CHILE | N°830

INFORME BURSÁTIL Y ECONÓMICO SEMANA TERMINADA EL 23 DESEPTIEMBRE DE 2011

RESUMEN DE MERCADO RENTA VARIABLE IPSA IGPA BOVESPA DOW JONES

In-Fusión SEMANA

MES

AÑO

-7,0% -5,7% -7,0% -6,6%

-12,0% -10,2% -5,8% -7,5%

-23,4% -20,0% -23,2% -7,2%

3.772,1 18.385,4 53.192,6 10.744,5

RENTA FIJA BCU-5 BCU-10 BTU-20 BCP-5 BCP-10

SEMANA

MES

AÑO

-19 pb -2 pb -6 pb -6 pb -12 pb

-53 pb -17 pb 1 pb -13 pb -6 pb

-80 pb -65 pb -41 pb -89 pb -110 pb

1,88 2,28 2,72 4,92 5,08

MONEDAS DÓLAR EURO

SEMANA

MES

AÑO

7,7% 5,2%

12,3% 5,3%

10,5% 11,3%

517,4 697,2

MATERIAS PRIMAS PETROLEO WTI (US$/Barril) COBRE (US$/Libra) CELULOSA NBSK (US$/Ton) CELULOSA BHKP (US$/Ton)

80,3 3,3 960,2 793,1

SEMANA

MES

AÑO

-8,7% -16,4% -0,8% -0,8%

-9,5% -21,7% -2,6% -2,9%

-12,1% -26,2% 1,2% -6,6%

Fuente: Bloomberg y Santander GBM. *Al cierre de la edición

CARTERAS SANTANDER GBM EMPRESAS Falabella SQM-B Salfacorp Colbún Cencosud BCI CMPC Aguas Andinas Sonda Endesa Lan Parque Arauco Antofagasta Copec Ripley Total

Top Picks Act. Ant. 30% 28% 22% 20%

100%

10 Acciones Act. Ant. 18% 15% 12% 11% 10% 9% 7% 8% 5% 5%

100%

15 Acciones Act. Ant. 13% 12% 11% 10% 7% 6% 6% 6% 5% 5% 5% 4% 4% 3% 3% 100%

Esta ha sido una semana marcada por negativas noticias sobre las expectativas de crecimiento del mundo desarrollado, y por ende del mundo. Sin embargo, en el plano local también se generaron importantes novedades sobre una de las transacciones corporativas más importantes de los últimos tiempos, como es la propuesta de fusión entre la chilena LAN y la brasilera TAM. El Tribunal de Defensa de la Libre Competencia (TDLC) dio finalmente su veredicto, aprobando la fusión propuesta, lo que permite avanzar en este proceso que debiera crear una de las mayores compañías aeronáuticas del mundo, y lo mejor de todo, con raíces chilenas. Dentro de esta etapa, se esperaba de una serie de medidas de mitigación para aminorar el posible impacto que tendría la fusión a la libre competencia. De acuerdo a nuestras estimaciones, las condiciones estipuladas en el informe publicado por el TDLC serían levemente más restrictivas de lo que esperábamos en primera instancia, en línea con la reacción que vimos en las acciones de Lan y Tam tras conocerse el fallo. Creemos la reacción negativa en las acciones de las compañías se justifica por un fallo relativamente más restrictivo a lo esperado, y si bien aún no se conoce detalle del impacto, es probable que las sinergías de la fusión, que se estimaba tenían un valor presente de unos US$2,75 mil millones (US$400 millones por año), puedan ser menores a lo anticipado. Además una probable apelación a la Corte Suprema podría provocar retrasos en este largo proceso que partió hace ya más de un año. Por lo tanto, creemos es probable ver una reacción negativa en las acciones de LAN y TAM, principalmente explicado por: (1) un posible atraso en la fusión debido a un apelación de LAN o TAM a las condiciones interpuestas, o de algún otro participante en contra de la aprobación de la fusión, puede llevar esto a una corte superior; (2) existen posibles efectos negativos en las operaciones, mayores de los previamente estimados por la compañía, limitando los efectos positivos de las sinergias por las condiciones impuestas por el TDLC; (3) un escenario incierto en los mercados internacionales. Con la macro debilitándose y el tipo de cambio apreciándose, (4) el precio de la acción de Lan Airlines ha registrado un aumento de 14% por sobre el IPSA desde principios de

agosto, anticipándose al fallo del TDLC, que creemos era el principal catalizador de la acción, el que ya no está, ya que las aprobaciones del CADE en Brasil no debiera ser tan difícil de obtener en nuestra opinión. Toda vez que dicho catalizador se activa, creemos que el soporte para la acción de Lan es más débil, agravado por el escenario externo. Por lo tanto recomendamos reducir exposición a las acciones tanto de LAN y TAM, a la espera de mayor información y poder estimar de mejor medida los posibles riesgos a la baja que vemos en la acción.

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• ÍNDICE • COMENTARIO SEMANAL: In-Fusión

1

• CALENDARIO DE EVENTOS

4

• NOTICIAS DE LA SEMANA

5

Antofagasta: Gobierno Paquistaní objeta peticiones de licencia de explotación sobre proyecto Reko Diq Fondos Mutuos: Agosto: Fuerte desinversión en mercado local

5 6

• MERCADO ACCIONARIO

7

• COYUNTURA ECONOMICA

8

• ECONOMIA INTERNATIONAL

9

• RENTA FIJA

10

• ESTADISTICAS DE MERCADO

11

• MATERIAS PRIMAS

13

• GLOSARIO

14

• EQUIPO EDITORIAL

15

• INFORME: CENCOSUD

16

Este informe ha sido preparado sólo con el objeto de brindar información a los clientes de Santander Global Banking & Markets. No es una solicitud ni una oferta para comprar o vender ninguna de las acciones o valores que en el se mencionan. Esta información y aquella en la que está basada, han sido obtenidas de fuentes que hasta donde podemos estimar nos parecen confiables. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Las proyecciones y estimaciones que aquí se presentan han sido elaboradas por nuestro equipo de trabajo, apoyado en las mejores herramientas disponibles. Sin embargo, esto no garantiza que ellas se cumplan. Todas las opiniones y expresiones contenidas en este informe no serán necesariamente actualizadas y pueden ser modificadas sin previo aviso. Santander GBM y/o cualquier sociedad perteneciente al Grupo Santander, tanto local como internacional, puede en cualquier momento tener una posición larga o corta en cualquiera de las acciones o valores mencionados en este informe, y puede comprar o vender libremente esos mismos instrumentos. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza.

