INFRAPONDERAR

NEUTRAL

–

SOBREPONDERAR

+

VARIACIÓN MENSUAL Variación máxima

    CLASES DE ACTIVOS GLOBALES Reducimos nuestra asignación a renta variable a neutral y elevamos la exposición a efectivo, pues nuestros datos sobre liquidez indican que las clases de activos con más riesgo podrían verse sometidas a presión. REGIONES Y ESTILOS DE RENTA VARIABLE Elevamos nuestra exposición a renta variable europea, pues las condiciones monetarias en la región siguen siendo estimulantes; rebajamos Pacífico a infraponderado.

Renta Variable



Renta Fija Liquidez Oro Petróleo

USD Japón EEUU

Europa Pacífico



Emergentes

Mid & Small Cap Valor

SECTORES DE RENTA VARIABLE En medio de signos de que la producción industrial a escala mundial es débil, hemos reducido nuestra exposición a industrias y continuamos neutrales en energía y materiales; elevamos la exposición a telecomunicaciones por razones de valoración.

Energía Materiales Industriales



Consumo disc. Consumo básico  Sanidad Finanzas

IT Telecoms Serv. púb.

RENTA FIJA Recortamos nuestra exposición a deuda pública tras la caída reciente de los rendimientos; elevamos el high-yield en EUR a neutral y seguimos sobreponderados en deuda de mercados emergentes denominada en USD.

EUR Government



EUR Investment Grade

EUR High Yield EMD Hard (USD) EMD Local EM Corporate

La Fed y China influyen en las acciones Pictet Asset Management Unidad de Estrategia Perspectivas mensuales para los inversores en euros a 3 meses vista

Agosto 2015

Perspectivas mensuales Pictet Asset Management Unidad de Estrategia Fecha de publicación: 3 de agosto de 2015

Panorama del mercado mundial

Distribución de activos

Resbalón de los mercados emergentes

Reducción de la renta variable a neutral

Un movimiento positivo en los mercados de renta variable del mundo desarrollado en julio –en parte reflejo de los mejores datos económicos de EE.UU.– contrastó con la persistente debilidad de las acciones del mundo en desarrollo, con el índice MSCI World registrando una pequeña ganancia mientras su contraparte de mercados emergentes terminaba en territorio negativo. En el mes se produjeron asimismo violentas oscilaciones en las acciones de China continental, intensificadas por unas severas intervenciones de Pekín que no consiguieron poner freno a lo que en última instancia resultó una caída pronunciada. Entre crecientes inquietudes sobre el estado de la economía de China, las acciones, los bonos y las divisas de mercados emergentes cayeron, y los correspondientes a países exportadores de materias primas sufrieron la mayor parte de la venta masiva. El peso colombiano, el real brasileño y el rublo ruso se encontraron entre las divisas más afectadas, registrando una fuerte caída frente al dólar estadounidense. Las inquietudes sobre el crecimiento chino también contribuyeron a una caída aplastante de los precios de las materias primas. Los precios del petróleo retrocedieron a 50 USD por barril, mientras que el índice Bloomberg Commodity perdió un 10% en el mes, su

mayor corrección mensual en casi cuatro años. Las caídas de los precios de las materias primas tuvieron una gran influencia en las rentabilidades de sectores individuales del índice MSCI World. Las acciones de materiales, energía e industrias se quedaron rezagadas por un amplio margen con relación a las áreas más defensivas, como consumo básico y servicios públicos, reforzando una tendencia que viene manteniéndose durante gran parte de 2015. En lo que va de año, los únicos sectores que presentan pérdidas en términos de moneda local son energía, servicios públicos, materiales e industrias. En los mercados de deuda, los rendimientos de los US Treasuries y los Bunds cayeron a medida que los inversores elevaban su exposición a activos más seguros en respuesta a las turbulencias que envolvían a Grecia, China y otros mercados emergentes. Los US Treasuries estaban a punto de registrar su mayor ganancia mensual de 2015, mientras que los rendimientos del Bund a 10 años se quedaron por debajo de 0,7%. Los bonos italianos también iban camino de registrar su mayor subida mensual en unos dos años cuando el Tesoro italiano canceló subastas de deuda programadas, afirmando que no necesitaba financiación adicional.

