LEGITIMIDAD DEL SQUEEZE OUT EN DERECHO ESPAÑOL COMENTARIO A LA SENTENCIA DEL JUZGADO DE LO MERCANTIL NÚM. 4 BIS DE MADRID, DE 30 DE SEPTIEMBRE DE 2011, TRAS ADQUIRIR FIRMEZA EN 2013

Esther de Félix Parrondo y María Pérez Carrillo Capítulo del libro Práctica contenciosa para abogados 2014. La Ley, 2014

Abreviaturas empleadas: OPA

Oferta Pública de Adquisición

LSA

Real Decreto Legislativo 1564/1989, de 22 de diciembre, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley de Sociedades Anónimas

LSC

Real Decreto Legislativo 1/2010, de 2 de julio, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley de Sociedades de Capital

CE

Constitución Española

1

RESUMEN La Sentencia dictada por el Juzgado de lo Mercantil núm. 4 bis de Madrid el 30 de septiembre de 2011, que adquirió firmeza el 23 de septiembre de 2013, es la primera resolución judicial en la que los tribunales españoles se pronuncian sobre la figura del Squeeze Out, acogida por nuestra normativa societaria pero puesta en tela de juicio en algunas ocasiones. El presente comentario analiza los argumentos presentados por el accionista minoritario en contra de la legitimidad de la operación de Squeeze Out que se llevó a cabo en el caso enjuiciado y explica las razones que confirman su legitimación y coherencia con el ordenamiento

jurídico

español

y

comunitario,

como

medio

para

garantizar

el

mantenimiento de un mercado de control corporativo eficiente.

ABSTRACT The judgment issued by the Commercial Court No. 4 of Madrid on September 30, 2011, which became final on September 23, 2013, is the first decision in which Spanish courts refer to the Squeeze Out concept, which is admitted by Spanish law but has been challenged in some occasions. This article analyzes the minority shareholder’s arguments against the legality of the Squeeze Out carried out in that specific case and explains its legality and coherence under Spanish and Community law as a way to ensure an efficient market is maintained for corporate control.

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1.

HECHOS

En el supuesto de hecho analizado, un accionista minoritario de la compañía impugnó y solicitó la declaración de nulidad del acuerdo social por el que se había aprobado la reducción del capital social mediante amortización de las acciones que no eran propiedad del accionista mayoritario.

1.1

Antecedentes del acuerdo impugnado

En junio de 2006, el accionista mayoritario de la compañía lanzó una pri mera Oferta Pública de Adquisición (OPA) sobre el 100% de sus acciones, y como consecuencia de ella, pasó a ostentar el 94,25% del capital social de la compañía. En la OPA se fijó un precio por acción de 8,5 euros. Con posterioridad, el accionista mayoritario lanzó una segunda OPA sobre el 5,75% de las acciones restantes, con el objeto de excluirlas de su cotización en las bolsas de valores de Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia. En la segunda OPA se ofreció el mismo precio por acción que en la primera, tras haber obtenido el Consejo de Administración de la compañía el informe de un experto independiente, de reconocido prestigio, que acreditaba que el precio por acción no sólo era razonable, sino sustancialmente superior a su valor real. La segunda OPA fue autorizada por la Comisión Nacional del Mercado de Valores en febrero de 2007, y como consecuencia de ésta, el accionista mayoritario pasó a ostentar el 98,72% del capital social de la compañía. Tras la segunda OPA, un importante número de accionistas que no acudieron a la oferta solicitaron a la compañía que se les ofreciera la posibilidad de liquidar sus acciones ahora que ya no podían hacerlo mediante su venta en Bolsa. Por otra parte, el alto porcentaje del capital que el accionista mayoritario había adquirido, y la nueva configuración social de la compañía, aconsejaban la reestructuración de la misma y su integración con el nuevo grupo de empresas. La compañía decidió entonces llevar a cabo una reducción de su capital social mediante la amortización de las acciones representativas del 1,28% restante que no estaban en manos del accionista mayoritario, de conformidad con lo previsto en el artículo 164.3 del Real Decreto Legislativo 1564/1989, de 22 de diciembre, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley de Sociedades Anónimas (LSA) por entonces vigente, mediante el abono del mismo precio por acción que se había ofrecido en las dos OPAs. Durante el proceso, se cumplieron los requisitos legalmente establecidos, e incluso, se ofrecieron garantías de transparencia adicionales: -

En junio de 2007, el Consejo de Administración de la compañía acordó proponer a la Junta General de Accionistas el acuerdo. En la propuesta, se indicó que la decisión se sometería a aprobación con exigencia expresa de votación separada de los afectados.

