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FUNDAMENTOS DE CLASIFICACIÓN DE RIESGO

Fondo MIVIVIENDA S.A. Sesión de Comité N° 10/2016: 23 de marzo del 2016 Información financiera auditada al 31 de diciembre del 2015

Analista: Mariena Pizarro D. [email protected]

El Fondo MIVIVIENDA S.A. (en adelante, “el Fondo” o “FMV”) fue creado por el Gobierno Peruano con el objetivo de contribuir a reducir el déficit habitacional en el país, a partir de la canalización de recursos al sistema financiero para la adquisición, la construcción y/o la mejora de viviendas a clientes de los segmentos B, C y D de la población. La institución es una empresa estatal de derecho privado comprendida en el ámbito del Fondo Nacional de Financiamiento de la Actividad Empresarial del Estado – FONAFE, adscrita al Ministerio de Vivienda, Construcción y Saneamiento. A diciembre del 2015, el saldo de colocaciones canalizadas por las IFI representa 15.34% de los créditos hipotecarios otorgados por el sistema financiero nacional, siendo la única institución financiera de segundo piso especializada en el negocio hipotecario en el país.

Clasificaciones Vigentes Fortaleza Financiera Primer Programa de Bonos Corporativos Fondo Mivivienda S.A. Perspectivas FUNDAMENTACION Las categorías de clasificación de riesgos asignada al Fondo MIVIVIENDA S.A. se fundamentan en:  El importante respaldo patrimonial implícito de parte de su único accionista, el Estado Peruano, el cual actualmente cuenta con categoría de riesgo soberano para su deuda de largo plazo en moneda extranjera de A3/Estable otorgada por Moody’s, BBB+/Estable por Standard and Poor’s, y BBB+/Estables por Fitch Ratings.  La contribución del Fondo en la cobertura del déficit habitacional, principalmente, en los sectores socioeconómicos más bajos, siendo la única institución de segundo piso especializada en este rubro en el mercado peruano.  La gestión comercial y de riesgo aplicada por el Fondo, la cual permite una continua diversificación del riesgo a través de más IFI canalizadoras de recursos y del desarrollo de nuevos productos con condiciones específicas para los diferentes estratos sociales.  El saldo de colocaciones canalizadas por las IFI, con crecimiento paulatino, basado en la demanda por viviendas y en el déficit habitacional nacional.  La calidad crediticia de la cartera hipotecaria, gestionada en base a políticas de riesgo conservadoras por parte de las IFI, la cual es supervisada permanentemente y de manera prudencial por el Fondo.  El cumplimiento total de las obligaciones asumidas por las IFI por los fondos recibidos, con morosidad nula en el FMV, a pesar de cierto deterioro de la calidad crediticia de algunas entidades.

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A+ AAA Estables La diversa gama de fuentes de fondeo con que cuenta el FMV tanto actuales, como futuras posibilidades de emisión de valores y uso de líneas de instituciones financieras. La definición de estándares de Gobierno Corporativo, principalmente en lo referente a la conformación del Directorio y definición de funciones. La estructura financiera y operativa del Fondo, fomentando un manejo eficiente de recursos y la generación de utilidades netas sostenibles en el tiempo. Principales Indicadores financieros En miles de Soles de diciembre del 2015 Dic.2013 Dic.2014 Total Activos (incl.contingentes) 6,502,577 11,661,685 4,574,281 5,415,002 Colocac. Vigentes Brutas (Ctas x Cobrar Fideic.Cofide) Provisiones (55,013) (62,172) Inversiones 351,007 345,152 3,217,228 8,305,898 Pasivos exigibles (inc.Conting) Capital y reservas 3,220,875 3,241,603 Resultado Operac. Bruto Gastos de apoyo, depr.,amort. Prov. CxC Fideic. Cofide Resultado neto Cartera Pesada de las IFI/Cartera Total de las IFI Cartera Morosa del FMV Ratio de Capital Global Liquidez básica/Pasivos Posición cambiaria

Dic.2015 11,004,676 5,878,290 (63,922) 714,989 7,616,463 3,231,261

142,067 (42,439) (22,963) 68,488

160,119 (53,369) (27,885) 73,352

168,675 (51,532) (22,098) 92,041

3.63%

4.64%

3.97%

0.00% 60.34%

0.00% 45.60%

0.00% 87.47%

64.45 -0.15

2.95 0.04

3.92 0.03

Resul.Opc.Nto/Activos prod. 2.01% 1.39% 1.24% Resul.neto/Activos prod. 1.38% 0.96% 0.98% Gastos de apoyo/Act.prod. 0.86% 0.70% 0.55% Para efectos comparativos, las cifras han sido ajustadas a soles constante de diciembre del 2015, utilizando el IPM de cada periodo.

La categoría de clasificación de riesgo del FMV otorgada también ha tomado en cuenta:  Las limitaciones en cuanto a gestión operativa y administrativas, propias de una institución pública, que pueden afectar el desempeño estratégico en el futuro.  El menor dinamismo de la economía nacional, que se refleja en menor demanda de créditos, en medidas prudenciales de admisión de riesgos por parte de las IFI y en cierto deterioro de la calidad de la cartera que se canaliza a través de las IFI.  El nivel de cumplimiento del Plan Estratégico del Fondo, por debajo de lo proyectado, que ha determinado revisiones y adecuaciones.  La tendencia creciente en el precio de mercado de las viviendas, lo que implica que muchos proyectos excedan los límites de financiamiento definidos para productos del Fondo y que se genere un exceso de oferta inmobiliaria.  La elevada exposición al riesgo cambiario, debido a las obligaciones financieras contraídas en moneda extranjera, frente a las reducidas posibilidades de endeudamiento en soles, lo cual se acota con operaciones con instrumentos derivados de cobertura.  La rotación observada en los últimos periodos, tanto a nivel de funcionarios de primera línea, como en los de respaldo. El Fondo MIVIVIENDA es una de las más importantes entidades estatales proveedoras de recursos para el sistema financiero y el único banco de segundo piso especializado en el sector hipotecario, cumpliendo un rol fundamental en mejorar la calidad de vida de la población. Ello lo realiza a través del otorgamiento de líneas a las instituciones financieras para financiar la adquisición de viviendas propias o para mejorar las existentes, con productos diseñados y administrados por el Fondo, y en la promoción de proyectos inmobiliarios gestionados principalmente a través de fideicomisos. Por las características intrínsecas de los créditos hipotecarios, tanto en términos de plazos, como de las garantías que los respaldan, las colocaciones del Fondo tienen una importante participación dentro del total de créditos hipotecarios del sistema financiero, registrando mejores indicadores de calidad de cartera respecto a otros productos similares ofrecidos en el sistema financiero. Gracias a la gestión del Fondo, la morosidad de las IFI es nula, lo que está apoyado en políticas aplicadas para la restricción, la suspensión o el condicionamiento de las líneas otorgadas, o en algunos casos, la devolución de la cartera al Fondo.

