final Esperado

Final Legal

Calificación Global en Moneda Local

Calificación en Escala Nacional

28/10/2014

28/10/2017

B2

A1.ar

OPINIÓN

[email protected]

•

Hasta el momento la transacción se ha desempeñado de acuerdo con las expectativas originales de Moody’s.

•

El nivel de cobranzas del Cargo Específico Gas (CEG) se ha ubicado por encima de las estimaciones originales.

•

De acuerdo a lo informado por el fiduciario de los Fideicomisos Privados TGN y TGS, hasta el momento no se han presentado impugnaciones judiciales con respecto al CEG.

•

El 30 de Abril de 2007 se procedió a realizar el primer pago de intereses correspondiente al período del 21 de Diciembre de 2006 al 27 de Abril de 2007.

SITIO WEB: www.moodys.com www.moodys.com.ar

INTRODUCCIÓN Los VRD están respaldados por VRD Clase A1 Privados (VRDA1) que fueron emitidos en forma conjunta y solidaria por los Fideicomisos Financieros Privados TGN y TGS; y por una cesión en garantía sobre el Cargo Específico Gas (CEG). La estructura de los VRD calificados replica la estructura de pagos de los VRDA1. En 2004, ciertas compañías aportaron fondos para financiar la ampliación de la capacidad de transporte de los dos principales gasoductos de Argentina. El proyecto requería la colocación de nuevos caños (loops) y un incremento en la capacidad de compresión de los gasoductos. La construcción del proyecto finalizó en 2005 y los gasoductos se encuentran operando normalmente. El proyecto incrementó la capacidad de transporte en 1,8MM de m3/día para el Gasoducto Norte y en 2,9MM de m3/día para el Gasoducto Sur. El financiamiento original fue repagado con los fondos obtenidos en la colocación de los VRD. A su vez, los títulos emitidos serán repagados mediante el flujo de fondos cobrado bajo el CEG, que se factura mensualmente a todos los contratos de servicios de transporte firme de gas natural de las transportadoras (STF) y a determinados clientes no residenciales de las distribuidoras y subdistribuidoras.




8 de Junio de 2007

DESCRIPCIÓN DE LOS ACTIVOS Cargo Específico Gas (CEG) El Cargo Específico Gas (CEG) fue creado mediante el Decreto 180/04 del P.E.N. y la Ley 26.095 que reafirmó su estatus legal. Dicha ley fue posteriormente reglamentada mediante el Decreto Regulatorio 1216/2006 del P.E.N. El CEG será la principal fuente de repago de los costos de construcción asociados con el incremento en la capacidad de transporte de los gasoductos Sur y Norte. El CEG será la principal fuente de repago de los VRD. El CEG no tiene una fecha predeterminada de caducidad, por lo tanto, será facturado y cobrado hasta que toda la deuda remanente de los Fideicomisos Privados –y todos los gastos relacionados- sean pagados completamente. Originalmente, y de acuerdo a los términos del Decreto 180/2004, el CEG fue establecido para el beneficio de TGN/TGS quienes cedieron sus derechos a cobrar el cargo a los Fideicomisos Financieros Privados TGN y TGS, respectivamente. En términos generales el CEG se define como un multiplicador de los metros cúbicos de gas reservados por cada usuario por mes; de esta manera, el flujo de fondos es independiente del volumen de gas efectivamente comprado o transportado. El mecanismo de facturación del CEG fue definido por el ENARGAS. De acuerdo con el Decreto Reglamentario 1216/2006, el P.E.N., a través del Ministerio de Planificación Federal, Inversión Pública y Servicios, y la Secretaría de Energía, es la única entidad que puede establecer, modificar o ajustar los Cargos Específicos. Aunque el CEG no será directamente el activo subyacente del Fideicomiso Financiero a través del cual se emitieron los VRD calificados, todos los derechos sobre el mismo fueron cedidos en garantía para beneficio de los inversores. Ante un supuesto de ejecución de garantías, todos los clientes de TGN, TGS y las distribuidoras, serán notificados para que efectúen los pagos bajo el CEG directamente en la cuenta fiduciaria del Fideicomiso Público. Cualquier factura de transporte de gas –incluyendo el CEG– que permanezca impaga por un período mayor a 30 días, otorga el derecho a la suspensión de la provisión de gas por parte de la compañía transportadora o distribuidora. Sin embargo, el servicio solo puede ser suspendido por decisión del ENARGAS. Los sujetos obligados al pago del CEG son: A. Clientes de las Transportadoras:

