Estrategia de Deuda Corporativa México d

Herdez: Perfil de riesgo conservador

27 de julio 2016

S&P: mxAA-; Fitch: AA-(mex)

www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam



La división de México se mantiene como el factor constante de crecimiento, este trimestre aunado a la temporada alta de Helados Nestlé. Las ventas Tania Abdul Massih netas mostraron crecimientos de 12.3% ascendiendo a $4,431mdp Director Deuda Corporativa



Los márgenes continúan presionados por el impacto de costos más elevados denominados en dólares, entre otros, pero parcialmente contrarrestados de forma secuencial por la estrategia de precios implementada en 1S16



El apalancamiento neto se deteriora ligeramente respecto al 2T15 y 1T16 resultado de la depreciación del peso aplicado a la deuda en dólares. No obstante consideramos la capacidad de pago de Herdez como sólida, aunado a su holgado perfil de vencimientos y un perfil de riesgo conservador

tania.abdul @banorte.com

Opinión Crediticia de Herdez: Estable. Los resultados al 2T16 siguen reflejando los retos a los que se enfrenta Herdez actualmente y que prevemos se mantengan a lo largo de 2016. El fortalecimiento del dólar impactando el precio de las materias primas, la consolidación de sus nuevos negocios y las estrategias para mejorar su rentabilidad, una elevada competencia en la industria y las estructuras de gastos, serán los principales retos en los próximos meses. Durante 2015 la empresa integró Helados Nestlé, durante 2016 la consolidará dentro del negocio y continuará con sus estrategias de Nutrisa. Consideramos que su fuerte posición de negocio, sólido perfil financiero, holgada concentración de vencimientos y generación de flujo constante, le otorgan una sólida capacidad de pago con lo que ratificamos nuestra Opinión Crediticia en Estable. La división de México se mantiene como el factor constante de crecimiento. Los resultados de Herdez continúan siendo impulsados por el desempeño de México, y durante este trimestre en particular también favoreció la temporada alta en Helados Nestlé. Al cierre del 2T16 las ventas netas de Herdez ascendieron a $4,431mdp, lo que Documento destinado al público en general representó un crecimiento de 12.3% respecto al mismo trimestre del año anterior. En el acumulado, las ventas aumentaron 14.3% a $8,758mdp apoyados por el mismo racional del crecimiento trimestral. Resumen Financiero

Calificadoras y Recomendación

($mdp, %, pb, veces)

Indicador 2T16 2T15 Ventas 4,431 3,946 Utilidad Operación 539 602 Operativ o (%Ventas) 12% 15% EBITDA 662 713 EBITDA (%Ventas) 15% 18% Deuda Total / EBITDA 12M 2.23x 2.22x Deuda Neta / EBITDA 12M 1.82x 1.73x

Var. 12.3% -10.5% -309pb -7.1% -311pb 0.01x 0.09x

Fuente: Banorte – Ixe con información de Herdez al 2T16

Capacidad de pago

($mdp) Calificación S&P Fitch Moody’s 4,000 Largo Plazo Local mx AA- AA-(mex ) NE 2,762 3,000 Corto Plazo Local NE NE NE Largo Plazo Global NE NE NE 2,000 Perspectiv a Estable Estable NE 1,466 1,000

3,599

1,300 900

Emisión HERDEZ 10 HERDEZ 13

Cía/ Est √ √

Mdo.

Rec. 2

▼

▼

▼

▼

HERDEZ 13-2

√

=

=

Vencimientos

HERDEZ 14

√

▼

▼

FLE

300

0 2016

50 2017

2018

2019

Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal Fuente: Banorte-Ixe con reportes de Herdez. Negativa; =: Neutral/Mantener; √: Positiva; ▼: Disminuir.