INSTITUCIONES FINANCIERAS

La cartera de colocaciones del Fondo ha presentado un ligero deterioro en sus indicadores de calidad en los últimos años, debido al menor dinamismo de la economía nacional, que afecta el consumo privado y que ha generado un incremento en el stock de viviendas, lo que se ha reflejado en un mayor nivel de morosidad y en un menor ritmo de colocaciones de los créditos. La cartera de colocaciones del Fondo está concentrada en instituciones canalizadora de fondos (principalmente bancos) y por regiones geográficas (con mayor participación de las colocaciones en la ciudad de Lima). Para revertir estas concentraciones, el Fondo realiza gestiones activas para incorporar nuevas IFI canalizadoras, diversificando los productos ofrecidos hacia distintos nichos de mercado. El Fondo registra una adecuada situación de liquidez, a partir de los recursos obtenidos en la emisión de bonos en el mercado internacional y de deuda con instituciones locales y del exterior, los cuales se han incrementado en mayor medida que las colocaciones. Esto además implica una mayor exposición a riesgo cambiario, lo cual es mitigado con operaciones de instrumentos derivados de cobertura y con una gestión conservadora en cuanto a las inversiones de sus excedentes. La diversificación de las fuentes de fondeo permite gestionar eficientemente su potencial de apalancamiento, lo que se refleja en un ratio de endeudamiento contable de 1.41 veces y un ratio de capital global de 87.47%, a diciembre del 2015. Este último resalta su importante capacidad de crecimiento y el sólido respaldo con que cuenta por parte del Estado Peruano, lo cual se confirma a través del compromiso de capitalizar el íntegro de sus utilidades de libre disposición. PERSPECTIVAS Las perspectivas de la categoría de clasificación de riesgo otorgada al Fondo MiVivienda son estables en base a su adecuada situación financiera y operativa, a su enfoque como promotor de programas para la adquisición de viviendas, a su sólida posición en el mercado hipotecario local, al desempeño histórico de sus colocaciones y a la tendencia hacia la diversificación de sus operaciones. El Fondo enfrenta una importante exposición a riesgo cambiario, dado que su estructura de financiamiento no está siendo acompañada con el crecimiento de sus cuentas por cobrar por colocaciones, lo cual es menor que lo presupuestado y que lo registrado en periodos anteriores.

Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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1. Descripción de la Empresa. En 1998, el Gobierno Peruano creó el Fondo Hipotecario de Promoción de la Vivienda, mediante Ley Nº 26912, con el objetivo de contribuir a reducir el déficit habitacional en el Perú a partir de la canalización de recursos al sistema financiero privado para la adquisición, la construcción y/o la mejora de viviendas por parte de los sectores de la población tradicionalmente no atendida por la banca comercial. Mediante Ley N° 28579, de julio del 2005, el Fondo cambió su estructura societaria a Sociedad Anónima denominándose desde ese momento Fondo MIVIVIENDA S.A., ampliando su objeto social para dedicarse a la promoción y el financiamiento de la adquisición, el mejoramiento y la construcción de viviendas, especialmente las de interés social, a la realización de actividades relacionadas con el fomento del flujo de capitales hacia el mercado de financiamiento para vivienda, a la participación en el mercado primario y secundario de créditos hipotecarios, así como, a contribuir con el desarrollo del mercado de capitales. Desde junio del 2008, según Decreto Legislativo N° 1037, el FMV se encuentra autorizado para promover la oferta de financiamiento en inversiones para habilitación urbana, con el objetivo de incrementar la oferta de vivienda. Mediante otras diversas normas, se ha asignado al FMV la función de administrar el otorgamiento del Bono Familiar Habitacional (“BFH”) a la población de menores recursos, así como de administrar los recursos del Bono del Buen Pagador, aplicable a los beneficiarios que cumplen puntualmente con las cuotas correspondientes de los créditos Mivivienda, Adicionalmente, el FMV tiene el encargo de administrar el Fondo Ley N° 27677 constituido con recursos provenientes de la liquidación del FONAVI, que actualmente se encuentra en proceso de transferencia a la Comisión Ad Hoc creada en el marco de la Ley N° 29625 Ley de devolución de dinero del FONAVI a los trabajadores que contribuyeron al mismo. a. Propiedad El FMV es una empresa estatal de derecho privado comprendida en el ámbito del Fondo Nacional de Financiamiento de la Actividad Empresarial del Estado – FONAFE, adscrito al Ministerio de Vivienda, Construcción y Saneamiento. Accionista Fondo Nacional de Financiamiento de la Actividad Empresarial del Estado – FONAFE Total

INSTITUCIONES FINANCIERAS

Participación 100.00% 100.00%

El Fondo mantiene una estrecha relación con la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS) al encontrarse supervisado por esta entidad en sus actividades financieras, de acuerdo a lo dispuesto en su reglamento (Reglamento del Fondo MIVIVIENDA, aprobado por Resolución SBS Nº 980-2006), y con la Superintendencia del Mercado de Valores (SMV, antes CONASEV) en sus actividades en el mercado de valores. b. Estructura administrativa y rotación del personal Los miembros del Directorio del FMV son nombrados directamente por el FONAFE, y de acuerdo a la estructura de gobierno corporativo del Fondo, su Directorio está conformado hasta por 5 miembros que son elegidos por un periodo de 3 años, pudiendo ser reelegidos. No obstante, desde fines del 2013, el Directorio está conformado por 4 miembros (2 de ellos directores independientes). Directorio al 31 de diciembre del 2015 Presidente: Luis Ángel Piazzon Gallo Directores: Gina Scerpella Cevallos de Valcárcel Hernando Wilson Jara Facundo Carlos Alberto Herrera Perret

