INFORME SECURITY
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LAN
IPSA
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Departamento de Estudios
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50
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LATAM
Agosto 2013
Informe Security
VALORIZACIÓN LATAM La valorización económica de LATAM se basa en un modelo de flujos de caja descontados. Estimamos un precio objetivo de $8.500 por acción en un horizonte de 12-18 meses, lo cual es consistente con una recomendación Neutral (benchmark).
Cuadro 1: ESTADO DE RESULTADOS EFECTIVO Y PROYECTADO* (Cifras en Millones de Dólares) 2011 2012 2013 E 2014 E Ingreso por Ventas 5.718 9.942 14.294 15.125 Crecimiento (%) 26,4% 73,9% 43,8% 5,8% Costos Operacionales 5.179 9.625 13.898 14.262 Resultado Operacional 540 317 397 863 Crecimiento (%) -13,4% -41,3% 25,2% 117,4% Margen Operacional 9,4% 3,2% 2,8% 5,7% EBITDA 944 1.102 1.549 2.093 Crecimiento (%) -2,1% 16,7% 40,6% 35,1% Margen Ebitda 16,5% 11,1% 10,8% 13,8% Utilidad Neta 320 11 -159 141 Crecimiento (%) -23,7% -96,6% -1548,1% Margen Neto 5,6% 0,1% -1,1% 0,9% *Datos 2011 consideran sólo LAN, 2012 consolida TAM a partir del 23 de Junio Fuente: Departamento de Estudios Security y reportes de la compañía.
Cuadro 2: CIFRAS OPERACIONALES PASAJEROS* Pasajeros 2011 2012 2013E 2014E ASK (Millones) 126.581 132.010 140.074 146.649 RPK (Millones) 96.076 103.600 112.383 118.471 Factor de Carga 75,9% 78,5% 80,2% 80,8% Yield (US Cent) 11,4 10,7 10,5 10,6
2015E 157.609 127.452 80,9% 10,7
*Datos pro forma para 2011 y 2012 Fuente: Departamento de Estudios Security y reportes de la compañía.
Carga ATK (Millones) RTK (Millones) Factor de Carga Yield (US Cent)
Cuadro 3: CIFRAS OPERACIONALES CARGA* 2011 2012 2013E 2014E 7.654 7.646 8.296 8.080 4.596 4.488 4.812 4.727 60,0% 58,7% 58,0% 58,5% 45,0 43,2 44,4 45,3
*Datos pro forma para 2011 y 2012 Fuente: Departamento de Estudios Security y reportes de la compañía.
2015E 8.080 4.767 59,0% 45,8
2015 E 16.334 8,0% 14.897 1.437 66,6% 8,8% 2.682 28,2% 16,4% 593 319,6% 3,6%
LATAM
Agosto 2013
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Cuadro 4: VALORIZACIÓN DE LA COMPAÑÍA (Cifras en Millones de Dólares) Caja y equivalentes 877 Inv. En Emp. Rel. 3 Valor Presente Flujo de Caja 16.532 Valor Económico de Activos 17.412 Valor de Deuda Financiera -9.806 Interés Minoritario -21 Valor del Patrimonio 7.585 Dividend Yield 0% Número de Acciones* 476 Precio de Mercado** 6.900 Precio Objetivo 12-18 Meses 8.492 * En millones de Acciones ** Valor acción en pesos Fuente: Departamento de Estudios Security.
Cuadro 5: MÚLTIPLOS EFECTIVOS Y PROYECTADOS
Precio/Utilidad Bolsa/Libro EV/EBITDA
2011 24,8 5,5 12,0
2012 879 2,2 18,4
2013 E -41,2 1,3 11,3
2014 E 46,2 1,2 8,8
2015 E 11,0 1,1 6,6
EV= Pat. Bursátil + Deuda Neta + Interés Minoritario-Caja y equivalentes * Datos 2011 sólo Lan, 2012 en adelante datos de Latam Fuente: Departamento de Estudios Security y reportes de la compañía.
Tasa de Crecimiento a Perpetuidad
Cuadro 6: SENSIBILIDAD DEL PRECIO OBJETIVO FRENTE A VARIACIONES EN LA TASA DE DESCUENTO Y CRECIMIENTO A PERPETUIDAD
1,0% 2,0% 3,0% 4,0% 5,0%
Tasa de Descuento (WACC) 11,5% 12,0% 12,3% 8.199 7.215 6.738 9.173 8.064 7.530 10.376 9.101 8.492 11.901 10.397 9.687 13.894 12.064 11.211
12,5% 6.320 7.062 7.961 9.072 10.478
13,0% 5.502 6.154 6.938 7.895 9.092
Fuente: Departamento de Estudios Security.
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Agosto 2013
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SUPUESTOS ADICIONALES DE VALORIZACIÓN Se aumió que LAN y TAM pueden traspasar a precios un porcentaje del aumento en el precio de los combustibles (50% en el negocio pasajeros y 100% en carga).
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La depreciación sobre activo fijo se proyectó en base a las tasas históricas implícitas en los balances de la empresa.
La deuda financiera corresponde a los últimos estados financieros presentados por la compañía (marzo 2013). La caja considera la cuenta Efectivo y equivalentes a Efectivo, y parte de la cuenta Activos Financieros.
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• En materia tributaria, se asumió que la tasa de impuestos en Chile equivale a 20%. En el caso de Brasil, los impuestos corresponden a 34%. •
Las proyecciones consideran un precio promedio para el petróleo WTI entre US$95 y US$100 por barril, durante los años 2013 y 2014.
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A partir de 2023 se estimó que los flujos de caja crecerían a una tasa nominal anual de 3%.
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El tipo de cambio utilizado para el cálculo del precio de la acción corresponde a $500.
La tasa de costo de capital (WACC) ocupada para el descuento de flujos, así como las variables empleadas para su cálculo, se presentan en el Cuadro N°8. •
Cuadro 8: ESTIMACIÓN DE COSTO DE CAPITAL DE LATAM EN DÓLARES Tasa Libre De Riesgo Premio Riesgo accionario Tasa Mercado Beta Deuda Sobre Activos Patrimonio Sobre Activos Costo de la Deuda Costo del Patrimonio WACC Nominal
Chile 6,1% 5,5% 11,6% 1,2 30% 70% 8% 12,7% 11,3%
Argentina 13,1% 5,5% 18,6% 1,2 30% 70% 15% 19,7% 18,3%
USA 4,5% 5,5% 10,0% 1,2 30% 70% 7% 11,1% 9,7%
Europa 7,4% 5,5% 12,9% 1,2 30% 70% 9% 14,0% 12,6%
Colombia 6,3% 5,5% 11,8% 1,2 30% 70% 8% 12,9% 11,6%
Perú 6,2% 5,5% 11,7% 1,2 30% 70% 8% 12,8% 11,4%
Brasil 6,6% 5,5% 12,1% 1,2 30% 70% 9% 13,2% 11,8%
Ecuador Asia 12,9% 6,6% 5,5% 5,5% 18,4% 12,1% 1,2 1,2 30% 30% 70% 70% 15% 9% 19,5% 13,2% 18,1% 11,8%
Consolidado 7,0% 5,5% 12,5% 1,2 30% 70% 9,0% 13,6% 12,3%
Fuente: Departamento de Estudios Security.
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