MONEDAS DE LOS MERCADOS EMERGENTES A LA BAJA Índice JP Morgan de monedas de mercados emergentes 115 —

— 115

110 —

— 110

105 —

— 105

100 —

— 100

— 80

75 —

— 75

07 . 20 15

— 85

80 —

07 . 20 14

85 —

07 . 20 13

— 90

07 . 20 12

— 95

07 . 20 11

95 — 90 —

07 . 20 10



Fuente: JP Morgan

2 | BAROMETER | AGOSTO 2015

La recuperación económica en el mundo desarrollado sigue su curso, si bien creemos que puede haber llegado la hora de reducir nuestra exposición a renta variable, que hemos rebajado a neutral. La futura aplicación de medidas monetarias rest r ict ivas en EE.UU., au nque sea gradual, podría tener un efecto negativo en la liquidez global y poner un tope a las acciones. También elevamos nuestra exposición a liquidez, y mantenemos nuestra postura neutral en renta fija, pues es probable que el rally reciente de la deuda pública se disipe. Los datos sobre el ciclo económico demuestran que la economía mundial se recuperó un poco en junio, marcando u n s e g u n do m e s c o n s e c ut ivo de expansión. Esto refleja en gran parte un comportamiento más fuerte en EE.UU., donde s e m a nt iene u n a tende nc ia subyacente de crecimiento sólido del empleo. El sector de la vivienda también registró fortaleza. Sin embargo, la producción industrial se contrajo en el segundo trimestre – reflejando una tendencia que actualmente aflige a muchas economías. Aunque la confianza de los consumidores está mejorando y los salarios están aumentando, la producción industrial es débil o se contrae. Esto puede indicar que las existencias de los fabricantes están reduciéndose para satisfacer la demanda y que, una vez agotadas, la producción podría empezar a acelerarse. En Europa, la recuperación económica sigue intacta, aunque la actividad sea más lenta que en meses anteriores, reflejando en gran parte la incertidumbre sobre Grecia. El ritmo de crecimiento aumentó en febrero y, desde entonces, se ha visto frenado por la mayor debilidad de la actividad en Alemania. No obstante, economías clave de la periferia europea, como España, están proporcionando una cierta compensación. Pero, aunque el consumo sea fuerte en general en Europa, la inversión no ha conseguido protagonizar una recuperación más significativa por el momento. En Japón, el gasto por consumo es sólido, respaldado por el aumento de los salarios, pero la anémica producción

Fuente: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream / JPM and BoA Merrill Lynch

CLASES PRINCIPALES DE ACTIVOS RENTA FIJA: DIFERENCIALES POR CLASE DE ACTIVOS

— 50

04

10 .2

04

01 .. 2

10 .2

—1

0—

—0

07 . 20 15

50 —

1—

. 20 15

— 60

—2

04

60 —

2—

01 . 20 15

— 70

—3

01 4

70 —

3—

10 .2

— 80

—4

07 . 20 14

80 —

4—

. 20 14

— 90

07 . 20 15

90 —

. 20 15

— 100

01 . 20 15

100 —

01 4

— 110

07 . 20 14

110 —

. 20 14

— 120

01 4

120 —

01 3

— 130

07 . 20 13

130 —

—5

Deuda hard EM Hardemergente Currency vs US currency Treasuriesfrente a US Treasuries Investment-grade en euros frente a Bunds Euro Investment Grade vs Bunds Euro High Yield vs Bunds High-yield en euros frente a Bunds

5—

04

— 140

01 . 20 14

140 —

puntos porcentuales InEnpercentage points

01 3

— 150

MSCI Global Renta variableequities mundial MSCI JPM Global bondsJPM Bonos mundiales GSCI Index Índice GSCI USD USD