1

2020 +

EBITDA U12M

Desempeño por segmento. En México ($3,401mdp, 76.8% de las ventas totales) las ventas aumentaron 12.4% principalmente impulsado por incrementos en el volumen de ventas en combinación con incrementos de precio implementados durante los primeros seis meses del año. Las categorías que presentaron un mejor desempeño fueron mayonesa, mermeladas, mole, pasta y puré de tomate. Por su parte, en Congelados ($793mdp, 17.9% de las ventas totales) las ventas crecieron 14.4% debido al beneficio de temporada alta en Helados Nestlé, así como la continua mejora del ticket promedio en Nutrisa. Adicionalmente, destaca que el desempeño de Helados Nestlé fue el resultado de congeladores adicionales e innovación. En cuanto a las Exportaciones ($236mdp, 5.3% de las ventas totales) las ventas aumentaron 4.8% atribuible al efecto de un dólar estadounidense más fuerte. Estrategia de precios contrarresta presión secuencial en márgenes. Durante el segundo trimestre del año los costos se mantienen presionados por el impacto en las materias primas denominadas en dólares, afectando tanto a México como a la división de congelados. Sin embargo, tres factores adicionales suman a dicha presión: (1) la escasez de ciertas materias primas; (2) el incremento en los costos en la operación de atún como resultado de menores niveles de pesca; y (3) cargos extraordinarios en Nutrisa por $19mdp relacionados con ajustes en el inventario. Bajo este escenario, el margen bruto ascendió a 39.6% contrayéndose 3.8pp vs. 2T15, pero fortaleciéndose de forma secuencial en 2.3pp respecto al 1T16 derivado de la estrategia de precios implementada durante 1S16. Por su parte, los gastos de administración y venta como proporción de las ventas disminuyeron 25pb resultado de una menor absorción de gastos fijos en México y $14mdp de gastos extraordinarios en Nutrisa derivado de la estandarización de ciertos criterios contables. Sin embargo, el margen operativo (12.2%) se contrajo 3.1pp vs. 2T15 pero se fortaleció en 57pb respecto al primer trimestre del año siguiendo la tendencia del margen bruto. Resultados Operativos

Estructura financiera

($mdp, %)

(x veces)

5,000

25%

4,000

20%

3,000

15%

2,000

10%

1,000

5%

-

0% 2T15 Ventas

3T15

4T15

Margen Operativo

1T16

2T16 Margen EBITDA

Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

30x

2.5x 2.0x

20x

1.5x 1.0x

10x

0.5x 0x

0.0x 2T15

3T15

Cobertura de Interés

4T15

2T16

Apalancamiento (Deuda Neta / EBITDA)

Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

Presión en costos impacta al EBITDA. Al 2T16 el EBITDA totalizó $662mdp, cayendo 7.1% respecto al mismo trimestre del año anterior, explicado por la contracción en el margen bruto y el impacto del proceso de integración de Nutrisa. En este contexto el margen se ubicó en 14.9%, 3.1pp por debajo del reportado al 2T15 y 1pp superior a aquel del 1T16. Excluyendo los cargos extraordinarios, el margen de EBITDA hubiera sido 15.7%. En el caso de la utilidad neta mayoritaria ($176mdp) disminuyó 19.8% vs. 2T15 resultado del desempeño a nivel operativo y $15mdp de impuestos adicionales a raíz de una actualización de los pasivos fiscales. 2

1T16

Depreciación del peso debilita apalancamiento de Herdez. Al cierre de junio de 2016 la deuda neta de Herdez ascendió a $5,029mdp, aumentando 13% respecto al 1T16. Dicho aumento obedece al impacto de la depreciación del peso sobre la deuda de Grupo Herdez denominada en dólares estadounidenses, la cual es principalmente deuda bancaria. En cuanto al indicador de apalancamiento (Deuda Neta a EBITDA 12 meses), este muestra un debilitamiento respecto al 2T15 de 9pb y de 24pb frente al 1T16 explicado también por la caída en el EBITDA U12M. Por su parte, la cobertura de intereses se ubicó en 6.7x en línea con lo alcanzado durante 1T16. Covenants en línea. La compañía cumple con los covenants establecidos de: i) un apalancamiento medido como Pasivo con Costo / EBITDA 12M máximo de 2.75x vs. 2.2x al 2T16, y ii) Capital Contable mínimo de $2,800mdp vs. $13,920mdp al 2T16. Perfil de Vencimientos. Al 2T16, el perfil de vencimientos (deuda total $6,149mdp) se muestra holgado con el 5.7% ($350mdp) de las obligaciones programadas a liquidarse en los próximos 12 meses. De la deuda de CP, $200mdp corresponden a la segunda amortización parcial (cinco amortizaciones anuales por $200mdp) de la emisión HERDEZ 14 por $1,000mdp programada para noviembre 2016. Adicionalmente, destaca que más del 94.3% de su deuda tiene vencimiento dentro de 3 años (y más adelante), permitiéndole a la empresa contar con la flexibilidad financiera para continuar operando. La única deuda denominada en dólares corresponde a créditos bancarios cuyo saldo al cierre del 2T16 fue de $1,299mdp representando el 17.5% de la deuda total sin considerar deuda con asociadas. Capacidad de pago, estable. Al 2T16, la compañía mantiene un holgado perfil de vencimientos, mientras que la generación de EBITDA U12M totalizó $2,762mdp y su posición de efectivo $1,119mdp, por lo que en nuestra opinión Herdez no tiene problemas para cubrir sus obligaciones en el corto plazo ($350mdp). Capacidad de pago