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• CALENDARIO DE EVENTOS LUNES 05 Chile (Julio) Imacec Esperamos: 3,5% Efectivo: 4%

(Desde 05 de septiembre 2011 hasta 30 de septiembre 2011)

MARTES 06

MIERCOLES 07

JUEVES 08 Chile (Agosto) IPC Esperamos: 0,1% Efectivo: 0,2%

VIERNES 09

China (Agosto) IPC Consenso: 6,2% Efectivo: 6,2% LUNES 12

MARTES 13

MIERCOLES 14 EE.UU (Agosto) Ventas de comercio Consenso: 0,2% Efectivo: 0%

JUEVES 15 Chile (Septiembre) Reunión BC Esperamos: 5,25% Efectivo: 5,25%

VIERNES 16 EE.UU (Septiembre) Confianza U. Michigan Consenso: 57 Efectivo: 57,8

EE.UU (Agosto) IPC Consenso: 3,6% Efectivo: 3,8% LUNES 19

MARTES 20

MIERCOLES 21 EE.UU (Agosto) Venta casas usadas Consenso: 4,75M Efectivo: 5,03 M

JUEVES 22

VIERNES 23

JUEVES 29 Chile (Agosto) Producción industrial Esperamos: 1% Anterior: 0,7%

VIERNES 30 Chile (Agosto) Desempleo Esperamos: 7,5% Anterior: 7,5%

EE.UU (Septiembre) Reunión FED Consenso: 0,25% Efectivo: 0,25% LUNES 26

MARTES 27 EE.UU (Septiembre) Confianza consumidor Consenso: 47 Anterior: 44,5

MIERCOLES 28

Chile (Agosto) Ventas de comercio Esperamos: 10% Anterior: 9,6%

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• NOTICIAS DE LA SEMANA Antofagasta Gobierno Paquistaní objeta peticiones de licencia de explotación sobre proyecto Reko Diq De acuerdo a la prensa, el gobierno de la provincia paquistaní de Baluchistán objetó la petición de licencia de explotación minera referente al proyecto Reko Diq, que fue solicitada en febrero de 2011 por la sociedad entre Antofagasta Minerals y Barrick Gold. Los temas rechazados por parte de la autoridad estarían relacionados con diversos aspectos como documentación, estudios, exploraciones, cumplimientos de fechas y otros, los cuales fueron entregados a Tethyan Copper Company (TCC), brazo minero del grupo Luksic. La autoridad entregó un plazo de 30 días para responder a las observaciones. No esperamos una reacción en el precio de la acción de Antofagasta Minerals debido a que la petición de licencia de explotación minera todavía se encuentra en una etapa muy preliminar. El proyecto Reko Diq se inició en el año 2006, y contempla la explotación de un yacimiento de cobre y oro, entre otros minerales, con recursos estimados por 5.900 millones de toneladas con leyes promedio de cobre de 0,41% (de los mayores del mundo) y una inversión de US$3.300 millones, donde Antofagasta y Barrick Gold poseen el 37,5% de participación cada uno, mientras el 25% restante lo mantiene el gobierno paquistaní. Es importante mencionar que el gobierno de Paquistán ha manifestado su interés por desarrollar el proyecto por sus propios medios, dado que en junio de 2011 la corte suprema de dicho país facultara al gobierno a aprobar el proyecto.

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• NOTICIAS DE LA SEMANA Fondos Mutuos Agosto: Fuerte desinversión en mercado local De acuerdo a nuestras estimaciones, los fondos mutuos desinvirtieron US$323,61 millones en acciones locales durante agosto, alcanzando una desinversión neta durante 2011 de US$601,75 millones. Los activos bajo cobertura alcanzaron US$37,42 mil millones, disminuyendo un 0,5% m/m. La exposición a renta variable local disminuyó 160 pb, alcanzando un 8,4% del total de activos administrados, mientras que la exposición al extranjero cayó 170 pb, alcanzando un 11,3% del total de activos. Finalmente, continuando con la tendencia registrada durante julio, la inversión en instrumentos de renta fija, representó un 79,8% de los activos administrados al cierre de agosto, registrando un importante aumento de 290 pb m/m. Creemos que el débil momento de los mercados bursátiles, los cuales reflejan la delicada situación económica de Europa y Estados Unidos, explicarían el aumento a la inversión en renta fija, en contraste a las caídas en las exposiciones al extranjero y renta variable. Mirando hacia adelante, si continúa un escenario incierto y desfavorable en el extranjero, esperamos que la exposición a renta fija siga aumentando, manteniéndose la venta en los papeles locales. De acuerdo a nuestras estimaciones, las mayores inversiones en agosto fueron en Aes Gener (US$3,5 millones), Banco de Chile (US$3,2 millones) y Quiñenco (US$2,2 millones), mientras que las mayores desinversiones fueron anotadas en Endesa (US$32,0 millones), Cencosud (US$29,8 millones) y Lan (US$26,7 millones). En los últimos 12 meses, las mayores inversiones fueron realizadas en Copec (US$39,2 millones) y Molymet (US$33,4 millones), mientras que las mayores desinversiones las anotan SQM-B (US$87,9 millones) y La Polar (US$76,7 millones).