Del Directorio del FMV se derivan Comités que se reúnen periódicamente: (i) el Comité de Auditoría, en donde participan tres Directores, y cuyas funciones principales son vigilar que los procesos contables y de reportes financieros sean adecuados, la evaluación de las actividades realizadas por auditores internos y externos, y vigilar el adecuado funcionamiento del Sistema de Control Interno; (ii) el Comité de Riesgos, encargado de la supervisión de la Gestión Integral de Riesgos, la exposición al riesgo de la institución y los requerimientos de capital; (iii) el Comité de Gestión Activos y Pasivos, conformado por el Gerente General, el Gerente Comercial, el Gerente de Riesgos y el Gerente de Finanzas, y como invitado, el Presidente del Directorio, encargado de establecer las estrategias para la gestión de los activos y pasivos del Fondo; (iv) el Comité de Cumplimiento, encargado de vigilar el adecuado funcionamiento del Sistema de Prevención del Lavado de Activos y Financiamiento del Terrorismo del FMV; y, (v) el Comité de Ética, encargado de definir los estándares éticos a ser aplicados en el Fondo y verificar su cumplimiento. En los últimos años, la institución viene trabajando constantemente en fortalecer sus políticas de Buen Gobierno Corporativo, aunque estas se ven afectadas con los niveles de rotación de los miembros del Directorio y los funcionarios de primera línea. En los últimos dos años, se ha observado mayor rotación en la Gerencia Comercial y en la Gerencia de Riesgos, lo que Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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ha implicado que los cargos sean cubiertos interinamente por funcionarios de la misma área por tiempos prolongados, afectando la eficiencia en el cumplimiento de metas y funciones. Actualmente, ambas gerencias han sido cubiertas por funcionarios titulares. El cambio reciente de mayor relevancia ha sido la renuncia del Sr. Gerardo Freiberg Puente al cargo de Gerente General, quien desempeñará sus funciones hasta el 1ro de abril del presente año. A partir de dicha fecha, será reemplazado interinamente por el Sr. Eduardo Mendoza Arana, quien mantiene sus funciones como Gerente de Operaciones. Plana Gerencial Cargo Gerente General: Gerente de Administración: Gerente Legal: Gerente Comercial: Gerente de Finanzas: Gerencia de Operaciones: Gerente de Proyectos Inmobiliarios y Sociales: Gerente de Riesgos: Jefe Órgano de Control Institucional (e): Jefe Of. Tecnología de Información: Jefe Of. Planeamiento, Prospectiva y Des.Organ.:

Nombre Gerardo Freiberg Puente 1/ Cecilia Sobrino Ampuero Mauricio Gustin De Olarte Jaime Zapata Alvites Guicela Melgarejo Fernández Eduardo Mendoza Arana

Inicio Feb.12 Jun.13 Ago.12 Mar.16 Feb.13 Dic.10

Rodolfo Santa María Razzeto

Jun.12

Laura Johanson Alvites

Nov.15

Fernando Escajadillo León

Jun.15

Carlos Osorio Delgado

Set.07

Rosa Flores de Higa

Mar.13

1/ Hasta el 1° de Abril del 2016.

2. Negocios El FMV se orienta prioritariamente a desarrollar programas para el financiamiento de viviendas de interés social a fin de cubrir la demanda insatisfecha de viviendas, principalmente, en los segmentos de niveles socioeconómicos B, C y D de la población, operando como banca de segundo piso en el otorgamiento de líneas de fondeo para crédito hipotecario a entidades del sector financiero. También administra los subsidios del Bono Habitacional Familiar del Programa Techo Propio, otorgados a la población de menos recursos con recursos del Estado transferidos a través del Ministerio de Vivienda, Construcción y Saneamiento. El FMV brinda apoyo a la generación de oferta inmobiliaria mediante la promoción y adjudicación, a través de concursos de terrenos de propiedad del Estado, destinados al desarrollo de proyectos inmobiliarios que son administrados por el Fondo principalmente a través de fideicomisos de propósito específico. Entre los atributos y beneficios adicionales que otorga el FMV están: (i) el Bono del Buen Pagador (“BBP”), es una ayuda económica escalonada con recursos provenientes del Estado canalizados por el FMV, que se otorga al beneficiario INSTITUCIONES FINANCIERAS

final como complemento y/o incremento de la cuota inicial, siempre que el valor de la vivienda a adquirir será de hasta 50 UIT; (ii) el PBP, bajo sus dos modalidades, como descuento mensual a su cuota siempre que pague con un atraso no mayor a 30 días, y como complemento de la cuota inicial; en ambos casos, el FMV destina los recursos para este beneficio; y (iii) el Bono MiVivienda Sostenible (BMS), que permite financiar hasta 4% del valor del crédito, y se otorga a los beneficiarios que adquieran una vivienda “sostenible” con un crédito MiVivienda, la cual cuenta con ciertas características para ser denominada “ecoamigable”, relacionadas con manejo ambiental, ahorro de energía y en el consumo de agua. Desde el inicio de sus operaciones hasta diciembre del 2015, el Fondo ha desembolsado 107 mil créditos en sus diferentes modalidades, involucrando un desembolso total de S/ 9,141.3 millones, con un saldo de cuentas por cobrar a instituciones financieras de S/ 5,878.3 millones. Al igual que la concentración de las colocaciones en el sistema financiero nacional, las colocaciones canalizadas por los bancos representan 85.3% del saldo de créditos por cobrar del FMV, donde los cuatro principales bancos representan 79.4% de las exposición total de bancos. Asimismo, se observa una importante concentración en Lima y Callao, en donde se coloca alrededor de 62% del monto de créditos financiados con recursos del FMV. S/. Miles * Bancos Financieras CMAC CRAC EDPYMES COOPAC EAH TOTAL

Estructura de la Cartera por IFI Dic.20112 Dic.2013 Dic.2014 2,928.6 87.1% 3,959.4 86.6% 4,665.3 86.2% 83.9 2.5% 77.5 1.7% 73.5 1.4% 124.6 3.7% 152.5 3.3% 230.9 4.3% 82.8 2.5% 176.4 3.9% 200.2 3.7% 70.7 2.1% 93.0 2.0% 142.5 2.6% 34.1 1.0% 62.1 1.4% 99.2 1.8% 38.3 1.1% 53.4 1.2% 3.3 0.1% 3,362.9 100.0% 4,574.3 100.0% 5,415.0 100.0%