Evolución de la deuda financiera

($mdp)

4,000 3,000 2,000 1,000

($mdp) 7,000

3,599

6,000

2,762

5,000

5,604

5,417

5,708

5,799

589

543

350

350

3T15

4T15

1T16

2T16

4,000

1,466

1,300

3,000

900 300

2,000

50

0 2016

5,633

2017

Vencimientos

1,000 2018

2019

EBITDA U12M

0

2020 +

2T15

FLE

Corto Plazo

Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía.

Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

Calificaciones Fitch (4/Jul/2016) ratificó las calificaciones de largo plazo en escala nacional de Grupo Herdez en ‘mxAA-’ con perspectiva Estable. De acuerdo con el comunicado, las calificaciones reflejan su buen posicionamiento en México en el mercado de alimentos procesados y su importancia creciente en la categoría de helados a través de Nutrisa y Helados Nestlé. Fitch estima que la rentabilidad de Herdez se mantendrá relativamente estable a pesar de mayores costos asociados a la depreciación del tipo de cambio y a la volatilidad en precios de algunos insumos. La agencia proyecta que el 3

Largo Plazo

margen EBITDA de la compañía estará en un rango de 16% a 17% en 2016 y 2017, respectivamente, asumiendo que las presiones en costos serán mitigadas a través de iniciativas de precio, control de costos y gastos y estrategias de coberturas. La expectativa de Fitch proyecta que el indicador de deuda total a EBITDA de Herdez se ubicará alrededor de 2.5 veces (x) en 2016 y cercano a 2.0x en 2017. Standard & Poor’s (12/Abr/2016) confirmó las calificaciones de riesgo crediticio y de deuda en escala nacional –CaVal– en ‘mxAA-’ de Grupo Herdez manteniendo la perspectiva Estable. De acuerdo con el comunicado, Herdez mostró un fuerte desempeño operativo en 2015, con crecimiento en sus ventas de 14.2% al cierre del año, apoyado por un mayor dinamismo en el consumo y a su sólido posicionamiento en México. Esto mitigó parcialmente el elevado flujo de caja que Herdez requirió para continuar con la integración de sus recientes adquisiciones (Nutrisa y Helados Nestlé), lo que conllevó a un incremento en sus costos y gastos, así como a un mayor gasto de inversión (capex) cercano a $1,100mdp, al tiempo que continuó pagando dividendos, lo que limitó también su generación de flujo de efectivo discrecional. Detonadores de cambios en calificación: 







Fitch: Acciones negativas de calificación se podrían presentar si el indicador de deuda total a EBITDA se ubicara por arriba de 3.0x (2.2x al 2T16) de manera sostenida como resultado de un deterioro de los resultados operativos, FFL negativo o adquisiciones financiadas con deuda. Fitch: Acciones positivas de calificación se podrían presentar por reducciones en el nivel de deuda, mejora en los resultados operativos y posición sólida de liquidez que resulten en un indicador de deuda total a EBITDA por abajo de 2.0x de manera sostenida. S&P: podría bajar las calificaciones en los próximos 12 meses si la estrategia adquisitiva de Herdez se torna más agresiva a la que espera, con lo que se deterioraría su generación de flujo de caja y liquidez y, además, pudiera tener un impacto negativo en su evaluación de su política financiera. Podría también bajar las calificaciones si la mejora en el desempeño operativo de las recientes adquisiciones se da en un periodo más prolongado al que espera o si las ventas no crecen como prevé, como consecuencia de un entorno económico más adverso. Esto se vería reflejado en una deuda a EBITDA por arriba de 3x y un flujo discrecional a deuda de menos de 2% de manera consistente. S&P: podría subir las calificaciones de Herdez en los próximos 12 a 18 meses si el crecimiento en ventas de sus recientes adquisiciones supera sus estimaciones, al mismo tiempo que la compañía concluye sus sinergias antes de lo que prevemos. Esto se reflejaría en un crecimiento de EBITDA y generación de flujo de efectivo más sólido del que proyecta, lo que podría mejorar su evaluación del perfil de riesgo financiero de la compañía. Esto se traduciría en una deuda a EBITDA por debajo de 2x y un flujo discrecional a deuda por arriba de 10% de manera consistente