FONDOS MUTUOS, ESTADÍSTICAS DEL SISTEMA, AGOSTO 2011 AGO/07 AGO/08 AGO/09 AGO/10 SEP/10 OCT/10 NOV/10 DIC/10 ENE/11 FEB/11 MAR/11 ABR/11 MAY/11 JUN/11 JUL/11 AGO/11

TOTAL DE A ACTIVOS

CRECIMIENTO MES A MES (%)

TOTAL INVERTIDO EN A ACCIONES LOCALES

INVERSIÓN MENSUAL B ACCIONES LOCALES

EXPOSICIÓN ACC. LOCALES (%)

EXPOSICIÓN INVERSIÓN EXT. (%)

22.741 25.729 31.258 34.749 35.474 35.825 36.508 37.655 37.287 36.231 36.684 38.936 38.922 37.118 37.604 37.424

0,8% -5,0% 0,8% -0,1% 2,1% 1,0% 1,9% 3,1% -1,0% -2,8% 1,3% 6,1% 0,0% -4,6% 1,3% -0,5%

2.382 1.388 1.520 3.289 3.911 4.069 4.285 4.623 4.392 4.108 4.111 4.469 4.415 4.153 3.753 3.161

-69,13 -18,85 10,11 172,84 282,78 31,55 183,60 117,49 153,28 -135,71 -101,36 28,18 11,44 -62,15 -171,82 -323,61

10,5% 5,4% 4,9% 9,5% 11,0% 11,4% 11,7% 12,3% 11,8% 11,3% 11,2% 11,5% 11,3% 11,2% 10,0% 8,4%

14,9% 10,6% 8,8% 12,2% 13,3% 14,3% 14,3% 14,3% 14,5% 15,0% 14,9% 14,4% 13,8% 14,3% 13,0% 11,3%

A: millones de dólares. B: En millones de dólares. Fuente: Superintendencia de AFP y Santander GBM.

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• MERCADO ACCIONARIO EVOLUCIÓN MERCADO BURSÁTIL INTERNACIONAL Nasdaq

Dow Jones

S&P500

140 130 120 110 100 90

Ago-11

Sep-11

Sep-11 Sep-11

Jul-11

Ago-11 Ago-11

Jun-11

Jun-11

Abr-11

May-11

Mar-11

Feb-11

Ene-11

Dic-10

Oct-10

Nov-10

Sep-10

80

Fuente: Bloomberg y Santander GBM

EVOLUCIÓN MERCADO BURSÁTIL LOCAL IPSA

IGPA

110 100 90 80

Jul-11

Jun-11

Jun-11

May-11

Abr-11

Mar-11

Feb-11

Ene-11

Dic-10

Nov-10

Oct-10

Sep-10

70

Fuente: Bolsa de Comercio, Bolsa Electrónica y Santander GBM

IPSA P/U NORMALIZADA 20,0 18,0 16,0 14,0

Una jornada negativa registraron los mercados internacionales impulsados principalmente por el fracaso de las autoridades mundiales para conseguir vencer el estancamiento de la economía en Estados Unidos y la crisis de deuda en Europa, principalmente explicado por 1) el anuncio de la FED respecto a la operación Twist, lo que no convenció a los grandes inversionistas, los cuales se han mostrado reacios a creer que esta acción pueda fortalecer el crecimiento económico de EEUU, 2) los malos datos de China tras el informe preliminar de consumo, que evidenció una disminución en las exportaciones e importaciones (lo que viene a confirmar el bajo crecimiento económico que vive la región) y tras el índice instantáneo de órdenes de compra (PMI) hecho por HSBC, el cual cayó desde 49,9 puntos en Agosto a 49,4 en Septiembre, manteniéndose por tercer mes consecutivo bajo los 50 puntos (lo que significa una contracción a la actividad), y 3) el caos en Europa debido a la incertidumbre que genera la situación en Grecia y la exposición de los bancos franceses a la deuda periférica. Con todo esto, el Dow Jones cayó 6,6% y el S&P500 lo hizo en 6,7%. En la misma línea, en Europa el FTSE-100 de Inglaterra, el IBEX-35 de España y el DAX de Alemania reaccionaron a la baja cayendo 5,6%, 4,7% y 6,8%, respetivamente. En Latinoamérica, las bolsas replicaron la tendencia a la baja, el Merval (Argentina), el Bovespa (Brasil) y el IPC (México) cayeron 9,7%, 7,0% y 7,9%, respectivamente. Por su parte, en Chile, el IPSA cayó 7,0%, alcanzando 3.727 puntos. Con respecto a acciones en particular, las mayores caídas fueron anotadas por Vapores (-20,4%) y Hites (16,9%), mientras por el lado positivo, solo destacamos a Molymet que registró un aumento de 4,1%.

12,0

Jul-11

Jun-11

Jun-11

May-11

Abr-11

Mar-11

Feb-11

Ene-11

Dic-10

Oct-10

Nov-10

Sep-10

10,0

Fuente: Bolsa de Comercio, Bolsa Electrónica y Santander GBM

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• COYUNTURA ECONÓMICA EVOLUCIÓN IMACEC

Frente a la evolución de precios de mercado, que reflejan con alta probabilidad un episodio de crisis similar al de 2008, notamos ciertos puntos que nos hacen ser positivos frente a la economía local, aún frente a un deterioro mayor del escenario internacional.

(2004 – 2011)

Imacec SA base

Var. a/a (der)

150

20

140

15

130

10

120 5 110 0

100

-5

90

-10

80 Sep 04

Mar 06

Sep 07

Mar 09

Sep 10

( Fuente: Banco Central y Santander GBM.

EVOLUCIÓN INFLACIÓN (2004- 2011) IPC China AaA

IPC Chile AaA

IPC Brasil AaA

12 10

Así, el principal riesgo es el contagio a las expectativas, tanto de consumidores como de las empresas. Creemos que es importante monitorear el escenario externo relevante, donde a pesar de la corrección, el precio del cobre permanece alto. Luego de la crisis de septiembre 2008, el cobre cayó hasta US$1.3/libra en diciembre de ese año, 70% bajo el máximo del 2008.