Dic.2015 5,011.2 85.3% 129.2 2.2% 335.6 5.7% 143.6 2.4% 125.3 2.1% 130.5 2.2% 2.9 0.0% 5,878.3 100.0%

*A valores constantes de diciembre del 2015.

a. Productos Dentro del Programa MIVIVIENDA, el Fondo ha ofrecido diversos productos que se han adecuado a las características de los segmentos socioeconómicos atendidos y a las condiciones del mercado financiero. Los productos ofrecidos actualmente por el Fondo son:  El Nuevo Crédito MIVIVIENDA, vigente desde junio del 2009 a la actualidad, destinado a financiar vivienda única y cuenta con los beneficios del Bono del Buen Pagador – BBP, el Premio al Buen Pagador - PBP y de Cobertura de Riesgo Crediticio - CRC en caso de default. Este crédito reemplazó a otros créditos que FMV ofrecía, que hoy se encuentran suspendidos: el crédito MiVivienda Tradicional, el Crédito MiVivienda Estandarizado y el Proyecto MIHOGAR. Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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para fines de vivienda o vivienda-comercio. Monto de la vivienda: Plazo: Cuota inicial: PBP BBP

CRC:



Cuota inicial mínima:

Hasta S/ 100,000 Hasta 12 años CRC hasta por 1/3 del saldo insoluto. 15% del valor de la vivienda

El producto MiCasa Más lanzado al mercado a fines del 2013, para aquellos que cuenten con vivienda propia y la pongan en venta para adquirir una nueva vivienda, o para la construcción de viviendas en terreno propio, así como a los clientes que deseen acceder a mayor financiamiento, hasta un máximo de S/ 270 mil. No cuenta con el beneficio del PBP, sin embargo, si se financia una vivienda cuyo valor es menor o igual a 50 UIT podría beneficiarse con el BBP. El atributo principal es que permite el desplazamiento de hasta 9 cuotas a lo largo del crédito y como máximo, 5 cuotas consecutivas. Monto de crédito: Plazo: Cuota inicial mínima: CRC:



Monto de crédito: Plazo: Cuota inicial: CRC



El producto MiConstrucción, disponible desde 2012 con el objetivo de reducir el déficit cualitativo y cuantitativo de vivienda. Este crédito brinda a los dueños de un inmueble, la oportunidad de construir o mejorar su vivienda, o adquisición de vivienda nueva. Estos créditos cuentan con el beneficio del Bono del Buen Pagador. Monto de crédito: Plazo: CRC:



Entre 14 UIT y 70 UIT Entre 10 y 20 años Entre 10% y 30% del precio de la vivienda  S/ 5,000 para valor de vivienda mayores a 50 UIT y hasta 70 UIT.  S/ 17,000 para valor de vivienda entre 14 UIT y 17 UIT.  S/ 16,000 para valor de vivienda mayores a 17 UIT y hasta 20 UIT.  S/ 14,000 para valor de vivienda mayores a 20 UIT y hasta 35 UIT.  S/12,500 para valor de vivienda mayores a 35 UIT y hasta 50 UIT. CRC hasta por 1/3 del saldo insoluto.

Entre S/ 45 mil y S/ 270 mil Entre 10 y 20 años 20% del precio de la vivienda CRC hasta por 1/3 del saldo insoluto

El producto MiTerreno, fue aprobado en abril del 2014, y está dirigido a familias que deseen adquirir terrenos

INSTITUCIONES FINANCIERAS

El producto MiAlquiler Compra, creado en el marco del D.L. 1177 de julio del 2015, que establece el régimen de promoción del arrendamiento para brindar seguridad jurídica al arrendamiento de inmuebles destinados a vivienda. El crédito está dirigido a los constructores, promotores y desarrolladores inmobiliarios propietarios de un bien terminado, el cual deberá estar inscrito en el Registro Administrativo de Arrendamiento para Vivienda (RAV) mediante el Formulario Único de Arrendamiento con Opción de Compra (FUAO). Monto de crédito: Plazo: CRC:

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Hasta S/ 50 mil Hasta 8 años Mínimo 30% del valor del terreno a adquirir CRC hasta por 1/2 del saldo insoluto

Hasta 65% del valor de la vivienda, como máximo S/ 270 mil. Mínimo 2 años hasta 5 años CRC, en caso se den por vencidas todas las cuotas del préstamo, hasta 1/3 del saldo insoluto.

MiProyecto que brinda financiamiento a constructores o promotores de viviendas a través de las IFI, a fin de impulsar la construcción de viviendas y dinamizar el mercado hipotecario. Este producto financia hasta 50% del valor comercial del terreno y hasta 30% del presupuesto de obra de ejecución del proyecto, condicionado a que al menos 70% de las viviendas que lo compongan se enmarquen dentro de los programas en los que participa el FMV.

Además de los productos del Programa MIVIVIENDA, el Fondo administra los recursos del Bono Familiar Habitacional – BFH del Programa Techo Propio, el cual está dirigido a grupos familiares pertenecientes a los niveles socioeconómicos C bajo – medio y D. Este Programa se otorga bajo cuatro modalidades: Adquisición de Vivienda Nueva (“AVN”), Construcción en Sitio Propio (“CSP”), Mejoramiento de Vivienda (“MV”), y Construcción en Sitio Propio – Postulación Colectiva (“CSPC”). En todos los casos el financiamiento bajo este programa tiene tres componentes: (i) un subsidio canalizado por el FMV con recursos provenientes del Estado denominado “Bono Familiar Habitacional”; (ii) el ahorro familiar; y de ser necesario; y, (iii) el Financiamiento Complementario Techo Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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Propio (“FCTP”) otorgado por las IFI con recursos del FMV, a un plazo máximo de 15 años. El valor máximo de la vivienda a financiar es de 20 UIT. Nro de Créditos otorgados y monto desembolsado Nro de Créditos