10 .2

150 —

07 . 20 13

RENTABILIDAD: CLASES DE ACTIVOS

ROTACIÓN DE SECTORES DE RENTA VARIABLE Y EVOLUCIÓN DE LAS DIVISAS EVOLUCIÓN: DIVISAS FRENTE A USD

ROTACIÓN DE SECTORES DE RENTA VARIABLE MUNDIAL: EVOLUCIÓN DE LOS TÍTULOS CÍCLICOS FRENTE A LOS DEFENSIVO 120 —

— 120

US EMU EM JP

115 —

— 115

110 —

— 110

EUR GBP CHF JPY

100 —

— 100

— 110

04

10 .2

04

10 .2

07 . 20 15

— 60

. 20 15

60 —

01 . 20 15

— 70

01 4

70 —

07 . 20 14

— 80

. 20 14

80 —

01 . 20 14

— 90

01 3

90 —

07 . 20 13

04

10 .2

04

10 .2

07 . 20 15

— 90

. 20 15

90 —

01 . 20 15

— 95

01 4

95 —

07 . 20 14

— 100

. 20 14

100 —

01 . 20 14

— 105

01 3

105 —

07 . 20 13

110 —

BAROMETER | AGOSTO 2015 | 3

Fuente: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream

INDICADORES DE SESGO DE RIESGO VARIACIÓN MENSUAL

RISK-OFF –

Variación máxima

NEUTRAL

RISK-ON +

 Ciclo económico Liquidez



Valoración Sentimiento Estrategia Pictet AM



CICLO ECONÓMICO: RITMO DE CRECIMIENTO ECONÓMICO MUNDIAL POSITIVO ÍNDICE ADELANTADO DE ACTIVIDAD MUNDIAL Y CRECIMIENTO REAL DEL PIB % 20 — 15 — 10 —

INDICADOR ADELANTADO DE CRECIMIENTO SECUENCIAL DE LA ACTIVIDAD MUNDIAL (INTERMENSUAL) %%m/m intermensual 0.6 —

Índice adelantado (intertrimestral Leading index (Q/Q annualised) anualizado) Índice adelantado (interanual) Leading index (Y/Y) World GDP growth Crecimiento del PIB (Y/Y) mundial (interanual)

Indicador adelantado mundial World leading indicator Media (desde Average (since99)99)

0.5 — 0.4 — 0.3 —

5—

0.2 —

0—

0.1 —

-5 —

0.0 —

-10 —

-0.1 —

-15 —

-0.2 —

-20 —

-0.3 —

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15

06.2013

10.2013

02.2014

06.2014

10.2014

02.2015

06.2015

EL RITMO DE CRECIMIENTO ECONÓMICO MEJORA EN EL MUNDO DESARROLLADO, DEJANDO ATRÁS A LOS MERCADOS EMERGENTES INDICADOR ADELANTADO DE CRECIMIENTO INTERMENSUAL G10

INDICADOR ADELANTADO DE CRECIMIENTO INTERMENSUAL M.E. %m/m

% intermensual %m/m 0.7 — G10 leading indicator del G10 Indicador adelantado Average (since99) 99) Media (desde 0.6 —

0.6 —

0.5 — 0.4 —

0.4 —

0.3 —

0.2 —

0.2 — 0.1 —

0.0 —

0.0 —

-0.2 —

-0.1 — -0.2 — 06.2013

EM leadingadelantado indicator M.E. Indicador Average (since99) 99) Media (desde

0.8 —

-0.4 — 10.2013

02.2014

4 | BAROMETER | AGOSTO 2015

06.2014

10.2014

02.2015

06.2015

06.2013

10.2013

02.2014

06.2014

10.2014

02.2015

06.2015

Fuente: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream

VALORACIÓN: MERCADOS Y SECTORES DE RENTA VARIABLE PAÍSES Y SECTORES

MSCI REGIONES

2015

CRECIM. BPA 2016

EE.UU. Europa UEM Suiza Reino Unido Japón M.E. Asia ex. Japón Global

1% 1% 13% -4% -12% 18% 3% 8% 2%

11% 11% 12% 8% 11% 9% 13% 10% 12%

MSCI GLOBAL SECTORS

2015

CRECIM. BPA 2016

Materiales Industrias Consumo discrecional Consumo básico Sanidad Finanzas TI Telecomunicaciones Servicios públicos Mercado

