SEGUROS

ABRIL DE 2015

Royal & Sun Alliance Seguros (Uruguay) S.A.

INFORME DE CALIFICACIÓN BUENOS AIRES

Calificaciones

Contacto: Alejandro Pavlov Vice President / Senior Analyst

CALIFICACIÓN ESCALA CALIFICACIÓN ESCALA NACIONAL GLOBAL MONEDA LOCAL

+54 11 5129.2629 [email protected]

Aaa.uy

Baa2

PERSPECTIVA

Estable

Principales Indicadores RSA Seguros Uruguay

[1] [2]

En Millones de Pesos Uruguayos

2014

2013

2012

2011

2010

Activo Total

2.411

1.958

1.850

1.622

1.540

Patrimonio Neto

950

755

770

649

673

Resultado Neto

129

136

72

116

121

Primas Brutas Emitidas

1.836

1.595

1.455

1.351

1.122

Primas Netas Emitidas

1.643

1.425

1.325

1.217

1.048

Activos de Alto Riesgo % Patrimonio Neto

5.7%

9.7%

8.1%

151.8%

142.8%

34.0%

29.7%

23.0%

13.5%

13.5%

-

66.0%

61.6%

55.2%

50.4%

2.6x

2.8x

2.4x

2.9x

2.4x

Créditos con Reaseguradores sobre Patrimonio Neto Activos Intangibles % Patrimonio Neto [2] Apalancamiento Técnico Retorno sobre el Patrimonio Neto (anual)

15.2%

17.8%

10.2%

17.5%

20.3%

425.2%

294.%

293.5%

183.3%

NA

% Desarrollo de reservas de siniestros

NA

NA

NA

NA

NA

Apalancamiento Financiero Ajustado [2]

---

34.5%

30.2%

29.0%

29.0%

Apalancamiento Total [2]

Ratio de Sharpe del Retorno sobre Capital (promedio 5 años)

---

41.0%

35.6%

34.5%

34.5%

Cobertura de intereses financieros con ganancias (1año) [2]

---

-0.5x

3.8x

4.7x

4.0x

Cobertura de intereses financieros con flujo de fondos (1año) [2]

---

---

---

---

---

[1] Información basada en estados financieros auditados al 31 de Diciembre de cada año. [2] Información basada en los estados financieros de Royal & Sun Alliance Insurance plc.

SEGUROS

FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN Las calificaciones de fortaleza financiera Baa2 (global para obligaciones en moneda local) y de Aaa.uy -dentro de la escala nacional de Uruguay-- otorgadas a Royal & Sun Alliance Seguros (Uruguay) –RSA Uruguay- consideran tanto los fundamentos crediticios específicos de esta aseguradora como el apoyo implícito y explícito por parte de su grupo accionario (Royal & Sun Alliance Insurance Group plc) reflejado en varios factores tales como los acuerdos de reaseguros vigentes, en la experiencia de sus ejecutivos y por los controles ejercidos por el grupo sobre las operaciones locales y por la importancia estratégica de la región América Latina para la actual estrategia del Grupo. RSA Uruguay es la segunda mayor aseguradora privada de seguros generales del mercado uruguayo con aproximadamente el 17% de market-share, excluyendo al estatal Banco de Seguros del Estado (BSE). Sin embargo, frente al total del mercado asegurador uruguayo, la participación de RSA Uruguay desciende al 6%, siendo la tercer compañía en base a su producción en dicho mercado. Otro factor o fortaleza crediticia, es el persistentemente bajo nivel de apalancamiento técnico bruto. La suba en las calificaciones de RSA Uruguay el mes de Junio de 2014, refleja principalmente el favorable impacto de la suba realizada por Moody’s en las calificaciones de riesgo de los bonos soberanos de Uruguay, anunciada el 29 de Mayo de dicho año, (de Baa3 a Baa2) en el perfil financiero de ésta aseguradora, en especial en la mejora de la calidad de sus inversiones dada la concentración de las mismas en un 70% en bonos e instrumentos soberanos. Esta suba también refleja la sostenida rentabilidad y satisfactoria adecuación del capital de RSA Uruguay. Entre sus riesgos o desafíos crediticios se incluyen los riesgos asociados a la potencial volatilidad de sus resultados financieros debido a la inflación, la concentración de sus inversiones en bonos soberanos de Uruguay, la participación dominante del asegurador de propiedad estatal BSE con el 65% de market-share y los riesgos específicos del país donde opera. Aunque no se refleja una mejora en la calificación final de RSA Uruguay debido al apoyo y características de su accionista, RSA Insurance Plc, la compañía se beneficia de ello de la siguiente forma: 1- uso de una misma marca comercial bien reconocida nivel mundial, 2acuerdos de reaseguro dentro del grupo, 3- el control ejercido por la casa matriz sobre las operaciones locales, y 4- la importancia estratégica de la región Latino Americana para la estrategia actual del grupo.