S/.MM

15 000

1 500

12 500

1 250

10 000

1 000

7 500

750

5 000

500

2 500

250

0

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

0

Mivivienda Tradicional

FCTP

Nuevo Crédito Mivivienda

MiConstrucción

Otros Productos

Monto desembolsado

b. Fideicomisos Administrados El FMV administra o cumple el rol de Fiduciario en diversos fideicomisos con el fin de asegurar que los recursos sean destinados efectivamente a la generación de oferta inmobiliaria y al financiamiento de la adquisición de viviendas. El Fondo administra los siguientes fideicomisos: (i) Fideicomiso para la canalización de recursos del FMV a las IFI; (ii) Fideicomiso del Servicio de CRC y PBP dólares americanos; y, (iii) Fideicomiso del Servicio de CRC y PBP Soles. Asimismo, el Fondo actúa como Fiduciario en el proyecto inmobiliario Las Garzas. 3. Entorno macroeconómico y el sector financiero peruano El sistema financiero peruano regulado por la SBS, es supervisado por la SMV y por el BCR en sus respectivas competencias. Actualmente, está conformado por 66 instituciones financieras: 17 Bancos, 12 Empresas Financieras, 12 Cajas Municipales de Ahorro y Crédito (“CMAC”), 8 Cajas Rurales de Ahorro y Crédito (“CRAC”), y 12 Entidades de Desarrollo de la Pequeña y Micro Empresa (“EDPYMES”). Además, existen entidades financieras reguladas con objetos de negocio específicos, entre las que se encuentran 2 empresas de Arrendamiento Financiero, 1 empresa de Factoring y 2 Empresas Administradoras Hipotecarias, y un número importante entidades de crédito no supervisadas por la SBS, como son diferentes ONG y Cooperativas de Ahorro y Crédito. La cantidad de entidades financieras operando en el mercado peruano se ha modificado parcialmente en los últimos años, ya sea por el ingreso de nuevos actores para atender nichos específicos de mercado, o por diversas fusiones y/o absorciones realizadas, principalmente en el sector de microfinanzas.

INSTITUCIONES FINANCIERAS

El sistema financiero peruano muestra un alto grado de concentración, en donde la banca representa 91.61% del total de activos del sistema financiero a diciembre del 2015, 91.30% de los depósitos del público, siendo estas operaciones respaldados por 87.25% del patrimonio conjunto del sistema. Dic.2015 Bancos Financieras CMAC CRAC EDPYME TOTAL

Activos 358,820 11,127 18,993 639 2,117 391,695

Cart.Bruta 226,589 9,278 14,695 463 1,825 252,850

Vigentes 218,437 8,628 13,557 412 1,736 242,770

CAR* 8,151 651 1,138 51 89 10,080

Provisiones Depósitos Patrimonio 9,584 210,767 34,695 801 4,998 1,898 1,206 14,603 2,604 47 489 97 118 0 472 11,756 230,857 39,768 91.30% En millones de S/. *Cartera de Alto Riesgo: Vencida + Refinanciada + Reestructurada.

A ello se debe agregar, a su vez, que en la banca comercial se presenta un alto grado de concentración entre las cuatro principales instituciones (Banco de Crédito, BBVA Continental, Scotiabank e Interbank), las que representan 83.72% de los activos totales y 82.91% de la cartera de créditos directos del sistema bancario. Esta importante concentración determina que estas entidades lideren y definan el desempeño general del sistema, ya sea en términos de composición, calidad de cartera, crecimiento y de la situación financiera en general. La cartera de créditos muestra un claro enfoque hacia la atención de créditos a actividades no minoristas y de banca personal, liderado por estos 4 bancos múltiples, con completa cobertura geográfica a nivel nacional, amplia gama de canales de atención y productos diseñados para las necesidades de una diversificada base de clientes. La cartera de créditos a pequeñas y microempresas muestra mayor nivel de diversificación, en razón de la participación de entidades especializadas en estos segmentos que compiten por la misma base de clientes. Sistema Financiero - Cartera de Colocaciones Directas 300

(en miles de millones de soles constantes)

250 200 150 100 50 0

Dic. 2011 Dic.2012 Dic.2013 Act.Empres.No Minorista Act.Empres. Minorista

Dic.2014 Consumo

Dic.2015 Hipotecarios

En los últimos periodos, el sistema financiero peruano ha mostrado menor crecimiento en línea con la desaceleración registrada en el ritmo de crecimiento de la economía (+11.63% de créditos directos respecto al cierre del 2014, dado su efecto expansivo de entre 2 y 3 veces del crecimiento del PBI global), así como por la coyuntura financiera nacional e internacional que ha sido determinado por la devaluación del sol, la disminución del precio de los commodities, el incremento en las tasas de interés y una Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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nueva estructura de liquidez fomentada por el BCR buscando una mayor solarización del sistema (hoy en 69% del saldo de colocaciones está denominado en soles). Ello se ha visto reflejado en un ligero deterioro paulatino de la calidad de la cartera crediticia, principalmente en las entidades de menor tamaño y en las que operan en mercados urbanos sobreexplotados y limitados por la situación de agresiva competencia, la sobreoferta de créditos y el sobreendeudamiento de los clientes. Al cierre del 2015, el ratio de morosidad global del sistema financiero nacional fue de 3.99% (3.60% en la banca y 3.49% en promedio para los 4 principales bancos, y 7.34% para los demás subgrupos de instituciones), con tendencia ligeramente creciente respecto a periodos anteriores, afectado por el mayor incremento relativo de la morosidad de las entidades que operan en microfinanzas, con ciertos casos puntuales con fuerte deterioro, situaciones que por su tamaño no implican un riesgo sistémico. Sistema Financiero - Morosidad Global 16.00% 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00%

Dic.2010

Bancos

Dic.2011

Dic.2012

Financieras

Dic.2013

CMAC

Dic.2014

CRAC

Dic.2015

EDPYMES

La tendencia de deterioro en la calidad de la cartera y el continuo incremento de la morosidad global para el mediano plazo, ha obligado a las instituciones financieras a adoptar posiciones más conservadoras respecto a los criterios y procedimientos para la admisión de riesgo, el reenfoque hacia algunos nichos de mercado, la supervisión y los esfuerzos en recuperaciones de cartera de alto riesgo, así como el fortalecimiento de la cobertura de provisiones. Ello además ha sido respaldado por diversos mecanismos de supervisión adoptados por el ente regulador, que busca fortalecer la situación financiera del sistema, acelerando las gestiones para la recuperación de entidades con mayor riesgo. El sistema financiero nacional muestra una clara tendencia hacia la desdolarización de créditos y la captación de depósitos en moneda nacional, habiendo alcanzado cómodamente los requerimientos de liquidez impulsados por la reglamentación vigente, lo cual determina cómodos niveles operativos y la adecuación paulatina a los objetivos de calces en términos de plazos y de monedas. Esto último sumado a la competencia en colocaciones de créditos, ha traído como consecuencia cierta contracción en los márgenes financieros.