-8% 6% 15% 1% 8% 11% 7% 7% 6% 2%

17% 11% 15% 9% 13% 9% 11% 9% 0% 12%

CRECIM. VENTAS 2015 2016

2015

PER 2016

P/VC 2015E

P/VENTAS 2015E

P/VENTAS 2015E

-3% -1% 4% -1% -9% 3% 0% 1% -1%

6% 5% 4% 4% 6% 3% 8% 8% 6%

17,8 16,4 16,0 18,5 15,8 15,6 11,6 12,1 16,6

16,7 15,4 14,9 17,7 14,9 15,1 10,9 11,4 15,5

2,7 1,8 1,6 2,6 1,8 1,4 1,3 1,4 2,0

1,9 1,3 1,0 2,5 1,2 0,9 0,7 0,7 1,4

2,1% 3,4% 3,1% 3,0% 4,1% 1,9% 3,0% 2,9% 2,5%

CRECIM. VENTAS 2015 2016

2015

2016

P/VC 2015E

P/VENTAS 2015E

RENT. DIV. 2015E

-4% 3% 5% 3% 8% 6% 5% 3% 0% -1%

16,2 16,7 18,0 21,2 20,3 13,1 16,6 16,6 14,6 16,6

14,8 15,7 16,7 20,1 18,9 12,4 15,5 15,9 14,5 15,5

1,6 2,4 2,9 3,8 4,1 1,2 3,2 2,2 1,5 2,0

0,9 1,0 1,2 1,3 2,2 1,8 2,2 1,4 0,9 1,4

3,0% 2,4% 1,9% 2,6% 1,7% 3,0% 1,6% 4,0% 3,9% 2,5%

PER

4% 4% 6% 5% 7% 5% 5% 3% 2% 6%

LIQUIDEZ: LA FED PONE FIN AL QE, PERO EL ESTÍMULO MONETARIO CONTINÚA EN OTRAS ZONAS

EL INDICADOR DE SENTIMIENTO, EN PUNTO MUERTO

TAMAÑO DE LOS BALANCES DE LOS BANCOS CENTRALES

ÍNDICE PICTET DE CICLO DE SENTIMIENTO 10 —

400 —

Fed ECB BoE BoJ SNB

— 500 — 400

300 —

— 300

200 —

— 200

8— 6—

— 2000

4—

SEÑAL DE COMPRA

2—

— 1000

-4 —

SEÑAL DE VENTA

— 500

01 . 20 15

01 4 10 .2

07 . 20 14

04

. 20 14

—0

01 3

.2 01

4 01

01 . 20 14

.2 07

3 01

07 .2 01 01 4 .2 01 07 5 .2 01 5

.2 01

2 01

01 01 2 .2 01 3

.2 07

1 01

07 .2

00 07 9 .2 00 01 9 .2 01 07 0 .2 01 0

01 .2

.2 01

1 01

10 .2

—0

0—

-8 — -10 —

07 . 20 13

— 100

— 1500

0— -2 —

-6 — 100 —

— 2500

PictetPictet Sentiment Index (LHS) Índice de sentimiento (izq.) S&P500 500COMPOSITE COMPOSITE– –índice PRICEdeINDEX S&P precios(RHS) (dcha.) +/-11STD STD +/-

07 . 20 15

500 —

— 600

. 20 15

600 —

04

Indexed

BAROMETER | AGOSTO 2015 | 5

industrial, dañada por la débil demanda de exportaciones del país por parte de economías asiáticas en desaceleración, particularmente China, ha hecho que alg u nos i ndicadores importantes se contraigan. Todavía no nos preocupa la trayectoria de crecimiento económico de Japón, pues aún está respaldada por la demanda privada interna. Puede verse una prueba de ello en las ventas al por menor y el fortalecimiento del sector vivienda. No obstante, el ritmo más lento de crecimiento en China es un motivo de preocupación, dado que el país es un i mporta nte motor para la act ividad económica mundial y durante los últimos cinco años ha representado un 35% del crecimiento mundial. Pero hay signos de que la desaceleración puede haber tocado fondo. Los datos económicos recientes fueron mejores de lo esperado y existen signos alentadores de que la industria de servicios de China, que está adquiriendo fuerza, está compensando en parte el débil comportamiento de su sector manufacturero. Por otra parte, la reciente volatilidad del mercado bursátil introduce un elemento de riesgo político. Las repetidas intervenciones