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-

Una vez que los accionistas habían sido informados, se convocó la Junta General de Accionistas. La convocatoria fue comunicada personalmente a todos los socios –circunstancia no exigida por la Ley-, y en cumplimiento de los requisitos previstos por el art. 97 LSA, se publicó en el Boletín oficial del Registro Mercantil y, no sólo en uno, sino en dos de los principales diarios, además, de tirada nacional. En la convocatoria se indicó que la propuesta de acuerdo estaría sometida a una votación separada de los accionistas afectados.

-

En cumplimiento de lo dispuesto en el artículo 144 LSA, el Consejo de Administración preparó y puso a disposición de los accionistas un informe que explicaba los antecedentes de la reducción, la descripción de la figura y su justificación, y la forma en que debía aprobarse el acuerdo. También puso a disposición

de

los

accionistas

un

teléfono

de

asistencia

gratuita,

y

una

presentación dentro de su página web en la que ofrecía información al respecto. -

En septiembre de 2007 se celebró la Junta General Ordinaria. El demandante no estuvo presente ni representado en la misma. El acuerdo fue aprobado por la mayoría de la Junta General y se sometió posteriormente a votación separada de los accionistas minoritarios afectados por la amortización, que lo aprobaron en la forma prevista por los arts. 144 y 148 LSA. El acuerdo obtuvo el voto favorable de un 99,35% de los accionistas afectados.

En octubre de 2007, se otorgó la escritura pública de reducción del capital social, que pasó de 18.051.109,2 euros a 17.819.185,85 euros. En virtud del acuerdo adoptado, las acciones de la parte demandante fueron amortizadas a razón de 8,5 euros por acción, por lo que se le entregaron 7.905 euros. La cantidad entregada era inferior a la que el accionista había desembolsado en el momento de adquirir dichas acciones, tal como alegaría en la demanda.

2.

Demanda

En mayo de 2008, el accionista minoritario interpuso una demanda de impugnación de acuerdos sociales contra la compañía ante los juzgados de lo mercantil, solicitando la declaración de nulidad del acuerdo de reducción del capital social por amortización de acciones y su reintegración en la condición de accionista. Subsidiariamente, solicitó que se le abonara un precio superior al recibido por sus acciones y se le entregara alguna de las cantidades que indicaba de forma alternativa en la demanda (entre ellas, el precio que había desembolsado para adquirir las acciones) o, en su caso, la que fijara un perito judicial. La parte actora alegó que el acuerdo era nulo por vulnerar lo dispuesto en los arts. (i) 148.2 y 147 LSA, (ii) 36 de la Segunda Directiva 77/91/CEE del Consejo, de 13 de diciembre de 1976 (la Segunda Directiva), y (iii) 33 de la Constitución Española (CE).