8 6 4 2 0 -2 -4 Sep 04

Desde el punto de vista interno, la actividad no muestra señales de contagio del pesimismo externo. Más aún, en el segundo semestre deberíamos ver una mayor contribución de la construcción. Además, el sector público ganará protagonismo de la mano de una mayor ejecución del presupuesto, y mirando hacia 2012, vemos espacio para un impulso fiscal contra cíclico, considerando que el gasto podría crecer sobre el PIB, dado el aumento del PIB tendencial a 4,9%, y principalmente, del precio del cobre de largo plazo a US$3,02/libra, 17% por sobre la estimación de este año. Por otro lado, el consumo se mantiene alto, con buen soporte por parte del empleo. Más aún, el canal crediticio no muestra impacto, y está bien posicionado para enfrentar el escenario externo.

Mar 06

Sep 07

Mar 09

Sep 10

La inflación debería reflejar en forma significativa la depreciación del USD, de mantenerse en los valores actuales. Si usamos un

Fuente: Bloomberg y Santander GBM.

tipo de cambio plano hasta fin de año en torno a $515/USD, e incorporando la fuerte caída de las materias primas (los alimentos y energía han caído 9% en el mes), el IPC este año cerraría más cerca de 3,5%/3,6% que el 3,3% estimado anteriormente. Sin embargo, la caída de materias primas y sus valores futuros, la base de comparación, y también la menor actividad implicaría una baja inflación en 2012, sin duda bajo el 2,9% estimado anteriormente.

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• ECONOMÍA INTERNACIONAL

EE.UU: Desaceleración de la economía PIB t/t

Componente consumo del PIB a/a

6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 Ene-07

Ene-08

Ene-09

Ene-10

Ene-11

Fuente: Bloomberg y Santander GBM.

Europa: Aumento de riesgo periférico (en CDS) Portugal Irlanda Grecia (eje secundario)

España Italia 6000

1100

5000

900

4000

700

3000

500

2000

300

1000 0

100 03- 24- 14- 04- 25- 18- 08- 29- 20- 10- 01- 22- 12- 02Dic Dic Ene Feb Feb Mar Abr Abr May Jun Jul Jul Ago Sep

Fuente: Bloomberg y Santander GBM.

EE.UU. Como se esperaba, la Reserva Federal mantuvo la tasa en 0,25% y anunció una Operación Twist por US$ 400.000 millones. La operación consiste en: (1) vender bonos del tesoro (UST) menores a 3 años y comprar UST entre 6 y 30 años; y (2) reinvertir los MBS (Mortage Backed Security), en nuevos MBS, en vez de reinvertirlos en UST, lo que muestra un apoyo al sector inmobiliario. Por otro lado, como se dijo en el comunicado pasado, el comité va a revisar los datos que vayan llegando y está listo para emplear sus herramientas si es necesario. Sobre el resto del comunicado cabe destacar que ahora la FED ve un riesgo a la baja significativo (palabra que no estaba presente en el comunicado pasado) para la perspectiva económica. Además, dió menor importancia a la inflación y solo señala que se ha moderado desde comienzos de año por la caída en materias primas. Por último es importante notar que los mismos tres consejeros que en la reunión pasada se mostraron en desacuerdo con el comunicado, volvieron a votar en contra, señalando que se oponían a entregar políticas acomodativas en este momento. Esto hace que sea más difícil que la FED tome medidas de estímulo más agresivas en el futuro. En otro ámbito, la agencia clasificadora de riesgo Moody’s anunció la rebaja de la nota crediticia a tres de los bancos más grandes de EE.UU debido a que, según la agencia, hay pocas posibilidades que el gobierno apoye a un gran banco si lo necesita. Fondo Monetario Internacional. El FMI señaló que el sistema financiero europeo tiene un riesgo de crédito de €300.000 millones por la exposición a la deuda soberana de los países en problemas. Aunque se habla que este monto es de riesgo y no de necesidades de capital, si llama a fortalecer los bancos mediante el saneamiento de sus balances y constitución de reservas de capital adecuadas que ayuden a quebrar el vínculo entre el riesgo y los bancos. Por otra parte, la directora del FMI señaló que la crisis actual es más grave que en 2008, debido al menor margen de maniobra de los países.

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• RENTA FIJA Y DÓLAR EVOLUCIÓN DE TASAS NOMINALES BCP-5

BCP-10

7,30

6,30

5,30

Sep-11

Ago-11

Jul-11

Jun-11

Jun-11

May-11

Abr-11

Mar-11

Feb-11

Ene-11

Dic-10

Nov-10

Oct-10

Sep-10

4,30

Fuente: Banco Central y Santander GBM.

EVOLUCIÓN TIPO DE CAMBIO CLP/USD 540

A pesar del deterioro internacional, seguimos pensando que en el corto plazo la política monetaria está basada en el balance entre datos positivos de actividad interna (consumo, construcción, mayor gasto público, empleo) y el impacto del escenario externo, tanto a través de menores perspectivas de crecimiento como de la corrección de las materias primas. Este balance limitaría el espacio para una acción “preventiva” por parte del BCCh, sumado a que creemos que este actuaría más cauto y esperaría que se materializaran riesgos a la actividad antes de actuar, considerando que no se puede descartar una calma en los mercados frente a la reacción vista en los últimos días. Sin embargo, de intensificarse la crisis exterior y materializarse los riesgos, observando contagio a la actividad interna, veríamos espacio para una acción decidida del BCCh (una reducción de tasa mayor a 25 pb) pero más bien al comienzo de 2012. El USD/CLP cerró la semana en $517, depreciándose 7,7% s/s y llegando a su nivel más alto desde mediados del 2010. El movimiento brusco al alza del peso se correlacionó en gran parte con la caída de 17% s/s en el precio del cobre.

520 500 480 460

Fuente: Bloomberg, Reuters y Santander GBM.