Aquellos usuarios que cuentan con un contrato de transporte de gas en firme (STF). Los STF son contratos de transporte de gas provistos por TGN y TGS, mediante los cuales la capacidad de transporte contratada por el cliente no puede ser limitada o reducida por la compañía transportadora. Muchos clientes industriales han firmado STF con el objetivo de asegurarse una cierta capacidad de transporte durante un determinado período de tiempo. Este servicio es facturado independientemente del volumen de gas efectivamente comprado por el cliente al productor. Para los clientes de las transportadoras, la capacidad mínima a ser contratada es de 5000 m3/ día y el plazo mínimo es de un año. B. Clientes de las Distribuidoras y Subdistribuidoras

Incluye a todos los usuarios con reserva de capacidad de transporte contratada (Clientes “G”, “FD” y “GNC Firme”) y los denominados usuarios “P3”1.


















































1

Clientes “G”: Servicio de transporte con una capacidad mínima contractual no menor a 1.000 m3 / día, por un período no menor a un año, para uso no doméstico. Grandes usuarios “FD”: Servicio de transporte con una capacidad mínima contractual no menor a 10.000 m3 / día, por un período no menor a un año, para uso no doméstico, no incluye estaciones GNC. Clientes “GNC Firme”: Servicio de transporte en firme para personas físicas o jurídicas que expenden gas natural comprimido para su uso como combustible. Clientes Categoría “Servicio General P3”: Servicio para uso no doméstico donde el cliente no tienen una cantidad contractual mínima. Este es el único caso donde el CEG se calcula sobre el monto efectivamente consumido.




Los Fideicomisos Privados: TGN & TGS El incremento de la capacidad de transporte de los gasoductos Norte y Sur fue financiado mediante dos Fideicomisos Financieros Privados (vehículos de propósito específico). El repago de los VRD emitidos provendrá del flujo de fondos percibido por cada fideicomiso privado. Es importante mencionar que los fideicomisos privados serán emisores solidarios de los nuevos VRDA; por lo tanto cada punto de la cascada será pagado a prorrata por cada uno de ellos en proporción al monto original de deuda. Sin embargo, si se produce un faltante con respecto a la porción relativa que debe pagar alguno de los fideicomisos, el otro fideicomiso estará obligado a cubrir el remanente. Los fideicomisos privados compensaran cualquier monto debido entre sí, una vez que se hayan cancelado completamente los VRDA, los VRDB y la deuda BNDES. DESCRIPCIÓN DE LA ESTRUCTURA Los fideicomisos privados emitieron en forma conjunta VRDA1 Privados por un monto total de aproximadamente Ar$ 588.181.124, que equivale al monto total de deuda vigente a la fecha de colocación a ser consolidada. Los VRDA Privados fueron cedidos al fideicomiso público, que a su vez, emitió VRD Públicos con una estructura idéntica. Los VRD devengan una tasa de interés BADLAR más 393 puntos básicos, con amortizaciones trimestrales de capital, comenzando el 28 de Octubre de 2007. La tasa de interés no tiene un máximo predeterminado. La promesa a los inversores es recibir pagos puntuales de interés y el capital antes de la fecha de vencimiento final de los títulos, que ocurre el 28 de Octubre de 2017. Figura 1

Flujo de Fondos de la Transacción Clientes

1

Clientes Indirectos

Cuenta Fiduciaria

3

FF TGN

Directos

2

Fideicomiso Financiero TGN

Privado

Nación Fideicomisos S.A.