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En relación con el art.148.2 LSA, la parte actora alegó que la convocatoria no había expresado que la aprobación del acuerdo debía realizarse mediante votación separada de los accionistas afectados. Para mayor facilidad, reproducimos el texto de dicho a rtículo: “Artículo 148. Modificación perjudicial a una clase de acciones. 1. Para que sea válida una modificación estatutaria que lesione directa o indirectamente los derechos de una clase de acciones, será preciso que haya sido acordada por la junta general, con los requisitos establecidos en el artículo 144, y también por la mayoría de las acciones pertenecientes a la clase afectada. Cuando sean varias las clases afectadas, será necesario el acuerdo separado de cada una de ellas. 2. El acuerdo de los accionistas afectados habrá de adoptarse con los mismos requisitos previstos en el artículo 144 en junta especial o a través de votación separada en la junta general, en cuya convocatoria se hará constar expresamente. 3. Cuando la modificación afecte solo a una parte de las acciones pertenecientes a la misma clase y suponga un trato discriminatorio entre las mismas, se considerará a efectos de lo dispuesto en el presente artículo que constituyen clases independientes las acciones afectadas y las no afectadas por la modificación, siendo preciso, por tanto, el acuerdo separado de cada una de ellas.” En relación con el art. 147 LSA, alegó que la valoración de sus acciones debía haberse realizado siguiendo el método previsto por dicho artículo para los casos de ejercicio del derecho de separación del socio: “Artículo 147. Sustitución del objeto social. 1. Cuando la modificación de los estatutos sociales consista en la sustitución del objeto, los accionistas que no hayan votado a favor del acuerdo y los accionistas sin voto tendrán el derecho de separarse de la sociedad. El derecho habrá de ejercitarse por escrito en el plazo de un mes a contar desde la publicación del acuerdo en el Boletín Oficial del Registro Mercantil. 2. Si las acciones cotizasen en un mercado secundario oficial, el valor de reembolso será el del precio de cotización media del último trimestre. En otro caso, y a falta de acuerdo entre la sociedad y los interesados, el valor de las acciones vendrá determinado por un auditor de cuentas, distinto al auditor de la sociedad, designado a tal efecto por el Registro Mercantil.” En relación con la Segunda Directiva, la parte actora cuestionó la legalidad de la figura de Squeeze Out recogida en el artículo 164.3 LSA y, por ende, del acuerdo adoptado, pues entendía que ambos eran contrarios al principio de paridad de trato y a lo dispuesto en el artículo 36 de la Segunda Directiva, según el cual, la reducción del capital mediante

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amortización de acciones exigiría una previa disposición expresa en los estatutos sobre la posibilidad de acudir a dicha figura: “Artículo 36 1. Cuando la legislación de un Estado miembro autorice a las sociedades a reducir su capital suscrito por retirada forzosa de acciones, exigirá al menos que se respeten las siguientes condiciones: a) la retirada forzosa deberá ser prescrita o autorizada por los estatutos o la escritura de constitución antes de la suscripción de las acciones objeto de la retirada; b) si la retirada forzosa estuviera solamente autorizada por los estatutos o la escri tura de constitución, será decidida por la junta general, a menos que los accionistas en cuestión lo hubieran aprobado por unanimidad; c) el órgano de la sociedad, al deliberar sobre la retirada forzosa, fijará las condiciones y las modalidades de esta operación en tanto que no hubieran sido previstas por los estatutos o por la escritura de constitución; d) se aplicará el artículo 32, a menos que se trate de acciones enteramente liberadas que se pongan, a título gratuito, a disposición de la sociedad o que sean objeto de una retirada con la ayuda de las sumas distribuibles de conformidad con el apartado 1 del artículo 15; en este caso, deberá incorporarse en una reserva un importe igual al valor nominal o, a falta de valor nominal, al par contable de todas las acciones retiradas. Esta reserva, salvo en caso de reducción del capital suscrito, no podrá ser distribuida entre los accionistas; sólo podrá ser utilizada para compensar pérdidas sufridas o para aumentar el capital suscrito por incorporación de reservas en la medida en que los Estados miembros permitan tal operación; e) la decisión relativa a la retirada forzosa será objeto de una publicidad efectuada según las formas previstas por la legislación de cada Estado miembro, de conformidad con el artículo 3 de la Directiva 68/151/CEE. 2. El apartado 1 del artículo 30 y los artículos 31, 33 y 40 no se aplicarán en los casos previstos en el apartado 1.” A este respecto, hemos de indicar que la citada Segunda Directiva no se encuentra en la actualidad en vigor y ha sido sustituida por la Directiva 2012/30/UE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 25 de octubre de 2012 (Directiva 2012/30/UE), actualmente en vigor, que, a los efectos que nos interesa, contiene en su artículo 40, una regulación muy similar. Finalmente, alegó de forma genérica que se había vulnerado lo dispuesto en el art. 33 CE:

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“Artículo 33: 1. Se reconoce el derecho a la propiedad privada y a la herencia. 2. La función social de estos derechos delimitará su contenido, de acuerdo con las leyes. 3. Nadie podrá ser privado de sus bienes y derechos sino por causa justificada de utilidad pública o interés social, mediante la correspondiente indemnización y de conformidad con lo dispuesto por las leyes.”