de las autoridades no han conseguido imprimir un giro a la caída de la renta variable nacional, planteando dudas sobre su toma de decisiones y su compromiso con la reforma del mercado. Otros muchos mercados emergentes siguen pareciendo relativamente débiles en comparación con las economías desarrolladas, con excepciones notables, como India. En c ua nto a l iqu ide z, nue st ro s indicadores demuestran que el crecimiento del dinero tocó techo en el primer trimestre del año, y que la posterior desaceleración probablemente refleje el endurecimiento de la oferta monetaria en EE.UU. antes de la primera subida de tipos de interés por parte de la Reserva Federal, esperada para finales de año. Esto podría presagiar un brote de volat i l idad, pues nuest ros modelos demuestran que las correcciones del mercado se desarrollan alrededor de uno o dos trimestres después de que los datos de liquidez se estabilicen. Por otra parte, nuestros datos sobre impulso de crédito, que utilizan los cambios en el flujo de crédito para predecir las variaciones en los niveles de la actividad de concesión de préstamos,

EL RALLY DEL MERCADO MUESTRA SIGNOS DE FATIGA 1.0 —

— 2200

Q3 EXIT Proporción de acciones del S&P que cotizan por encima de su media móvil a 50 días S&P 500 (dcha.) Salida tercer trimestre

0.9 —

— 2100

0.8 — — 2000

0.7 — 0.6 —

— 1900

0.5 — — 1800

0.4 — 0.3 —

— 1700

0.2 — — 1600

0.1 —

. 20 15 05

. 20 15 03

01 . 20 15

11 . 20 14

. 20 14 09

07 . 20 14

. 20 14 05

. 20 14 03

01 . 20 14

11 . 20 13

. 20 13 09

07 . 20 13

07 . 20 15

— 1500

0.0 —

Fuente: Thomson Reuters Datastream, Pictet Asset Management

6 | BAROMETER | AGOSTO 2015

han bajado en EE.UU. y Japón, presentando un riesgo potencial para el crecimiento. Mucho dependerá de cuándo y cuánto suba los tipos la Fed. A nuestro parecer, la primera subida se producirá casi seguro antes de final de año, pero, con la recuperación económica mundial todavía frágil y una acumulación de presiones deflacionistas debido a los bajos precios de la energía y las materias primas, es probable que el ritmo de endurecimiento sea mucho más lento que en ciclos anteriores. En cuanto a sentimiento, la tendencia a un rally aún más superficial del S&P 500 se ha mantenido en el segundo semestre, con el porcentaje de acciones que cierran por encima de su máximo a 50 días descendiendo con firmeza (ver gráfico). Esto recuerda las condiciones que prevalecieron en el período previo a la burbuja del mercado bursátil de finales del decenio de los 90. Nuestras demás señales de sentimiento son neutrales en general, si bien los flujos indican que los inversores continúan infrainvertidos en acciones. Los flujos de inversión minoristas han ascendido a 40.000 millones de USD este año, en comparación con los 110.000 millones de USD destinados a renta fija. Prestando atención a la valoración relativa de clases de activos, creemos que el rally de la renta variable puede estar a punto de tomarse un respiro. Los ratios preciobeneficios continúan muy por encima de la media a largo plazo, especialmente en EE.UU., donde las acciones cotizan cerca de 18 veces los beneficios de 2015. Los bajos rendimientos de la renta fija han respaldado las valoraciones de la renta variable, pero, para que las acciones suban a partir de este punto, el crecimiento de los beneficios tiene que mejorar – y todavía no se observan señales de ello. En la temporada de resultados del segundo trimestre se han observado resultados mixtos. Mientras que, en conjunto, las empresas han batido las estimaciones del consenso tanto en EE.UU. como en Europa en el trimestre, las previsiones que ofrecieron sobre sus beneficios futuros han sido decepcionantes en general.