Distribuidoras

Fiduciario Fideicomiso Financiero Gas I 3 VRDA1 (Privados)

Clientes

1

Cuenta Fiduciaria FF TGS

Directos

3

Fideicomiso Financiero TGS

4 Banco de Galicia S.A. Fiduciario

Privado 3

Clientes Indirectos

Distribuidoras 2

VRDB (Privados)

Nación Fideicomisos S.A. Fiduciario

BNDES

5

6 6

VRD (Públicos)

BNA

Inversores

1. Los clientes directos de TGN/TGS efectúan pagos mensuales bajo el CEG directamente en las cuentas de los fideicomisos privados. 2. Los clientes de las compañías de distribución efectúan pagos mensuales bajo el CEG. La compañía distribuidora envía todos los fondos cobrados con una periodicidad mensual a las cuentas fiduciarias de los fideicomisos privados. 3. Las cobranzas son aplicadas de acuerdo a la cascada de aplicación de fondos los fideicomisos privados. Los pagos a los VRDB estarán subordinados a los VRDA1 y a los pagos BNDES. 4. Cualquier pago efectuado bajo los VRDA1 Privados será pagado a los VRD Públicos. 5. Los inversores de los VRD Públicos reciben pagos trimestrales de interés y capital. 6. Si se requiere, el BNA suscribirá VRDB Privados para cumplir con las obligaciones bajo el Financiamiento BNDES.

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Liquidez

Los siguientes fondos de reserva serán fondeados al inicio de la transacción mediante los montos disponibles en las cuentas fiduciarias de los fideicomisos privados. Figura 2

Fondos de Reserva Fideicomisos Privados Fondo de Gastos

Fondos de Liquidez Fondo de Reserva BNDES

Montos

Objetivo

Público o Privado?

Monto fijo Ar$ 500,000

Efectuar gastos corrientes del Fideicomiso Público, ante el incumplimiento de los fideicomisos privados. Para cubrir cualquier faltante de liquidez

Público

Un pago de intereses trimestral bajo los VRD Medio servicio de intereses, capital y accesorios, bajo la deuda BNDES

Atender el pago de la deuda BNDES en caso de que fuera necesario.

Público Privado

A la fecha de este informe, los fondos de reserva se encontraban totalmente constituidos. PARTICIPANTES DE LA TRANSACCIÓN Fiduciario - Banco de Galicia y Buenos Aires S.A. El Banco de Galicia es uno de los principales bancos del sistema financiero de la Argentina, líder en la provisión de servicios financieros en el país. Al mes de Mayo de 2006, el Banco de Galicia es la primera entidad financiera privada de capital nacional medida por sus activos, préstamos y depósitos. Moody’s considera que la calificación otorgada a la transacción es consistente con la capacidad del Banco de Galicia para cumplir con su rol como Fiduciario. CONSIDERACIONES LEGALES La estructura legal de la securitización tiene previsiones adecuadas para salvaguardar legalmente a los titulares de los VRD. La Ley Argentina de Fideicomisos (24.441) regula la securitización de activos. La transferencia de activos a un Fideicomiso es la transferencia de todos los títulos legales de dichos activos. Dado que esta es una transferencia completa y absoluta de dominio, una vez que los activos son transferidos estos pertenecen al Fideicomiso, por lo tanto la "venta real" no es un inconveniente. Bajo la ley Argentina los activos del Fideicomiso no pueden ser objeto de quiebra. Los activos que se mantienen en el Fideicomiso poseen estados contables separados con respecto al Fiduciario y al Fiduciante. Por lo tanto, los activos bajo el fideicomiso no están sujetos a ninguna acción individual o grupal por parte de los acreedores del Fiduciante o del Fiduciario. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN Las calificaciones asignadas están basadas en los siguientes factores: • • • • • •

Marco legal para el Cargo Específico Gas (CEG) establecido por el Decreto 180/04, la Ley 26.095 y el Decreto Reglamentario 1216/2006. Cobranzas estables desde Agosto de 2005. Inexistencia del riesgo de construcción, ya que la obra fue finalizada y la ampliación de los gasoductos se encuentra operativa. Sólidos ratios pro-forma de cobertura de intereses. Bajos ratios históricos de morosidad. Inexistencia de riesgo de fungibilidad de fondos a nivel de las compañías de transporte de gas.