Sep-11

Ago-11

Jul-11

Jun-11

Jun-11

May-11

Abr-11

Mar-11

Feb-11

Ene-11

Dic-10

Nov-10

Oct-10

Sep-10

440

Con el tipo de cambio a un nivel nominal en torno a $520/USD, el peso se muestra más débil, en términos nominales relativos, que lo mostrado el 29 de septiembre de 2008, cuando el BCCh finalizó anticipadamente el programa de intervención iniciado en abril del mismo año. En términos de TCR, la depreciación frente a los valores el mes inmediatamente anterior también ha sido mayor, encontrándose hoy niveles similares a septiembre de 2008. Por otra parte, si extrapolamos la tendencia de la crisis del 2008 a los valores de hoy, el USD/CLP podría continuar debilitándose, por sobre los $570, pero de mejorar y retornar la calma a los mercados, podría volver a valores bajo $500. En efecto, de acuerdo al movimiento de los fundamentos usuales (términos de intercambio, diferencial de tasas, valor internacional del USD), veríamos el peso más cercano a valores entre $500 y $490. Eso sí, es importante notar que esta “sobre apreciación” del USD es un fenómeno que se repite en otras economías emergentes.

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• ESTADISTICAS DE MERCADO EVOLUCIÓN PRECIO Y RECOMEDACIONES DE LARGO PLAZO PRECIO ACCIÓN Recomendación 22-09-2011 Semana Andina-B Mantener 2.101,0 -1,2% Antarchile SR 7.300,0 -4,0% Banco de Chile Mantener 60,9 -4,8% BCI Comprar 24.509,0 -6,4% Besalco Mantener 564,2 -12,9% CAP Mantener 15.685,0 -12,8% CCU Mantener 5.135,3 2,4% Cencosud Comprar 2.676,7 -4,4% CGE SR 2.200,0 -2,2% CMPC Comprar 1.653,0 -9,9% Colbún Comprar 125,4 -1,5% Concha y Toro Mantener 928,1 -0,3% Copec Mantener 6.192,8 -8,0% CorpBanca Reducir 6,5 -3,4% Endesa Chile Comprar 728,6 -3,3% Enersis Comprar 172,8 -1,2% Entel Mantener 9.924,2 -0,3% Falabella Comprar 3.976,5 -4,4% Gener Mantener 242,0 -7,5% Hites SR 318,5 -11,0% IAM Mantener 738,8 -0,9% Iansa SR 34,5 -10,1% La Polar SR 350,1 -4,3% Lan Airlines Mantener 12.041,0 -9,3% Masisa Mantener 47,9 -12,2% Molymet SR 7.537,7 -3,1% Multifoods SR 128,0 -9,2% Nortegrande SR 6,4 NA Parque Arauco Mantener 815,3 -9,9% Paz SR 202,2 -10,7% Quiñenco SR 1.172,7 NA Ripley Comprar 420,5 -4,3% Salfacorp Comprar 1.350,6 1,3% Santander SR 35,8 -5,7% Sigdo Koppers SR 749,4 -8,1% Socovesa SR 165,0 -6,5% Sonda Comprar 1.173,6 -2,2% SM Chile-B SR 130,6 NA SQM-B Comprar 24.486,0 -8,2% Vapores SR 136,1 -11,1% IPSA 3.824,4 -5,6% Aguas Andinas E-CL

Comprar Comprar

270,0 1.224,4

-2,2% -1,0%

VARIACIÓN Año 12 Meses -11,3% -7,9% -30,1% -30,0% -11,7% -7,9% -25,9% -9,6% -43,6% -23,3% -37,1% -33,3% -10,3% -10,3% -27,2% -17,1% -27,2% -35,8% -33,6% -30,0% -6,4% -9,3% -17,6% -22,7% -31,9% -28,9% -25,5% 4,3% -16,9% -17,1% -20,5% -24,4% 20,5% 24,1% -24,4% -10,6% -5,7% -10,4% -53,5% -47,3% -3,2% 3,0% -50,3% -23,0% -89,7% -90,3% -17,6% -16,6% -36,6% -41,3% -31,5% -43,6% -40,5% -41,1% NA NA -28,5% -3,4% -61,4% -40,2% NA NA -35,3% -38,1% -20,1% -0,1% -15,3% -17,3% -29,8% -1,5% -55,0% -39,3% 1,6% 26,2% NA NA -7,7% 6,5% -76,6% -78,5% -22,4% -18,0% 10,2% 0,7%

12,5% 2,0%

RANGO 12 MESES Mayor Menor 2.520,0 1.785,4 11.400,0 7.300,0 74,0 57,2 34.945,0 24.509,0 1.099,9 564,2 26.110,0 15.685,0 5.870,0 4.818,9 3.831,4 2.500,8 3.360,0 2.179,3 2.800,0 241,6 143,2 106,3 1.265,6 895,7 9.897,1 6.192,8 8,9 5,8 936,6 709,1 241,7 172,5 10.155,0 7.477,6 5.359,8 3.716,1 293,8 229,6 741,4 318,5 840,0 656,7 76,5 34,3 3.642,7 350,1 15.361,0 10.429,0 84,3 47,2 13.915,0 6.700,0 236,5 117,0 9,2 6,4 1.190,4 780,0 594,2 202,2 1.880,0 1.172,7 700,0 420,5 1.914,1 1.320,0 45,9 34,5 1.232,1 683,1 423,0 165,0 1.346,8 1.019,9 172,8 126,9 30.787,0 22.892,0 666,1 136,1 5.041,0 3.784,7 277,0 1.373,9

220,0 1.052,9

CAPITALIZACIÓN Bursátil 3.060,9 6.384,1 9.635,4 4.643,0 612,2 4.491,9 3.134,2 11.615,3 1.458,8 696,9 4.215,3 1.328,6 15.425,4 2.744,2 11.451,0 10.813,0 4.498,1 18.214,6 3.742,8 230,2 1.415,7 176,3 166,6 7.817,2 638,9 1.836,0 291,3 0,0 957,3 109,1 0,0 1.560,0 1.035,2 1.729,9 1.148,8 387,0 1.734,0 0,0 12.349,6 747,1 151.748,9 3.165,7 2.488,5

SR: Sin Recomendación, R: Acción bajo restricción auto impuesta, Fuente: Reuters, Bloom berg y Santander GBM.