Sin cambios en los próximos meses. Con base en la reciente ratificación de calificación por parte de ambas calificadoras y en los drivers para un posible movimiento, esperamos estabilidad en las calificaciones de Herdez en los próximos meses. Adicionalmente, los resultados al 2T16 continúan reflejando los retos que enfrenta la empresa en los próximos 12 – 18 meses incluyendo el impacto de la 4

depreciación del peso sobre las materias primas, la integración de Helados Nestlé, la efectividad de las estrategias implementadas en Nutrisa y el fortalecimiento de los resultados operativos en general. Recomendación Considerando que la opinión crediticia por resultados al 1T16 es “Estable” (Ver definición de perspectivas, página 8), emitimos la siguiente recomendación fundamentada en un análisis de valor relativo con respecto a emisiones de similar calificación (‘AA-‘ por parte de S&P y Fitch), estructura (quirografarias) y tasa de referencia: Tasa Variable (TIIE 28): Para la emisión HERDEZ 13-2 ratificamos nuestra recomendación en MANTENER pues su sobretasa se ubica sobre la curva de emisiones comparables (Azul: ‘AA-’, quirografarias, Tasa TIIE 28). Por su parte, para la emisión HERDEZ 14 afirmamos nuestra recomendación en DISMINUIR pues su sobretasa se encuentra por debajo de la curva de comparables e incluso de la muestra con un nivel de calificación superior (‘AA’, línea verde). Tasa Fija: Modificamos nuestra recomendación de las emisiones HERDEZ 10 / 13 a DISMINUIR desde MANTENER con base en que su rendimiento se ubica al mismo nivel que la curva de aquellas emisiones con un mayor nivel de calificación (‘AA’, línea verde) cuando en estricto sentido debería proporcionarle al inversionista un mayor premio por riesgo. HERDEZ – Información de mercado ($mdp, $pesos, %, pb) E m is ió n

D xV

F e c ha V e nc .

C irc .

T a s a de Int e ré s

C po n VN A ( %)

P re c io Lim pio

Y ie ld ( %)

S pr ( %)

V a r. ( pp) 1M

C a lif ic a do ra s S &P / M o o dy’ s / F it c h

1Q

R e c o m e nd.

9 1H E R D E Z 10

422

20/09/2017

600 FIJA : 7.93%

7.93

100

102.95

5.29

0.60

-4

-39

mxA A - / / A A -(mex) /

9 1H E R D E Z 13

2,657

03/11/2023

2,000 FIJA : 8.02%

8.02

100

103.41

7.41

1.63

0

0

mxA A - / / A A -(mex) /

D IS M IN UIR

837

09/11/2018

1,000 TIIE28 + 0.54%

5.13

100

99.96

5.14

0.6

4

6

mxA A - / / A A -(mex) /

M A N T EN ER

1,197

04/11/2019

800 TIIE28 + 0.35%

4.94

80

79.82

5.06

0.5

0

0

mxA A - / / A A -(mex) /

D IS M IN UIR

9 1H E R D E Z 13 - 2 9 1H E R D E Z 14

D IS M IN UIR

Fuente: Banorte - Ixe con información de Valmer al 26 de julio 2016.

Valor relativo: TIIE 28

Valor relativo: Tasa Fija

(Años por vencer, Sobretasa %) 2.5

(Duración, Yield %) 9

2.0

8

1.5

7

1.0

6 91HERDEZ14

0.5 91IDEAL11-2

-

91HERDEZ13

91FINN15

91CULTIBA13

91HERDEZ10

5

91HERDEZ13-2

4 2

4

6

8

-

2

4

6

8

10

Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 25 de julio 2016. Viñetas Azules: AA-; Línea Gris: Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 25 de julio 2016. Viñetas Azules: AA-; Línea Gris: A+; Línea Verde: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de Herdez; Línea Azul: AA-. A+; Línea Verde: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de Herdez; Línea Azul: AA-.