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MONITOREO El CEG ha sido facturado desde Mayo de 2005. Sin embargo, las compañías de distribución y transporte comenzaron a facturar y cobrar el CEG en forma continua en Septiembre de 2005. De acuerdo con lo informado por el Fiduciario de los Fieicomisos Privados, hasta el momento no se han efectuado cuestionamientos legales al CEG -correspondientes a la primera expansión de los gasoductos- por parte de los obligados al pago. El alto nivel de cobranzas recibidas en Mayo de 2006 se explica por un monto extraordinario facturado a las generadoras eléctricas por Metrogas (la principal distribuidora operando sobre el gasoducto de TGS). Antes de esa fecha, no estaba claro si el CEG debía facturarse a dichas compañías. Una vez clarificado dicho punto el CEG fue facturado para los 11 meses previos. Actualmente el CEG se factura mensualmente a las compañías generadoras eléctricas. El nivel de cobranzas del cargo se ha desempeñado hasta el momento por encima de nuestras expectativas originales. Figura 4

Cobranzas - Cargo Específico Gas 100 Ar$ Millones 90 TGS Distribuidoras

80

TGS Usuarios Directos

70

TGN Distribuidoras

60

TGN Usuarios Directos

50 40 30 20 10

Abr-07

Mar-07

Feb-07

Ene-07

Dic-06

Nov-06

Oct-06

Sep-06

Ago-06

Jul-06

Jun-06

May-06

Abr-06

Mar-06

Feb-06

Ene-06

Dic-05

Nov-05

Oct-05

Sep-05

Ago-05

Jul-05

Jun-05

May-05

-

El 30 de Abril de 2007 se procedió a realizar el primer pago de intereses correspondiente al período del 21 de Diciembre de 2006 al 27 de Abril de 2007. El 15 de Enero de 2007, Nación Fideicomisos, en su rol como Fiduciario de los Fideicomisos Privados TGN y TGS, informó que se habían cancelado completamente los VRD Clase A2 de los Fideicomisos Privados por 105.380.371,57; ante la percepción de los importes correspondientes al reembolso anticipado del IVA. INFORMACIÓN UTILIZADA Información de desempeño del Fideicomiso. Avisos de pago.

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GLOSARIO By-pass: Esquivación Leverage: Apalancamiento Underwriting: Suscripción Target: Objetivo. RESUMEN Calificación: Fiduciantes:

Fiduciario: Organizador: Sub-organizador Estructurador Co-estructurador Colocador Asesor Legal del Fiduciario, Co-estructurador y Colocador Asesor Legal del Estructurador Auditores

A1.ar (A+) Banco de la Nación Argentina Pan American Energy LLC, Sucursal Argentina Wintershall Energía S.A. Total Austral, Sucursal Argentina YPF S.A. Ledesma S.A.A.I. Citrusvil S.A. Nación Fideicomisos S.A. (actuando como Fiduciario de los Fideicomisos Privados TGN y TGS) Banco de Galicia y Buenos Aires S.A. Secretaría de Energía, del Ministerio de Planificación Federal Inversión Pública y Servicios Subsecretaría de Combustibles, del Ministerio de Planificación Federal Inversión Pública y Servicios Nación Fideicomisos S.A. Banco de Galicia y Buenos Aires S.A. Banco de Galicia y Buenos Aires S.A. Bruchou, Fernández Madero, Lombardi & Mitrani Nicholson y Cano Abogados Price Waterhouse & Co. S.R.L.