3.

RESOLUCIÓN JURÍDICA

La Sentencia dictada por el Juzgado de lo Mercantil nº 4bis de Madrid, de 30 de septiembre de 2011, desestimó íntegramente la demanda con condena en costas. En el pronunciamiento sobre costas declaró, además, que la actuación de la parte actora había sido temeraria. La parte actora anunció su voluntad de recurrir la Sentencia en apelación. Sin embargo, el letrado que le había representado durante la primera instancia, que había sido designado de oficio puesto que la actora tenía derecho a justicia gratuita , renunció a su defensa por considerar que el recurso era insostenible, de conformidad con el art. 35 de la ley 1/1996, de Asistencia Jurídica Gratuita. La actora solicitó entonces el nombramiento de un segundo letrado de oficio, que le fue designado. Tras analizar la Sentencia de primera Instancia, el segundo letrado también presentó un escrito ante la comisión de asistencia justicia gratuita manifestando la insostenibilidad del recurso de apelación y solicitando que se le tuviera por apartado del procedimiento. Como consecuencia de lo anterior, la justicia gratuita le fue negada a la parte actora y el recurso de apelación quedó finalmente desierto, declarándose la firmeza de la Sentencia de Primera Instancia mediante Diligencia de Ordenación de 23 de se ptiembre de 2013.

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4.

COMENTARIO

4.1

Ratificación de la plena aceptación del Squeeze Out en el ordenamiento jurídico español.

La Sentencia analizada declara que, en el caso enjuiciado, la reducción del capital social de la compañía mediante amortización de acciones se había llevado a cabo siguiendo un procedimiento lícito –el establecido en el art. 164.3 LSA-, sin que al juzgado de lo mercantil le correspondiera pronunciarse sobre la constitucionalidad de dicha norma, por exceder de sus competencias. Con ello, acogía la alegación de la compañía sobre la necesidad de respeto al principio de seguridad jurídica sobre la base del cual había actuado. Sin embargo, a mayor abundamiento, el juzgador entra a analizar la legalidad de la figura, y acogiendo las alegaciones de la compañía, confirma que la misma había sido ratificada (i) por el artículo 329 del Real Decreto Legislativo 1/2010, de 2 de julio, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley de Sociedades de Capital (LSC), aprobado con posterioridad a la adopción del acuerdo impugnado y que venía a suceder al art. 164.3 LSA; y (ii) por el artículo 60 quáter de la Ley del Mercado de Valores, introducido tras la modificación operada por la ley 6/2007, de 12 de abril, de reforma de la primera, que también había entrado en vigor con posterioridad y preveía la posibilidad de acudir al mismo procedimiento en circunstancias análogas. Para mayor facilidad, reproducimos el texto de ambos artículos: Art. 329. Requisitos del acuerdo de reducción. Cuando el acuerdo de reducción con devolución del valor de las aportaciones no afecte por igual a todas las participaciones o a todas las acciones de la sociedad, será preciso, en las sociedades de responsabilidad limitada, el consentimiento individual de los titulares de esas participaciones y, en las sociedades anónimas, el acuerdo separado de la mayoría de los accionistas interesados, adoptado en la forma prevista en el artículo 293. “Artículo 60.quáter. Compraventas forzosas. 1. Cuando, a resultas de una oferta pública de adquisición por la totalidad de los valores, en los términos de los artículos 60 y 61 de esta Ley, el oferente posea valores que representen al menos el 90 por 100 del capital que confiere derechos de voto y la oferta haya sido aceptada por titulares de valores que representen al menos el 90% de los derechos de voto, distintos de los que ya obraran en poder del oferente : a) El oferente podrá exigir a los restantes titulares de valores que le vendan dichos valores a un precio equitativo.