Distribución de la renta variable por regiones y sectores

Elevamos la exposición a Europa LAS CONDICIONES MONETARIAS SIGUEN SIENDO ESTIMULANTES EN LA ZONA EURO Índice de condiciones monetarias en la zona euro* —3 EXPANSIVAS

3— 2— 1— 0—

—0

-3 —

RESTRICTIVAS

-1 —

-4 —

— -4

07 . 20 15

07 . 20 13

07 . 20 11

09 07 . 20

07 07 . 20

05 07 . 20

03 07 . 20

01 07 . 20

9 07 .19 9

07 .19 97

5

-2 —

07 .19 9

Mantenemos nuestra preferencia por las acciones japonesas y eu ropeas, pero elevamos las últimas a una fuerte sobreponderación. La región del Pacífico ex. Japón se rebaja debido a la desaceleración en China, que podría volverse un lastre para sus socios comerciales asiáticos. El atractivo de las acciones europeas ha aumentado ahora que Grecia y sus acreedores avanzan hacia un nuevo acuerdo de rescate que debería mantener al país en la zona euro. A medida que se disipa la incertidumbre en torno a Atenas se abre paso una luz más positiva sobre la región, mientras que las valoraciones se han vuelto más razonables tras la corrección de los últimos meses. El crecimiento económico es resistente, encabezado por la recuperación de países cargados de deuda como España e Italia, que compensa la debilidad económica de Alemania. Esto está dando respaldo a los beneficios empresariales en la zona euro. Se espera que los beneficios crezcan un 7,7% este año, pero nuestros modelos indican que podrían acelerarse aún más. Gran parte de la recuperación ha sido atribuible a un fuerte gasto de los hogares, que refleja la mejora de la confianza de los consumidores. El crecimiento del gasto empresarial sigue apagado, pero el último sondeo del Banco Central Europeo sobre préstamos bancarios es alentador, con informes de que las condiciones para la concesión de préstamos a empresas han seguido suavizándose, y de que un 13% neto de los bancos comunicaron un aumento de la demanda de préstamos empresariales frente al 1% en el trimestre anterior. Nuestro indicador propio de condiciones monetarias demuestra que las condiciones del crédito en la zona euro se encuentran en su momento más estimulante de al menos 20 años (ver gráfico). Estas mejoras indican que las políticas de relajación monetaria del BCE están teniendo éxito. La trayectoria a corto plazo de las acciones japonesas muest ra señales más mixtas. El efecto de las inyecciones de liquidez del Banco de Japón parece estar disipándose, y las exportaciones están perdiendo ímpetu. Sin embargo,

*Basado en la desviación estándar del tipo de interés corriente, el crecimiento de la oferta monetaria y el tipo de cambio EUR/USD de la media a largo plazo Fuente: Pictet Asset Management

las tendencias estructurales favorables continúan ofreciendo una perspectiva a largo plazo positiva para los beneficios empresariales japoneses. Las políticas reformistas del primer ministro Shinzo Abe, destinadas a mejorar el gobierno corporativo y a fomentar conductas favorables para los accionistas, tienen potencial para elevar la rentabilidad sobre el capital del país. Las acciones de la región Pacífico ex. Japón se rebajan a infraponderadas, pues los núcleos de exportación de Asia están viéndose negativamente afectados por la desaceleración de China. Por otra parte, las valoraciones de los mercados emergentes son atractivas, pero el deterioro del crecimiento de los beneficios –el desencadenante de la rebaja de la clase de activos a infraponderada el mes pasado– sigue siendo una fuente de inquietud. Una probable subida de tipos en EE.UU. en septiembre u octubre también eleva la perspectiva de una mayor volatilidad para las acciones emergentes. Mientras tanto, el ritmo de crecimiento económico sigue mejorando en EE.UU. y ofrece un telón de fondo sólido para las empresas del país. Más del 70% de las empresas que han publicado sus resultados del segundo trimestre hasta ahora han batido las estimaciones. Sin embargo, las