Santander GBM | 11

VALORACIONES DE EMPRESAS

Andina-B CCU Concha y Toro Bebidas Antarchile Nortegrande Quiñenco Sigdo Koppers SM Chile-B Conglomerados IAM Aguas Andinas Sanitarias Colbún CGE E-CL Endesa Chile Enersis Gener Eléctricas Iansa Multifoods Alimentos CMPC Copec Masisa Productos Forestales Lan Airlines Vapores Industrial y Transporte Antofagasta CAP Molymet SQM-B Minería Cencosud Falabella Hites La Polar Ripley Comercio Entel Sonda Telecomunicaciones y TI Besalco Parque Arauco Paz Salfacorp Socovesa Construccion Muestra SI

Recomendación Mantener Mantener Mantener SR SR SR SR SR

PRECIO 22-09-2011 2.101,00 5.135,30 928,14 7.300,00 6,39 1.172,70 749,39 130,60

Mantener Comprar

738,79 269,98

Comprar SR Comprar Comprar Comprar Mantener

125,44 2.200,00 1.224,40 728,59 172,82 242,04

SR SR

34,51 128,00

Comprar Mantener Mantener

1.653,00 6.192,80 47,87

Mantener SR

12.041,00 136,14

Mantener Mantener SR Comprar

14,97 15.685,00 7.537,70 24.486,00

Comprar Comprar SR SR Comprar

2.676,70 3.976,50 318,48 350,11 420,50

Mantener Comprar

9.924,20 1.173,60

Mantener Mantener SR Comprar SR

564,18 815,30 202,17 1.350,60 165,00

2010 17,1 16,7 19,4 17,3 26,3 3,9 8,1 10,4 24,8 15,3 14,1 15,4 15,0 42,1 12,9 12,8 13,1 14,0 24,2 15,2 -27,9 -3,7 -5,9 1,8 23,8 43,9 15,9 24,0 -1,1 -45,5 20,1 14,9 25,1 4,0 16,2 27,5 28,8 22,8 14,8 24,1 27,3 11,0 22,7 16,1 33,8 13,5 81,3 30,5 154,6 24,2 18,4

P/E 2011E 2012E 14,2 13,3 14,0 12,8 13,7 12,0 14,1 12,9 16,9 NA 15,0 NA 7,1 NA 16,1 NA 28,1 NA 13,9 NA 12,8 11,9 14,0 12,8 13,6 12,5 44,5 15,1 21,5 NA 12,6 9,6 11,0 10,4 8,9 8,9 9,7 12,4 11,6 10,4 19,4 NA 18,0 NA 18,6 NA 0,9 0,7 13,2 11,0 27,1 20,9 8,8 7,3 24,4 13,9 12,5 NA 20,3 16,7 7,4 6,6 7,9 8,8 29,7 NA 22,7 17,0 10,7 9,1 15,5 12,3 19,8 16,4 23,4 NA 30,9 NA 12,8 10,9 18,0 14,0 14,5 13,1 21,2 19,3 19,5 17,6 10,3 9,1 19,8 17,0 33,9 NA 12,9 10,9 41,5 NA 17,7 12,1 12,9

10,7

FV/EBITDA 2010 2011E 2012E 9,5 7,8 7,3 13,1 11,2 10,2 17,2 12,6 10,5 12,1 10,0 9,1 NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA 8,7 8,0 7,5 11,8 10,5 9,7 10,2 9,2 8,6 17,3 NA 10,2 12,1 9,3 NA 9,5 8,6 6,5 9,9 8,0 7,4 6,5 5,1 4,8 12,5 8,6 10,8 8,5 7,1 6,4 29,1 13,3 NA NA 12,1 NA NA NA NA 3,4 2,6 2,2 16,2 9,1 8,0 14,0 11,3 9,9 11,5 6,8 5,9 12,2 9,7 8,0 -1,9 10,3 NA 34,7 9,8 8,0 9,9 3,4 2,7 20,0 6,2 6,7 14,2 19,8 NA 3,1 15,1 12,1 10,6 5,8 4,7 17,3 9,6 7,9 23,0 14,8 12,7 NA 20,1 NA 18,9 27,7 NA 16,6 NM 9,0 20,0 12,7 10,3 4,9 5,7 5,5 11,4 10,2 9,2 5,8 6,3 6,1 14,2 6,5 6,5 18,7 11,7 11,0 104,2 81,7 NA 19,8 10,7 9,2 29,0 30,6 NA 19,5 12,9 8,9 11,6

7,8

7,3

B/L PR,DIV 2012 Yield (%) 3,2 4,9 2,6 3,2 1,5 2,8 2,5 3,8 NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA 1,2 5,8 2,6 6,1 1,9 6,0 1,1 0,7 NA NA 1,3 2,4 2,0 4,4 1,3 5,1 1,4 3,8 1,5 3,9 NA NA NA NA NA NA 0,1 53,8 1,3 2,7 1,1 1,4 0,8 4,6 4,0 2,2 NA NA 4,8 1,8 1,9 4,3 2,1 5,7 NA NA 5,7 4,3 2,6 4,5 1,7 -2,0 2,9 1,4 NA NA NA NA 1,0 2,2 2,0 0,2 2,8 5,0 2,6 2,6 3,4 3,5 1,8 2,7 1,0 1,5 NA NA 1,7 2,1 NA NA 1,4 2,0 1,8

Nota: Múltiplos calculados en base a las empresas de nuestra muestra, R: Acción bajo restricción autoimpuesta, SR: Sin recomendación,E: Estimación de Santander GBM; ND: No Disponible; NA: No Aplicable; Fuente: Santander GBM.