INSTITUCIONES FINANCIERAS

A pesar de ello, el sistema financiero peruano ha demostrado su capacidad de generación de recursos y de gestión de eficiencia operativa, permitiéndole cubrir su carga operativa y los requerimientos de provisiones por riesgo de incobrabilidad, obteniendo una rentabilidad promedio sobre el patrimonio total del periodo de 19.24% en el ejercicio 2015, y que en promedio se ha mantenido por encima de 18% en los últimos cinco ejercicios. El sistema financiero peruano presenta perspectivas positivas en cuanto a sus operaciones futuras, con proyecciones de crecimiento de sus colocaciones en niveles promedio superior a 12%, con solidez patrimonial fortalecida por las medidas adoptadas por la SBS alineándose a ciertos estándares de Basilea III (denotado por un ratio de capital global promedio de 14.4%), y con una rentabilidad promedio esperada que lo ubican como una de las industrias más rentables a nivel nacional. Se están adoptando medidas para incrementar el número de clientes, lograr mayor ritmo de bancarización e inclusión financiera, y ampliar la base de canales de atención, a pesar de lo cual el país aún muestra indicadores de penetración bancaria por debajo de lo registrado por economías similares de América Latina. El menor dinamismo económico nacional que se observará en los próximos años puede implicar un menor ritmo de crecimiento de las operaciones del sistema financiero, que pueden afectar el desempeño de los sectores más vulnerables, principalmente microfinanzas y banca de consumo, dadas las características propias de calidad de cartera que presentan dichos segmentos, lo que debería llevar a la integración adicional de operaciones similares para lograr mayor eficiencia en gestión operativa y economías de escala. 4. Situación Financiera Si bien a partir del ejercicio 2005 el Consejo Normativo de Contabilidad eliminó el ajuste en los EE.FF. por efecto de la inflación, para efectos comparativos, todas las cifras han sido ajustadas a valores constantes de diciembre del 2015. Periodo IPM Factor de Ajuste

Dic.2011 Dic.2012 Dic.2013 Dic.2014 Dic.2015 209.4606 208.2217 211.4574 214.5729 220.1306 1.0509 1.0572 1.0410 1.0259 1.0000

  a. Calidad de Activos El principal objetivo del FMV es consolidarse como un banco de segundo piso, otorgando líneas de crédito a las instituciones financieras intermediarias (“IFI”) para el financiamiento de créditos vinculados a viviendas, en base a los productos diseñados por el Fondo, y son las IFI las que asumen la totalidad o la mayor parte del riesgo crediticio. El Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

7

financiamiento proviene de recursos del Fondo y son canalizadas a través de COFIDE en el marco del Convenio de Fideicomiso de Cuentas por Cobrar. Las cuentas por cobrar relacionadas a este fideicomiso representan el principal activo del Fondo, con un saldo de cartera de colocaciones brutas de S/ 5,878.29 millones a diciembre del 2015 (72.94% del total de activos). MM S/.

Monto y número de crédtios desembolsos anualmente

Miles

1,500.0 1,000.0 500.0 0.0

2007

2008

2009

2010

2011

Monto Desembolsado

2012

2013

2014

2015

14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0

Nro de Créditos otorgados

El saldo de cartera ha mostrado un desempeño positivo, con un crecimiento promedio de 22.91% en los últimos cuatro años, aunque desde el ejercicio 2014 se observa un menor ritmo de crecimiento, acentuado en el ejercicio 2015 (+8.56% respecto al cierre del 2014), afectado por factores internos y externos a la institución. Entre los factores externos, se tiene el menor ritmo de crecimiento económico que afecta el consumo privado y la adquisición de viviendas, y que también afecta la calidad crediticia de los clientes, lo cual a su vez ha determinado la aplicación de medidas más restrictivas por parte de las instituciones financieras. Entre los factores internos se tiene el retraso en el lanzamiento de nuevos productos y en la adecuación de los aplicativos informáticos necesarios, y también, los diferentes cambios organizacionales por los que ha atravesado el Fondo.

Cartera Total por producto (millones de S/) Dic.2012 2,536.19 138.02 6.08 682.65 3,362.94

Nuevo Cdto.Mivivienda Cdto.Compl.Techo Propio Otros productos vigentes Prod. Suspendidos Total

Dic.2013 3,768.98 144.34 33.10 627.87 4,574.28

Dic.2014 4,664.25 136.45 59.01 555.29 5,415.00

Dic.2015 5,181.33 124.63 71.64 500.69 5,878.29

Cifras ajustadas a valores de diciembre del 2015.

El principal producto del Fondo es el Nuevo Crédito Mivivienda, que representa 88.14% del saldo de colocaciones a diciembre del 2015, y que al estar colocado en Soles, ha permitido disminuir la exposición cambiaria pasiva del Fondo (94.1% del saldo está denominada en moneda nacional). El crecimiento de la cartera ha sido menor que lo presupuestado para el periodo, por lo que el Fondo registró mayor disponibilidad de recursos, ya sea en su cartera de inversiones, como en cuanto a fondos disponibles (representaron en conjunto 21.30% de los activos totales). El menor crecimiento de las colocaciones ha estado acompañado con un ligero deterioro de la calidad crediticia de los beneficiarios, que también se ha visto afectado con el cambio de registro de calidad crediticia de la cartera de CRAC Señor de Luren en liquidación y de la Caja Metropolitana de Lima, pasando de riesgo IFI a riesgo subprestatario o beneficiario final. El ratio de cartera atrasada aumentó a 2.58% sobre la cartera total al cierre del 2015, desde 1.74% que se registró al cierre del 2014 y 1.25% al cierre del 2013. Esta tendencia sigue el desempeño general del sistema financiero en su conjunto, aunque se ubica entre los niveles más bajos por las características propias de los créditos hipotecarios.