previsiones de beneficios han sido más débiles. Las previsiones del consenso sobre el crecimiento de los beneficios para el ejercicio completo continúan invariables en 1% para este año y 17% para 2016. Esta aceleración parece haber sido descontada ya y las valoraciones de 17,9 veces los beneficios a 12 meses –o un ratio de precio a valor contable de 2,7– hacen de la renta variable de EE.UU. la más cara en nuestra puntuación regional. Es más, la combinación de unos márgenes de beneficio históricamente elevados con la fortaleza del USD indica que a las empresas de EE.UU. les resultará más difícil impulsar los beneficios a medio plazo. Como consecuencia, seguimos infraponderados en EE.UU. En nuestra distribución sectorial, reducimos nuestro sesgo de sobreponderar los sectores más expuestos al ciclo económico, mantenido desde hace tiempo, para reflejar la reciente debilidad de la producción manufacturera en el mundo. Industrias, que era el segundo sector más caro en nuestra puntuación, se rebaja a neutral. Esto se contrarresta con una mejora de telecomunicaciones, pues las valoraciones de las acciones son atractivas y el posicionamiento de los inversores ligero, a nuestro parecer. A más largo plazo, confiamos en que las acciones cíclicas ofrezcan un potencial mayor. BAROMETER | AGOSTO 2015 | 7

Moor House 120 London Wall London EC2Y 5ET www.pictet.com www.pictetfunds.com

Renta fija

Preferimos la deuda de mercados emergentes denominada en USD a la deuda pública

Olivier Ginguené, Presidente Unidad de Estrategia de Pictet Asset Management Luca Paolini, Estratega Jefe Pictet Asset Management

EL MERCADO, PREPARADO PARA UNA SUBIDA DE TIPOS EN EE.UU. Número de meses hasta la primera subida de tipos de interés en EE.UU., según se deduce de los futuros de EE.UU. — 16

14 —

— 14

12 —

— 12

10 —

— 10

8—

—8

6—

—6

4—

—4

2—

—2

0—

—0

05

.14

— 18

16 —

10 .14

18 —

.14

vencimiento de sus pasivos. Según medidas de evaluación como el índice Liquidity Stress de Moody’s, que mide la liquidez de los emisores con calificaciones más bajas, el número de empresas que se considera están sometidas a estrés sigue siendo bajo en términos históricos. Desde este punto de vista, el diferencial de rendimiento del highyield europeo de poco más de 400 puntos básicos ofrece una compensación más que sobrada por el riesgo de incumplimiento, que se sitúa en una tasa anual de solo 2,4%. Por otra parte, mantenemos nuestra postura sobreponderada en deuda de mercados emergentes en USD. La clase de activos ha resultado resistente incluso mientras se intensificaban las inquietudes sobre la perspectiva de crecimiento de los mercados emergentes. Esto, creemos, es en parte un reflejo de una dinámica de oferta y demanda favorable. Se espera que la oferta neta de deuda de mercados emergentes en USD durante el resto de 2015 sea inferior a 1.000 millones de USD, mientras que los flujos netos de inversión en la clase de activos han permanecido en territorio positivo. Esperamos que estas tendencias técnicas favorables continúen en vigor de corto a medio plazo. No esperamos que el dólar estadounidense se aprecie mucho más a partir de ahora frente a las divisas desarrolladas.

04

Dado que las inquietudes sobre el futuro de las economías china y griega han suscitado un rally de la deuda pública en las últimas semanas, hemos decidido reducir nuestra exposición a deuda soberana europea de sobreponderada a neutral, por motivos de valoración. El cambio se ha visto acompañado por una revisión al alza de los bonos high-yield europeos, a una posición neutral. También conservamos nuestra posición sobreponderada en deuda de mercados emergentes en USD. Dado que los rendimientos del Bund a 10 años han caído a menos de 0,7%, el margen para nuevas ganancias en deuda pública es limitado, particularmente porque la Reserva Federal de EE.UU. parece estar sentando las bases para una subida de tipos de interés en algún momento antes de final de año. Y si el mercado empieza realmente a asumir la posibilidad de un endurecimiento de la política monetaria en EE.UU. en los próximos meses –como pensamos que hará– , creemos que los títulos con menor duración se comportarían mejor. Esto explica en parte nuestra lógica para favorecer al high-yield a costa de sus homólogos soberanos. En plazos de tres años y medio, la duración media del high-yield no solo es la mitad de la correspondiente a los Bunds sino también inferior a la de casi cualquier otra clase de activos de renta fija tradicionales. Pero el atractivo del high-yield se extiende más allá de los aspectos técnicos de la clase de activos. El perfil crediticio de las empresas que componen el mercado sigue siendo fuerte en conjunto, y muchas de ellas han reforzado sus balances ampliando el