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b) Los titulares de valores de la sociedad afectada podrán exigir del oferente la compra de sus valores a un precio equitativo. 2. Reglamentariamente se establecerá el procedimiento y los requisitos aplicables a la compraventa forzosa a que se refiere el apartado anterior.” Pese a que ninguna de las dos normas estaba en vigor cuando se adoptó el acuerdo impugnado, la compañía había cumplido los requisitos previstos en ambas. La Sentencia, por tanto, confirma la plena admisibilidad y legitimidad de la reducción de capital social mediante amortización forzosa de acciones, figura que se considera compatible con el principio de paridad de trato y el derecho a la propiedad privada constitucionalmente reconocido, cuando se cumplen los requisitos legalmente previstos para la misma, entre los cuales, son esenciales la exigencia del voto favorable de la mayoría de los accionistas afectados y la entrega de una justa compensación a los mismos. En este sentido, se entiende que la exigencia de votación separada de los accionistas afectados por la amortización garantiza suficientemente el respeto al principio de paridad de trato. A su vez, la injerencia en el derecho de propiedad del accionista minoritario se entiende justificada por razones de eficiencia en la organización empresarial, dada la situación de dependencia en la que se encuentra el socio mayoritario respecto del minoritario, siempre que se entregue una justa compensación. 4.2

La Convocatoria de la Junta General debe mencionar la exigencia de una votación separada.

El motivo de impugnación basado en la infracción del art. 148.2 LSA (por no haberse mencionado en la convocatoria, supuestamente, la necesidad de una votación separada) se desestimó por una cuestión de prueba: la convocatoria sí hacía referencia a la necesidad de adoptar el acuerdo de reducción mediante votación separada de los accionistas afectados, y así lo había acreditado la compañía. En relación con este extremo, además, la Sentencia acogió la alegación de que era irrelevante si en la comunicación individual a los socios se había incluido o no dicha mención, puesto que la comunicación individual no era preceptiva al amp aro de la LSA, y subrayó que la convocatoria de la Junta se había publicado en dos de los diarios de mayor circulación a nivel nacional, además de en el Boletín Oficial del Registro Mercantil. Por tanto, se habían ofrecido mayores garantías que las exigidas por el art. 97 LSA, que requería únicamente la publicación en uno de los diarios de mayor circulación en la provincia, además de en el mencionado Boletín.

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4.3

No es aplicable el método de valoración de acciones previsto en el art. 147.2 LSA (actualmente, art. 353 LSC).

La Sentencia rechazó la alegación de incorrecta valoración de las acciones por haberse planteado defectuosamente. Pese a ello, entró a valorar las alegaciones de la demanda sobre este extremo, y en este sentido, el juzgador declaró que el método de valoración de acciones previsto en el art. 147 LSA no resultaba aplicable por analogía, al contemplarse únicamente para el caso de separación del socio por cambio del objeto social. Con ello, se descartaría la aplicación por analogía, al squeeze out, del actual art. 353 LSC.

4.4

El precio ofrecido en una OPA anterior es una referencia válida.

Se confirmó, por otra parte, que la valoración de 8,5 euros por acción -mismo precio que se había ofrecido en la última OPA-, era correcta. El juzgador tuvo en cuenta el informe emitido por el perito judicial que había sido designado a solicitud de la parte actora, según el cual, el valor real de las acciones oscilaba en un rango que, en todo caso, estaba por debajo de los 8,5 euros. Pero so bre todo, acogió la alegación de que el art. 47 del Real Decreto 1066/2007, de 27 de julio, sobre el régimen de las ofertas públicas de adquisición de valores, podía tomarse como referencia válida a los efectos de calcular una compensación equitativa. Dicho artículo, que entró en vigor con posterioridad al acuerdo impugnado,