3,5

• MATERIAS PRIMAS ESTIMACIONES DE PRECIOS DE MATERIAS PRIMAS, 2009-2014E

INDUSTRIALES Cobre Níquel Aluminio Hojalata Plomo Zinc Molibdeno PRECIOSOS Oro Plata ACERO Chatarra Billet Alambrón Planchón (plano) Acero plano rolado en caliente (HR) Acero plano rolado en frio (CR) Aceros recubiertos MINERALES Hierro * CELULOSA NBSK BHKP * Spot, Fuentes:Bloomberg y Santander GBM,

2009

2010

2011E

2012E

2013E

2014E

U$/lb U$/TM U$/TM U$/TM U$/TM U$/TM U$/lb

2,35 14.668 1.669 13.592 1.719 1.659 11,42

3,43 21.815 2.174 20.374 2.149 2.162 15,86

4,00 24.975 2.426 27.469 2.575 2.412 17,10

4,00 25.599 2.487 27.963 2.704 2.412 17,95

3,72 24.319 2.536 26.565 2.569 2.412 17,95

3,53 23.103 2.562 23.909 2.440 2.412 17,06

US$/Oz US$/Oz

973,8 14,7

1.226,0 20,2

1.422,3 37,0

1.468,0 39,2

1.502,0 39,1

1.556,0 39,0

U$/TM U$/TM U$/TM U$/TM U$/TM U$/TM U$/TM

247,4 406,3 482,1 384,2 456,7 556,7 656,7

345,0 545,7 608,8 503,9 567,5 669,7 753,3

437,5 656,5 730,7 651,6 714,0 797,6 898,1

437,5 656,5 730,7 651,6 714,0 797,6 898,1

393,7 590,9 657,6 619,0 678,3 757,7 898,1

315,0 531,8 591,8 588,1 644,4 719,8 853,2

U$/TM

1,15

1,82

2,40

2,26

1,97

1,55

US$/Ton US$/Ton

659,1 580,5

929,8 842,4

975,1 865,0

1.013,3 905,2

1.013,3 905,2

993,0 887,1

• GLOSARIO Capitalización Bursátil: Representa el patrimonio de la compañía, valorado a precio de mercado, Se calcula multiplicando el precio de la acción por el total de acciones de una empresa. Interés Minoritario: Representa la porción de patrimonio que tienen los accionistas minoritarios de las filiales de una compañía. FV: Representa el valor de mercado de los activos de una compañía y sus siglas vienen de su nombre en inglés (Firm Value), Se calcula como la capitalización bursátil de una empresa más la deuda financiera neta más el interés minoritario multiplicado por el valor B/L de la compañía. EBITDA: Aproximación del flujo de caja generado por los activos operacionales de una compañía, Se calcula como resultado operacional más depreciación. EBITDAR: Se utiliza en el sector de aerolíneas y ajusta el EBITDA por los arriendos de aviones, para conseguir una mejor aproximación del flujo de caja generado por sus activos operacionales, Se calcula como resultado operacional más depreciación más arriendos de aviones. FV/EBITDA: Múltiplo de valoración que se obtiene de dividir el FV (Firm Value) de una compañía por su EBITDA, Un múltiplo mayor es justificado cuando se esperan mayores perspectivas de crecimiento en el EBITDA de una compañía, o cuando existen diferencias de tasa de descuento, Usualmente una buena forma de determinar si su nivel está alto o bajo es compararlo con respecto al múltiplo histórico de una misma compañía o con las otras empresas de su industria. P/U: Múltiplo de valoración que se calcula dividiendo el precio de una acción por la utilidad por acción que una empresa haya obtenido, Su uso es similar al del FV/EBITDA, aunque en algunos casos se muestra más distorsionado que éste, al incluir las ganancias y/o pérdidas no operacionales de las compañías. P/U Normalizada: Ajuste del múltiplo P/U, en el que se eliminan de la utilidad los efectos de los “otros ingresos”, de los “otros egresos”, de la corrección monetaria y de las diferencias de cambio, Estos ajustes se realizan debido a que estas cuentas no representan un impacto recurrente en la utilidad de las compañías. B/L: Múltiplo de valoración que se obtiene al dividir el precio de mercado de una acción por su valor contable, Representa la diferencia entre el valor de mercado y el valor contable (histórico) del patrimonio de una compañía, Se usa principalmente en el sector bancario, Float: Porcentaje de las acciones de una compañía que se transa en el mercado, Se calcula como el porcentaje de propiedad de una empresa que no está en manos de sus controladores. Dividend Yield: Retorno esperado por dividendos en un año particular, calculado como el dividendo por acción dividido por su precio en un momento dado. ROE: Múltiplo de rentabilidad que mide la utilidad obtenida por unidad de patrimonio invertido, Se calcula dividiendo la utilidad neta por el patrimonio contable de una empresa. Ratio de ADR: Cantidad de acciones locales necesarias para generar un ADR de una compañía en particular. GAV: Gastos de Administración y Ventas.

• CÓDIGO DE INVERSIÓN (Horizonte de 12 a 24 meses) COMPRAR

Se espera que supere el rendimiento del mercado en más de 10% (anualizado).

MANTENER

Se espera que su rendimiento se encuentre dentro de un -10% y un 10%, respecto al rendimiento del mercado.

REDUCIR

Se espera que tenga un retorno a la rentabilidad del mercado.