Fortalezas crediticias - Propiedad y respaldo implícito desde su casa matriz, Royal & Sun Alliance Insurance plc, calificada A2 (calificación de fortaleza financiera, perspectiva negativa). - Segunda aseguradora privada de seguros generales en el país, - Canales de comercialización diversificados y resultados técnicos positivos sostenidamente, - Adecuada calidad de sus activos, - Satisfactoria capitalización, - Adecuada y diversificada rentabilidad.

Desafíos crediticios - Alta concentración de inversiones en un solo emisor, el estado Uruguayo, - Exposición a la inflación y al descalce de monedas, - Fuerte presencia del asegurador estatal constituye una amenaza competitiva y un desafío,

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- Limitada diversificación de negocios y por regiones, - Riesgo macroeconómico soberano y otros riesgos sistémicos.

Perspectiva de la calificación La perspectiva de las calificaciones de RSA Uruguay es estable. Foco del monitoreo: - La inflación del país y las fluctuaciones en el tipo de cambio, - Posibles pérdidas catastróficas incluyendo tormentas de viento, - Cualquier información que indique un menor grado de apoyo o interés del accionista en esta aseguradora.

Que podría subir las calificaciones - Rendimientos sobre capital consistentemente superiores al 10% o mayores, - Una mayor diversificación de sus inversiones y de su calidad (por ejemplo: con instrumentos que no sean bonos soberanos representando más del 40% del total de su portafolio de inversiones), - Una suba en las calificaciones de fortaleza financiera y de la deuda de su grupo accionista, - Una mejora adicional en la calificación de los bonos soberanos de Uruguay y/o por una mejora en el ambiente operativo del país.

Qué podría bajar las calificaciones - Una significativa y sostenida desmejora en su rentabilidad técnica (por ejemplo con un indicador combinado superior al 100%) - Un apalancamiento técnico bruto sostenidamente superior a 5 veces su patrimonio neto, - Sostenida y significativa reducción en su participación de mercado, - Reducción en el apoyo brindado por su accionista (debido por ejemplo a un debilitamiento en los contratos de reaseguro o directamente por la venta de la compañía), - Deterioro de las calificaciones de los bonos soberanos de Uruguay y/o de su ambiente operativo.

CONSIDERACIONES DETALLADAS SOBRE LAS CALIFICACIONES Moody’s asigna a RSA Uruguay la calificación global Baa2 para su fortaleza financiera, la cual es un nivel o escalón superior al de la calificación ajustada que surge de la Planilla Analítica de Fortaleza Financiera (presentada al final de éste reporte). El motivo de esta mejora es el apoyo implícito y explícito recibido por parte de su accionista, el grupo RSA Group Plc.

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Calificación de Fortaleza Financiera Los principales factores que están influenciando las calificaciones y la perspectiva son fundamentalmente los siguientes: POSICIONAMIENTO DE MERCADO, MARCA Y DISTRIBUCIÓN: Ba – ASEGURADORA PRIVADA LÍDER AUNQUE EN UN MERCADO MUY PEQUEÑO

RSA Uruguay es la aseguradora privada líder en el segmento de seguros generales en el muy reducido mercado asegurador Uruguayo. Presenta un 17.3% de market-share en base a su producción bruta –y de 0.4 veces en términos relativos-, excluyendo a la aseguradora de propiedad estatal Banco de Seguros del Estado –el cual es el mayor asegurador en dicho país al 31 de Diciembre de 2014-. Sin embargo, al calcular el market-share sobre la totalidad del mercado uruguayo el mismo ubica a RSA Uruguay en la tercera ubicación con el 6% de participación. Con respecto al grado de eficiencia en sus operaciones, esta compañía redujo su indicador de gastos –desde un 56.6% durante el ejercicio 2007 a un 52% al cierre del ejercicio 2014-. Considerando ambos factores, la fuerte presencia de esta aseguradora dentro del mercado Uruguayo, así como la particularmente baja dimensión de dicho mercado frente al más amplio contexto regional e internacional, la evaluación de este factor de análisis resulta en una indicación de Ba. RIESGO Y DIVERSIFICACIÓN DE PRODUCTOS: Baa – BAJO RIESGO DE SUS PRODUCTOS CONTRARRESTADO POR SU CONCENTRACIÓN EN EL RAMO DE SEGURO DE AUTOMOTORES