permite a

quien haya lanzado una oferta pública de acciones, una vez liquidada la misma y concurriendo ciertas condiciones, exigir a los restantes titulares de acciones la venta forzosa de sus acciones a un precio equitativo, entendiéndose por tal el que se hubiera ofrecido en la OPA. Artículo 47 Condiciones para las compraventas forzosas 1. Quien hubiera formulado una oferta pública dirigida a la totalidad de los valores podrá, una vez liquidada la oferta, exigir a los restantes titulares de acciones u otros valores afectados por la oferta su venta forzosa a un precio equitativo. De igual forma, cualquiera de los titulares podrá exigir del oferente que le compre la totalidad de s us valores a dicho precio. Los derechos citados quedarán condicionados a que en la fecha de liquidación de la oferta, se den las dos circunstancias siguientes: a) Que el oferente sea titular de valores que representen al menos el 90 por 100 del capital con derecho de voto de la sociedad afectada.

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b) Que la oferta pública previa hubiera sido aceptada por titulares de valores que representen al menos el 90 por 100 de los derechos de voto a los que se hubiera dirigido. 2. Se considerará precio equitativo el correspondiente a la contraprestación de la oferta pública. Con ello, se confirma que en aquellos casos en los que la amortización forzosa de acciones haya estado precedida de una OPA en la que se cumpla cualquiera de las dos condiciones anteriores, el precio ofrecido en la OPA será considerado equitativo a efectos de la venta forzosa de las restantes acciones. Lo anterior es lógico toda vez que, si el precio ofrecido en la OPA no fuera equitativo, no se alcanzarían los umbrales de aceptación exigidos para la venta forzosa.

4.5

No es necesario que los estatutos de la compañía prevean la posibilidad de reducir su capital mediante amortización de acciones.

Por último, la Sentencia también rechazó que existiera una vulneración del art. 36 de la Segunda Directiva (actualmente artículo 40 de la Directiva 2012/30/UE) al no preverse en los estatutos de la compañía la posibilidad de reducir su capital social mediante amortización de acciones, requisito que no exigía el art. 164.3 LSA. El juzgador subrayó que las directivas carecen de eficacia directa en los ordenamientos de los estados miembros, por lo que el motivo de impugnación no podía fundarse en un artículo de la Directiva, sino que había de basarse en la eventual vulneración de la norma de trasposición. En relación con este extremo, conviene recordar que la doctrina jurisprudencial de la interpretación conforme está sometida a ciertos límites, y en particular, a la imposibilidad de imponer nuevas obligaciones sobre los particulares o contravenir el principio de seguridad jurídica. A lo anterior, cabe añadir que el artículo 36 de la Segunda Directiva (así como el artículo 40 de la Directiva 2012/30/UE) contempla una reducción de capital efectuada por acuerdo de la Junta General, sin votación separada de los accionistas afectados. En el caso del art. 164.3 LSA (actualmente, art. 329 LSC), la protección material que proporciona a los afectados el principio de la doble mayoría, haría innecesaria la protección formal que suministra la previsión en los estatutos sociales. Por tanto, el fin perseguido por la Directiva –la protección de los derechos del accionista- se cumpliría, con mayores garantías, en la norma española. De ahí que la norma española no exigiera tal previsión en el art. 164.3 LSA, ni la haya exigido a posteriori.

5.

CONCLUSIÓN

Aunque el squeeze out se ha puesto en tela de juicio en algunos países extranjeros, no cabe duda de que el ordenamiento español acoge dicha figura y reconoce su

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compatibilidad con el derecho constitucional a la propiedad privada y el principio de paridad de trato, siempre que se lleve a cabo con respeto de los requisitos legalmente establecidos. El sistema acogido por la norma española (actualmente, art. 329 LSA) es coherente, a su vez, con lo dispuesto en la Segunda Directiva 77/91/CEE del Consejo, de 13 de diciembre de 1976 y con la vigente Directiva 2012/30/UE, ya que ofrece al accionista minoritario una protección más amplia que el mínimo exigido en la Directiva, al prever la necesidad de una votación separada de los accionistas afectados por la amortización que garantiza el pleno respeto al principio de paridad de trato.

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