Fuente: Thomson Reuters Datastream

SOBRE LA PSU La Unidad de Estrategia de Pictet Asset Management (PSU) es la división de inversión responsable de proporcionar directrices sobre distribución de activos entre títulos de renta variable, bonos, liquidez y materias primas. Cada mes, la PSU fija una postura política amplia basada en su análisis de: • ciclo de negocio: indicadores adelantados propios, inflación • liquidez: política monetaria, variables crédito/dinero • valoración: prima de riesgo de la renta variable, diferencial de rendimiento, múltiplos de beneficios históricos • sentimiento: índice de sentimiento de Pictet (estudios de inversores, indicadores tácticos)

Aviso legal Este material va dirigido exclusivamente a inversores profesionales. Sin embargo, no deberá ser distribuido a ninguna persona o entidad que sea ciudadano o residente de cualquier lugar, estado, país o jurisdicción en el que dicha distribución, publicación o uso sea contrario a sus leyes o normativas. La información utilizada para la elaboración del presente documento se basa en fuentes que consideramos fiables, pero no se hace ninguna manifestación ni se da ninguna garantía en cuanto a la exactitud o integridad de dichas fuentes. Cualquier opinión, estimación o previsión puede modificarse en cualquier momento sin previo aviso. Los inversores deben leer el folleto o el memorándum de oferta antes de invertir en cualquier fondo gestionado por Pictet. El tratamiento fiscal depende de las circunstancias individuales de cada inversor y puede cambiar en el futuro. Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras. El valor de las inversiones, así como la renta que generen, puede disminuir o aumentar y no está garantizado. Es posible que usted no recupere el importe inicialmente invertido. Este documento ha sido publicado en Suiza por Pictet Asset Management SA y en el resto del mundo por Pictet Asset Management Limited, sociedad autorizada y regulada por la Financial Conduct Authority, y no podrá reproducirse ni distribuirse, ni parcialmente ni en su totalidad, sin su autorización previa. Para los inversores británicos, los fondos de compartimentos múltiples Pictet y Pictet Total Return están domiciliados en Luxemburgo y reconocidos como instituciones de inversión colectiva conforme al apartado 264 de la ley Financial Services and Markets Act 2000. Los fondos suizos de Pictet solo están registrados para su distribución en Suiza conforme a la Ley de Fondos suiza, y en el Reino Unido están considerados como instituciones de inversión colectiva no reguladas. El grupo Pictet gestiona hedge funds, fondos de hedge funds y fondos de private equity que no se hallan registrados para su distribución en la Unión Europea y que están considerados en el Reino Unido como instituciones de inversión colectiva no reguladas. Respecto a los inversores australianos, Pictet Asset Management Limited (ARBN 121 228 957) está exento de la obligación de tener una licencia de servicios financieros australiana, en virtud de la Corporations Act 2001. Para los inversores estadounidenses, la venta de acciones en los Estados Unidos o a Personas de los Estados Unidos solo se puede realizar mediante colocaciones privadas a inversores acreditados según las exenciones de registro en la SEC en virtud de las exenciones a colocaciones privadas de la Sección 4(2) y el Reglamento D conforme a la Ley de 1933 y a clientes cualificados según lo definido en la Ley de 1940. Las acciones de los fondos de Pictet no se han registrado según la Ley de 1933 y, salvo en operaciones que no violen las leyes de valores de los Estados Unidos, no pueden ser ofrecidas ni vendidas ni directa ni indirectamente en los Estados Unidos ni a Personas de los Estados Unidos. Las Sociedades de Gestión de Fondos del Grupo Pictet no se registrarán según la Ley de 1940. © Copyright 2015 Pictet - Publicado en Agosto de 2015.

8 | BAROMETER | AGOSTO 2015