Esta compañía opera en varias líneas de seguros generales diferentes. Su diversificación por ramos es aún adecuada presentando las siguientes tres líneas principales: incendio y aliados (con el 10% de las primas netas de reaseguros al 31 de Diciembre de 2014), transporte con otro 8.3% y el ramo de automotores con un 61%. El ramo robo participa con un 5% del total de negocios y constituye el cuarto ramo en importancia. Las mencionadas líneas de negocios son consideradas como de cola corta o duración de sus reclamos, lo cual es un factor crediticio positivo, pero algunas de ellas podrían estar altamente correlacionadas en términos de precios y frecuencia y severidad siniestral, disminuyendo el beneficio real de la diversificación por ramos. Con relación a la diversificación geográfica de sus operaciones, al igual que el resto de sus competidores, todos sus ramos de negocios se comercializan únicamente en el país. Por lo tanto, se considera que el riesgo y la diversificación de negocios de RSA Uruguay como siendo adecuada y en línea con una indicación de Baa. CALIDAD DE LOS ACTIVOS: Baa – ADECUADA CALIDAD CREDITICIA PERO ALTA EXPOSICIÓN A UN SOLO EMISOR DE BONOS

El portafolio de inversiones de RSA Uruguay se halla fuertemente concentrado en bonos soberanos y letras del tesoro de Uruguay (en un 70% del total invertido al 31-12-2014 y presentando una calificación global en Baa2) y depósitos a plazo en moneda extranjera en entidades financieras locales. Una parte de la tenencia de depósitos bancarios es mantenida en moneda local en entidades calificadas en Baa2 en promedio. El uso del reaseguro por parte de esta aseguradora es modesto (ya que el indicador de créditos con reaseguradores se mantuvo en un 44% del total de su patrimonio neto al 31 de diciembre de 2014). Con respecto a otro tipo de activos aquí analizados, se menciona que RSA Uruguay no presenta una exposición importante a activos representativos de valor llave en su balance. De acuerdo con nuestra metodología de calificación global, este indicador es evaluado al nivel consolidado de su accionista principal. Royal & Sun Alliance Insurance Plc presentó un indicador de activos intangibles y de valor llave equivalente al 66% de su patrimonio neto. En vistas a la concentración de inversiones en bonos soberanos y de la importancia de éste factor analítico, el puntaje ajustado por Moody’s para este factor resulta significativamente relacionado con la calidad crediticia de su cartera de inversiones, y consecuentemente hemos reducido su evaluación hacia abajo al nivel de Baa desde su indicación en Aaa antes de considerar los ajustes.

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ADECUACIÓN DEL CAPITAL: Baa – SATISFACTORIA Y ESTABLE CAPITALIZACIÓN

Moody’s considera que la adecuación del capital antes de ajustes de esta aseguradora es relativamente fuerte. Se señala también que el superávit regulatorio local fue de 2.5 veces la exigencia al 31 de Diciembre de 2014 comparado con 2.2 veces al cierre del ejercicio anterior. Además del bajo apalancamiento, la compañía no necesitó de aportes de capital provenientes de su casa matriz en los últimos diez años. Sin embargo, y tomando en consideración su alta exposición al riesgo de inversiones –por su grado de concentración-, la inflación y los riesgos derivados del tipo de cambio, y su volátil rentabilidad, Moody’s considera que la capitalización ajustada de RSA Uruguay se encuentra mejor alineada con una evaluación para aseguradoras en Baa que para la evaluación Aa derivada del cálculo del indicador de apalancamiento técnico bruto. RENTABILIDAD: Baa – SOSTENIDOS Y DIVERSIFICADOS RESULTADOS HISTÓRICOS