Riesgo de la Cartera de Colocaciones MIVIVIENDA de las IFI Sistema Bancario Dic.2013

Dic.2014

Dic.2015

Dic.2013

Dic.2014

Dic.2015

Cart. Vencida+Ref.+Reestr. /Colocaciones Brutas

1.25%

1.74%

2.58%

3.06%

3.49%

3.60%

Cart. Vencida+Ref.+Reestr./Colocac.+Conting.

1.25%

1.74%

2.58%

0.90%

1.00%

1.06%

Cart. Vencida+Ref.+Reest.-Prov./Colocac.+Conting.

0.05%

0.59%

1.49%

-0.48%

-0.27%

-0.32%

Cartera Deteriorada / Colocac. + Conting

3.63%

4.64%

5.61%

1.57%

1.72%

1.93%

Generación total / Provisiones

-508.68%

-478.26%

-642.33%

-295.29%

-294.39%

-300.39%

Provisiones del Fondo/Cart. Vencida

96.21%

65.98%

42.15%

188.06%

165.00%

166.57%

Provisiones del Fondo/Carteta Deteriorada

109.91%

33.15%

24.74%

19.37%

125.84%

110.29%

Cart. Vencida + Ref. - Prov. del Fondo/Patrimonio

0.07%

0.97%

2.63%

-6.45%

-3.80%

-4.13%

Cartera Deteriorada-Provisiones del Fondo/Patrimonio

3.41%

5.71%

7.96%

-5.52%

-2.50%

-2.49%

94.95%

93.91%

92.55%

94.45%

94.27%

93.83%

Estructura de la Cartera Normal CPP

1.42%

1.45%

1.84%

2.35%

2.04%

2.32%

Cartera Pesada

3.63%

4.64%

5.61%

3.20%

3.69%

3.85%

INSTITUCIONES FINANCIERAS

Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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La cartera pesada, conformada por clientes finales calificados en Deficiente, Dudoso y Pérdida, se deterioró respecto a periodos anteriores, pasando de 4.64% al cierre del 2014 a 5.61% al cierre del 2015. S/. miles 300,000

Evolución Cartera Deteriorada de las IFI 6.0%

250,000

5.0%

200,000

4.0%

150,000

3.0%

100,000

2.0%

50,000

1.0%

0

b. Solvencia Inicialmente, la fuente de financiamiento de las operaciones del FMV fue el aporte de capital recibido del FONAFE, a lo que se sumó la capitalización del íntegro de los resultados obtenidos. A partir del ejercicio 2012, en línea con la tendencia de crecimiento de las colocaciones, se puso en marcha un plan de sostenibilidad financiera enfocada en la diversificación de sus fuentes de fondeo, ya sean proveniente de deuda bancaria local, o por la emisión de valores en el mercado internacional, que permita garantizar la disponibilidad de recursos en el corto plazo y aprovechar eficientemente su capacidad de apalancamiento. A diciembre del 2015, los pasivos totales de la institución ascendieron a S/ 4,717.22 millones, de los cuales 76.22% corresponde la emisión de bonos corporativos, y 10.56% corresponden a deuda con instituciones bancarias. El saldo adeudado por emisiones de bonos corresponde a: (i) los bonos internacionales “senior notes” emitidos en dólares bajo la Regla 144A, colocados en dos tramos bajo la par: el primero en enero del 2013 por US$ 500 millones, con plazo de vencimiento de 10 años, y el segundo en marzo del 2014 por US$ 300 millones, con plazo de vencimiento de 5 años (cuenta con clasificación de riesgo internacional BBB+); y (ii) los bonos internacionales emitidos en mayo del 2014 en francos suizos por un monto nominal de CHF 250 millones, colocados bajo la par a un plazo de vencimiento de 4 años (cuenta con clasificación de riesgo internacional BBB+). El Fondo cuenta con la autorización para la emisión de un programa de bonos corporativos en el mercado peruano, hasta por S/ 1,000 millones, o su equivalente en moneda extranjera, que serían utilizados para cubrir las nuevas colocaciones y disminuir la exposición a riesgo cambiario. En cuanto al fondeo de instituciones financieras, a diciembre del 2015 se registra: (i) el saldo adeudado al Banco de la Nación, por S/ 350 millones; y (ii) el préstamo con la Asociación Francesa de Desarrollo – AFD, por S/. 148.27 millones, correspondiente a una línea de crédito hasta por 120 millones de euros.

Dic.2011

Dic.2012

Dic.2013

Cartera Deteriorada Provisiones

Dic.2014

Dic.2015

0.0%

Cartera Vencida C.Deteriorada / C.Bruta

El Fondo es el encargado de evaluar el riesgo crediticio de las IFI, a través del análisis de su cartera de créditos, de sus políticas y de sus procedimientos de gestión de riesgo y de sus aspectos financieros, a partir de lo cual aprueba el otorgamiento de las líneas de crédito, en monto y condiciones determinadas. El seguimiento permanente a las IFI ha permitido que se dé un cumplimiento oportuno de los cronogramas de pago de las líneas y que la morosidad de la cartera del Fondo sea nula, y ha permitido tomar acciones rápidas en las instituciones que hayan enfrentado un riesgo superior al esperado. Esto último ha implicado restricción, suspensión o condicionamiento de líneas, o en algunos casos, la devolución de cartera al Fondo. La constitución de provisiones para cobertura por riesgo de incobrabilidad se realiza de acuerdo a la clasificación de riesgo de cada IFI a las que se les ha otorgado líneas de crédito (por los dos tercios no cubiertos por la CRC) y de acuerdo a la clasificación del deudor (por el tercio cubierto por el CRC). Ello determina que el nivel de requerimiento de provisiones sea bastante bajo, y con cierta estabilidad desde el 2014, periodo en que se revisó la metodología de aplicación de provisiones.

Indicadores de Adecuación de Capital, Riesgo de Iliquidez y Posición Cambiaria Sistema Bancario Dic.2013

Dic.2014

Dic.2015

Dic.2013

Dic.2014

Dic.2015

Adecuación de Capital T olerancia a Pérdidas Endeudamiento Económico Ratio de Capital Global

50.42%

28.71%

30.61%

11.18%

11.67%

11.16%

0.98

2.48

2.27

7.95

7.57

7.96

60.34%

45.60%

87.47%

13.69%

14.13%

14.17%

Riesgo de Iliquidez y Cambiario Liquidez básica sobre pasivos Liquidez corto plazo sobre pasivos Posición descubierta en US$ / Patrim. Económ.