Definición de la Categoría: “Los emisores o emisiones calificadas como A.ar presentan una capacidad crediticia alta con relación a otros emisores nacionales. El modificador 1 indica que la emisión se clasifica en el rango superior de su categoría de calificación genérica”. La categoría asignada de A1.ar corresponde a la categoría A (+) utilizada por otras agencias. Las calificaciones de riesgo efectuadas por Moody’s Latin America Calificadora de Riesgo S.A. (“Moody’s Latin America”) son Calificaciones a Escala Nacional. Este tipo de calificaciones son diferentes y por lo tanto deben distinguirse de las calificaciones internacionales de crédito publicadas por Moody’s Investors Service, Inc., que si bien es su accionista controlante, es una sociedad diferente constituida en los Estados Unidos de América y con sede social en dicho país. Tal como se encuentra detalladamente explicado en el sitio de internet de Moody’s Latin America (http://www.moodys.com.ar/novedades.htm) y en el sitio de internet de Moody’s Investors Service, Inc. (http://www.moodys.com/moodys/cust/ staticcontent/2000200000265731.asp?section=ref), a los cuales se remite a los inversores y cuyo contenido se incorpora expresamente al presente, las calificaciones de crédito de Moody’s Investors Service, Inc. brindan a los mercados internacionales de capital un marco globalmente consistente para comparar la calidad crediticia de entidades financieras e instrumentos calificados. Dicho sistema de calificación internacional permite la comparación de emisores y obligaciones con independencia de la moneda en que se haya emitido la obligación, el país de origen del emisor o la industria en que se desenvuelva el emisor. Por el contrario, las Calificaciones a Escala Nacional efectuadas por Moody’s Latin America son opiniones relativas a la calidad crediticia de emisores y emisiones dentro de un país en particular. Las Calificaciones a Escala Nacional no incluyen estimación de pérdidas asociadas con eventos sistémicos que pudieran afectar genéricamente a todos los emisores dentro de un país, incluso a aquellos que reciben las calificaciones más altas a escala nacional. Por lo tanto, las Calificaciones a Escala Nacional pueden entenderse como calificaciones relativas de calidad crediticia (incluyendo el apoyo externo relevante) dentro de un país en particular. El uso de las Calificaciones a Escala Nacional por los inversores es apropiado únicamente dentro de la porción de un portfolio que esté expuesta al mercado local de un país determinado, teniendo en cuenta los diversos riesgos que implique la calificación nacional y extranjera otorgada a la moneda de dicho país. En consecuencia, y tal como se explica con mayor detalle en los sitios de internet mencionados precedentemente, el concepto tradicional de “grado de inversión” que se aplica en los mercados internacionales no puede necesariamente aplicarse siquiera a las más altas calificaciones nacionales. El propósito de las Calificaciones a Escala Nacional efectuadas por Moody’s Latin America es permitir la diferenciación de la calidad crediticia dentro de economías sujetas a índices genéricos de “riesgo país”, los cuales (de no estar excluidos por definición) afectarían dicha pretendida diferenciación.

© Copyright 2007 de Moody’s Latin America Calificadora de Riesgo S.A., Cerrito 1186, Piso 11, Capital Federal, Buenos Aires – Argentina (C1010AAX). Todos los derechos reservados. TODOS LOS DERECHOS EMERGENTES DE LA INFORMACIÓN CONTENIDA EN EL PRESENTE SE ENCUENTRAN RESERVADOS A NOMBRE DE MOODY’S LATIN AMERICA CALIFICADORA DE RIESGO S.A. (“MOODY’S”). SE PROHIBE LA REPRODUCCIÓN TOTAL Y/O PARCIAL DE LA MISMA POR CUALQUIER MEDIO SIN EL PREVIO CONSENTIMIENTO POR ESCRITO DE MOODY’S. La información que surge del presente fue obtenida por MOODY’S de fuentes que estima precisas y confiables. Dicha información se brinda tal cual “como se recibe”. En consecuencia, MOODY’S no otorga, ni expresa ni implícitamente, ninguna garantía respecto de la precisión y/o veracidad de la misma. En ningún caso MOODY’S será responsable como consecuencia de (a) pérdidas o daños resultantes, relacionados, o causados, en todo o en parte, por algún error u otra circunstancia o contingencia, que resultaran del uso, no uso o uso incorrecto de cualquier parte de dicha información, o (b) daños directos, indirectos o de cualquier otro tipo (incluyendo, a mero título enunciativo, lucro cesante) que resultaran del uso, no uso o uso incorrecto de cualquier parte de dicha información. Las calificaciones de riesgo deben interpretarse únicamente como declaraciones de opinión y no declaraciones de hecho o recomendaciones para comprar, vender o mantener cualquier título valor. MOODY’S NO OTORGA, NI EXPRESA NI IMPLÍCITAMENTE, NINGUNA GARANTÍA RESPECTO DE LA PRECISIÓN DE DICHA CALIFICACIÓN. SIN PERJUICIO DE LO EXPUESTO, MOODY’S SERÁ RESPONSABLE POR EL CUMPLIMIENTO DE LAS OBLIGACIONES IMPUESTAS POR LA NORMATIVA VIGENTE EN ARGENTINA. Cada calificación es sólo una opinión y debe ser ponderada por el inversor únicamente como un factor adicional en su decisión de inversión. En consecuencia, el inversor deberá realizar su propio estudio y evaluación de los distintos elementos constitutivos de la operación de inversión.




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