5

HERDEZ – Información financiera ($mdp, x veces, %)

2014

2015

U12M

2T15

3T15

4T15

1T16

2T16

Balance General Total Activos Efectiv o e Inv . Temporales Cx C y otras Cx C Inv entarios Activ os Fijos Netos Activ os Intangibles Otros Activ os Total Pasivos Pasiv o Circulante Prov eedores Pasiv o Largo Plazo Otros Pasiv os Total Capital

23,261 2,451 2,297 1,939 4,246 6,636 5,692 10,085 2,944 992 5,960 1,181 13,176

24,405 1,483 2,182 2,438 5,205 6,778 6,319 10,498 2,630 1,254 6,616 1,252 13,907

25,707 1,119 2,198 2,792 5,345 6,812 7,440 11,788 3,456 1,683 7,154 1,031 13,920

24,177 1,368 2,330 2,233 4,822 7,235 6,188 10,597 2,595 1,060 6,744 1,258 13,580

24,997 1,905 2,354 2,434 4,820 7,220 6,264 10,940 2,909 1,257 6,790 1,242 14,056

24,405 1,483 2,182 2,438 5,205 6,778 6,319 10,498 2,630 1,254 6,616 1,252 13,907

25,263 1,607 2,045 2,435 5,351 6,813 7,013 11,376 3,164 1,532 7,032 1,039 13,888

25,707 1,119 2,198 2,792 5,345 6,812 7,440 11,788 3,456 1,683 7,154 1,031 13,920

Estado de Resultados Ventas Costo Venta Utilidad Bruta Gastos Adm. y Ventas Utilidad antes de otros Ingresos Otros Ingresos y (Gastos) Utilidad Operación Ingresos (Gastos) Financieros Utilidad Neta Mayoritaria

14,319 16,356 8,737 9,577 5,582 6,779 3,405 4,290 y 2,177 Gastos 2,504 -65 -452 2,113 2,036 -258 -463 771 389

17,450 10,549 6,900 3,632 2,321 -441 1,857 -470 285

3,946 2,232 1,713 1,107 606 -4 602 -116 220

4,248 2,479 1,769 1,096 672 6 679 -126 219

4,444 2,685 1,758 1,151 608 -470 138 -125 -274

4,328 2,711 1,617 153 502 8 502 -125 163

4,431 2,674 1,757 1,232 539 15 539 -94 176

Flujo de Efectivo Utilidad Operación Depreciación EBITDA Interés Neto EBITDA - Interés Neto Capital Trabajo Capex Flujo Efectivo

2,113 303 2,415 377 2,038 267 -625 1,680

2,036 401 2,907 374 2,533 -122 -962 1,448

1,857 435 2,762 413 2,349 195 -1,078 1,466

602 111 713 93 620 -704 -181 -266

679 108 787 95 692 -28 -83 580

138 102 710 99 611 165 -602 174

502 101 603 125 479 418 -233 664

539 123 662 94 568 -360 -160 48

Deuda y Caja Deuda CP Deuda LP Deuda Total

900 5,960 6,860

543 6,616 7,159

350 7,059 7,409

569 6,744 7,314

589 6,790 7,379

543 6,616 7,159

350 6,902 7,252

350 7,059 7,409

Deuda To tal sin P réstamo s a A so ciadas

5,800

5,960

6,149

6,202

6,193

5,960

6,058

6,149

Caja

2,451

1,483

1,119

1,368

1,905

1,483

1,607

1,119

Deuda Neta sin P réstamo s a A so ciadas

3,349

4,477

5,029

4,834

4,288

4,477

4,451

5,029

6.4x 2.4x 1.4x

7.8x 2.1x 1.5x

6.7x 2.2x 1.8x

7.5x 2.2x 1.7x

8.0x 2.1x 1.4x

7.8x 2.1x 1.5x

6.8x 2.2x 1.6x

6.7x 2.2x 1.8x

39.0% 14.8% 16.9% 5.4%

41.4% 12.4% 17.8% 2.4%

39.5% 10.6% 15.8% 1.6%

43.4% 15.3% 18.1% 5.6%

41.6% 16.0% 18.5% 5.2%

39.6% 13.7% 16.0% -6.2%

37.4% 11.6% 13.9% 3.8%

39.6% 12.2% 14.9% 4.0%

Razones Financieras EBITDA 12M / Interés Neto12M Deuda Total / EBITDA 12M Deuda Neta / EBITDA 12M Márgenes Bruto (%Ventas) Operativ o (%Ventas) EBITDA (%Ventas) Neto (%Ventas)

Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.