• EQUIPO EDITORIAL Fred Meller

:

Director General

Francisco Errandonea

:

Gerente de Estudios de Renta Variable

Juan Pablo Castro

:

Subgerente, Economía y Renta Fija

Mauricio Seguel

:

Analista Senior Telecomunicaciones y Forestal

Cristian Jadue

:

Analista Eléctricas y Sanitarias

Rodrigo Ordóñez

:

Analista Construcción, Bebidas y Alimentos

Nicolás Schild

:

Analista Economía y Renta Fija

Adolfo Ortúzar

:

Analista

Ana María Erazo

:

Asistente

SANTANDER CORREDORES DE BOLSA

(56-2) 336 34 00

Este informe ha sido preparado sólo con el objeto de brindar información a los clientes de Santander Global Banking & Markets. No es una solicitud ni una oferta para comprar o vender ninguna de las acciones o valores que en él se mencionan. Esta información y aquella en la que está basada, han sido obtenidas de fuentes que hasta donde podemos estimar nos parecen confiables. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Las proyecciones y estimaciones que aquí se presentan han sido elaboradas por nuestro equipo de trabajo, apoyado en las mejores herramientas disponibles. Sin embargo, esto no garantiza que ellas se cumplan. Todas las opiniones y expresiones contenidas en este informe no serán necesariamente actualizadas y pueden ser modificadas sin previo aviso. Santander GBM y/o cualquier sociedad perteneciente al Grupo Santander, tanto local como internacional, puede en cualquier momento tener una posición larga o corta en cualquiera de las acciones o valores mencionados en este informe, y puede comprar o vender libremente esos mismos instrumentos. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza.

Santander GBM | 15

Latin American Equity Research

Informe de empresas

Ciudad de México, 22 de septiembre de 2011

Chile – Retail

CENCOSUD

COMPRAR

Exposición a Sudamérica: Introduciendo Precio Objetivo a 2012 Joaquín Ley*

Francisco Errandonea*

Mexico: Banco Santander S.A. +5255 5269-1921 [email protected]

Chile: Santander Investment Chile Limitada. +562 336-3357 [email protected]

Teoría de Inversión: Estamos introduciendo nuestro precio objetivo para 2012 en Ch$3,600 (US$109.00), reemplazando nuestro precio objetivo a 2011 de Ch$4,500 (US$133.50) y manteniendo nuestra recomendación de comprar. Bajamos nuestras UPA estimadas de 2011, 2012 y 2013 en moneda local en 25%, 31% y 27%, respectivamente, debido a una serie de factores: mayores niveles de deuda, tasas de interés superiores y tasa de impuestos más alta. Nuestras estimaciones para las utilidades netas de 2011 y 2012 son un 5% y 9%, respectivamente, más bajas que el consenso de mercado (Bloomberg). A pesar de las menores estimaciones nos mantenemos optimistas con Cencosud por las siguientes razones:

(22/09/11) PRECIO ACTUAL: CH$2.677/US$77,07 PRECIO OBJETIVO: CH$3.600/US$109,00 ¿Qué ha cambiado? Recomendación Precio Objetivo (Ch$) Est EBITDA (US$ Mn)

Comprar Intro 2012 de 3.600 ’11 a 1.358 desde 1.467 ’12 a 1.484 desde 1.725 ’13 a 1.753 desde 1.995

Estadísticas de la empresa Bloomberg Rango 52 Semanas (US$) 2011E P/U Rel a IPSA (x) 2011E P/U Rel al sector Retail (x) IPSA (US$) TACC EBITDA (10-13E) Capitalización Bursátil (US$ Mn) Float (%) Vol Trans Prom 3-M (US$ Mn) Nº Acciones - Mn Deuda Neta/ Patrimonio (x) Valor libro por ADR (US$)

CENCOSUD CI 77,07 – 119,94 1,4 1,0 7,34 14% 11.633 35 19.880 2.264 0,6 38,90

Estimaciones e Indicadores de Valoración Ut. Neta (Ch$ Bn) UPA(Ch$) Ut. Neta (US$ Mn) UPA (US$) P/U (x) P/Ventas (x) P/CE (x) FV/EBITDA (x) FV/Ventas (x) Rend. FC (%) Div por Acción (Ch$) Rend. Div (%)

2010 2011E 296 288 130,86 127,14 633 4,19 18,4 0,9 14,7 13,6 1,2 -4,7 0,78 1,0

611 4,05 19,0 0,7 14,2 11,5 1,0 0,9 1,25 1,6

2012E 2013E 340 436 150,38 192,43 695 4,60 16,7 0,7 12,6 10,5 0,9 1,7 1,17 1,5

872 5,78 13,3 0,6 10,3 8,9 0,8 3,3 1,35 1,8

Fuentes: Bloomberg, Reportes de empresas y estimaciones de Santander

•

Bajo una perspectiva macro, nos gusta la exposición que tiene Cencosud a la región Andina y Argentina, los cuales van a mostrar el mayor crecimiento del PIB de la región en los próximos años.

•

La penetración del retail en los mercados en que Cencosud opera es baja aún, por lo que hay espacios para tasas de crecimiento importantes.

•

Existen oportunidades para crecimiento en el margen basado en el variado mix de oferta en Chile, sinergias en Brasil, y en el incremento de economías de escala en Argentina y Colombia.

•

Con Cencosud transándose a un 2012E P/E de 17.8x en moneda local, su valoración está en línea con el resto de los retailers de LatAm que están bajo nuestra cobertura. Creemos que nuestra valoración está sustentada en la tasa de crecimiento esperada de la UPA (22% TACC 2012E-2015E).

Para el corto plazo (2H11) creemos que la UPA va a continuar mostrando leves caídas por mayores gastos financieros y tasas de impuestos superiores: Sin embargo, esperamos que las utilidades mantengan un positivo y robusto momentum durante 2012. Además, a pesar de la falta de un catalizador a corto plazo, creemos que el hecho de que el controlador haya reducido su porcentaje de participación (bajo el 65%) eliminó el riesgo de que las AFP bajaran su exposición. Valoración y riesgos: Nuestro precio objetivo 2012E está basado en un modelo de FCD asumiendo un WACC de 9.2% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 3.5% (en US$). Los riesgos incluyen SSS y márgenes brutos menores a lo esperado, cambios en la tasa de interés en Chile y un peso chileno más fuerte de lo esperado.