INSTITUCIONES FINANCIERAS

64.45

2.95

3.92

247.35

0.25

1.86

-0.15

0.04

0.03

Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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El nivel de endeudamiento actual y la estructura de colocaciones del Fondo permiten mejor aprovechamiento de su endeudamiento potencial, lo que se plasma en un ratio de capital global con tendencia decreciente. Al cierre del 2015, el ratio de capital global del FMV fue de 87.47%, que se ha recuperado respecto al 2014 (45.60%) producto de la reclasificación de los activos ponderados por riesgo de crédito (vinculado principalmente a la cartera de créditos que ponderan por riesgo de cada institución financiera). El patrimonio contable del Fondo ascendió a S/ 3,342.16 millones a diciembre del 2015, 3.53% superior al del cierre del 2014 (a valores corrientes, +0.91% a valores constantes). c. Liquidez Los niveles de liquidez del FMV son algo más holgados desde el ejercicio 2014, al contar con fondos provenientes de las emisiones de valores y de la adquisición de deuda financiera, a lo que se agrega el menor ritmo de desembolsos registrados. A diciembre del 2015, los fondos mantenidos en caja, en depósitos bancarios y en el portafolio de inversiones representaron 21.30% de los activos totales, frente a niveles menores a 12% hasta el ejercicio 2013. El portafolio de inversiones estuvo conformado principalmente por bonos soberanos, bonos globales peruanos y bonos corporativos de primera categoría de riesgo. De estos, 96.7% son considerados como inversiones disponibles para la venta, en base a la estrategia de liquidez y fondeo del FMV. Dado que los recursos obtenidos en el exterior están denominados en moneda extranjera, el Fondo aplica diversas estrategias para minimizar la exposición a riesgo cambiario, ya sea con instrumentos derivados de cobertura, con límites de “stop loss” y con la gestión de las inversiones por moneda.

En cuanto a la estructura de plazos, con las medidas adoptadas para diversificar sus fuentes de fondeo también se ha ampliado el plazo de sus obligaciones, permitiendo mejor calce respecto al plazo de la cartera de colocaciones. d. Rentabilidad y Eficiencia Los ingresos obtenidos por el FMV provienen principalmente de los intereses de la cartera de colocaciones financiada con recursos del Fondo, aunque en el ejercicio 2015 ha cobrado mayor importancia la generación de ingresos de la cartera de inversiones y fondos disponibles, dado el importante saldo que estos registran. Durante el ejercicio 2015, se han registrado ingresos por intereses por S/ 366.26 millones, las que muestran un incremento de 13.07% respecto a los registrados en el ejercicio 2014, cuando ascendieron a S/ 323.93 millones (a valores constantes). De ellos, 90.95% corresponden a ingresos por las cuentas por cobrar, principalmente por el Fideicomiso de cartera de créditos, y el resto proviene del rendimiento de los fondos disponibles e inversiones. Dada la posición cambiaria del Fondo, se ha registrado una pérdida cambiaria de S/ 255.50 millones, que ha sido parcialmente cubierta con la posición en instrumentos derivados de cobertura (87.46% de cobertura), con lo cual se acota la exposición a riesgo cambiario. Los gastos financieros siguen una tendencia creciente en línea con el mayor endeudamiento, pero al haber estado colocado a tasas de interés competitivas, el impacto ha sido moderado. El FMV muestra una tendencia positiva en sus indicadores de eficiencia operativa, con políticas enfocadas para mejorar su gestión administrativa y comercial, así como en cuanto a la calidad de atención del servicio interno y externo. Esto se ha reflejado en gastos de apoyo y depreciación estables en los últimos meses, al haberse reducido los gastos por servicios de terceros.

Indicadores de Rentabilidad y Eficiencia Operacional Sistema Bancario Dic.2013

Dic.2014

Dic.2015

Dic.2013

Dic.2014

Dic.2015

Rentabilidad Result. Neto / Ing. Financieros

26.29%

22.64%

25.13%

25.01%

25.02%

24.96%

Margen Oper. Finan. / Ingresos

51.84%

47.54%

44.39%

80.11%

81.40%

73.73%

Result. Oper. Neto / Act. Productivos*

2.01%

1.39%

1.24%

6.01%

5.94%

6.38%

Result. Neto / Act. Productivos*

1.38%

0.96%

0.98%

2.93%

2.75%

3.14%

0.86%

0.70%

0.55%

5.35%

4.92%

4.77%

Eficiencia Operacional Gastos de Apoyo y Depreciación / Activos Productivos* Gastos de Apoyo y Depreciación / Colocac. Vigentes

0.89%

0.73%

0.58%

6.16%

5.62%

5.45%

Gastos de Personal / Activos Productivos*

0.67%

0.57%

0.52%

2.57%

2.37%

2.30%

Gastos Generales / Activos Productivos*

0.47%

0.40%

0.28%

2.39%

2.19%

2.14%

* Nota: Los Activos Productivos incluyen las cuentas contingentes deudoras.

INSTITUCIONES FINANCIERAS

Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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El rendimiento de las cuentas por cobrar y el resultado de la cartera de inversiones, permite cubrir los gastos financieros, los gastos operativos y las necesidades de provisiones por

riesgo de crédito de las cuentas por cobrar, con lo que la utilidad neta del Fondo ascendió a S/ 92.04 millones, 25.48% superior a lo obtenido en el ejercicio 2014.

DETALLE DE LOS INSTRUMENTOS CLASIFICADOS Primer Programa de Bonos Corporativos de Fondo MIVIVIENDA S.A. El Programa implica un importe total de S/. 1,000’000,000, o su equivalente en moneda extranjera, a ser colocados en Nuevos Soles o Dólares Americanos, en una o más Emisiones, que a su vez pueden estar dividida en una o más Series. Los bonos serán emitidos en oferta pública. El destino de los recursos es para el financiamiento de operaciones crediticias propias del negocio y otros usos corporativos del emisor, y cuentan con garantía genérica sobre el patrimonio del Emisor. Participan en la estructura el BBVA Banco Continental como Agente Estructurador, Continental Bolsa SAB S.A. como Agente Colocador y el Banco de Crédito del Perú como Representante de los Obligacionistas.

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Fondo MIVIVIENDA – Diciembre 2015

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