6

Descripción de la Compañía Grupo Herdez es una empresa líder en el sector de alimentos procesados en México y uno de los líderes en la categoría de comida mexicana en Estados Unidos. La Compañía participa en una amplia gama de categorías, incluyendo atún, burritos, cátsup, café, especias, guacamole, mayonesa, mermelada, miel, mini tacos, mole, mostaza, pasta, puré de tomate, salsas caseras, té, vegetales en conserva y alimentos orgánicos, entre otros. Estos se comercializan a través de un excepcional portafolio de marcas, entre las que destacan Aires de Campo, Barilla, Chi-Chi’s, Del Fuerte, Don Miguel, Doña María, Embasa, Herdez, La Victoria, McCormick, Nutrisa, Wholly Guacamole y Yemina. Grupo Herdez cuenta con 14 plantas, 9 centros de distribución, 7 buques atuneros y una plantilla laboral superior a los 8,000 colaboradores. La Compañía fue fundada en 1914 y está listada en la Bolsa Mexicana de Valores desde 1991.

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Anexo 1. Metodología de Recomendación La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres criterios esenciales: 1. El “Fundamento” (¿en qué invertir?). En el “Fundamento” se analiza el riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y flexibilidad financiera del emisor/emisión. Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de BanorteIXE significan: • Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector. • Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por arriba del sector. • Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del sector. • Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la fortaleza financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos indicadores se encuentran por abajo del sector. • Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por debajo del sector. 2. El “Valor Relativo” ¿cuándo invertir?. Independientemente de la estrategia de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología incorpora un análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la empresa. Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia vs. el spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y calificación, sustentando las recomendaciones2 de “AUMENTAR”, “MANTENER” o “DISMINUIR”. Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio, repercutiendo en una plusvalía de la posición.

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La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de “relative value” será el ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta con un rendimiento por debajo de la curva. Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y teóricamente la recomendación sería DISMINUIR. 3. La “Diversificación” ¿cuánto invertir? Al tener los títulos de deuda un riesgo específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación. Historial de Recomendación de Emisora (12 meses) Emisora Fecha Opinión Crediticia HERDEZ 26-07-2016 Estable HERDEZ 27-04-2016 Estable HERDEZ 03-01-2016 Estable HERDEZ 28-10-2015 Estable HERDEZ 24-07-2015 Estable HERDEZ 29-04-2015 Estable Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses) Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación 91HERDEZ10 26-07-2016 Disminuir 91HERDEZ10 27-04-2016 Mantener 91HERDEZ10 03-01-2016 Mantener 91HERDEZ10 28-10-2015 Mantener 91HERDEZ10 24-07-2015 Disminuir 91HERDEZ10 29-04-2015 Mantener Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación 91HERDEZ13 26-07-2016 Disminuir 91HERDEZ13 27-04-2016 Mantener 91HERDEZ13 03-01-2016 Mantener 91HERDEZ13 28-10-2015 Mantener 91HERDEZ13 24-07-2015 Mantener 91HERDEZ13 29-04-2015 Mantener Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación 91HERDEZ13-2 26-07-2016 Mantener 91HERDEZ13-2 27-04-2016 Mantener 91HERDEZ13-2 03-01-2016 Mantener 91HERDEZ13-2 28-10-2015 Mantener 91HERDEZ13-2 24-07-2015 Mantener 91HERDEZ13-2 29-04-2015 Mantener Emisiones Fecha Opinión Crediticia / Recomendación 91HERDEZ14 26-07-2016 Disminuir 91HERDEZ14 27-04-2016 Disminuir 91HERDEZ14 03-01-2016 Disminuir 91HERDEZ14 28-10-2015 Disminuir 91HERDEZ14 24-07-2015 Disminuir 91HERDEZ14 29-04-2015 Mantener

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Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Alejandro Padilla Santana, Manuel Jiménez Zaldívar, Tania Abdul Massih Jacobo, Alejandro Cervantes Llamas, Katia Celina Goya Ostos, Juan Carlos Alderete Macal, Víctor Hugo Cortes Castro, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón; Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Juan Carlos García Viejo, Hugo Armando Gómez Solís, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández; Valentín III Mendoza Balderas, Santiago Leal Singer, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.

Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución. Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis. Guía para las recomendaciones de inversión.

Referencia

COMPRA MANTENER VENTA

Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.

Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera.

Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.

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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V. Directorio de Análisis Director General Adjunto Análisis Económico y Gabriel Casillas Olvera Bursátil Asistente Dir. General Adjunta Análisis Raquel Vázquez Godinez Económico y Bursátil Análisis Económico Delia María Paredes Mier Alejandro Cervantes Llamas Katia Celina Goya Ostos Miguel Alejandro Calvo Domínguez Juan Carlos García Viejo Lourdes Calvo Fernández

Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia Subdirector Economía Nacional Subdirector Economía Internacional Gerente Economía Regional y Sectorial Gerente Economía Internacional Analista (Edición)

[email protected]

(55) 4433 - 4695

[email protected]

(55) 1670 - 2967

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

(55) 5268 - 1694 (55) 1670 - 2972 (55) 1670 - 1821 (55) 1670 - 2220 (55) 1670 - 2252 (55) 1103 - 4000 x 2611

[email protected]

(55) 1103 - 4043

[email protected]

(55) 1103 - 4046

[email protected]

(55) 1670 - 2144

Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Santana Juan Carlos Alderete Macal, CFA Santiago Leal Singer

Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Subdirector de Estrategia de Tipo de Cambio Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio

Análisis Bursátil Manuel Jiménez Zaldivar

Director Análisis Bursátil

[email protected]

(55) 5268 - 1671

Víctor Hugo Cortes Castro

Análisis Técnico

[email protected]

(55) 1670 - 1800

Marissa Garza Ostos

Conglomerados / Financiero / Minería / Químico [email protected]

(55) 1670 - 1719

Marisol Huerta Mondragón

Alimentos / Bebidas / Comerciales

(55) 1670 - 1746

José Itzamna Espitia Hernández

Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura [email protected] Autopartes / Bienes Raíces / Consumo [email protected] Discrecional

(55) 1670 - 2249

Directora Deuda Corporativa Gerente Deuda Corporativa Gerente Deuda Corporativa

[email protected] [email protected] [email protected]

(55) 5268 - 1672 (55) 1670 - 2247 (55) 1670 - 2248

Director General Banca Mayorista Director General Adjunto de Mercados y Ventas Institucionales Director General Adjunto de Administración de Activos Director General Adjunto Banca Inversión Financ. Estruc. Director General Adjunto Banca Transaccional y Arrendadora y Factor

[email protected]

(81) 8319 - 6895

[email protected]

(55) 5268 - 1640

[email protected]

(55) 5268 - 9996

[email protected]

(55) 5004 - 1002

[email protected]

(81) 8318 - 5071

Director General Adjunto Gobierno Federal

[email protected]

(55) 5004 - 5121

Valentín III Mendoza Balderas

[email protected]

(55) 1670 - 2250

Análisis Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Jacobo Hugo Armando Gómez Solís Idalia Yanira Céspedes Jaén Banca Mayorista Armando Rodal Espinosa Alejandro Eric Faesi Puente Alejandro Aguilar Ceballos Arturo Monroy Ballesteros Gerardo Zamora Nanez Jorge de la Vega Grajales

[email protected]

(55) 5004 - 1453

[email protected]

(55) 5268 - 9004

Ricardo Velázquez Rodríguez

Director General Adjunto Banca Patrimonial y Privada Director General Adjunto Banca Corporativa e Instituciones Financieras Director General Adjunto Banca Internacional

[email protected]

(55) 5004 - 5279

Víctor Antonio Roldan Ferrer

Director General Adjunto Banca Empresarial

[email protected]

(55) 5004 - 1454

Luis Pietrini Sheridan René Gerardo Pimentel Ibarrola

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