RSA Uruguay ha mostrado una historia de rentabilidad adecuada en los últimos ejercicios que ha fluctuado en un rango del 1020% caracterizada por crecientes ingresos financieros o de inversiones y utilidades técnicas que mostraron un poco más de volatilidad. Con relación a la utilidad operativa de ésta aseguradora, su resultado técnico permanece sólido, con niveles del indicador combinado inferiores al 95% en promedio durante el período 2007-2012. Durante el ejercicio 2014, el indicador de siniestralidad total de la compañía disminuyó al 44% desde un 50% en el ejercicio anterior, el cual fue contrarrestado por la suba el en indicador de gastos y por ello el indicador combinado apenas se redujo al 97% desde un 98% un año atrás. Con relación a la composición de las utilidades, se tiene que la utilidad técnica del último ejercicio creció un 67% hasta los UYU50 millones y representó el 34% de la ganancia neta antes de impuestos, mejorando en alguna medida con respecto al 24% observado en el ejercicio anterior. Moody’s considera que la conducción de la compañía continúa focalizada en la obtención de utilidades técnicas –demostrado esto por su indicador combinado normalmente por debajo del 97% y que los resultados de las inversiones deberían sostenerse en el futuro. Al considerar la fortaleza de los resultados y su volatilidad en el contexto de su exposición a riesgo potenciales de inflación, inversiones y de suscripción o técnicos y de mercado, así como el débil ambiente operativo de Uruguay, evaluamos la rentabilidad de RSA Uruguay como adecuada, y en línea con aseguradoras en el nivel Baa más que con aseguradoras en nivel Aaa, derivado de los indicadores globales antes de ajustes. ADECUACIÓN DE RESERVAS: Baa – LA TENDENCIA CONTROLADA EN LOS RECLAMOS ES FAVORABLE AUNQUE HAYA AUMENTADO EN EL ULTIMO EJERCICIO

Moody’s considera que RSA Uruguay mantiene una adecuada posición de reservas de siniestros, lo cual se genera por una relativamente baja exposición a ramos de cola o larga maduración y a una tendencia controlada y muy bajo stock de juicios o acciones legales en contra. Sin embargo, creemos que la posición de reservas de esta aseguradora podría estar sujeta a riesgos de volatilidad e incertidumbre. FLEXIBILIDAD FINANCIERA: Baa – BAJO DESARROLLO DEL MERCADO DE CAPITALES URUGUAYO PODRÍA LIMITAR SU FLEXIBILIDAD FINANCIERA

Moody’s considera que la compañía se beneficia significativamente del apoyo, liquidez y los mayores recursos de capital de su accionista principal, mientras la compañía continúe siendo propiedad de RSA. En consecuencia, Moody’s opina que la compañía se beneficia de la flexibilidad financiera de RSA a través del acceso de la misma a capital y deuda en los mercados internacionales de capital. Sin embargo, consideramos que la flexibilidad financiera intrínseca de la compañía se ve limitada por su condición relativamente modesta de subsidiaria, y este factor se ve en última instancia limitado por la calificación de los bonos soberanos uruguayos, como variable que intenta reflejar el relativamente bajo nivel de desarrollo del mercado de capitales en el país. Creemos que la falta de desarrollo de los mercados de capitales de Uruguay podría llevar a una flexibilidad financiera limitada, lo que limitaría la capacidad de la compañía para emitir deuda y aumentar su capital por sí sola en caso de necesidades de capital.

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AMBIENTE OPERATIVO: Baa – ESTABLE MARCO INSTITUCIONAL, RELATIVIZADO POR EL BAJO GRADO DE PENETRACIÓN DEL MERCADO ASEGURADOR URUGUAYO DENTRO DE LA ECONOMÍA

Además de los fundamentos de negocios y financieros específicos de la compañía, Moody’s considera el ambiente operativo de Uruguay como el último factor a tener en cuenta a fin de arribar a la calificación final de la compañía. El nivel de calificación “Baa” para este factor, el cual lleva una ponderación del 20% en comparación con el resto de los factores, se basa en una calificación de “A” para el riesgo sistémico (reflejando la consideración del Grupo de Riesgos Soberanos de Moody’s sobre la fortaleza económica de Uruguay (media), su fortaleza institucional (alta +), y su susceptibilidad a riesgos de conflictos internos o externos (baja)) y un nivel de calificación de “B” en lo que respecta al desarrollo de la industria aseguradora en Uruguay (que refleja una baja penetración de esa industria en la economía del país y también una baja utilización per cápita del seguro, en comparación con otros países alrededor del mundo). En resumen, Moody’s entiende que el ambiente operativo ejerce un impacto apenas negativo en el perfil crediticio de la compañía. Otras Consideraciones PROPIEDAD Y APOYO:

Siendo una subsidiaria de Royal & Sun Alliance Insurance Plc, la calificación de RSA Uruguay se beneficia con un escalón o nivel de suba desde su nivel intrínseco debido al amplio apoyo que recibe desde su accionista bajo las siguientes formas: 1acuerdos de reaseguro de excesos de pérdida, 2- uso compartido de una marca comercial bien reconocida, 3- la experiencia de su accionista en ciertos ramos de seguros, 4- el control del accionista sobre sus operaciones y por 5- el anuncio público efectuado por el Grupo accionista definiendo a Latino América como un mercado estratégico. CALIFICACIONES DE FORTALEZA FINANCIERA EN MONEDA LOCAL EN LAS ESCALAS GLOBAL Y NACIONAL

Las Calificaciones Crediticias en Escala Nacional de Moody's (NSR, por sus siglas en inglés) son medidas relativas de la calidad crediticia entre emisiones y emisores de deuda dentro de un país determinado, lo que permite que los participantes del mercado hagan una mejor diferenciación entre riesgos relativos. Las NSR difieren de las calificaciones crediticias en la escala global en el sentido de que no son globalmente comparables contra el universo de entidades calificadas por Moody's, sino únicamente contra otras NSR asignadas a otras emisiones y emisores de deuda dentro del mismo país. Las NSR están identificadas por un modificador de país ".nn" que indica el país al que se refieren, como ".za" en el caso de Sudafrica. Para mayor información sobre el enfoque de Moody's respecto de las calificaciones crediticias en escala nacional, favor de consultar la Metodología de Calificación Crediticia de Moody's publicada en Junio de 2014 y titulada "Correspondencia de las Calificaciones Crediticias en Escala Nacional a las Calificaciones Crediticias en Escala Global de Moody's". La calificación de fortaleza financiera en la escala nacional Aaa.uy correspondiente a RSA Seguros (Uruguay) se basa en la aplicación de la tabla de conversión de Moody’s para una calificación global para obligaciones en moneda local de Baa2. La calificación en Aaa.uy es la única calificación disponible para el rango de calificación global Baa2. Fecha del dictamen: 29 de Abril de 2015.

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Planilla Analítica de Fortaleza Financiera Factores de Calificación

RSA Seguros (Uruguay) Planilla Analítica de Fortaleza Financiera

[1][2]

Aaa

Aa

A

Baa

Ba

B

Caa

Perfil de Negocios Posición de Mercado, Marca y Distribución (10%) Ratio de Participación Relativa de Mercado

Calificación

Calificación Ajustada

Baa

Ba

Ba

Ba

Baa

Baa

X

Gastos como % de Primas Netas Emitidas

50.3%

Riesgo y Diversificación de Productos (4%) Riesgo de Producto

X

Diversificación de Productos

X

Diversificación Geográfica

X

Perfil Financiero

A

Baa

Calidad de los Activos (4%)

Aa

Baa

Aa

Baa

Aa

Baa

Activos de Alto Riesgo % Patrimonio Neto Créditos con Reaseguradores % Patrimonio Neto

5.7% 34.0%

Activos Intangibles % Patrimonio Neto

66.0%

Adecuación del Capital (6%) Apalancamiento Técnico

2.6x

Rentabilidad (6%) Retorno sobre Capital (promedio 5 años) Ratio Sharpe del Retorno sobre Capital (promedio 5 años)

16.2% 425.2%

Adecuación de Reservas (4%)

Baa

Desarrollo de Reservas de Siniestros (promedio 5 años) Flexibilidad Financiera (6%)

Baa

Baa

Baa

Baa

A3

Baa3

Apalancamiento Financiero Ajustado [3] Apalancamiento Total [3] Cobertura de intereses financieros con ganancias (1año) [3] Cobertura de intereses financieros con flojo de fondos (1año) [3] Ambiente Operativo Perfil Agregado

(20%)

[1]. Información basada en estados financieros auditados bajo normas locales al cierre fiscal 31 de diciembre. [2] La calificación que surge de la presenta planilla analítica de fortaleza financiera es un componente importante de la calificación publicada de la compañía, reflejando la fortaleza intrínseca de la entidad antes que cualquier otro tipo de consideraciones (discutidas arriba) sean incorporadas en el análisis. [3] Información extraída en base IFRS de los estados financieros de Royal & Sun Alliance Insurance plc al 31 de Diciembre de 2013.

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